路易达孚陈涛:棉花产业链及抛储逻辑

嘉宾简介：陈涛，路易达孚（中国）董事长

大家好，感谢 经济逻辑【大宗逻辑讲坛】邀请，在这里对棉花市场的一些逻辑和走势做一个沟通。群里有很多资深人士，不当之处请大家包涵，指正。那我先从结论开始说起，2016年以来，从年初到现在，棉花的行情无疑围绕着如何解读抛储政策的大逻辑来展开的。过度乐观到过度悲观，价格从9500直上16000，堪称大落大起。

年初的时候，市场对于国家的抛储政策过于悲观的解读，市场的行情一跌再跌，我们看到了年初到了9500，甚至有人认为会到8000，ICE到40美分。当时市场上认为，不仅抛储巨大的数量会对市场形成严重的冲击和打压，同时对于我们中国纺织的消费也看的非常悲观。用棉量越说越小，导致了市场整体悲观的气氛一边倒。而后来我们看到整个国际市场并没有呈现相同的下跌幅度。 我们的消费实际上并不是在下降而是在上升。 尤其是后期低价棉出现后，我们的价格真正和国际接轨，我们的企业甚至迎来了一个久违的高利润，棉纱利润都在1000元以上。到了今天我们走到了另外一个极端，那就是说我们棉花价格是一天一个价地上涨，棉花消费还能延续增长吗？由于抛储时间上的推迟，然后又看到了抛储数量和进度，远远没有像当初承诺的那样，满足市场的需求或期望。 比如说如果每天三万吨的抛储量成交率达到百分之七十，抛储量就会增加。结果是三万吨常常达不到，天天100%成交，更不用说增量了。从开始对政策的解读，到抛储演绎的过程，就是期现货走过的过程。 至今，我们仍然是在围绕着抛储政策的解读，实施，期待，来交易的。 其它都是浮云。

抛储数量的不足，导致市场采购积极性大增，甚至可以用恐慌来形容，都不为过。 国内棉价快速上涨，导致国内棉纱涨价，纱的涨价导致进口纱增加，进口纱价格坚挺，又带动了外棉价格大涨。 这个演变的过程，还有这样或那样的因素，但决定性的因素是拍储政策。 所以，这就是政策市。 可能市场上有各种不同的说法，诸如资金推动，技术图形，印度棉价涨价，美国农业部报告，等等。 都对， 但核心逻辑还是抛储。 换言之，如果抛储如政策所言，每天保证3万吨，不够就抛5万吨，可以想象一下我们的期现市场交易过程会有何不同吗？ 答案是100%的确定。

其结果是什么？ 国家财政收入增加。同时也是双刃剑，国内纱厂遭遇重创，消费下降，进口纱增量，接下来大大刺激世界各国棉花生产的积极性。去库存变得艰辛，漫长。不要以为储备棉库存，对于财政是一件无关大碍的事情，稍有一点经济常识，就可以计算出，由此每年产生的费用，质量变异，也是数以百亿级别的浪费，且无人收益。 2012前，棉花消费占全球纺织纤维的50%以上，到目前的仅仅约27%左右。棉花消费大幅下降的起因就是12年的高棉价，导致各种人造纤维大举代替了棉花。棉花的好日子，已经不多了。这一轮棉花大涨，下游反映很慢，人造纤维价格不跟，都会给价格高启的棉花未来的消费，埋下隐患。

尽管看上去，日抛储量不足，但我们五六两个月还是抛出了一百万吨。实际上一百万吨，加上进口，加上今年的现货，对于两个月消费来说还是够用，甚至富裕的。但为什么又产生了如此的恐慌？这里可能有两个原因，一是企业希望增加库存，应对接下来不确定的供应。二是有很多国储棉花是被贸易商拍去了。在统计上，可能百分之四十的比例，除去一部分是替纺织厂代拍的，棉商买了棉花以后会套保，形成了自己的库存。

如果这个商业库存比如说是百分之二十，那我们的企业通过抛储，真正拿到棉花的有效供应就是百分之八十。这样我们现在看到的，就是棉花市场的供应量。那就开始显得有点不足了。期货火箭般蹿升，现货价格滞后，导致套保的基差极具吸引力，且越来越好。棉商没有不介入的理由。但是市场一直上涨, 也就没能给这部分棉花流入市场的机会，这部分棉花就变成了商业库存。我们都知道是没有只涨不跌的市场。一旦下跌，期货也会跌的幅度大于现货价格，基差改变，不愁这部分棉花不进入市场。 所以，棉商参与，也是双刃剑，提供社会融资，更多的售后服务，更主要的是价格也一定会更具竞争力。

接下来市场如何走，取决于抛储政策，就是政策市，甚至在未来，以抛储为主导的数年里，政策都一定是至关重要的。一切其它的因素都将退之次要。反过来，到时可以看到，我们的政策对国际市场的影响也是不小的。 就不信，我们的棉花是80美分，国际市场能涨到90美分。那只能说明我们的棉价低于国际市场，就是那89.4万吨的进口，我们也不需要。 短期内，国际市场还不至于那么牛吧。 迄今为止，抛储政策就是我们所看到的，所交易的，调整不大。虽然本周保证了每天的3万吨抛储量，但是成交率和成交价，说明需求未得到满足。 市场在期待一个量到质的变化，而且期待了很久。诉求版本，内容极其充分，结果呢？实在是超出常人的想象，继续期待。

目前棉花的确进入到了一个高价位区域，从原来的9500，到近期的16000，上升了将近70%，但是价格在一定程度上一定会抑制消费，往上走相比过去，肯定没有那么大的动力，但是涨跌接下来不取决于市场上基本面简单的分析，都说了是政策市。政策是否调整和调整的力度决定了未来的市场走势。不做任何调整，市场涨多高不好说，因为供不应求，紧张的库存得不到满足，市场上总有一部分消费是刚性的，不能没有棉花，那么就必须去买这些棉花，必须是价高者得。

政策调整的期望，行业内总结的的诉求有这么几条。一个是，降低规定的检验比例，提高每天能够上市的数量。第二个，要把抛储的时间，从八月底延长到九月底或者更长。第三个，是公捡允差外的棉花（与当年检验结果差异大，不一定是差棉花）要拿出来拍卖，从而增加供应数量。实际上还有一种诉求，就是要求棉商在短时间内也不能参与拍储。这样的话，有效的拍储机制能够直接和工厂对接起来。

总结一句话，从大的逻辑和根源上讲，市场到了今天的价格，是涨是跌，不取决于一个简单的基本面分析。接下来的时间内能不能有一个政策上的调整，让更多的棉花供给流入消费市场，这是我们一个看待市场的大逻辑。 改变与否，都有可能会超出我们的设想，也不需要任何解释和理由，只希望不要三番五次的“割韭菜”。

同时，有理由相信，政府方方面面并不是看不到我们现在市场上的各种现象，困难和诉求，他们也在积极的努力找到一些解决的办法，但是政府的行为不像我们想象的那么简单，政策的改变需要多部门达成共识并由更高部门批复。

【美国农业部USDA平衡表解读】

美国农业部最新发布的全球棉花供需平衡表。我的解读跟市场上有一点区别，我认为这个平衡表并不是特别利多的一个平衡表。比如全球的库存调低了75万吨。可是75万的调低，65万吨来自中国。中国棉花去库存不是市场所预期的吗？ 中国去库存对市场利多在哪里？ 如果我们今年抛储500万吨，那就是天大的利多了？那我们的日子就太好过了。把全球的消费调高了22万吨。但是其中中国的消费被调高了33万吨。如果把中国刨除在外，全球的消费下降了10万吨。虽然对国内消费增加之前是有信心的，但依照目前如此之贵的棉花，原料失去竞争力，消费怎么增加？换个方式思考，虽然有棉花消费需求，供应端口被限制，想消费也要有棉花吧。我们的棉花是有缺口还是富余，最主要还是取决于政府的政策。那么，报告后美棉为何暴涨，可能更多的原因来自中国和印度的影响。

【上下游传导逻辑】

关于上下游传导的逻辑，首先看到的是棉花涨价，然后是棉纱的涨价，最后我们看到的这个棉布和下游是不跟的或滞后吧。原料太贵了，我们纱厂的利润从高利润走到了低利润，到现在的没有利润和亏损。同时原料的高企，使得纱价的成本和价格都变得非常高，这样导致进口的开始。这样我们看到了国内外，都是轰轰烈烈上涨的势头。

当然如果假设抛储非常给力，接下来，比如每天五万吨供应量，或者说延长拍储时间，那么我们工厂拍储的积极性就会缓和，棉花的价格可能冷却下跌，使得纱价下跌。那么如果，如果抛储能够很给力的话，就会有一个方向的反转，很可能会演变成为棉价和棉纱的不断下跌，甚至会传导到国际棉纱，棉花价格。 那时，我们再说增加消费。

经济逻辑：想问问陈总，是否整个大的宏观经济层面对棉花的价格是否也有些影响，比如我们的货币宽松等？

货币供应量，资金对市场的影响我想关心期货的朋友体会都是非常深刻的了，这可不是两三天对盘面的影响，他们整体的进进出出造成了非常大的系统性的风险，且资金量非常巨大，导致市场的波动幅度也是巨大的，有时一天之内就走出了过去一个月，甚至半年的行情，恐怖吧。毫无疑问，事实上棉花再一次成为了明星商品，涨幅更吸引了大家的眼球。

经济逻辑： 棉贸易商的社会库存一般消化周期是多长时间？影响生产库存有多少？多方资金用7%的保证金，就能通过贸易商的传导，锁定100%的货物，导致价差扩大，这个极限在哪里?

第二个问题棉商拍储的棉花到底是一个什么样的释放过程，还要从套保说起，在期货快速上涨的过程中，拍储的价格也在上涨，但是幅度远远小于期货，那么形成了期货价格大大高于现货，或者拍储棉价格的基差，基差越大的时候，对于买现货可以出高价，因为有更高的期货价格作为套保，这样就形成了完全的套保。那么因为期货下跌时，速度也要快于现货，那么如果期货下跌，是套保棉花流出的最好时机，他的基差由大变小的过程，就是棉商出货的好时机，没有什么固定的周期。但是今年从拍储以来，棉花和期货价格同步上涨，期货上涨的速度非常快，一直没有好的机会让棉花释放出来，或者卖到市场，而且有钱可赚，在这种情况下，期货涨的越快，棉商买的棉花就越多，因为这个棉花的基差是非常有吸引力的。但是最终是基差一旦回归，不管是期货下跌，还是现货上涨，那么这个现货也就释出来了。之后盘面有可能会发生多踏多的事件，对市场形成贸易商出货和国储抛售的双重压力。

经济逻辑：怎么看待印度棉的世界最高价？

关于印度棉花价格的走势，事实上前低后高，几乎是过去每年发生的事情。因为印度对农产品(000061,股吧)产业链的支持力度是有限的，金融体系和融资的力度不够，中间企业融资能力比较差，所以说棉花在上市的季节，因为供应量集中上市，常常是全球最低价格的，随着棉花的大量出口，消费，供逐渐应不足。 到了后期，他们会发现供应不足然后就会大量进口，形成全世界最高高价格是常有的事。只是今年的涨幅比较大，比较早。前两年印度也开始了收储政策，所不同的是采用的是”最低保护价格“，比如低于62美分才启动收储。15年度，由于巴基斯坦和孟加拉遭遇大减产，大量采购印度棉花、印度棉花产生了过度出口，收储几乎是零。 印度没进口限制现如今还要从巴基斯坦等国进口。今年印度国内也到了90美分，实际进口也就是80左右。大部分的印度企业比较小，融资能力和进口能力没那么大，时间也等不及。 不像国内有配额限制，也不是进口够不够便宜的问题，就是钱和时间的问题，印度这个国家一直都存在这样的问题。前期很多企业进口了棉花，只是现在到货有一个过程。接下来会有所缓解。 另外，印度棉商套保，也如同国内索定了基差，但卖不出来。印度启动进口，增加美棉出口的机会，是导致美棉大涨的直接原因。 中国通过进口纱，间接推动了国际市场。其结果，印度棉纱出口价高受阻，工厂出现陆续的关停想象。

责任编辑：翁建平