怎么看待10万亿地方债务_

怎么看待10万亿地方债务？

文｜桂浩明

随着宏观调控的深入，有关中国地方债务的问 题也越来越多地受到了人们的关注。地方债务对经济 运行所产生的作用，以及其对证券市场所造成的影 响，已经成为一个不容回避的问题。

西部经济落后地区，问题更严重。在这样的背景下， 各地政府加大了向银行举债的力度，通过贷款来维 持地方政府的运行，以及保证建设项目的推进。而 银行之所以愿意并且敢于向地方政府贷款，很大一 个原因在于，进入本世纪，各地土地开发升温，地 方政府借助出让土地使用权，获取了大量的预算外 收入，形成了“土地财政”。这样一来，向银行贷款 也就可以用土地来抵押，土地出让金也就成为还本 付息的基础。前几年地方债务不断膨胀，“土地财政” 起到了推波助澜的作用。

“土地财政”是地方债务催化剂

中国的财政体制是比较特殊的，一方面强调中 央集权，也就是中央政府掌握了国家财政收入的大 头，另一方面，各级地方政府也有自己的财政收入。 1990年代后期开始实施的分税制，强化了这种以中 央财政为主的多级财政制度。其意义在于保证中央 拥有比较多的财源，可以集中力量办大事，推动经 济较快发展。但与此同时，地方财政由于来源不足 （譬如税收，其中最优质的部分都定为国税，地方税 源有限且征收成本高），显得比较困难。特别是在中

地方政府债务超10万亿元

在2008年之前，地方债务虽然增长比较快，但 总量毕竟还是有限的。它的急剧增长是在2008年以 后。当时，为了抵御国际金融危机的冲击，国家采

取了积极的财政政策和适度宽松的货币政 策，下达了4万亿元的经济刺激计划。在 这新增的4万亿元中，除了1万多亿元是 中央投资外，其余是要地方政府来配套的。 这就加大了地方政府的财政负担，促使其 进一步向社会举债。尽管中央政府代各地 政府发行了一些地方债券，但是数量有限， 为此各地纷纷建立起了有政府背景的投资 公司——以官办企业的形式借款。这种企 业，主要履行融资功能，因此也被称之为 地方融资平台。现在，中国地方政府的债务， 主要就是银行贷款、由中央代发的债券和 融资平台贷款这三部分组成，一般认为至 少在10万亿元以上，超过了国家国民生产 总值的1/4。

如果按国际标准来衡量，中国的地方 政府债务规模并不算太大。因此，虽然前 几年就一直有人在提地方债务问题，但都 没有在社会上引起太多的反响。这也难怪， 因为有土地财政的支持，绝大多数地方政 府还本付息没有什么困难。但是，到了今 年，情况发生了变化。最近，就陆续发生 了地方融资平台不能按时归还本息的事情。 10多万亿元的地方债务，俨然成为了中国 经济运行中的一大不确定因素，成为了影 响中国金融稳定的“定时炸弹”。

的那些上市公司，投资者也不得不重新进 行估值。

有人根据海外市场的经验，认定中国 地方债务由于与其预算内收入（土地拍卖 收入是预算外收入）不相匹配，在预算外 收入明显下降以后，会对地方经济带来不 少麻烦，并且累及银行体系。一些看空中 国经济的舆论，也把地方债务问题作为一 个重要的考量提了出来。在他们看来，如 果中国地方政府债务出现较大范围的坏 账，有可能会令一些地方政府在财政上破 产，进而对中国经济产生非常大的负面影 响。多年前，美国的奥克兰州财政破产， 其对经济带来的破坏，使得当地政府用了 大约10年时间才予以缓解。最近美国加 利福尼亚州等地出现的政府债务危机，同 样搞得人心惶惶。这样的教训，人们当然 是不会忘记的。

不过，话也要说回来，中国经济毕竟 有自己的特点。中央集权的模式，在让中 央政府获得大量财源的同时，也使其为地 方政府承担债务提供了基础。这几年，为 了化解发行地方债券的风险，国家就规 定这部分债券由中央代发代还。对于中国 的老百姓来说，其实并不担心地方政府会 破产。同理，中国的商业银行也并不太担 心借给地方政府的贷款会一股脑儿“打水 漂”——通过相应的债务安排，还是能 够把问题化解掉的。这两年也一直有消息 称，政府将考虑一揽子解决地方融资平台 的问题。所以，中国的地方债务问题，并 非不可化解。而且，根据经济体制改革的 思路，今后还会在严格风险控制的前提下， 允许地方政府自行按照商业化的原则发行 债券，而不再是由中央政府代发代还。广 东省作为国内经济总量最大的一个一级行 政区，率先在研究独立发行地方债券问 题。事实上，既然存在地方财政，就应该 承认地方政府存在债务是合理的，问题在 于这种债务该如何借，借来的钱又该如何 用。如果说过去一些地方债务是因为要为 中央项目配套而形成的，那么通过适当的 方式，由中央政府解决也不是不可以。问 题在于，如果地方政府的债务过度膨胀， 明显超出了自身的正常财力所允许的范围， 那么出问题是早晚的事情。人们所应该警 惕的，主要就是这部分债务，但其数量是 有限的。所以，真正会成为麻烦的地方政 府债务，实际规模并不大。

应规范地方融资平台

在承认中国的地方债务并不构成系统 性风险的同时，人们也应该看到，这种风 险在某个具体的时点，在局部地区还是有 可能的发生，它可能会给整个经济带来较 大的不确定性。有人说，因为地方债务问 题浮出了水面，以后大家对与地方政府关 系特别密切的银行以及施工企业进行投资 时，恐怕得谨慎一些。这虽然有点夸张， 但是仔细想想也不无道理。

现实问题是，作为投资者，应该全 面看待地方债务问题，不能视其为洪水猛 兽——认为地方政府借债都是会成为坏 账的（有舆论就把10万亿元地方政府债 务等同于坏账），这样会错估形势。但是， 反过来，对于一些可能存在的地方债务风 险，也应该高度重视。中国应该发展高效 而风险可控的地方政府债券业务，并由此 来规范地方融资平台，实现地方经济在市 场化条件下的良性发展。 作者：申银万国首席分析师

地方政府债务，不会有太大 的麻烦

那么，为什么地方债务问题会在现在 爆发呢？原因不外乎各地的房地产热开始 降温，政府拍地的收入出现了下降趋势。 而这几年地方政府借款上马的大都是，“铁 公机”之类的基础项目，其特点是投资规 模大、回收周期长、经济效益比较低。过 去，有土地财政作为担保，这些债务风险 的确并不大但是现在，，土地开发收益减少， 还贷就有问题了，有的甚至连借新还旧过 程中的过桥资金也拿不出来。有人计算过， 在最近两年，大约有1/3以上的地方债务 需要还本付息。而且，为地方政府提供贷 款的，主要是地方的城市商业银行和农村 商业银行，而这些银行又大多向国有资产 控股的四大银行拆入资金，由此所形成的 资金链一旦发生问题，后果是非常可怕的。 也正因为这样，所以地方债务问题曝光以 后，证券市场上的银行股表现就普遍比较 差。另外，与地方政府项目建设关系密切

½ 沪港经济 ½ 29