宏观审慎监管理论研究综述_史建平

银行业研究

宏观审慎监管理论研究综述

史建平

高

宇

内容摘要：2008年金融危机后，人们深刻反思危机带来的教训，开始积极寻求各种解决方案。针对本次危机中暴露出的监管缺位问题，理论界普遍提倡加强金融监管，而实施宏观审慎监管成为大多数学者的共识。实践中，各国监管部门也逐渐意识到对系统性风险进行监管的重要性，开始实行大刀阔斧的改革，重构本国的金融监管体系。本文对宏观审慎监管理论的发展脉络进行了系统性地梳理，从国外、国内两个角度详细论述了宏观审慎监管理论的起源和演进，特别是对危机后宏观审慎监管理论的发展做了总结，并在此基础上提出了未来的研究方向。

关键词：宏观审慎中图分类号：F831

宏观审慎监管

系统性风险

文献标识码：A

是影响整个市场的问题，而不是影响单个银行的问题，同时这些问题在微观审慎性层面并不容易被发现。”

“宏观审慎”一词第一次出现在公共文件中可以追溯到1986年。欧洲货币常务委员会在“国际银行业的创新活动”报告中提出了宏观审慎政策的概念，将其定义为促进“广泛的金融体系和支付机制的安全和稳健”的一种政策。该报告重点从金融衍生产品和证券市场两个方

（一）关于宏观审慎监管的早期研究“宏观审慎”并不是一个新出现的概念，根据国际清算银行的记录（Clement ，2010），

面分析了金融创新如何提高了整个金融体系的风险，并表示对金融监管的担忧（BIS ，1986）。但这些担忧仅集中于单个银行层面，并且在巴塞尔协议的框架下逐渐得到了解决。

首届巴塞尔委员会主席Blunden （1987）在一次演讲中也强调，要从系统的角度控制银行从微观角度看似审慎的行为。

在随后的几年中，

“宏观审慎”一词消失

在公众的视野里，只有在国际清算银行的“国

宏观审慎监管①的概念最早提出于20世纪

70年代，但直到2008年金融危机前并没有引

起大家足够的关注。本次危机暴露出的金融体系顺周期性和系统重要性金融机构的问题促使人们对现有的监管框架进行重新审视，引发了对宏观审慎监管的研究热潮。

一、西方学者的研究

Cooke Committee （巴塞尔委员会的前身）早在1979年就已经在国际会议上正式提出过宏观审

慎的概念，指出“当微观经济问题开始形成宏观经济问题时，微观审慎性问题变成了所谓的宏观审慎性问题。”在当年10月英格兰银行的一份材料中，也提到“宏观审慎性方法考虑的

作者简介：史建平，教授、博士生导师，中央财经大学副校长；高宇，中央财经大学博士研究生，供职于中国农业银行国际业务部。

①

在此意指“Macroprudential ”。该词并非一个传统的英文单词，而是由“Macro prudential ”、“Macro-prudential ”

“宏观审

演化而来的，与“Microprudential ”对应。从字面上理解，该词意指“宏观的审慎的”。危机过后，西方普遍采用“Macroprudential ”一词来表述（BIS ，G20）。国内常见的翻译表述包括“宏观审慎性”、慎政策”、

“宏观审慎管理”、

“宏观审慎监管”等，实质上都是同一含义的不同表达。本文选用“宏观审慎监管”一词来进行表述。

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际银行关系的最新进展”

（BIS ，1992）和“衍

算银行（2001）将宏观审慎监管定义为：宏观审慎监管是微观审慎监管方法的有益补充，该方法不仅考虑单个金融机构的风险敞口，更是从金融体系的系统性角度出发对金融体系进行风险监测，从而实现金融稳定。

生品市场的规模测度及宏观审慎风险问题研究”（BIS ，1995）两份文件中有正式使用。这两份报告主要关注于金融衍生品市场风险以及金融机构在其间的作用，而“宏观审慎”被用来当作改善整个金融体系稳定性的工具。

Borio （2003）在Crockett 的基础上对宏观

审慎监管和微观审慎监管进行了详细区分，认为宏观审慎监管通过防范系统性风险来避免金融危机对宏观经济造成破坏，而微观审慎监管则是防范单个金融机构的风险从而避免给消费者带来损失，不考虑对整体经济的影响。因此，宏观审慎监管更多关注的是宏观经济层面，而微观审慎监管则主要考虑金融机构的微观经济行为。Borio 还正式提出了系统性风险的两个分布维度：第一，时间维度，考察的是系统的总体风险随时间如何发展；第二，横截面维度（也称行业维度），指在特定时间内，风险如何在金融体系中的各金融机构之间的分布和相互作用。在时间维度上，宏观审慎监管不仅要注意整体风险随着时间的推移形成的累积，更重要的是处理顺周期性问题，即考虑系统性风险是如何通过金融体系内部及金融体系和实体经济间相互作用而扩大的。在横截面维度上，实施宏观审慎监管的关键在于如何处理特定时间内金融机构共同的且相互关联的风险敞口。

1997年亚洲金融危机后，

基金组织（1998）认为：

“宏观审慎”开

始广泛运用于中央银行以外的领域。国际货币

“必须对银行进行持

续有效的监管，这主要通过微观审慎和宏观审慎的非现场监管来实现。……对银行的宏观审慎性分析要建立在市场信息和宏观数据的基础之上，同时还要关注重要的资产市场、其他金融中介机构、宏观经济发展趋势以及潜在的失衡问题。”以此为基础，国际货币基金组织提出用宏观审慎性指标（Macroprudential Indicators ，

MPIs ）来评估金融系统的薄弱环节（IMF ，2000），并逐渐发展成一套完整的金融部门评估项目（Financial Sector Assessment Program ，FSAP ）（IMF ，2002）。其目的旨在为宏观审慎

分析提供数据支持，藉此评估和监督一国金融体系的实力和脆弱性，防范金融体系中最重要组成部分的风险。

2000年10月，时任国际清算银行总裁的Crockett （2000）指出，“微观和宏观审慎性监

管的最大差别在于影响经济的方式和实现的目标不同，与实现这些目标所使用的工具无关。”他认为，宏观审慎性监管着眼于金融体系整体，目标是限制金融危机的成本；而微观审慎监管的目标是限制单个银行倒闭的风险，最佳的衡量指标是对储户和投资者的保护，且微观审慎监管排除了在个体理性前提下的集体不理性的可能。此外，Crockett 还提出了宏观审慎监管应关注的两个方面及其不同的政策：一是风险如何随时间的推移而不断演变的（即后来所说的“时间维度”），对此应建立逆周期的资本缓冲机制；二是风险在金融体系内部在任何时点是如何分布的（即后来的“横截面维度”），要关注系统内具有相似风险的金融机构，尤其是具有系统重要性的金融机构。

在随后的数年中，宏观审慎仅定期出现在国际清算银行的工作论文和出版物中。国际清

White （2006）指出，多年来以低通胀率为目标的货币政策实现了通货膨胀率和GDP 的稳

定增长，但是也存在诸多经济、金融失衡的现象，这些失衡有可能对实体经济造成极大的冲击。因此，有必要建立起一个宏观稳定框架，使货币政策和监管政策能够有效地避免失衡的爆发。此外，White 还从全球经济失衡调整的角度论述了建立全球宏观稳定框架的必要性。

上述研究大多关注金融体系的顺周期性的影响，以及对与宏观经济相关的金融体系薄弱环节的监管方面，对系统重要性金融机构的监管均未提及。

（二）危机后宏观审慎监管研究的最新进展本次危机后，人们开始重视金融体系的顺周期性和系统重要性金融机构的监管问题，宏观审慎监管的重要性得到了前所未有的关注。尽管仍有部分学者对金融危机后的政府加强监

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管持保留态度（Meltzer ，2009；Wallison ，2008；

更多资源用于对机构之间关系以及机构与整个金融环境关系的研究上，要加深宏观和微观审慎监管之间的相互联系，并要增强中央银行在宏观审慎监管和危机治理方面的职能———只有这样，才能让宏观审慎监管发挥真实的效用。

因此，以巴塞尔协议为代表的基于风险资本要求的微观审慎监管体制并不能确保金融体系的整体稳定，只有对金融体系的顺周期性和具有系统重要性的大型金融机构实施有效的宏观审慎监管，才能维护整个金融体系的稳定。

Reinhart ，2008），但大多数学者认为，应当强

化对金融体系的监管，实施宏观审慎监管也越来越成为政策制定者的共识（G20，2009；

IMF ，2009；FSA ，2009）

1．实施宏观审慎监管的必要性

如上文所述，微观审慎监管本身蕴含着一个非常重要的假设，即只要单个金融机构是稳健的，则整个金融体系就是稳健的（Crockett ，

2000）。而宏观审慎监管否定了这一假设，认为

对单个金融主体安全和稳健的监管不能充分保证整个金融系统的稳定。

一方面，金融体系以及整个经济系统是一个极其复杂的非线性系统，它存在着混沌效应。一个线性系统可以满足线性叠加原理，即整体等于各部分之和，而非线性系统的子系统之间具有非线性的相互作用，整体并不一定等于各部分之和。从微观层面看对单个金融机构是审慎理性的行为，如果成为金融机构的一致行动，在宏观层面反而可能影响金融系统的稳定。特别是在混业经营模式下，金融机构为分散风险，兼营不同地域、行业或类型的业务，同质化经营带来高度相关的风险敞口会导致系统性风险（Haldane &Alessandri ，2009）。因此，只有微观审慎监管，是无法防范系统风险的（Brown et

2．宏观审慎监管的目标

Borio （2003）对宏观审慎与微观审慎监管进行了详细区分（见表1）。从目标看，宏观审

慎监管通过防范系统性风险来避免金融危机对宏观经济造成破坏，而微观审慎监管则是防范单个金融机构的风险从而避免给消费者带来损失，不考虑对整体经济的影响。因此，宏观审慎监管更多关注的是宏观经济层面，而微观审慎监管则主要考虑金融机构的微观经济行为。

英格兰银行（2009）认为，宏观审慎监管的目标是保证金融中介服务（支付结算服务、信用中介和保险）的稳定供给，避免经济周期对信贷和流动性供给的影响。而Landau （2009）则认为宏观审慎监管的主要任务是避免泡沫的产生。Borio &Drehmann （2009）指出，宏观审慎监管的目标是防范系统性危机的爆发。

al. ，2009）。

另一方面，正是金融系统的非线性特征使得对它的分析和预测十分困难，而且金融系统各组成部分的内在关联性大大加强，使风险的传播更加迅速并难以监控。Wellink （2009）提出，未来监管体制安排（如新资本协议）的宏观审慎取向还需要进一步加强和扩充，要投入

表1

监管目标最终目的风险特征

金融机构之间的相关性和共同的

风险敞口

政策工具

资料来源：Borio （2003）

Caruana （2010）将宏观审慎监管的目标表述为

“通过控制金融机构之间的相关性和顺周期性来降低系统性风险”。Hanson et al. （2010）从微观审慎监管的目标出发，将宏观审慎监管的目标视为降低金融资产恶化带来的社会成本。

因此，尽管表述上存在差异，但宏观审慎

宏观审慎监管与微观审慎监管的区别

宏观审慎监管防范系统性风险避免宏观经济波动（一定程度上）内生

密切相关

微观审慎监管防范单个金融机构的风险保护消费者（投资者或存款人）利益

外生无关

与单个金融机构的风险相关，自下而上

的方法

与系统性风险相关，自上而下的方法

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监管的目标一般可以认为是防范系统性风险，维护金融稳定。

（ESRC ）”，英国拟设立“金融稳定理事会（CFS ）”来负责监控系统性风险，促进监管合作。但这些机构都仅是系统性风险的监测及预警机构，不具备直接的手段和渠道实施行动建议。因此，在实施中存在着风险判断上的宏观与微观的对接、风险控制上的监管与市场的对接等问题，目前还很难保证各国的系统风险监控是否能很好实现这种对接。

3．监管主体

关于由谁来实施宏观审慎监管，学界有许多不同的观点，特别是针对中央银行是否要拥有监管权，一直存在分歧。因此，选择宏观审慎监管的主体时也出现了两种方式：一种是由中央银行承担起宏观审慎监管职能，另外一种是在现有监管体系的基础上，设立专门的机构行使宏观审慎监管职能。

支持货币政策和监管职能分离的观点认为，二者结合可能会导致利益冲突，中央银行对微观金融机构健康的关注会影响其宏观政策的实施，且货币政策也无法保证其能实现金融稳定的目标。本次危机爆发前，货币政策目标大多为单一通货膨胀目标制，部分学者对此提出了质疑，认为这种货币政策是以不断加剧的金融失衡为代价的（Kent &Lowe ，1997；Borio &White ，

4．监管范围

纵观本次金融危机，无论是危机的起源还是蔓延，金融衍生产品和影子银行①都无法逃脱干系，因此，在监管改革建议中，许多学者和监管当局都提出应当进一步扩大金融监管的范围，将影子银行体系纳入其中。

国际货币基金组织（2009）明确指出：影子银行系统对金融体系具有十分重要的意义，但监管当局对于这些机构所从事金融业务、产品的杠杆程度以及风险集中度却存在着重大的信息缺口。因此，应当扩大监管范围，保证所有涉及经济风险的活动都受到监督。监管范围内的所有金融机构都应如实披露信息，确保监管当局能够及时、准确评估各机构对系统性风险的贡献度，实施差别化的审慎性监管。

各国制定的监管改革方案也无一例外的都提出了要进一步扩大监管范围，将影子银行体系纳入其中。美国财政部（2009）建议，加强对金融衍生产品监管，特别是场外交易的衍生产品和资产支持证券，指出任何可能给金融体系带来实质性风险的金融机构均应受到有力的监管。欧盟2010年11月11日通过的《对冲基金监管法案》也将对冲基金和私募股权基金纳入到监管体系中。英国财政部（2009）在其金融监管体系改革方案中，明确提出要加强对对冲基金等影子银行的监管，并赋予金融服务局对非监管领域的关注和信息搜集权，有权决定随时将危及金融稳定的领域纳入正式监管之中。

2004；Filardo ，2004）。Bernanke （2010）认为，

在一些特定的情况下，货币政策无法实现宏观经济稳定的目标。中央银行逆风向操作的货币政策在很大程度上会加剧经济的恶化（Agur &

Demertzis ，2009）。

反对货币政策与监管职能分离的观点则认为，中央银行的目标应包括避免系统性风险，在特定情况下中央银行往往扮演最后贷款人的角色，相应的也要拥有监管权力。Blanchard et

al. （2010）阐述了中央银行应当同时承担起货

币调控和金融监管双重职能的三个原因：一是中央银行监测宏观经济的优势有助于其成为宏观审慎监管的执行者；二是将宏观审慎监管职责集中在中央银行可以避免在应对危机时产生多个部门的协调问题；三是货币政策对金融机构的杠杆作用和风险行为具有潜在的影响。Borio &

Drehmann （2009）提出应当用货币政策来解决

金融失衡问题，而且强调，仅依靠宏观审慎政策并无法完全解决金融失衡的顺周期问题。

此外，各国政府对哪个部门来担任宏观审慎监管的主体也尚无定论。从现有的监管改革方案来看，美国拟设立“金融服务监督委员会（FSOC ）”、欧盟拟设立“欧盟系统风险委员会

①

5．政策工具

目前，关于宏观审慎监管工具的争论主要集中在政策的实施方式以及有效性上。

按照Borio （2003）提出的宏观审慎监管的双重维度，这些政策工具大体可以分为两类：

意指游离于金融监管体系之外的，与传统、正规、接受当局监管的商业银行系统对应的金融机构。

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一类是针对时间维度中顺周期效应提出的逆周期监管政策；另一类则是针对横截面维度中金融机构的相关性和共同的风险敞口以及系统性重要机构“大而不倒”等问题提出的监管政策。

针对顺周期效应，学者们提出了资本缓冲机制、贷款价值比率、前瞻性的贷款损失拨备等工具。在这些工具中，关于缓冲资本的研究最为丰富，Brunnermeier et al. （2009），BIS （2009），

云、曹元涛，2008）。

此次全球性金融危机对我国的金融监管也发出了警示。危机后，宏观审慎监管引起了我国学者的广泛关注，相关成果在2009年后显著增多。许多学者就各国监管改革方案、逆周期工具的选择、宏观审慎监管与金融稳定等进行了研究，并立足我国现有的金融监管框架，提出了一些富有建设性的建议。

（一）关于基础理论的介绍

国内学者对宏观审慎监管理论的介绍大多是以Borio （2003）的分析为蓝本，对宏观审慎监管的基本概念、特点、对系统性风险的二维测度、实施的必要性以及政策工具等方面进行了介绍。

成家军（2009）指出：

“宏观审慎监管是

指宏观金融管理当局为了减少金融动荡产生的经济成本、确保金融稳定而将金融体系整体作为监管对象的监管模式。”巴曙松等（2010）认为，宏观审慎监管是“通过对风险相关性的分析、对系统重要性机构的监管来防范和化解系统性风险，它是保障整个金融体系良好运作，避免经济遭受重大损失的一种审慎监管模式。”何德旭（2010）将宏观审慎监管定义为：

“与微观审慎监管相对应的，

从金融体系整体而非单一机构角度实施的监管；其力图通过对风险相关性的分析、系统性重要性机构的监管，来防范和化解系统性风险。”虽然表述不同，但基本上涵盖了对金融体系整体进行监管、防范系统性风险和维护金融稳定三层含义。

在本次危机前，国内关于宏观审慎监管的研究可谓微乎其微。仅有李宗怡和冀勇鹏（2003）在《对我国实施银行业宏观审慎监管问题的探讨》中，首次提出了宏观审慎监管的理论，并从系统性风险的根源出发，提出了对我国银行业实施宏观审慎监管的方法。其他与宏观审慎监管相关的研究，主要包括两方面的内容：一是针对国际货币基金组织金融部门评估项目的研究（田鹏、刘克，2001；张晓朴、杜蕾娜，2005；陈颖、李婧，2009；张忠永等，

余劼（2007）将宏观金融监管目标细分为风险目标、收益目标和社会目标。风险目标以保证整个金融体系安全为根本任务，收益目标反映了金融系统运行的效率问题，社会目标特指对于消费者的保护，最终实现社会稳定发展，市场良性循环。他指出，宏观金融监管首先要保证金融风险的控制和金融系统的稳定，同时兼顾收益目标以及其他社会目标的完成。

中国人民银行（2010）认为，宏观审慎管理的根本目标是防范系统性风险，并指出了宏观审慎管理框架的三个方面：

“一是宏观审慎

分析，以识别系统性风险；二是宏观审慎政策

Bank of England （2009），Goodhart &Persaud （2008），Adrian &Brunnermeier （2009），Acharya &Richardson （2009），Squam Lake （2009），FSA （2009），Shin （2010）等都提出了可以利用缓

冲资本来解决顺周期以及系统性重要机构的监管问题。此外，对于前瞻性的贷款损失拨备（Jim énez &Saurina ，2006；Saurina ，2009）、贷款价值比率（Borio et al. ，2001）、流动性需求（Brunnermeier et al. ，2009；BIS ，2008）、提供流动性的标准（Goodhart ，2008；BIS ，2008；FSF ，

2009）以及杠杆比率（Morris &Shin ，2008）也

都有涉及。

在加强系统性重要机构的监管方面，US

Treasury （2009）指出“一类金融控股公司”（Tier 1Financial Holding Companies ）是系统性

风险的重要来源，要受到更严格的监管。

“一

类金融控股公司”是在综合考虑规模、杠杆率和相互关联性等因素的基础上评估得出的，这些机构的倒闭会对金融稳定构成威胁。

二、我国学者的研究

2009）；二是针对系统性风险的研究（翟金林，2001；包全永，2006；马君璐等，2007；范小

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选择，以应对所识别的系统性风险隐患；三是宏观审慎工具运用，以实施和实现宏观审慎政策目标。”

（二）实施宏观审慎监管的必要性

李妍（2009）认为，系统性风险呈现出一些新的特征：一是金融创新、混业经营导致金融市场同质性增强，加剧了金融市场动荡；二是金融体系中的顺周期性制度安排，容易引起市场大起大落；三是金融市场作用扩大，场外交易系统性风险增大；四是金融创新过度，金融机构杠杆率过高。仅依靠微观监管无法解决这些问题可能带来的系统性风险，因此必须建立起宏观审慎监管框架。除此之外，苗永旺、王亮亮（2010）还进一步论述了金融全球化的发展促使风险在全球范围内传递的因素。

黄亭亭（2010）把金融体系顺周期性产生的原因归结于个体行为有限理性和市场行为的短期性，一些现行的金融制度安排和激励机制也会进一步强化经济主体的顺周期行为，成为推动金融失衡的“催化剂”。而根据“羊群效应”与“合成谬误”理论，金融机构的集体行为会导致拥有相同或类似资产类型，风险敞口的相关性大大提高。

薛建波（2009）指出，对单个金融机构的监管是非常必要的，但微观审慎监管却不能保证整个金融系统的稳定。随着金融创新步伐的加快、场外交易规模的增加和金融动荡的加剧，一国的金融监管者应该加强宏观审慎监管，以便更有效地监测和及时解决金融系统中过度的流动性、杠杆率、承担风险等有可能导致金融不稳定的潜在因素。

（三）对危机后各国金融监管改革的研究针对危机后各国的监管改革方案，国内学者也做了大量研究，试图通过总结国外的监管改革趋势，对我国金融监管改革提出建设性的方案。

李扬、胡滨（2010）对美国、英国、欧盟、德国、法国和日本等经济体的金融监管体系演化过程进行了总结，着重介绍了危机爆发后各国的金融监管改革和发展，认为未来金融监管改革的主要趋势包括以下几方面：一是金融监

管改革的重点是金融监管结构的调整；二是要建立宏观审慎监管框架，防范系统性风险；三是加强对金融业干预已达为共识；四是要高度重视金融机构的资产负债表；五是促进金融信息交流；六是加强对投资者和消费者利益的保护；七是重构金融机构高管薪酬体系；八是推进全球金融监管协调与合作。他们还明确指出：“经济与金融体系的新变化要求更为综合性的金融监管体系，而宏观审慎监管将是其中非常关键的一环。”

王兆星（2010）认为，目前国际金融监管改革主要呈现出四方面趋势：微观监管与宏观审慎统筹兼顾、资本监管和流动性监管同等重要、银行监管的“质”与“量”同步提升、银行内部约束与外部监管有机结合。我们应密切关注国际银行监管改革对我国的影响，调整监管政策和经营模式，增强金融体系的稳健性和国际竞争力。

（四）监管主体的选择

曹凤岐（2009）认为，我国应该建立统一监管、分工协作、伞形管理的金融体系的长远目标，建立统一的金融监管机构（中国金融监督管理委员会）进行综合金融管理，并建议分三个阶段对中国金融监管体系进行改革。夏斌（2010）也指出，有必要在现有机构的基础上，成立一个宏观审慎管理小组或机构，汇总搜集相关数据，研究制定具体的相机抉择目标，制定一系列政策指标，参与在宏观审慎管理上的国际合作等，统一向国务院决策负责。

而李妍（2009）、夏洪涛（2009）、尹久（2010）对此持不同观点，他们强调了中央银行在宏观审慎监管框架中的重要性，认为宏观审慎监管的本质是宏观流动性管理，与央行的职能、货币信贷政策工具、独立性等方面有内在一致性，因此应当由央行承担起宏观审慎监管的职责。

（五）政策工具

宏观审慎监管的主要目的是防范系统性风险，现有的研究大多是针对宏观审慎监管的两个维度提出相应的政策工具（巴曙松等，2010；王力伟，2010）。

时间维度方面：宏观审慎监管工具主要是

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解决金融体系中的顺周期性问题，学者普遍认为应建立金融体系的自动稳定器，实施逆周期的监管政策。具体工具包括逆周期的缓冲资本机制、动态拨备制度，在会计准则、杠杆率和薪酬制度等制度安排中植入逆周期因素，缓解系统性风险，最终达到维护金融稳定的目标（李文泓，2009）。

横截面维度方面：金荦、陶玲（2009）认为，要针对那些“大而不倒”的大型金融机构，对其应实行最低资本要求和设置较高的资本缓冲器。黄亭亭（2010）认为，应根据个体机构对系统性风险的贡献调整宏观审慎监管工具。相关监管工具包括：增加监管的深度和覆盖范围，对具有系统重要性机构实施更审慎的监管，更好地计量和管理对手方风险，提高透明度，完善金融基础设施。

王力伟（2010）强调宏观审慎监管可以通过校准微观审慎工具，也可以通过设计新的监管工具实现。在时间维度上，要关注金融体系和实体经济的相互作用，削弱金融体系的内在亲周期性，纠正金融失衡随时间的积累；在空间维度上，要关注金融机构之间的相互作用，对系统重要性程度不同的金融机构采取差别化监管政策，提高金融体系的稳健性。

（六）对我国实施宏观审慎监管的建议关于我国未来的金融监管改革，中国人民银行在《中国金融稳定报告（2010）》中明确提出：“为有效防范系统性风险，当前应把握国际趋势并从我国基本国情出发，将宏观审慎管理纳入我国宏观调控及金融稳定的政策工具组合，实现宏观审慎管理与微观审慎监管的有效协调和补充。”巴曙松等（2010）强调我国在落实宏观审慎监管模式时应着眼于宏观金融体系、着手于微观金融机构，充分发挥宏观审慎监管的优势。李妍（2009）对我国的宏观审慎监管框架提出了完善宏观审慎监管、研究建立逆周期机制、理顺监管体系和加强部门间协调四方面的对策建议。王力伟（2010）认为，我国应当从构建宏观审慎监管框架、建立宏观审慎监测指标体系、加强对系统性风险的研究、研究宏观审慎监管政策工具和注意宏观政策的协调配合五方面着手实施宏观审慎监管。

从现有文献看，虽然学者们对该问题的研究角度很多，但在是否要加强监管、监管主体、监管的对象和范围、政策工具、国际监管协调等方面都未能达成统一的、公认的理论阐释，相关研究也只是散落于金融监管理论、金融危机理论和金融风险理论下的各种思想，尚未形成完整、独立、系统性的理论体系。此外，尽管宏观审慎的概念早已有之，但在实践中的运用几乎为零，一些针对本次危机提出的逆周期的缓冲机制以及对系统性重要机构监管的政策工具是否切实有效，各国的金融监管改革方案是否能真正落到实处，效果究竟如何，都有待于未来在实践中得到检验。因此，无论是理论方面，还是实践方面，宏观审慎监管理论都有待于不断补充和完善。以下几个方面值得我们进一步展开研究：

三、综合评价

1．理论根源。本次危机对西方自由主义经

济思想产生了极大的冲击，新自由主义的“去政府”倾向和过度“自由化”政策主张，造成了金融的过度创新和虚拟经济的过度发展，由此引发了2008年的全球性金融危机。各国政府联手出台配套政策应对危机以及后续一系列的金融监管改革法案的出台，使凯恩斯的国家干预主义成为各国政府在这场危机中唯一的救命稻草，有学者认为又重新回到了凯恩斯主义（Stigliz ，2008；Krugman ，2008）。发端于新凯恩斯主义的宏观审慎监管理论尚未形成一个完整的体系，在新凯恩斯主义框架下的金融监管理论应该如何构建值得我们深思。

2．概念界定。目前关于宏观审慎监管的基本定义、目标、特征等大多是以Crockett （2000）和Borio （2003）的观点为蓝本进行阐

述的。虽然论述很多，但鲜有文献能够明确地、言简意赅地提出宏观审慎监管的概念，多是从与微观审慎监管的区别来界定宏观审慎监管。可以达成共识的是：宏观审慎监管的目标着眼于整个金融体系，防范系统性风险，维护金融稳定，与微观审慎监管针对单个金融机构的目标存在本质差别。但我们仍缺少一个宏观审慎

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监管的普遍认可的定义，对宏观审慎监管框架的内容和体系也未形成一致看法。

5．在我国的运用。虽然我国的金融体系经

受住了本轮金融危机的考验，表现出较强的抗风险能力，但这并不代表我国的金融监管体系完美无暇（王兆星，2010）。由于经济发展阶段和社会环境不同，我国系统性风险的特征和表现形式与西方国家存在明显差异。因此，构建我国的宏观审慎监管框架必须立足我国实际，探寻适合我国的宏观审慎监管的工具、规则和方法。现有的研究大多只是概括性地提出了对策建议，缺乏对我国宏观审慎监管具体框架作具体深入地分析。此外，现有的研究还未将对问题机构的救助、政策安排协调等方面纳入宏观审慎监管的研究体系之中，也没有涉及到我国宏观审慎监管的侧重点，尚未形成一个系统的研究框架。

3．监管主体。对于由谁来承担宏观审慎监

管职责一直存在争议。从当局利益角度出发，无论是央行还是现有的微观主体监管机构，都希望能够实施宏观审慎监管，以强化本部门的地位。这点从我国支持央行实施宏观审慎监管的学者均来自于中国人民银行系统即可见一斑。也有学者提出建立一个更高层次的协调机构，但在欧美的监管改革方案中，这些协调机构并不具备执行能力，其监管意见是否能得到很好地执行仍存在争议。此外，如何实现宏观审慎与微观审慎监管、宏观审慎监管与宏观经济政策的协调配合，也值得深入探讨。

4．政策工具。许多学者针对系统性风险分

布的两个维度提出了宏观审慎监管工具，但这仅是狭义的观点。除了日常的监督外，对系统性风险的识别和预警、对问题机构的救助都应纳入宏观审慎监管的范畴。应当从一个更广泛的角度去提出宏观审慎监管的政策工具。此外，危机后学者们提出了很多宏观审慎监管的政策工具，但却鲜有实施，这些工具的实施效果和可能存在的负面作用值得关注。以逆周期的缓冲机制为例，首先，经济体系的复杂性决定了对经济形势的判断很难做到万无一失；其次，逆周期的政策有可能会减缓经济发展的速度，降低金融效率。这些问题都有待于在理论上进一步研究论证，并通过实践进行检验。

6．国际监管合作。从国际层面看，系统性

风险的高度传染性和监管套利是促进国际监管合作最主要的动力，而基于国家利益的监管博弈使国际监管合作往往只停留在表面。如何发挥金融稳定委员会的全球金融协调职能，使其真正承担起维护全球金融稳定的作用成为亟待解决的问题。同时，如何在维护我国利益的前提下参与到国际金融监管合作中，进一步增强我国在国际社会中的话语权，也是值得引起我们关注的问题。

（责任编辑

李

楠）

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Abstract ：The lessons of 2008financial crisis made us rethink the deficiency of the current financial regulatory system and find solutions actively. Most economists advocated strengthening the financial supervision, and reached a general consensus for implementing the macro -prudential regulation. In practice, national authorities are increasingly aware of the importance of monitoring systemic risk, and introduced radical reformations for reconstructing their financial regulatory system. This paper introduced an overview of the macro-prudential regulation theory, and discussed its origin and evolution in detail from foreign and domestic perspectives, especially the recent development of the theory. The direction of future research was also proposed in this paper.

Keywords ：Macro-prudential; Macro-prudential Regulation; Systemic Risk

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