国内外地铁融资模式案例分析

国内外地铁融资模式案例分析

1. 英国

典型城市：伦敦

伦敦是世界上第一个有地铁的城市，距今已有136年的历史。英国被认为是通过ppp 方式来为基础设施项目和公共服务融资的倡导者。

伦敦地铁采用了引入私人股权投资者，成立项目公司，以有限追索融资的方式（即建设资金的偿还主要是项目运行后自身产生的现金流，不是企业或担保人的资产负债表）进行的ppp 模式。在此项目中，私人投资者将被授予30年的特许经营权来对现有伦敦地铁的基础设施进行升级和现代化改造。特许权协议制定了严格的项目性能运行指标体系，保证此项目能够提供更好的服务。

a. 基本结构

伦敦地铁公司是一家政府公司，负责整个地铁系统包括车辆、车站的运营，并且决定地铁服务方式和票价的制定、调整。地铁公司通过招投标来选择三个私人公司，分三部分不同的线路网来负责地铁隧道、车辆、车站、轨道和信号系统的维护和升级改造。在确定结构时，关键的考虑因素包括资产的保养状况、地铁服务的表现（短期和长期）、经济效益和运营的安全性等。地铁公司主要负责地铁系统的运营方面，并且决定提供何种服务方式。私人特许权持有者将负责维护地铁系统，使其保持良好的运营状态，补回以前政府在地铁上投资的不足，对地铁系统进行升级换代，以满足客流不断增加的需要。

如果合作各方认为有必要修订的话，ppp 合同将会每七年半审查一次。

b .目前进展

经过几年的谈判，融资工作仍在艰难的谈判中，主要原因是其采用了“有限追索融资”方式。这种融资方式使债权人对各个方面的要求都很严格，以在最大程度上保护自己的利益，这就需要很长的谈判时间和成本。伦敦地铁在实际的实施过程中，漫长的谈判过程阻碍了ppp 的运行，没有达到预期的目标。

图4.1 政府扶持下的私人经营模式结构图

政府在项目中并无直接所有权和义务，而是作为控股股东，根据地铁公司是否能以自身的资产负债能力支持商业贷款的情况，承诺向其注入股本。在香港地铁的投资过程中，香港政府只投了不足三分之一的资金，其余的资金通过各种融资渠道获得。政府在项目中职责较

少，不直接经营，而是通过有关条例，由政府委托有关人员为董事局成员，

按照商业原则进行建设、经营和日常管理。

政府向香港地铁公司提供了一系列的优惠扶持政策，如向其提供地产开发权，使其能够获得投资的商业回报。这样一旦地铁公司达到相当的规模，便将其进行民营化改组，并在不需新股本注入的情况下为新项目提供融资。政府的扶持政策还体现在给予香港地铁一定的票价决定权. 地铁的资费是在综合地铁集团的赢利水平和其他交通工具的竞争下做出的，基本回报率定为10%。虽然香港立法委员会议员会提出过反对意见，但政府从未干预过香港地铁公司的票价决定权。

在这种制度安排下，香港地铁采用合理的投融资结构，引进高效率的管理手段，积极控制成本，并对沿线地产、广告进行充分利用，对项目进行商业化的运作，吸引了庞大的客流，发挥了规模效应，获得了巨大的成功。其实香港地铁成功的关键，在于香港政府对城市轨道交通采用合理的投融资模式，进行政策支持，地铁企业也努力提高管理水平，建立了赢利模式。而企业赢利为企业进行市场化融资搭建了平台，也就是说，建立了赢利模式的城市轨道交通项目是可以吸引公众投资的。这种良性的循环机制使政府减少了支出，企业增强了活力，消费者获得了良好的服务。

( 一) 发展历史

伦教是地铁的发源地。至今，伦敦地铁在总里程和车站数量上仍居世界之首。1863年伦敦投入运营的第一条城市地铁及20世纪初建设的8条地铁均为私人运营。英国主要的路网结构在19世纪40年代实现了国有化，伦敦旅客运输公司在1933年被授予管理地铁、公共汽车和电车的权利; 第二次世界大战期间，整个系统被国有化，控制权转移给伦敦市政府；1984年，权力又被交还给国家政府。但为了提高运行的有效性以及服务水平，1996年重新实行私有化，基础设施的拥有权从铁路运输的运营中分离出来，不同的客运线上的运行工作由25家运行公司负责。1998年3月，英国政府开始推出PFTI/PPP方案，维护和设施的升级转交给民营基础设施公司，而公营部门继续负责运营。

借鉴城市铁路的经验，伦教地铁公司考虑由私人投资对既有地铁线进行维护，由福利型逐步转变为经营性，这是伦敦地铁迈向私有化的第一步。2000年，英国又提出了有关伦敦地铁部分私有化的计划。根据这个计划，伦敦地铁的路线、信号系统和隧道主要部分分别承包给3家私人公司，承包期为30年。政府认为，这种被称为“公司合股”治理伦教地铁的计划面向人民，普通老百姓也可以入股，部分私有化的收入将被用来解决地铁存在的问题，伦教地铁采用了这种引入私人股权投资者，成立项目公司以项目融资的方式进行的PPP 模式，英国也被作为通过PPP 方式来为基础设施项目和公共服务融资的倡导者。

伦敦轨道交通受英国政府的环境运输部及伦敦市运输管理局的领导，非私有化的地铁由隶属于伦敦市的伦敦地铁有限公司负责日常的运营和管理，并形成了一套比较完普的轨道交通建设投资与运营的政策。

（二）投融资状况

伦敦轨道交通的投资来源一般由政府投资、地方公共团体投资、银行贷款、债券、轨道交通建设附加费、轨道交通营业收入等组成。具体包括：政府的财政支持，国家开发银行的支持、全体公民的支持（通过税制优惠）、对乘客收取的附加票价、从轨道交通受益团体缴纳的资金收入等、私营公司的资金。同时伦敦地铁在保证外商最低回报率的政策引导下，引进国际财团的资金，或以设备形式投资于轨道交通建设。欧洲投资银行曾向接管伦敦地铁一半业务的企业提供10亿英镑的贷款。另外政府还将发行彩票盈利的部分金额用于轨道交通建设的补贴。其中政府投资在伦敦的轨道交通建设投资中占有很大比重：私营公司经营性亏损一般由政府补贴；伦敦市郊铁路的改造也由政府和铁路部门共同负担费用；政府提供资金建造新

线，也提供资金维护和改善既有铁路。1994年以来政府用于交通的资金规模随政府财政状况和支付优先顺序而年年不同，全部投资约16亿美元/年，其中一半以上用于地铁Jubilee 线的延长。

现在，伦敦所有的公共交通路线均由政府来规划，由私人部门经营。在大多数情况下，所有的公共服务都按竞争性招标、签订为期三年的合同来经营。轨道交通私有化改革也借鉴公交服务业的经验，实行招标投标制度，引入有实力、讲信誉、注重服务质量的私人公司。 虽然投资城市轨道交通有一定风险，但伦教政府利用投资政策，向私营机构及财团投资者采取一系列优惠措施，如投资保险、税制优惠等，使投资方的最低回报率得到保证（在未能达到的情况下，政府则予以补贴），从而促使全社会向轨道交通建设投资。

法国

巴黎轨道交通包括地铁、市域铁路和市郊铁路，第一条地铁是1900年建成的。其中市郊铁路属于国铁，地铁和市域铁路的经营者是巴黎运输公司（PATP ）。

巴黎地铁的投资来源主要是政府直接投入和市政当局设立的特别交通税（始于1970年）。在巴黎，所有拥有9名以上职工的雇主均要交纳特别交通税，并与雇主的工资总额成比例扣收，因为巴黎市政府认为雇主是公共交通最大的受益者。此税收将专项用于城市交通设施的建设、维修以及支付融资成本。在项目建成后，由大区公交公司统一经营。由于巴黎市地铁票价定位较低，票款收入与经营费用无法相抵。但巴黎的公交车盈利，公交公司以公交车的盈利补贴地铁的亏损，在此基础上实现财务的总体平衡。巴黎地铁项目的投资回收期一般定为30年左右。总体来说，巴黎的地铁建设资金由中央政府、地方政府及地铁公司三方负担。根据各条线的具体情况不同，各级政府的分担比例有所不同。一般来说，40%来自中央政府，40%由大区政府提供，另外20%由巴黎地铁公司自筹解决。

巴黎模式的特点是：政府设立专项建设资金（专款专用），以确保地铁的建设投资和债务的偿还；票价定位以吸引客流为主要目标；采取大公交混业经营，以肥补瘦，实现地铁经营的财务平衡。

典型城市：巴黎

巴黎的第一条地铁是1900年建成的，到2001年市区己有地铁线路14条。巴黎地铁的投资来源主要是政府直接投入和市政当局设立的特别交通税（始于1970年）。在巴黎，所有拥有9名以上职工的雇主（巴黎市政府认为雇主是公共交通最大的受益者）均要交纳特别交通税，并与雇主的工资总额成比例扣收。此税收将专项用于城市交通设施的建设、维修以及支付融资成本。在项目建成后，由大区公交公司统一经营。由于巴黎市地铁票价定位较低，票款收入与经营费用无法对冲，但巴黎的公交车赢利，公交公司以公交车的赢利补贴地铁的亏损，在此基础上实现财务的总体平衡。巴黎地铁项目的投资回收期一般定为30年左右。巴黎模式的特点是: 政府设立专项建设资金（专款专用），以确保地铁的建设投资和债务的偿还；票价定位以吸引客流为主要目标:采取大公交混业经营，以肥补瘦，实现地铁经营的财务平衡。

法国巴黎的地铁建设资金，由中央政府、地方政府及地铁公司三方负担。根据各条线的具体情况不同，各级政府的分担比例有所不同，参见表3.2。一般40%来自中央政府，4 0 % 由大区政府提供，20%由巴黎地铁公司自筹解决。

表3.2 法国巴黎轨道交通建设财源构成

设管理费的形式分担34%，使用者分担33%。例如在1971年以后进行的巴黎城市圈区域快速轨道交通建设中，对沿线居民和单位增收固定资产税、住民税、事业所得税：1972年后，对有9个职工以上的雇主按支付工资额的1.7%征收公共运输受益税（VT 税）。现在该项政策己经推广到法国各主要城市，但征收比例随地区与时期有所不同。目前，法国正在考虑扩大公共交通的财源，拟采用的办法有：向受益者征税、增收停车税、牌照税、汽油税、城市通行税等。

德国

德国各城市的地铁轻轨建设60 %由联邦政府出资，其余由当地州、市政府承担。联邦政府规定：交通运输建设所需的资金，在全国范围内以汽油税方式征收，其中10 %用于各城市的地铁与轻轨交通建设。

表3.1 得过S-Bahn 城市轨道交通建设财源构成

德国制定了一些法律和规章吸引资金投资轨道交通等基础设施。例如地方交通财政资助法（GVFG ）规定：可以用矿物油的所得税来改善地方的交通状况，增加城市轨道交通投资可能性，包括新建或扩建有轨电车线、轻轨线及地铁线。同时对投资前提和投资规模做了进一步的规定：轨道系统的形式和规模应尽快改善和提高交通状况，符合地区和州一级的法规，遵循客运法规及财政收支法，经济可行。到2004年末，地方交通财政资助法提供的330亿马克的总投资中，有30 %可用于新建、改建城市与近郊的轨道交通系统。

近程公交财政区域分配法（REGG ）规定: 每年都有固定的资金分配给各州与地区，用于新建与改建近程公交系统，而且逐年有所增加。法规中还特别强调了这些资金要优先照顾近程公交客运的轨道交通。还有铁路与公路交叉法（EKRG ），德国铁路股份有限公司资助法（DBGRG ）和德国铁路扩建法（BBSCHWAG ）等，均对城市轨道交通项目的投资前提和投资规模做了进一步的规定。

日本

3.1.1 日本轨道交通的建设

日本于1872年最早开通的国营铁路是连接东京和横滨两城市的铁路，全长29km 。目前，日本的新干线铁路共有5条，日平均运送75万人次，仅东海道新干线的日客运量就达30多万人。

日本拥有轨道交通线路总长27121km ，而城市交通和城间交通约占10000km 左右。全日本拥有地铁线路524.8km ，有轨电车线路264.1km ，拥有车辆6134辆. 有9个城市建设了快速轨道交通系统，包括东京、大阪、名古屋、横滨、京都、福冈、神户、札幌和仙台等。仅东京圈（以东京为中心辐射的轨道交通网）营业里程就有2134km ，其中地铁约271km 。

为了适应高密度的城市圈布局，20世纪60年代开始，城市发展便采取了快速交通体系模式。在日本历史上曾经出现了两次“交通革命”，第一次在1889年建成东京到神户的东海道铁路线，使东京到大阪的交通行程由36小时缩短到20小时。1964年超高速东海道干线建成，将由东京到大阪的时间再缩短到3个小时，迎来第二次“交通革命”。1987年《日本第四次综合性开发计划》又把快速交通体系推进到新的阶段，提出在2000年前建设“全国一日交通圈”的战略目标，要求全国所有的大城市的交通行程时间大致在3个小时以内，对于地方中心城市，希望用1个小时行车时间便能上干线公路。这就促进了城市特别是大城市间交通的快速化。大力发展地铁交通，同时改造原来的市际地面铁路，使其逐渐变成大城市圈的公共交通线路，并与长距离、时速为200km 的超高速电气化铁路相连接，形成多元化的快速轨道交通运输网络，以人为本，提供便捷的交通工具。东京圈40km 范围内，目前具有高速铁路13条，地铁10条，高速公路9条，短距离轻轨2条，每日负担了220万辆次汽车和2804.5万人次的客运量，其中高速铁路占61.4%，地铁占26.3%，公共汽车占6.7%，其它占5.6%。随着时间的推移，日本的轨道交通系统正向着电气化、高速化、网络化方向发展。

日本轨道交通的融资以及房地产的合作开发

日本城市轨道交通的建设资金筹措途径主要有政府补助方式、利用者负担、收益者（或原因者）负担、发行债券、贷款5大类。从建设主体上看有民间资本、民间与国家或地方公共团体（相当于我国各级地方政府）、国家或地方公共团体3类。其中由各级政府等公营部门和私营部门共同出资组成的轨道交通企业，国际上称之为第三部门，它是为了建设经营社会效益较好、但完全依赖私营企业又难以实现自负盈亏的轨道交通而设立的半公半私的轨道交通企业。

日本轨道交通企业采取的是以铁道为中心，以房地产及租赁业、购物中心等零售服务业、公共汽车业、出租车业、旅游观光、宾馆设施等共同发展的经营模式。其中最主要的经营战略是土地经营和铁道经营同时进行的战略。日本铁路企业的土地经营类型主要可归纳为3类：以铁道为轴心的沿线开发型、土地开发主导型、与铁路完全无关在沿线以外地区开发经营型。

铁路公司负责规划的土地，自然以追求最大经济效益为目的。它的效益目标包括两个方面：一是土地经营效益最大化，二是为铁路提供尽可能多的客流，使铁路投资能够赢利。由于交通方便程度不同，越靠近车站物业价值越高。在追逐利润的目标驱使下，房地产自然地向车站集中，形成车站建筑密度高，向外围逐步降低的趋势。这种布局反过来对铁路经营也极为有利。

为充分利用铁路的派生价值，铁路公司还经营其它与铁路共生的商业项目，包括百货商店、体育场馆、游乐公园、宾馆等，许多项目直接围绕在车站周围，它们既可以利用铁路的客流，又能够为铁路提供客流。不少铁路公司还经营接驳公共汽车线路，为铁路在更大范围内集散客流。虽然公交线路本身亏损率较高，但有助于维持公共交通方式的支配地位，保护铁路的客流强度，提高铁路公司的整体利润水平。

铁路公司还特别注意以极优惠的方式吸引各类学校、医疗中心、邮局、图书馆、消防局以及其他政府机构。因为这些机构不仅能够增加当地的房地产吸引力，还可以为铁路提供非高峰时间客流。上述设施的存在，是铁路各站实际上成为沿途的社区中心。根据1988年对东急财团经营的“田园城市”铁路沿线的调查统计，居民到铁路车站（社区中心）的出行总量中，有67.8%为步行，24.7%为公共汽车，仅有6.1%为使用私人小汽车。显然，这种规划布局在吸引远距离出行使用铁路的同时，还有效降低了社区内部的机动车交通量。

在日本，轨道交通与房地产的综合开发策略，是20世纪20年代初期，由Hankyu 铁路公司在大阪地区首先采用的。由于这种综合开发策略取得了巨大的成功，被铁路公司在东京及日本其它地方广泛地采用。理想主义的“田园城市”理念被发展成为一种赢利性的商业投资方式。对私营铁路的经营者而言，修建铁路不仅能从为城市居民提供交通服务中获利，也是房地产开发的重要商机。以东京为例，很多私铁公司将郊区铁路与铁路沿线的零售商业、房地产、公共汽车、宾馆等产业综合经营。其中Tokyu ，Odakyu ，Keio ，and Seibu等经营东京西部铁路线路；Tobu 经营北部铁路线路；Keisei 经营东部铁路线路。统一进行土地利用与铁路建设规划以及基础设施配套，然后出售部分土地以补偿配套费用，其余用于自行开发。这就是日本城市建设中著名的“土地重整”过程。

私铁公司东急集团（Tokyu Corporation），由一家久负盛名的房地产公司与拥有规模铁路路线土地的其他公司合伙组成。该公司非常成功地在郊区综合经营轨道交通与沿线房地产。比较有名的新城开发项目是多摩田园都市，该项目被认为是日本私营企业最成功的土地开发项目。多摩田园都市，位于东京西南郊，距离东京15~35km。该处原来是丘陵带，人烟稀少，规划建成人口50万的新城，同时建设一条新的地铁线多摩田园都市线30km 。1998年，该项目获得日本建筑学会和日本建设部颁发的新城建设优秀奖。与此同时，东急也成为日本最成功的财团之一，1988年Tokyu 集团的总收入是31000亿日元（约合200亿美元）。

通过铁路与沿线土地综合开发的方式，以铁路带动土地开发，以土地开发培育铁路客运的客源。阪神、阪急电铁公司也都发展成了多元化经营的产业集团。它们除了铁路事业外，涉足的产业还有：地面公共交通、房地产、商业、旅游业、文化设施、游乐设施等，此外还对外投资。铁路主业带动了其他兼业，兼业支持了铁路主业。

典型城市：东京

日本东京自1927年建成第一条地铁线路，到目前共有地铁线路12条，总长230km ，设217座车站，日均运量近700万人次，占公交运输总量的近80%。日本地铁建设采用补助金制度，对于市郊铁道，由国家和地方政府平均负担36%的补贴，而国家对单轨和新交通的补贴将达2/3。东京城市轨道交通的经营主体从资本所有者的角度可以分为三类：民间资本、民间资本与国家或地方公共团体的组合、国家或地方公共团体；从法律角度又可以分为：私法人、特殊法人、地方公共团体。日本城市轨道交通建设资金筹措途径除政府补助外，还有利用者负担（地方补贴）和受益者（或原因者）负担（负担方式及负担制度见表4-1）。

东京模式的特点是:在中央、地方两级政府承担轨道交通的大部分投资的同时，受益者（或原因者）负担也是建设资金筹措的重要手段之一，票价定位相对较低，并且票价标准相对稳定，客运总量大，因而运营公司依然可以凭借客票收入实现财务平衡（不含贷款本息的 偿还）。

( 一) 地铁概况

东京是世界最大城市之一，也是世界轨道交通最为发达的城市之一。东京的轨道交通主要由原来日本国有铁道公司（简称“国铁”）分割民营化后组建的JR 东日本公司管辖的铁路（简称JR 铁路）、由多家民营公司经营的私营铁路（简称私铁）、地下铁路和新型轨道交通系统（简称新交通系统）组成。

( 二) 投融资状况

东京地铁的修建主要依据1985年和2000年日本政府制定的规划进行建设，除在建的地铁13号线外，东京市所有地铁线路己经修建完成。其在建的地铁13号线由政府补偿隧道和洞体建设资金（约占总投资的50%），政府补偿金主要来源是汽油税和养路费，比过去补偿56%有所减少。日本政府对地铁的建设补偿金是以法律的形式确定下来的，无论是私营还是国有企业来投资修建地铁，该补偿金都由政府无偿拨付，且政府投入后不考虑任何形式的收回。 东京地铁的建设资金可以分为两部分：政府补偿金和企业自筹资金。其中政府补偿金实际为建设预算（车辆除外）的56 %，企业自筹资金渠道包括财政投融资（如无利息政府贷款）、企业债券、自由资金、银行贷款等。另外，涉及有关为特殊群体（残疾人、盲人等）需要而单独增加的投资（如直升梯和部分自动扶梯），由政府全部负责。

轨道交通系统投资巨大，为铁道事业经营者造成了较大压力。为此，日本制定了投资分担制度，减轻以提高公共交通事业水平为目的的各种投资者的压力。资金来源分为利用者负担、出资、补贴、融资、受益者负担5种，如表1所示。

表1 资金来源

制度分类

（1）利用者负担

（2）出资与债券 制度内容 特定城市铁道配备积立制，内部留保金 日本政策银行出资地方公共团体出资

地方债，交通债，铁道建设债

（3）补贴与补助 地下高速铁路建设费补助，新城市铁道建设费，日本铁道建设公共团体民用线有息补助，大都市交通

线有息补助

运输设施整备事业团无息贷款（特定财源，NTT ）

日本建设银行融资，市中银行贷款 （4）融资包括无息贷款和借款

新城铁道开发者负担金，宅地开发指导纲要，法人

（5）受益者负担 税的超过税，事业多得税，准备开通车站，联络通

路费负担金

资料来源：北京市城市轨道交通运营管理模式研究报告。中国运输协会城市轨道交通专业委员会，2006。

表中的具体名词含义如下：

利用者负担金：城市轨道交通的用户需要承担一部分建设费用，以各条线路建设费的一部分记作运费、损失金，以此充当工程费用的基金制度。1994年将其扩充后作为制度。 内部保留金:铁道事业的所得利益的保留金或原价折旧抵押金等的内部保留金充当建设基金。

出资:铁道事业者一般自己出资占建设费的10-20%，民间铁路事业者根据股票的发行自己出资，也有国家、地方公共团体出资的案例。出资者包括日本政策银行和地方公共团体出资。其中日本政策银行设立了为缓和城市交通拥挤开发城市急需的轨道交通系统的出资制度；地方公共团体出资是指公营地下铁在新建时按总事业额的定比例从账目上进行投资作为自己的资本金、三产铁道。

补贴:大城市建设新城市轨道建设是为了确保新城市居民的交通，促进新城市的开发。作为社会资本，国家（运输设备整备事业团）以及地方公共团体均可给新城市铁道事业者提供补助金，主要补助部分基础设施建设费。国家及地方公共团体对新城市市区铁道事业者交付补助金。

融资:包括无息贷款和借款等一系列制度，主要是城市铁道整备费无息贷款。

获益者负担：从轨道交通建设后受益大的单位获得资金或补偿。日本建立了轨道交通系统获益者的土地补偿制度，实施了一系列方法及措施，取得了一定的成功。1985年由运输政策审议会通过了“东京圈高速铁路建设土地补偿法案”。

总体来说，东京模式的特点是：在中央、地方两级政府承担轨道交通的大部分投资的同时，受益者负担也是建设资金筹措的重要手段之一；票价定位相对较低，并且票价标准相对稳定，客运总量大，因而运营公司依然可以凭借客票收入实现财务平衡（不含贷款本息的偿还）。

新加坡

新加坡地铁是世界上最先进、最安全的地铁之一，它成功地吸收了各国先进技术和经验。新加坡地铁采取公建私营的“租赁一运营一转让”( LOT )模式，即由政府建设公共性较强的基础设施部分，建成后租赁给私人部门。将私营性较强的运营部分交给私人部门，由私人部门投资车辆、信号及其它流动资产。政府只是象征性地向私人收取一定的租赁金，租赁期结束后，由私人部门将运营资产交还给政府。这种模式的基本结构如图4 - 2 所示：

在这种模式下，政府主要负责车站和轨道等基建设施的建设、维护和投资，审阅批准资费调整计划。而私人投资者主要负责投资车辆、信号等经营性资产，经营列车和车站，拥有、维护、升级和扩建所经营资产，并组织运营。私人部门在特许经营期内向政府支付使用基础设施的名义租金，特许经营期过后，将运营资产移交给政府（除非延长）。私人部门可以设定资费，但须获得政府批准。

新加坡的这种模式是由政府为资本密集度较高的车站、轨道等基建项目提供融资，并为政府所有。私人部门的投资相对较少，从而使具备投资能力的投资者较多。许多公司可以通过竞争的方式来获得经营执照并取得投资的商业回报。由于将经营性较强的业务剥离出来， 新加坡地铁获得了很好的经营效益和良好的融资渠道，2001年财政年度净收入达到5800万美元。

新加坡地铁系统中的3条线路总费用50亿新币，全部由政府财政拨款投资。正式投入运营后，承担运营管理的地铁有限公司不承担还款的责任，地铁的建设资金由政府通过土地开发收益来弥补。

新加坡轨道交通又叫大众捷运系统，始建于1988年。目前轨道交通线路总长约91公里，有49个车站，东西及南北纵横两条主干线将机场、码头、商业中心和居民聚居的新城镇连接起来。加上即将通车的长达20公里的东北线轨道交通，和已经运行的几条轻轨辅线，新加坡环城轨道交通交通网已初具规模。在新加坡任何轨道交通车站候车，即便在高峰期也不用等候3分钟以上，其高效准时名不虚传。然而，在面积仅600多平方公里的小岛上建设世界级的交通网络，并不容易，它既需要有先进的基础配套设施，还需要有科学严谨的管理 和完善的服务。

3.3.1 政府投资基建、企业自主经营

新加坡轨道交通公司是世界上少数几家能赢利的轨道交通公司。纯粹的市场经营模式、以利润为企业最大追求目标，使得这家公司自成立以来就不曾亏损过。

新加坡政府为实现区域商业、金融及物流服务中心的目标，建成世界一流水准的交通网络，拨专款进行轨道交通基础建设。修建横纵两条轨道交通干线共花了63亿新元(1新元约合4.8元人民币) 。而即将通车的东北线的投入也达到50亿新元。此外轻轨建设也投资了10亿新元。

新加坡所进行的大规模轨道交通建设工程，其资金完全来自财政支出。既然是政府花钱办的事关国计民生的公共事业，就只许成功不许失败。轨道交通公司要自力更生，在市场竞争中谋求发展。政府有言在先，别指望新加坡会像欧美国家那样每年给公共交通部门大量的财政补贴，政府只负责为企业配备优秀的经营人才，营造必要的市场环境，建立相应的政策法规予以支持和约束，加强监督和安全管理。而企业的生存和发展等决策问题完全放手让企

业自己去闯。值得一提的是，为确保政府巨额投资和公众的利益能够得到保障，新加坡国会还专门通过了一项新法案，授予陆路交通管理局更大的权力去管制轨道交通和轻轨列车的经营者。法案规定，轨道交通和轻轨列车经营者的服务若达不到标准要求，将被罚款高达100万新元，在严重的情况下，当局也有权力吊销经营者的执照。

新加坡人口才420万左右，2001年过境者达到758万人次，而每天搭乘轨道交通的人次要超过百万。2001年全年搭客为3.897亿人次。如此大的客流当然为轨道交通公司带来了可观的收入。2001年新加坡轨道交通公司的总收入为4.405亿新元，其中轨道交通车票收入是2.9亿新元，占总营业额的84%，另外还包括广告收入、利息收入和投资收入等。经过几年的运转发展和利润积累新加坡轨道交通公司已经具备了足够的扩张能力，而不断延伸的轨道交通交通网也成为新加坡经济稳步发展的可靠保障。

3.3.2 严密规划线路创造地产价值

拥有轨道交通并不等于就拥有了高效的交通服务。要想把轨道交通的效用真正发挥出来，需要整个城市的交通网连成体系，相互衔接。新加坡在发展轨道交通时，就提出建设“一站式”或“户到户”的交通枢纽网络，争取做到乘客不出站就能中转到新加坡各个角落。这样复杂的交通系统无疑需要非常周密的规划设计，要经得起实践运转的考验。在这个网络中，轨道交通是主要的运载工具，轻轨是轨道交通干线的延伸支线；公交车负责将乘客疏散到四面八方，作用同样不可或缺；此外还有校车、专用车等供专门群体需要；出租车则保证特别的需要。政府实行公共交通优先、严格限制私人汽车保有量的倾斜政策。为此，新政府做了大量工作，确保轨道交通有效运营。例如，政府会出面调整现有公交车线路，以免与轨道交通线重叠，造成资源浪费。政府还有意限制轨道交通车票涨价，鼓励民众乘坐轨道交通。 为使这个紧密结合各种交通工具、运作顺畅、具成本效益的交通网络发挥作用，不但能 够满足人们的需求和愿望，也有利于经济和环境的发展。新加坡轨道交通公司在各个车站准 备有详细的路线图、时刻表、转车方法等资讯手册，可免费索取。车站的环境设计也相当精 心，每个轨道交通站都与公交车线路连接，方便乘客转车。而且，在轨道交通站附近大都有 大型的购物商场、电影院、小吃中心、住宅区和夜市摊贩等，非常方便。

新加坡陆路交通管理局为利用轨道交通创造更多的价值，制定了发展策略，目的是使有限的土地发挥最大的经济效益。新加坡的做法是，在轨道交通站的周围先圈一大片绿地作为预留地，绿地外围则发展高密度的住宅和购物中心以及公交换乘站等。若干年后轨道交通周边地区发展起来，那块预留地的价值就会相当可观，政府可以从中获得最大的收益。此外，通了轨道交通，房产必然升值。政府在发展新的住宅小区时要统筹考虑交通线路的规划。根据新加坡建屋发展局提供的资料显示，在即将开通东北轨道交通线所在的榜鹅新镇，新建组屋（政府补贴的经济适用房）的认购率高达80%，同期其它地方的组屋销售率只有30%左右。

(一) 地铁概况

新加坡地铁又叫大众捷运系统，始建于1988年。目前地铁线路总长约9 1公里，49座车站，东西及南北纵横两条主干线将机场、码头、商业中心和居民聚居的新城镇连接起来。

新加坡地铁公司是世界上少数几家能盈利的地铁公司，纯粹的市场经营模式，以利润为企业最大追求目标。新加坡地铁建设与运营采取政府投资建设、不补贴运营的战略。新加坡地铁建设资金完全来自政府投资，政府为实现区域商业、金融及物流服务中心的目标，建成世界一流水准的交通网络，拨专款进行地铁基础建设。虽然地铁建设资金完全来自国家财政支出，但是政府明确要求地铁公司进行商业化运营。对负责运营管理的公司，政府只负责为企业配备优秀的经营人才，营造必要的市场环境，建立相应的政策法规予以支持和约束，加强监督和安全管理，而企业的生存和发展等决策问题完全让企业决定。

( 二) 投融资状况

新加坡大部分地铁的建设资金来自财政部对陆路交通管理局的拨款或陆管局自身的借贷，这

些借贷会利用财政部的拨款归还。其他一部分的资金来源于陆管局的收入，包括法定收费、罚款等项目。陆管局既要负责基础设施建设的资金，同时还要负责初始运营资产的购置资金。初始运营资产购置后，运营公司以折价购入账面净值为1 2 亿新币的营运资产，陆管局给营运公司4亿8千万新币的折扣，以降低购置营运资产的成本。这样满足了初始大量的资金需求，运营公司只需出少量的资金就能够得到运营所需要的资产，保证了建设和运营的速度。 政府在进行初始投资后，不需要对运营资产进行大量的投资。资产更换的大部分资金由新加坡地铁公司从其收入中支付，但同时陆管局会给予一定的补贴。此外，根据新加坡现有的许可及营运协议，新加坡地铁公司每年须投资相当于特定营运资产年折旧费的20%于特定的投资项目，并可运用此投资的回报支付购买替代资产费用的一半。这样，扩大了地铁公司收入来源渠道。

在这样的模式下，政府拥有车站、轨道等基础设施，私有部门的投资相对较少，从而使具备投资能力的投资者较多，因此可以通过竞标的方式来获得执照并取得投资的商业回报。

菲律宾

菲律宾地铁采用了“建设一租赁一转让”( B L T ) 模式，即山私人投资者投入项目建设所需的全部资金，在建设完成后租赁给政府，由政府进行经营与管理。在租赁期内，政府每年付给私人投资者相当于租金的回报，租赁期结束后，整个项目完全归政府所有。这种模式的结构图如图4 - 3 所示：

图4-3私建公营的“建设—租凭—转让”（BLT ）模式

该种模式下，政府需要为项目按时提供道路权、列车及车站，设立资费标准，招聘员工并经营整个系统。政府还需要为所有项目债务按时偿还提供一定担保（无论是项目建设还是项目经营），同时确保租金能为股本投资者提供15 %的内部投资回报率，担保期限为25年。而私人投资者则需要在计划的时间和预算内完成整个项目的建设，将建成的系统租赁给政府部门，为期25年。私人部门还需要将运营系统保持在各方一致同意的运营标准上，否则政府可能干涉并终止特许权。

这种为期25年的特许“建设一租赁一转让”结构的模式中，基础设施为私人投资者所有，并由其提供资金，政府完全不需要进行前期投资，政府的担保使私人的债务成本较低，同时政府支付的租赁费用也较低。

中国

中国的城市轨道交通作为基础设施的一部份，其投融资体制的发展过程是随着我国整体经济

的投融资体制发展而发展的，经历了由政府完全无偿投入到寻求多元化资金投入的三个阶段:

a . 1978年改革开放以前—计划经济时期

这个时期的资金主要是靠计划划拨，由国家财政出资建设，又由国家进行运行管理。整个修建的过程，都是按计划管理的模式进行的，它和我国金融形势没有直接的联系，这个时期建成的北京地铁一号线和天津地铁是主要代表。

b . 1978年~1997年—我国由计划经济向市场经济转变时期

在这个时期中，金融资本因素逐步介入城市轨道交通项目，如上海久事公司的运作，广州“四个一点”筹资方案的提出，都加入了相当的市场运作的成分。从利用外资到利用国内银行贷款，从间接融资到直接融资的尝试，都取得一定的进展。项目建设随着市场经济体制的逐步建立，从垄断发展到竞争。这个时期修建的上海地铁一、二号线和广州地铁一号线等项目是主要的代表。80年代中期，上海地铁一号线的建设采用外资贷款、中央政府给予特殊政策和地方政府自筹资金的方式。9 0 年代，上海地铁二号线的建设中政府和地铁沿线行政区各承担建设资金的1/3，利用国外优惠贷款占1/3。

C ．1997年以后—市场经济时期

这个时期，国家实行积极的财政政策和稳健的货币政策，使我国经济增长连续多年维持在7 %^ - 8 %的增长率，金融形势继续看好，总体上资金充足，如何提高资金的使用效率成为关注焦点。许多银行主动承诺为城市轨道交通项目贷款。而项目单位也在积极探索多种有利于自己的投融资方式，有了降低融资成本的工具和空间，利用虚拟经济也成了对策之一，但由于政策面配合原因，仍未能大量吸收民间资济也成了对策之一，但由于政策面配合原因，仍未能大量吸收民间资本。

比较而言，国内轨道交通建设的投融资模式较为单一，已建的北京、广州、上海等地的轨道交通线路基本都以政府财政投资为主，铺之以银行贷款、国外政府或金融组织贷款等方式。例如，北京的地铁一号线和二号线（环线）由国家投资建设，已投入运营的复八线则由北京市政府投入资本金，利用国内银行贷款和国外政府贷款投资建设。广州地铁一号线获得了国外公司价值127亿元的融资租凭进行建设。

随着九十年代中后期城市经济的快速又、发展和轨道交通建设大规模资金需求缺口的突显，许多城市都在进行新的投融资理念和方式的探索。成功申办奥运会使北京轨道交通的发展获得良好的机遇，在北京市政府公布的《奥运行动规划》中，北京道2008年完成八条共计156.7公里的轨道交通线路，使轨道交通总里程达到251.7公里，项目总投资高达638亿元。面对巨额的资金需求，北京市政府提出“政府主导、市区建设、多元化运作、多渠道筹资”的筹资理念，提出由政府规划，确定目标；由市区两级政府投入资本金，充分发挥地铁沿线各区的积极性；改变项目有政府独家运作的模式，广泛吸收国内外企业投资建设，授予企业更广阔的运作空间和担保支持，给予一定的特许经营权；进一步扩大筹资渠道，利用多种形式筹资。 深圳市国土局出台的近中期轨道网络规划方案中提出，近中期要建设4条地铁和4条轻轨线，总投资达500多亿元人民币。深圳市计划局提出多渠道的筹资方案；政府在规划、投融资方面起主导作用，但将逐渐降低投资比重；站点500米范围内的征地拆迁出所属区政府负责，作为资本金投入；赋予开发公司站点周围500米范围内的上盖物业优先开发权的收益、核定毗邻地块开发权收益；发行企业债券等。

典型城市：香港、上海、北京

香港

香港地铁公司是一家上市企业，前12年基本为亏损，后转为赢利。2001年财政年度净收入达到5.49亿美元，成为香港龙头股票之一，是全世界经营最为成功的地铁之一。香港地铁

成功的原因是多方面的，但在政府政策扶持下，构建良好的资本结构和投资计划，引进先进的技术和高效率的商业化管理是其成功的主要原因。这种政府扶植下的私人经营模式的基本结构如图4 - 1 所示:

图4-1 政府扶持下的私人经营模式结构图

政府在项目中并无直接所有权和义务，而是作为控股股东，根据地铁公司是否能以自身的资产负债能力支持商业贷款的情况，承诺向其注入股本。在香港地铁的投资过程中，香港政府只投了不足三分之一的资金，其余的资金通过各种融资渠道获得。政府在项目中职责较少，不直接经营，而是通过有关条例，由政府委托有关人员为董事局成员，按照商业原则进行建设、经营和日常管理。

政府向香港地铁公司提供了一系列的优惠扶持政策，如向其提供地产开发权，使其能够获得投资的商业回报。这样一旦地铁公司达到相当的规模，便将其进行民营化改组，并在不需新股本注入的情况下为新项目提供融资。政府的扶持政策还体现在给予香港地铁一定的票价决定权. 地铁的资费是在综合地铁集团的赢利水平和其他交通工具的竞争下做出的，基本回报率定为1 0 %。虽然香港立法委员会议员会提出过反对意见，但政府从未干预过香港地铁公司的票价决定权。

在这种制度安排下，香港地铁采用合理的投融资结构，引进高效率的管理手段，积极控制成本，并对沿线地产、广告进行充分利用，对项目进行商业化的运作，吸引了庞大的客流，发挥了规模效应，获得了巨大的成功。其实香港地铁成功的关键，在于香港政府对城市轨道交通采用合理的投融资模式，进行政策支持，地铁企业也努力提高管理水平，建立了赢利模式。而企业赢利为企业进行市场化融资搭建了平台，也就是说，建立了赢利模式的城市轨道交通项目是可以吸引公众投资的。这种良性的循环机制使政府减少了支出，企业增强了活力，消费者获得了良好的服务。

3.2.1 按照市场经济规则进行筹资和经营

香港地铁建设费用，其中政府的投资不足三分之一，地铁建造的主要资金由各类融资安排筹集，包括债券、财团贷款和浮息票据等，通常由政府作担保。

地铁经营初期，是没有盈利的，其一是收入少，二是利息开支大。不过随着地铁各站投入服务，乘客量不断增加。地铁公司自1998年开始剔除沉重利息开支和其他经营费用后，首次出现2亿元盈利。

地铁公司的经营收入主要来自地铁乘客的车费。根据条例，地铁公司有权决定票价。香港地铁实行每年跟通胀率调整票价，涨价幅度略低于通涨指标。

1999年地铁公司的经营总收入为72.52亿元，其中车费收入56.39亿元，包括市区线及东涌线的51.94亿元、机场快线4.45亿元，两者合并占总收入的77.8%，物业租金和物业管理收入为7.9亿元，占总收入的10.9%，车站内广告小商店租金及其他业务收入8.23亿元，占总收入的11.4%。

按照条例规定，谁乘地铁谁付钱，而不应以其他方式令不乘地铁的掏腰包。所以，地铁车票的收费标准是：足以支付成本、支付利息，不断改善地铁系统和为投资者提供合理回报。地铁公司制订的回报率为10%。尽管每一次提高票价都会招致社会的反对声，包括立法会议员的反对，但地铁公司依然坚持车票标准的原则。政府也没有干预过地铁公司对票价的决定权。

3.2.2 充分利用地铁沿线地产增值的优势

由于地铁大大改善了沿线的交通状况，使沿线各站形成许多新的繁华地区，沿线的地产也不断增值。地铁公司充分运用这一优势，把发展地铁与发展房地产业结合起来，这给地铁公司带来了丰厚的利润，解决了工程建设部分资金来源。单在1999年地铁公司在机场沿线5个车站物业发展计划涉及面积约达350万平方米，将军澳支线4个车站及车厂的物业发展计划涉及楼面总面积约达230万平方米。以地铁公司策略性地保留部分已落成之物业作租赁用途，以提供稳定的租金收入。按1999年年底的价值计算，地铁公司拥有的投资物业总值达89亿元。1999年地铁公司的物业出租及管理收入为75.52亿元。

地铁公司选取的地皮，通常为车站上盖。其做法是将地下车站大厅与上层物业同时发展。他们首先向政府取得发展车站上层空间的权利，之后寻求合作伙伴，利用发展商的资金，缴付土地费用，建造大型住宅、写字楼和商场。出售物业所得利润，则由地铁公司与发展商共享。

地铁公司历年出售物业所获得的利润，全部用于地铁建设，成为香港地铁发展重要资金来源之一。

3.2.3

在香港很多企业最大的成本开支是工资和租金。对于地铁公司来讲，租金开支并不多，因为公司的工作场地大部分为自有资产。相对而言，工资成本占的比例很大。1998年有关员工薪酬及有关费用为、18.79亿元，1999年在市况较差的情况下仍增至19.11亿元，分别占未计算折旧前经营开支的51.1和50.8控制成本是地铁公司经营成功的重要因素。地铁公司并将员工素质与控制员工数目作为经营管理的重要内容。年内，地铁公司推出了自愿离职计划，将员工由8786人减至7537人，而近5年来，地铁的载客量在7.9亿至8亿人次大关。 北京

作为中国第一个拥有地铁的城市，迄今，北京市拥有的轨道交通运营线路总里程达113.23公里。根据城市规划，从2003年开始建设北京地铁四号线、地铁五号线、地铁九号线、地铁十号线一期（含奥运支线）、地铁机场线、亦庄线等工程。到2008年，新增城市轨道交通线路143公里，总里程达到256公里。此外，还将建设昌平、良乡、顺义三条城郊铁路，使全市轨道交通运营总里程超过300公里。

北京虽然是我国第一个建立地铁的城市，但改革的步伐却始终没有跟上地铁建设资金的需要。近几年来，北京市政府也意识到改革的必要性和紧迫性，开始逐步尝试引入多元化的投资方式和创新的投融资模式。从以下对目前己经通车及在建的主要线路投融资方式的介绍中我们可看到其改革的历程。

a . 北京地铁一号线（1969年通车）和二号线（1984年通车）

这两个项目始建于计划经济时期，完全是由中央政府投资建设的。按照当时的物价指数，平均每公里的造价是1亿元人民币，两条线的总投资额大约为40亿元人民币。其经营方式为

国有企业所垄断，依靠政府财政补贴来达到盈亏平衡。政府对项目的投入主要是现金投入，不包括土地开发权等政策。通过三十多年的运营，到目前为止这两条线路还是亏损的，每年要政府补贴近3亿元，并没有形成自己的赢利模式。

b . 北京地铁复八线（1999年通车）和八通线（2004年通车）

复八线和八通线引入了项目法人责任制，资金筹措主要由北京市政府投资、国家开发银行和国外特别贷款及少量固定（或地方政府）的投资来解决，融资担保是由政府的信用作担保，其资金比例如表3-1所示：

相对于一线和环线来说，单纯的财政拨款的比例在下降，但是，贷款的比例却占据了最大的部分，其中国家开发银行的贷款最多，这实质上还是国家承担了还本付息的压力。 c .北京城市铁路（2003年全线贯通）

北京城铁项目是由北京地铁集团、北京首创集团、中关村股份有限公司、北京国资公司、北京天鸿房地产公司和北京城建集团等六家股东共同出资26亿元组成城铁股份公司，公司再根据各股东及市政府提供的信用支持贷款来承建和运营。

d . 北京地铁四号线

2005年，北京基础设施建设进入了关键一年。在规划和上马的项目中，地铁四号线因在国内首次采用PPP 模式而备受瞩目。

PPP 为英文public private partnerships的简写，即公共部门与民营企业合作模式，是指政府、营利性企业和非营利性企业基于某些公用事业项目而形成的相互合作关系的形式。该模式兴起于上世纪80年代的英国。通过这种合作形式、合作各方共同承担责任和融资风险，使得公共部门的成本和风险大为降低，既满足了民营企业赢利性的要求又提高了公用事业的服务效率和质量，是公共基础设施建设中发展起来的一种优化的项目融资与实施模式，是以各参与方的“双赢”或“多赢”为合作理念的现代融资模式。在PPP 模式下政府资金都将参与到整个项目的不同阶段，与社会投资者共同参与项目的投资、建设、运营，共担风险、共享利益。因此它不同于传统的BOT ，而是包含其在内的更广泛的一系列项目融资模式的总称。 在历经严格的审查和多轮谈判之后，2005年2月7日，北京市交通委代表市政府与香港地铁有限公司和北京首都创业集团有限公司组成的联合体草签了北京地铁四号线的特许经营

协议。根据北京地铁四号线初步设计概算，项目总投资约153亿元。按投资建设责任主体，将全部建设内容划分为A 、B 两部分：A 部分主要为土建工程部分，投资额约为107亿元，占项目总投资的70%，由已成立的北京地铁四号线投资有限责任公司（以下简称“四号线公司”）负责投资建设;B 部分主要包括车辆、信号、自动售检票系统等机电设备，投资额约为46亿元，占项目总投资的30%，由“港铁一首创联合体”拟组建的北京地铁四号线特许经营公司（以下简称“特许公司”）负责投资建设。

四号线建成后，特许公司根据与四号线公司签订的《资产租赁协议》，取得A 部分资产的使用权。特许公司负责地铁四号线的运营管理、全部设施（包括A 和B 两部分）的维护和除洞体外的资产更新，以及站内的商业经营。特许公司将通过地铁票款收入及站内商业经营收入回收投资。

四号线项目的特许经营期为30年，特许经营期结束后，特许公司将B 部分项目设施完好、无偿地移交给市政府指定部门，将A 部分项目设施归还给四号线公司。

在四号线项目中，市政府按照《特许协议》规定，在建设期内将监督四号线公司确保土建部分按时按质完工，并监督特许公司进行机电设备部分的建设。四号线运营票价实行政府定价管理，采用计程票制，在特许期内，市政府根据相关法律法规、本着同网同价的原则，制定并颁布四号线运营票价政策，并根据社会经济发展状况适时调整票价。运营期内按有关运营和安全标准对特许公司进行监管。在发生涉及公共安全等紧急事件时，市政府拥有介入权，以保护公共利益。如果特许公司违反《特许协议》规定的义务，市政府有权采取包括收回特许权在内的制裁措施。市政府也要履行《特许协议》规定的义务并承担责任。

e . 北京地铁五号线（在建）和十号线一期工程（在建）

这两条线路均引入了其它企业资本。地铁五号线吸纳了首创集团和国有资产经营公司等企业的资金，而地铁十号线则通过公开招标方式确定中国银行股份有限公司北京市分行为其一期工程贷款提供80亿元的银行贷款。这是北京首次通过公开招标方式选择地铁项目贷款银行。 五号线与十号线在计划中也将引入其他社会投资者的资本。但由于目前这两条线路己经全面开工，并分别计划于2007年、2008年建成运营，为保证工期，社会投资者现只限于在运营期介入。这两条线在由政府投资方建成后，拟采用经营权转让或资产租赁的方式进行招商。 f . 北京地铁九号线（在建）

北京地铁九号线将采用DBFO （设计一建设一融资一运营）的运作方式，由社会投资者在特许期内负责项目的设计、建设、融资和运营。为使项目具备财务可行性，部分建设资金由政府投资方负责筹集，并考虑沿线土地开发利用与线路的投资建设有机结合。

根据地铁九号线可行性研究报告估算，九号线工程项目总投资约80亿元。按北京市政府确定的7：3比例，将九号线的总投资划分为A 、B 两部分。A 部分资金由拟成立的九号线投资公司为政府投资方筹措，约56亿元:；B 部分资金由社会投资者负责筹措，约24亿元。

同时为促进轨道交通与沿线土地的综合开发，由政府有关部门对九号线沿线一定范围内的土地资源进行控制，结合九号线线路走向和站点分布及出入口位置，进行有针对性的详细规划，土地出让的增值收益将作为政府投资方对地铁九号线建设的投入资金。

上海

上海地铁一号线始建于九十年代初期，其融资方式主要为利用外资3.94亿美元（以德国政府为主，约占总投资的40 %），其余由中央政府给予特殊政策，地方政府自筹。

上海地铁二号线于2000年通车，其融资方式为国外贷款、市政府承担、沿线区政府承担各占总投资的1/30。

上海轨道交通明珠线一期工程于2000年通车，其建设采用国内银行贷款约49 %，自筹资金约占32%，利用外资约占18.7 %，流动资金借款约占0.2%。自筹资金中包括业主的自有资

金，上海铁路局以拆除淞沪支线、内环线折价的5亿元以及国内银行借贷与发行债券等。 上海地铁在建设的过程中，较早的引入了多元化的融资方式，积极利用资本市场进行融资，来解决地铁建设的资金需求。2000年2月28日，上海市政府第66次常务会议通过了关于以投资、建设、运营、监管“四分开”为核心的轨道交通投融资体制改革方案。这是上海市政府为适应上海轨道交通跨越式发展的需要，转变政府职能，突破资金瓶颈，引进市场竞争机制做出的重大举措。2001年4月28日，申通公司、地铁建设公司、地铁运营公司和现代轻轨交通运营公司同时宣告成立，揭开了投融资体制改革的序幕。上海地铁目前的模式可以用图3-1表示。

图3-1 上海地铁基本结构图

上海申通集团有限公司是上海轨道交通领域的专业投资主体，代表政府全权负责实施上海轨道交通网络的建设工作。上海久事公司是国有独资综合性投资公司，成立于1987年，通过筹集国内外资金实行市场化运作，重点进行上海市重大城市基础设施和基础产业投资。在轨道建设领域，90前期投资建设了地铁一、二号线。申通公司成立后，由其代替了久事公司在轨道建设领域的功能，并加快了利用资本市场进行融资的步伐。

下面从股票融资和债券融资两方面介绍上海地铁建设利用资本市场进行融资的情况： a . 股票市场融资

在我国，长期以来轨道交通由国家垄断经营体制不活，价格受到严格管制，其服务的赢利率很低。因此，轨道交通项目很难面向市场融资，特别是从证券市场融资。然而，近几年轨道交通的上述状况正在改变，己基本具备面向证券市场融资的条件。可以采取对轨道交

通项目进行资产重组，部分优质资产上市的战略，如对运作成熟的老线进行资产重组，或把项目的运营部分拿出来上市。

2001年5月申通公司受让凌桥股份的股权，同年8月，公司名称变更为“上海申通地铁股份有限公司”，股票简称变更为“申通地铁”。这一举措使上海的地铁率先实现了“借壳上市”，引导地铁经营性资产进入资本市场。注入的资产为上海地铁一号线18辆列车及售、检票系统和上海地铁广告有限公司51%的股权，以及该线路的专属经营权。

虽然由于偿还历史留下债务所支付的现金占整个现金流出量的很大比重，申通集团的上市目前还没有显示出它的功能，但是从长远来看，一方面可以通过配股和增发的方式来融资，同

时上市公司要接受证券监管部门的管制，其信息披露对投资者和潜在的战略伙伴来说是相对透明的，规范化的运作也可以树立优秀的社会和公众形象，吸引更多的资金和资源流向企业，提高其股票在二级市场的价格，融资能力的增强将有利于解决其它项目（如售票系统的改善、广告设施的完善、购买专用设备等）的资金需求；另一方面，公司上市有利于项目的操作向市场化的模式转变，改善企业的工资结构，对于引进优秀的管理人才、增强企业活力将起到积极作用。

b ．债券融资

过去对于债券这种融资方式的利用，主要是中央政府发行债券，然后以政府拨款的方式投入。或者是国家开发银行发行金融债券作为其资金的来源，以银行信贷的形式贷款给企业。对企业来说这仍然是间接的融资方式，并没有直接利用债券市场进行融资，直到上海轨道交通建设债券的成功发行并上市交易。

2003年上海轨道交通建设债券获国家计委批准，于2月19日发行。该债券发行人为上海久事公司，发行规模40亿元人民币，期限15年，票面利率4.51%，债信评级AAA 级，由中国建设银行上海市分行提供无条件不可撤销全额担保。债券发行结束后即申请在上海证券交易所上市交易，这是迄今为止上海地区发行规模最大的企业债券。此次轨道交通债券的发行受了投资者的青睐，正在成为资本市场的新亮点。同时，较高的信用级别和担保条件也为其增添了一定的吸引力。