汇率传导机制对通货膨胀的影响

　　摘要:文章主要讨论了在我国较高通货膨胀率和人民币汇率不断升值的环境下,汇率传导机制对通货膨胀率的影响。文章通过设立模型并进行实证检验后得出结论:我国存在汇率传导的不完全性,人民币升值是通货膨胀的原因之一,我国的通货膨胀率的变动不能完全由汇率变动来解释。

　　关键词:通货膨胀;汇率传导机制

　　

　　一、人民币汇率与我国通货膨胀现状

　　

　　随着我国经济的迅速发展,汇率体制也处于不断的改革和完善中。自1994年人民币官方汇率与市场调剂汇率并轨以来,名义汇率保持基本稳定,人民币实际汇率的变化很大程度通过物价调整来表现。WTO过渡期后,汇率对国内物价的影响日益增加。2005年7月21日我国改为盯住一揽子货币有管理的浮动汇率制度,形成更富弹性的人民币汇率机制以来,人民币汇率变动趋于增强。2008年至今人民币兑美元汇率升值幅度高达6.13%,并进一步扩大人民币对美元汇率波动区间。在如此短的时间内人民币汇率加速升值加之其波动幅度的扩大,使得我们不得不考虑汇率变动对国内通货膨胀的传导程度和速度以及人民币升值对通货膨胀产生的影响。

　　全球范围内,美元加速贬值的趋势仍然没有根本性的改变,以美元标价的国际原油等大宗国际商品的价格节节攀升,加之我国的食品价格上涨带来的双重供给冲击,使得近期我国潜在通货膨胀的压力加大,并仍会维持在高位水平。2008年1-5月的CPI同比上涨百分比均保持在7%以上,而国际市场初级产品价格水平继续攀升(见表1)。通货膨胀往往是经济不均衡的综合表现。由于我国近年出现的贸易顺差不断扩大、固定资产投资过热、外汇储备激增、货币供应量偏多等现象,都导致了市场的不均衡。汇率是一国货币的对外价值的表现,而通货膨胀是一国货币对内的价值表现。我国当前正经历着人民币对外升值和对内贬值的不均衡。调整不均衡的渠道主要有2个:一是通过国内价格水平的调整,包括生产要素和资产价格的上涨;二是通过对外价格的调整,即汇率的调整,人民币升值。随着我国通货膨胀水平和资产价格的提高,国内价格已得到较充分的调整。随着汇率形成机制和利率市场化程度的逐步完善,汇率作为货币政策的重要工具之一对市场不均衡以及国内通胀水平的调整效应也会不断增强。

　　表12007年11月份至2008年5月份

　　消费物价指数

　　数据来源:中国经济信息网

　　

　　二、汇率传导机制

　　

　　(一)汇率传导机制的定义

　　汇率的波动性要高于宏观经济冲击以及其他内生的宏观经济变量,并且汇率的变化会逐渐传递到国内物价水平上。汇率传递最初是指进口国与出口国之间汇率变化1%时,引起本国货币表示的进口价格产生多大的变化(Goldberg & Knetter,1997)。通常,汇率传导机制(Exchange rate pass-through)是指名义汇率变动对一国贸易品的进出口价格和国内物价水平的影响程度。汇率的贬值与升值可以通过直接和间接的渠道影响国内价格。直接渠道:汇率变化通过影响进口最终消费品和中间品的价格影响国内价格;间接渠道:汇率变动影响净出口,进而影响总需求,形成价格上升或下降的压力。汇率传递效应的程度和时滞还依赖于许多因素,包括通货膨胀环境、市场结构、定价策略、贸易与非贸易品的构成比例以及价格指数中进口商品的相对份额等。

　　(二)汇率变动对通货膨胀的传导机制

　　汇率对通货膨胀的传导机制主要体现在对进、出口商品价格和货币币值2个方向上。首先,从进口商品价格看,本币汇率上升,以本币计价的进口商品价格下降,如果进口品需求弹性较小,且占GDP比重较大或近似的替代品较少,进口价格下降带动国内总体消费物价水平下降,有利于抑制输入型通胀。从出口商品价格看,本币汇率上升,以外币计价的出口商品价格上升,国外对我国出口品的需求弹性较大,本国出口商品价格竞争力下降,出口会减少,外贸企业产能过剩导致商品供过于求,部分商品只能通过国内市场消化。一般物价水平持续下跌,造成通货紧缩。其次,从货币币值上看,本币汇率上升,以外币计价的出口商品价格上升,本国出口商品价格竞争力下降,出口减少,而以本币计价的进口品价格下降,进口增加。外贸顺差=出口总额-进口总额,外贸顺差减小,从而减少基础货币投放,如果之前流动性过剩,本币升值有利于减轻这种状况,缓解通胀压力。本币汇率下降时情况相反。本文主要从汇率传导的程度和速度上研究传导机制。

　　关于人民币汇率波动对我国物价的影响,已经存在比较丰富的研究。尤其是我国现在实行有管理的浮动汇率制。Mussa(1986)研究了浮动汇率制对汇率传导过程的影响,其结论表明浮动汇率制会系统地造成汇率在短期内偏离购买力平价的程度扩大和频率增加,并且持续的汇率波动会导致汇率传递的时滞变长。Phylaktis(2001)研究中国汇率时发现,国内货币供应量增加造成物价上涨,物价上涨带来人民币汇率贬值的预期,从而导致黑市汇率贬值,进而加剧国内物价上涨和人民币黑市汇率的下跌。Scheibe(2005)在研究中国通货膨胀时得出以贸易额为权重的名义有效汇率波动是影响国内通胀的重要因素,名义有效汇率贬值1%,导致国内物价上升0.3%。

　　(三)汇率传导的不完全性

　　传统的汇率传递理论是建立在绝对购买力平价的“一价定律”理论之上的,“一价定律”是指假定同一种商品价格用同一种货币来表示,在不同的国家和地区,价格是相等的。也就是说,汇率变动对进出口价格的影响方式是:一国货币贬值将同比例地提高进口商品的价格(用本国货币P表示),与此同时,也将同比例地降低出口商品的价格(用外国货币表示Pf)这时,汇率传递系数等于1。此时汇率传导是完全的,当满足马歇尔-勒纳条件时,一国可以通过变动汇率贬值来刺激出口抑制进口,从而达到改善国际收支的目的。实际上,大量实证分析表明,汇率变动所引起的进出口价格的变动往往是不完全的,即汇率传递系数通常是大于0小于1。

　　汇率的不完全传递受到许多因素的制约,如Menon(1995)根据国外出口供给等于国内进口需求,推导出一国进口品价格对汇率变动的弹性为:

　　η= × = ①

　　其中,P 、R、ξ 、η 分别代表进口品的本币价格、汇率、外国对本国进口的供给弹性和本国对进口品的需求弹性。可见,当ηMa→0或ξxb→∞时,η→1。即当本国对进口品的需求弹性趋近于0时,或者外国对本国进口品的供给弹性无穷大时,本国是价格接收者,进口商品的外币价格不变,本币价格与汇率变动幅度几乎相同,从而汇率对进口品价格的传导效果为1,汇率传递效应是完全的。一般情况下,ηMa≠0,本币升值会导致本币表示的进口品价格下降,但下降幅度小于汇率升值幅度,从而出现不完全汇率传导。

　　有许多学者对发达国家的汇率传递进行了广泛的研究,克鲁格曼(Krugman,1987)提出“看市定价”,出口厂商为实现最大利润,针对不同进口市场制定出口商品价格,即实行价格歧视,从而影响汇率的传递。Jonathan McCarthy(2000)借助向量自回归(VAR)模型,发现大多数工业国家在1976-1998年中,汇率对消费价格的传递是适中的。(Gagnon and Ihrig 2004)利用时间序列分析方法估算了1971-2002年里大多数工业国家的汇率传导对消费物价的影响。汇率传导系数为0.2,也就是说长期名义汇率贬值10%,消费物价指数上涨2%。

　　

　　三、汇率传递对通货膨胀影响的计量分析

　　

　　(一)模型建立

　　一般来讲,汇率变动先影响进出口价格,然后影响国内生产价格,最后才影响到国内消费价格。Jonathan McCarthy(2000)、Menon(1995)、Goldberg和Campa(2002)、Eleanor Doyle(2004)等研究了不同环节的汇率传递系数。本文应用开放的宏观经济模型Choudhri and Hakura(2001),意在检测汇率传递对我国通货膨胀的影响程度。模型使用工具是Eviews5.1。

　　LogPt=γ0+γ1t+λ1logPt-1+λ2logSt+λ3logP*t-1+ξt②

　　其中,Pt表示我国国内CPI,St和P*t分别表示名义有效汇率和外国的CPI(这里我们以美国的CPI替代),ξt表示在t时期内的误差项。我们把在t时期内的汇率变动对通货膨胀的影响表示为名义有效汇率log值得变动一单位对国内CPI的log值的影响。由于实际汇率数列变动是非平稳的,传递方程②中的随机误差项也是非平稳的序列,我们采用一阶差分形式来消除序列的非平稳性,得到以下方程:

　　ΔLogPt=γ0+γ1t+λ1ΔlogPt-1+λ2ΔlogSt+λ3ΔlogP*t-1+ξt③

　　(二)数据选择与处理

　　本文的考察期间为2003年1月至2007年12月,数据为月度数据。通货膨胀率采用月度国内CPI数据,数据来源于国家统计局网站,我们将每月的CPI根据每月的通胀率处理为增幅数据。美国物价也采用月度数据,由美国CPI来表示同样也选取增幅数据,数据来源于美国劳工部网站。我们选用2003-2007年的人民币名义有效汇率(NEER)月度数据表示St,我们并选取2003年1月作为基期。该数据来源于国际清算银行。

　　(三)实证结果分析

　　1、回归分析

　　从表2中可以看出,时间t这个变量t检验不显著,无法拒绝零假设。随着检验期数的增加,时间变量将越不显著。我们将时间变量从等式中剔除,可得到如下回归结果(见表3):LOG(P)=3.67+1.03*LOG(P(-1))-0.41*LOG(PF(-1))-0.25*LOG(E)。

　　P(-1)表示变量P的滞后一期,其经济学含义表示pt-1,前一期的物价会影响后一期的物价水平pt,因为在通货膨胀的环境下,消费者会形成通货膨胀预期。根据预期通货膨胀率πe和实际通货膨胀率π的关系式:π=πe-ε(u-u*),当人们预期价格上涨而调整工资时,失业率u就会趋于自然失业率u*,预期的通货膨胀会成为实际的通货膨胀。回归系数为1.03,表明pt-1变动1%,pt会同方向变动1.03%。这也反映了我国CPI居高不下的现状。我国汇率变量的系数是-0.25说明通货膨胀与汇率的变动方向相反。汇率每上涨1个百分点,通货膨胀率下降0.25个百分点,针对我国目前人民币汇率升值,应对我国通货膨胀率产生下压的作用。一般来说,本币汇率低,则通货膨胀率高;本币汇率高,则通货膨胀率低。但是,不能片面地认为,本币对外升值是抑制通货膨胀的唯一途径和主要方式。事实上,通货膨胀的产生或消失,都是多种因素交互作用的结果,尤其是我国现期通货膨胀成因比较复杂,主要是成本推动型通货膨胀,带动物价持续上涨。研究汇率与通货膨胀关系的实际意义在于在没有通货膨胀的情况下,低汇率可能是通货膨胀的诱因之一,在已有通货膨胀的情况下,高汇率是遏制通货膨胀的手段之一,但并不能消除通货膨胀。从回归的系数也可以看出人民币汇率升值只能对抑制CPI上涨起到一部分作用,而不能完全解释CPI变动。回归结果也显示,国外价格因素系数为-0.41,这主要源于数据取自美国2003-2007年的CPI,尤其是美国始于2006年的次级贷危机使得美国的经济陷入低谷,其物价走势与正处在经济快速上升阶段的我国的CPI走势恰好相反。

　　2、单位根检验(ADF)

　　由于大多数时间序列是不平稳的,有时候时间序列的高度相关仅仅是因为二者同时随时间有向上或向下变动的趋势,并没有真正的联系。这种情况就称为“伪回归”(Spurious Regression)。在进行Granger因果分析前,须检验序列的平稳性。常用的检验方法为ADF检验。首先通过单位根检验确定这些变量的单整阶数。在滞后期数的选择上,参照施瓦茨准则SC(Schwarz criterion),检验结果如表4所示。从检验结果可知,上面这3个数据序列的水平值在5%的显著性水平上都不是平稳的,但其一阶差分序列平稳,说明它们都是I(1)序列。如果时间序列是不平稳的话存在伪回归,那么一切检验都没有任何意义的。

　　Granger因果检验主要是检验2个变量之间是否存在一种长期的稳定或均衡关系。如果存在长期稳定的关系的话,我们就称时间序列是协整的(Cointegrated)。通过对各个变量做一阶差分,然后做格兰杰检验得出如下结果(见表5)。

　　从检验结果可以看出,在5%的显著性水平下,DLPF(国外价格对数值得变动)和DLP(国内价格对数值得变动)存在双项因果关系,这表明国内外物价水平互为影响。国外价格的变动可以通过进出口贸易传导至国内物价。在5%的显著性水平下,DLPF和DLPP(国内物价前一期价格对数值的变动)互为因果关系。这表明我国前期价格也会受到国外价格的影响。DLE(汇率对数值得变动)对DLP(价格对数值的变动),表明汇率的变动会影响到物价和通货膨胀率,汇率变动是通货膨胀率变动的一个原因。

　　

　　四、结论

　　

　　首先,从长期来看,汇率变动与通货膨胀率呈负相关,人民币汇率不断升值虽能一定程度上抑制我国通货膨胀,但从数据的回归结果来看,汇率传导对我国通货膨胀的影响有限。我国通货膨胀率的变动只有较小一部分是由汇率传导来解释的。汇率传导在我国是不完全的,传递系数小于1。当前我国CPI居高不下的原因是多方面的,国内供给缺口(粮食价格上涨、原材料供给价格上涨),以及国际大宗商品市场和原材料市场供给价格不断抬升,都会导致我国物价走高。

　　其次,相比汇率来说国内前一期价格对通货膨胀率的影响较大,物价受到前期价格水平的影响程度要远大于受到汇率的影响。因为消费者和生产者会对物价变动产生通货膨胀心理预期,从而使预期的通货膨胀率等于下一期的实际通货膨胀率,较大的回归系数正好说明了这一点。

　　再次,我国通货膨胀率会受到国外价格的影响,同时也会影响国外价格。随着我国经济与国际接轨,国内CPI势必会受到外部价格冲击,该过程通过进出口贸易传递到国内从而引起国内CPI的变动。国际市场价格是影响我国CPI变动的一个因素。我国CPI受到外部冲击影响的同时反过来也会影响国外价格,正如表5中格兰杰因果检验所示,其结果表明我国的物价指数确实影响了国外物价。由于我们所取的数据源于美国的CPI,而在2003-2007年这5年间,我国和美国处于不同的经济周期,特别是美国爆发次级贷危机经济疲软时,我国经济的年增长率却越过了10%,所以两国的物价指数是反向关系。

　　总体来说,人民币汇率对我国国内价格水平存在影响,但影响较弱。以汇率稳定和国内物价稳定为支点的货币政策可以将重心集中于稳定国内物价,这也为我国实行独立的货币政策提供一定的空间。目前我国CPI居高不下,存在通货膨胀隐患,虽然人民币升值可以在一定程度上缓解通货膨胀压力,但由于传递效应较低,通过人民币升值来缓解通货膨胀的效果也会大打折扣。

　　

　　参考文献:

　　1、Frederic S.Mishkin.Exchange Rate Pass-through and Monetary Policy[D].NBER Working Paper 13889,2008(4).

　　2、Gagnon.J.E.&Ihrig.J.Monetary Policy and Exchange Rate Pass-through[J].International Journal of Finance and Ecnomics,2004(9).

　　3、毕玉江,朱钟棣.人民币汇率变动的价格传递效应――基于协整与误差修正模型的实证研究[J].财经研究,2006(7).

　　4、袁宜.通货膨胀压力与人民币汇率趋势困境[J].上海金融,2004(1).

　　(作者单位:首都经济贸易大学金融学院)

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