引入战略投资者实
引入战略投资者实现多赢
http://www.cfs.com.cn 2002-11-25 14:55:51
近来有关进行封闭式基金转型为开放式基金试点的讨论引起了基金市场各有关方面的高度关注。是什么样的力量在推动这种转型？封闭式基金的成功转型需要哪些条件？推动基金转型的市场力量在此过程重要承担哪些风险，而又能从中获得哪些收益呢？对这些问题的严谨分析有助于有关市场主体正确估计推动封闭式基金转型的可行性，有利于监管当局制定合适的政策引导相关市场行为，同时对投资者正确评估转型对基金市场的影响也会有较大的帮助。
理论上讲在封闭式基金处于深度折价交易时，存在通过交易市场大量买入基金单位并强制基金转为开放式的套利可能。但这种基于简单套利的转型可能产生严重的后果：原来的封闭式基金将最终被赎光。显然，这种简单的转型模式对基金公司而言是不能接受的，因为转型很可能导致其所管理的资产规模的大幅下降，对基金市场整体发展也非常不利。那么，在目前市场条件下进行封闭式基金的转型试点是否可行呢？我们认为在引入战略投资者的情况下，由战略投资者有计划地推进封闭式基金转型还是具有较高的可行性的。这种封闭式基金转型模式有两个要点：首先，战略投资者要收购大量的计划进行转型的封闭式基金的基金单位；其次，战略投资者要与基金公司达成在相当长的时期内不赎回基金的协议，实际上是由战略投资者承担其他基金持有人在转型时按套利原则赎回基金的大部分责任以及相关的风险。这里的关键是战略投资者的引入使得基金公司得以避免转型可能导致所管理的资产规模大幅下降的风险。
这种转型模式仅就单只基金而言其成功需要如下重要条件：一是原封闭式基金以较高的贴水率进行交易；其二，原封闭式基金的投资组合的流动性很好；第三，原封闭式基金的投资组合具有长期增值前景。事实上对于推动封闭式基金转型的战略投资者，上述三个条件是否具备不仅关系到这种特殊投资活动能否成功，并且条件的满足程度还决定了所承担的风险大小。就目前封闭式基金市场的基本情况而言，关键是要看基金净值能否实现长期增值。虽然目前股票市场持续低迷，但由于点位已低，继续大幅下跌的可能性并不大。当然仅就单只封闭式基金的转型而言，战略投资者面临的不确定性还是相当大的，特别是与未来基金净值波动相关的的风险。
需要特别指出的是，对于某些特定类型的机构投资者而言，战略投资者有计划地推动经选择的少数封闭式基金转型还能获得其他好处。所谓特定类型的机构投资者主要是那些基于法规限制只能通过持有证券投资基金间接投资，并且由于其资金运用方面的需要而大量持有封闭式和开放式基金的大型机构。我们认为这些特定类型的机构投资者通过推动少数封闭式基金转型可能导致这些基金在转为开放式的同时成为“准定向募集基金”，战略投资者因此而对基金的运作有了很大的发言权。理论上这将大大降低特定类型的战略投资者通过基金间接投资的代理成本，这种所谓的内部化过程能够带来投资效用的增加，并且有助于一些机构投资者在基金公司内控机制以及维护证券市场诚信的机制等有待改善的情况下更好地保护自身权益。显然，特定类型的战略投资者在考虑推动少数封闭式基金转型的整体策略时，不仅仅考虑直接与进行转型的基金相关的风险收益，而是同
时考虑转型带来的代理成本降低以及持有的其他封闭式基金价值上升导致的整体收益的增加，这时的策略选择实际上是对其全部投资组合的整体收益风险权衡的结果。
对于一般持有人，战略投资者有计划地推动封闭式基金转型为开放式基金的过程将导致其持有的原先贴水交易的基金以净值交易，这部分投资者因此会有正的收益。而由于战略投资者的介入，封闭式基金转型为开放式之后资产规模不会大幅降低，非常重视所管理的资产规模的基金管理人也不会反对基金的转型。此外，在封闭式基金转型为开放式基金的过程中需要对基金的托管、结算、交易、申购及赎回等相关技术系统进行调整。这种技术调整尽管相当复杂，但是在技术上完全能够实现，因此技术调整方面的困难也不构成封闭式基金转型的障碍。
开放式基金的运作制度相对封闭式基金更加优越，特别是在对基金管理人形成约束和保护投资者权益方面的制度约束更加有效，因此在完善规则的条件下进行封闭式基金转型为开放式基金试点工作，有利于推进我国基金组织制度逐步由以封闭式基金为主转向以开放式基金为主。我们相信这种制度变迁有利于基金业的长远发展，同时适时推动封闭式基金转型试点也有助于解决困扰基金业发展的一些近期矛盾。总的来看，引入战略投资者推动少数封闭式基金转型能够形成普通基金持有人、基金管理人以及特定的战略投资者多赢的格局。并且这种转型基本上是一种市场行为，只要监管当局依照“公开、公平、公正”的原则制定一些规则加以引导，应该讲对进一步发展我国证券投资基金市场是有利的。