不积跬步,无以致千里

　　2017年2月26日上午，证监会举行新闻发布会，证监会主席刘士余以及三位副主席出席发布会，并对中国资本市场诸多重大、敏感的议题做了坦率回应。据说，记者会直播的收视率非常高。这折射了以“亿”为计的中国股民对监管政策的高度关注，也似乎在提醒世人，中国一年一度的政治季“两会”序幕正在拉开。

　　或许他是想低调，尽量不突出个人的管理高效率。因为没有人会预料到，这位被昵称为“牛市雨”的第八任证监会主席，竟能在370天里做那么多意想不到的事。而每一件大事仿佛都验印了他引述《荀子・劝学》中那句话的思路：“不积跬步，无以致千里”。

　　的确，如果中国资本市场发展进程是“千里”，刘士余上任周年的“跬步”是扎实的、是务实的、是厚实的。这也是他最后讲述“我对中国资本市场发展的信心”，是“以后与国际上的交易所产生竞争拥有自信”的底气所在。

　　正因为此，他的开场白虽只用了不到5分钟，轻描淡写了过去一年的“稳”、“严”、“进”，仅回答了五个问题，把更多机会让给了身边的三位证监会副主席。但所有关注者都在努力推敲着刘士余每个字背后的深意。

　　我作为一位刻意与资本市场保持距离、长期跟踪宏观战略的学者，在揣摩刘士余字里行间时，发现了不少信息。

　　一、“稳中求进”：资本市场需刮骨疗伤

　　一年前，刘士余“临危受命”。面对经受2015年“股灾”拷问的证监会，他至少有两种看似更“讨巧”的选择：一是所谓“无为而治”。对外、对上都以股市需要“休养生息”为名，不采取任何实质的举措，放缓改革步伐，这样，既无市场风险，也显得顺理成章；二是所谓“迎逢民意”。缓发IPO，不断向市场吹气泡，说不定为2017年初“喜迎十九大”，股市可能还冲上4000点。那样，既获得民意，又讨得上意，两全其美。

　　但刘士余选的是第三条道路，既不死守，也不冒进，而是从根子开始“灾后重建”，依法治市，变中出新，既要稳，也要进，还要严。在上任22天第一次公开表态时，刘士余就明确告诉市场，2016年“三不搞”：不搞注册制、不再搞熔断机制、中证金不退出，顿时稳住了市场预期。

　　与此同时，他领导证监会深刻反思2015年股市异常波动的教训，着力推进“依法监管、从严监管、全面监管”，修复资本市场的功能，狠抓信息披露，严惩造假犯罪，完善再融资规则，稳步推进注册制，在“沪港通”基础上推出“深港通”，引入更多境外机构投资者，推进资本市场双向开放，加速资本市场法治化、国际化的进程。

　　此外，刘士余的政治、社会与经济的敏感度极高。他“讲政治”：推出为贫困地区企业IPO开辟绿色通道的政策，要求资本市场服务国家扶贫战略。还与发改委合作，推进PPP项目资产证券化。

　　他“挺股民”：�O立中小投资者服务中心，创立多元化的纠纷调节机制，发布证券期货投资者适当性管理办法，针对中国股市散户多、风险意识差、承受能力低的特点，切实保护中小投资者。

　　他“重执行”：进一步推进中央确定的多层次资本市场建设，在新三板推出分层管理办法，促进区域性股权市场（全国有40家）的有序发展。这些都在执行金融服务实体经济的基本准则。

　　刘士余在这次记者会中真诚地透露了一年来“稳中求进”的调研心路：“我一到证监会工作，就深切感到，在经历2015年股市异常波动后，市场最期盼的是稳。”“从去年底到今年初，我同资本市场的有关人士进行探讨，聊聊大家在想什么。大家是去年盼望稳，今年盼望稳+进。”

　　他还通俗易懂地用“珍珠项链”打了比方，来比喻改革、发展与稳定的关系。他说，要珍珠、珍珠要有质量、穿珍珠打眼工艺水平都要高。这个“执会”理念与十八大以来习总书记的“执政理念”高度吻合，收获了一份相当不错的成绩单，让实体经济收获了“真金白银”。

　　2016年，沪深两市“波动幅度在收窄”，“市场信心在恢复”。2016年2月20日至2017年2月20日，沪指累计上涨13.28%。两市在总市值增加近15万亿元；再融资规模近1.8万亿元，创五年来新高；新增上市公司280家，新增投资者超1700万人；增加上市公司的资本实力9800多亿元；通过并购重组，2016年底超过了1万家。基于这些成绩，展望2017年，证监会的“进”步伐会加快，“看准了的改革、市场发展急需的改革，我们就要坚定不移地去做”。不过，在我看来，类似的“稳中求进”就像是中国资本市场在刮骨疗伤，进程有时是疼痛的，也会有舆论争议，可能还会摔跤。好在中国改革的进程本身就伴随着“发展-解决问题-再发展-再解决问题”的进程。

　　二、“从严监管”：资本大鳄莫猖狂

　　以“从严监管”为基石的“稳中求进”，并不是一件容易的事情。在过去一年，股市“多事之秋”的特性丝毫未减，甚至“妖气”肆意蔓延。但证监会深信“邪不胜正”，刘士余堪称证监会“史上最铁腕主席”。

　　这不只是因为在他公开用“奢淫无度的土豪”、“兴风作浪的妖精”、“谋财害命的害人精”、“野蛮人”等大快人心之言痛驳那些“资本大鳄”，也不只是源于像徐翔等多位股市“大鳄”入网，更在于证监会开出了比2015年高出3倍的罚没款，以机制化的方式稽查执法。

　　诚如刘士余反复强调的“亮剑”，在记者会上，他坦然透露“过段时间大家还会看到忽悠式的重组大案”。作为平民子弟，刘士余对那些非法“资本大鳄”的痛恨贯穿在上任以来证监会执法的始终。

　　2016年以来，证监会多次针对审计评估机构执业违法行为，IPO欺诈发行及信息披露违法行为，市场操纵违法行为以及利用未公开信息交易等违法犯罪行为，进行了屡创新高的“天价罚单”式重罚。2016年共对183起案件作出处罚，罚没款共计40多亿元，而这还不包括三天前对ST慧球的34.7亿元罚单、终身禁入证券市场的严惩。 　　刘士余实际上是在提醒那些“资本大鳄”，中国的资本市场是社会主义的资本市场，绝不允许任何人兴风作浪，随心所欲。而记者会两天前，姚振华被重罚，也表明了证监会、保监会的严正立场：少数险资用来路不当的钱从事杠杆收购，行为上从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成行业的强盗，这是在挑战国家金融法律法规的底线，也是挑战职业操守的底线，根本不是金融创新。证监会需要还市场一片蓝天。

　　刘士余对那些“资本大鳄”的劝戒可谓“苦口婆心”。他说，“天使和魔鬼一念之差，资本市场的金融家和金融大鳄是半步之遥”。他警告那些干着大鳄行为的人，不要忘记“在计算分析技术，特别是大数据云计算广为应用的今天，资本市场任何行为都是有数字记录的，也就是说，任何人、任何时候、任何机构做的违法违规、坑害中小投资者、破坏市场秩序的行为都有记录”。他还用了网络热词“那些套路不管用”。

　　的确，股市不是抽血机，不能只是“暴富”的平台，不能只让极少数人通过内部操作，以“猛拉”或“猛压”股价的方式获得暴利，那与抢劫无异。在我看来，股市的确有赌性，但不应是由庄家玩猫腻、坑蒙赌客的赌场。真正的资本市场是帮助人们找到更有价值的公司，并帮助这些真正有价值的公司盈利，进而赢得个人的利益。从这个角度看，所谓“炒股”就是一个极其有中国式“赌性”的词。

　　不过，从2015年的股灾、2016年商品期货市场的大幅波动中，我们可以看到，高频交易仍在起推波助澜、放大市场波动的作用。解决这一问题的方式不应局限于股指期货和商品期货市场限仓等，还应该加强对高频交易的监管。例如，利用网络和算法优势进行“抢单”的高频交易，严重破坏了市场秩序和公平原则，在美国等成熟市场已被禁止，但是在中国市场仍然可以实行。在这一点上，证监会“从严监管”之路仍然是任重而道远。

　　三、党的领导：这一点不能含糊

　　在仅有几段回答中，关于《上市公司治理准则》的回应，刘士余讲得最少，却是话最重的一段，刘士余说：“我们强调的是国有控股的上市公司，党委是领导核心、政治核心，这一点不能含糊。”

　　他还说，“不管是国有控股还是民营控股的，都得注重党的建设，注重发挥党员的先进模范作用，这个公司业绩就好，就会在经营过程中立于不败之地。”刘士余这段话对于资本市场从业者是充满善意的，资本市场切不能视之�槎�戏。

　　因为，这不是简单的政治宣示，而是对上亿股民、上市公司股东、董事会、高管、监事会政治常识的唤醒。这个常识来源于《中华人民共和国宪法》中“坚持中国共产党领导”的条文，也源于《公司法》第19条规定“在公司中，根据中国共产党章程的规定，设立中国共产党的组织，开展党的活动。公司应当为党组织的活动提供必要条件”的规定，同样源于《上市公司治理准则》修订的需要。

　　事实上，半年来，刘士余在多个场合强调，2002年颁布的《上市公司治理准则》发挥了重要的历史作用，但明显滞后于中国资本市场发展现状，也落后于全球公司治理新的原则与标准。

　　而修订《上市公司治理准则》最敏感的，恐怕就是处理好公司党委与“董、监、高”之间的关系。刘士余在记者会中的解释可谓用心良苦。他不只源引了OECD有力说法，也论述了中国作为G20/OECD《公司治理原则》倡导国和支持国的地位，还列举了自己在农行当董事长的经历，讲述国家控股的上市公司中党委的核心作用和公司治理相铺相成的道理。

　　事实上，中国的企业改革和资本市场发展的实践证明，高水平的上市公司治理标准决定着上市公司质量，是保障资本市场长期稳定健康发展的重要基础。刘士余的说法，实际上，反衬了成功的国有上市公司的家庭法则：“幸福的家庭都是一样的，不幸的家庭各有各的不幸。”

　　可以预料，随着修订《上市公司治理准则》进程的推进，对接国际新的原则与标准，行政监管、行业自律和公司自身努力将“三管齐下”，上市公司董、监、高三个层面人员的培训将呈现持续动态状。

　　四、优质公司：吸引上市不动摇

　　没有出乎市场的预料，IPO果然成了记者会必问的问题。刘士余的回答很有底气，毕竟，过去一年280家新增IPO数量是实实在在的。

　　重要的是，刘士余的这个问答更有新版教科书式的理论创新意义。刘士余虽然肯定了过往“下行压力较大时，减少甚至暂停IPO的方法”的时点性效果，但他的反驳更直接，“从长远来看，效果并不好”。理由是“三个没解决”：即“没有解决资本市场长期稳健发展的机制性问题，没有解决资本市场的源头活水问题，没有解决服务实体经济的能力问题。”

　　这样的回答全面纠正了“在目前股市低迷的情况下，股市开闸将会分流资金，不利于股市稳定”的市场长期误解。事实上，市场的稳定和IPO融资力度的提升并不矛盾，引入新的上市公司有助于激发资本市场的活力。IPO数量提升也有利于抑制炒作壳资源的情况，引导市场参与者回归理性、价值投资。

　　刘士余的“把握住质量关”，“IPO审核严”，让人信服了这个新的道理，那就是“IPO家数多一点、少一点”其实不重要，关键是在于上市公司的质量。刘士余透露，去年主动从IPO排队的家数当中撤回去的有90家，这恰恰是“从源头上防止病从口入”的一次重要尝试。

　　而另一方面，他的回答也提醒了过去的资本市场再融资制度暴露的另一些问题：部分上市公司存在过度融资倾向。非公开发行定价机制选择存在较大套利空间。再融资品种结构失衡。因此，再融资资金的使用效率也在不断下降，对资源的侵蚀越来越严重。某些上市公司将巨额资金“融”到手后，或用于补充流动资金，或用于归还银行贷款，或用于理财，有的将宝贵的资金闲置起来，放在银行“睡大觉”。这使得再融资对IPO产生了严重冲击，导致IPO难以正常进行，形成恶性循环。

　　刘士余对IPO道理的大段阐述，还揭示了一个被市场忽视的事实：A股市场的供给压力主要来自再融资和重要股东减持，而非IPO。可以预测，在加快IPO速度的同时，证监会将从加强IPO核查和廉政两方面采取措施，提高IPO质量。在这个过程中，根据相关法律法规加大对IPO造假的处罚力度，包括对拟上市公司的处罚，也包括对中介机构的处罚力度，对形成不敢造假的资本市场氛围是相当关键的。

　　很明显，刘士余的坦诚让一种预测越来越真实，让质量好的上市公司能够及时上市，IPO堰塞湖问题会迎刃而解。在各方面推动上市公司质量的提升，才能使得A股市场能够更好地发挥融资功能，服务实体经济。

　　从这个角度看，刘士余不断强调的“稳中求进”，同样折射了未来IPO推行的常态化。毕竟，IPO常态化是A股推行注册制，实现市场化的重要一步，也是股票市场服务实体经济的重要体现。或许在某个时候，IPO常态化会让市场高度关注的注册制突然间水道渠成了。如果真这样，那将是刘士余对中国资本市场的重大历史功绩。

　　整场记者会使刘士余身上紧紧地打上自信、幽默、坦率的个人标签。证监会主席恐怕是正部级高官里最与民众利益直接相关、最贴地气、也是最难干的岗位之一。但过去一年，“牛市雨”做得不错，牛市的雨虽没下，但刘士余增加了大家对下“雨”的期待与信心。这正是对“撸起袖子加油干”的经典诠释。