2010-10-28(中金公司研究报告)四川长虹_2
业绩回顾
研究报告
2010年10月28日 家电 研究部
中性
黄文倩 郭海燕
分析员，SAC执业证书编号：S[1**********]06
分析员，SAC执业证书编号：S[1**********]08
四川长虹(600839.CH)
业绩低于预期，下调盈利预测
营业收入增长良好，业绩低于预期
公司3Q实现营业收入同比增长26%，净利润同比持平；前三季度实现营业收入293亿（YoY35%），实现净利润0.94亿（YoY13%），对应每股收益0.03元，低于预期15%。
正面：
• 3Q营业收入保持良好增长（YoY26%），但在去年
同期较高基数下增长放缓。年初至今公司龙腾计划对提高彩电市场份额和规模起了一定作用，整体增长高于行业增长。
•
费用控制良好，前三季度销售费用率和管理费用率
分别下降1.7%和0.3%。
负面：
• 3Q毛利率环比继续下滑，主营业务盈利能力有所下
降，前三季度毛利率同比下降达2.1%。主要由于彩电去库存竞争加剧以及外资品牌降价竞争争夺市场份额。
•
经营性现金流为负21亿，主要是应收款项和库存增长所致。
发展趋势：
预计4Q随着行业去库存结束，毛利率会有一定回升；同时随着龙腾计划的继续推进，公司市场份额能够维持稳定，对营业收入增长提供有力支撑。
盈利预测调整：
考虑到行业竞争激烈导致毛利率低于预期，下调2010-12年盈利预测16%，8%和15%至每股收益0.06，0.09和0.12元（YoY43%，58%和27%）。
估值与建议：
目前公司市盈率较高，高于历史和行业平均水平；市净率较低，只有0.9x。去年发行的5.73亿股可分离交易可转债认股权证将于2011年8月到期，行权价3.5元/股。维持“中性”评级。
风险：
彩电行业竞争加剧，竞争对手价格战。
本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations定义下的accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之Financial Advisers Act第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
四川长虹：2010年10月28日
图表1：三季报业绩分析
年度数据
（人民币百万元）2009A2010E
31458
39774营业总收入
营业收入3145839774
YoY13%26%营业总成本-31038-39171 其中营业成本-25643-33433
-3618-3829销售费用
管理费用
-1295-1392-91-155
财务费用
-250-183减值准备
其他经营收益266100
营业利润686703
YoY137%2%
营业外利润240利润总额688703
YoY137%2%
所得税-148-152
-424-386少数股东损益
净利润116165
YoY272%43%
每股收益
0.04 0.06
财务比率
18.5%15.9% 毛利率
11.5%9.6%销售费用率
4.1%3.5% 管理费用率
0.3%0.4%财务费用率
营业利润率2.2%1.8%
0.8%1.5%剔除其他经营收益
21.6%21.6%有效税率
0.4%0.4%净利润率
中金评论
图表2：盈利预测调整
（人民币百万元）营业总收入
营业收入
2010E3977439774
调整前2011E4717147171
2012E5456754567
2010E3977439774
调整后
2011E4717147171
2012E5456754567
YoY
营业总成本其中营业成本销售费用管理费用财务费用其他经营收益营业利润
26.4%
-39034-32661-4474-1392-154100840
18.6%
-46061-38815-5136-1651-1291001210
15.7%
-53005-44971-5744-1910-911001662
26.4%
-39171-33433-3829-1392-155100703
18.6%
-46160-39553-4493-1651-1331001111
15.7%
-53253-45812-5142-1910-1011001414
YoY
营业外利润利润总额
22%
0840
44%
01210
37%
01662
2%
0703
58%
01111
27%
01414
YoY
所得税少数股东损益净利润
22%
-181-461198
44%
-261-664285
37%
-359-912391
2%
-152-386165
58%
-240-610261
27%
-305-776333
YoY
每股收益
调整幅度财务比率
70.7%
0.07
44.0%
0.10
37.3%
0.14
42.9%
0.06
-16%
58.0%27.2%
0.09 0.12
-8%-15%
毛利率
销售费用率管理费用率财务费用率营业利润率
剔除其他经营收益有效税率净利润率17.9%11.2%3.5%0.4%2.1%1.9%21.6%0.5%17.7%10.9%3.5%0.3%2.6%2.4%21.6%0.6%17.6%10.5%3.5%0.2%3.0%2.9%21.6%0.7%15.9%9.6%3.5%0.4%1.8%1.5%21.6%0.4%16.2%9.5%3.5%0.3%2.4%2.1%21.6%0.6%16.0%9.4%3.5%0.2%2.6%2.4%21.6%0.6%
资料来源：公司资料，中金公司研究部
本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations定义下的accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之Financial Advisers Act第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
2
研究部
图表3：历史和预测的财务指标
（人民币百万元）[1**********]0E2011E2012E 损益表
营业总收入
27,93031,45839,77447,17154,567
（+/-%）20%13%26%19%16%营业总成本
-27,692-31,038-39,171-46,160-53,253 营业成本-23,047-25,643-33,433-39,553-45,812销售费用-2,986-3,618-3,829-4,493-5,142 管理费用-1,148-1,295-1,392-1,651-1,910财务费用-174-91-155-133-101其他经营收益[1**********]100 营业利润
2906867031,1111,414少数股东损益-232-424-386-610-776 净利润
[1**********]333（+/-%）-92%272%43%58%27% 现金流量表
经营活动现金流3,565-2,4111,5741,5551,876
投资活动现金流-1,611-724-901-401-1融资活动现金流1974,753-1,305-1,275-743 货币资金增加额2,1521,618-632-1211,133资产负债表 总资产
28,72536,53640,68444,10748,491流动资产17,08424,27128,45732,40837,731 货币资金5,2307,0526,4206,2997,431 应收帐款2,5332,9993,6924,3975,202 存货
6,0088,29610,90012,93214,978非流动资产
11,64112,26512,22811,69910,760 长期股权投资[**************] 固定资产3,8607,4107,8047,4906,727总负债
16,10423,10326,45628,54031,181 流动负债14,89217,97521,30323,21225,678 短期借款5,2256,1365,1364,1363,636 应付款项8,1138,92011,63013,75815,936 预收帐款7091,6602,0992,4902,880 长期负债1,2115,1285,1535,3285,503股东权益
12,62113,43314,22915,56717,310 实收股本
1,8981,8982,8472,8472,847少数股东权益3,635
3,861
4,247
4,857
5,633
财务指标流动比率1.11.41.31.41.5 速动比率
0.70.90.80.80.9存货周转天数
[**************] 应收款项周转天数6694949494应付款项周转天数[**************]营业周期4761847877 毛利率
17.5%18.5%15.9%16.2%16.0%营业利润率1.0%2.2%1.8%2.4%2.6%
净利润率
0.1%0.4%0.4%0.6%0.6%总资产报酬率0.1%0.3%0.4%0.6%0.7% 净资产收益率0.3%1.2%1.7%2.4%2.8%投入资本回报率0.2%0.6%0.9%1.3%1.5% 资产负债率
56.1%63.2%65.0%64.7%64.3%全面摊薄每股收益0.010.040.060.090.12 全面摊薄每股净资产6.657.087.508.209.12
摊薄每股经营现金流 1.88 -1.27 0.55 0.55 0.66
市盈率388.9104.573.146.336.4市净率
0.60.60.60.50.5
股价/经营现金
2.3 -3.3 7.7 7.8 6.4
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, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。3
四川长虹：2010年10月28日
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表5：历史P/E和P/B
P/E
P/B
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
4
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