收益现值法与DCF
收益现值法不科学，收益现值法不科学，估值的价值在影响力
夏草
十几年前，笔者考过资产评估师，当时教材规定了三种评估方法，即成本法、市场法及收益法，当年单项资产评估往往用重置成本法及市场法，而整体资产评估常用成本加和法，有时也用收益现值法。上市公司资产重组时经常看到收益现值法的运用，不过这种方法名声不好，因为评估值结果极不可靠。
当年采用收益现值法，先进行盈利预测，一般是两阶段法，盈利预测期加终值，盈利预测期通常是五年，折现率也是无风险报酬率加上风险报酬率，无风险报酬率一般选五年期国债利率，风险报酬率就是主观估计了，不过现在有了进步，笔者发现评估师也引进CAPM模型确定折现率。
收益现值法高估价值
最近笔者发现，收益现值法其实从理论上是不科学的，收益现值法是未来年度的净利润折为现值，但是净利润与自由现金流并不等价，在无负债（无杠杆）假设下，权益自由现金流（FCFE）=公司自由现金流（FCFF），笔者计算了一下，FCEE=净利润—B*g(B是净资产，g是收入成长率，假设资产周转率保持不变)，故现金流折现值比收益折现值要低，收益现值法高估了股权价值（企业价值），高估值为B*（୰ି— （ଵା୰））。（假设增长率为g,折现率为r，B为净资产））
而剩余收益模型(RIM)有效克服了收益现值法高估的缺陷，它的最大特征是计算RE（剩余收益）时，是以当期的收益减去的Bt-1*Re(Re为权益资本成本)，而不是B0*Re，这样剩余收益就被低估，剩余收益折现值减少，可以验证，剩余收益估值结果与现金流折现是等价的，包括剩余收益模型变形超额收益增长（AEG）与剩余收益模型、现金流折现模型（DCF）也是等价的。
加权资本成本权重必须用市值
在有杠杆前提下，即有债务资本情况下，要使FCFF与FCFE折现的权益价值相等，则在计算WACC（加权资本成本）权重ୈାୈା时，D、E必需是权益市值和债务市值，不能是账面价值，这就有意思了，E还没有估出来，但估值时却要用到结果E，D也要另外单独评估，算出债务资本的公允价值。如果股权市值与净资产（即市净率P/B）是5倍左右关系，如果用账面价值作为权重，则太太低估WACC（目前我国Re一般超过10%，而Rd只有5%），这导致估值结果被严重高估。
自由现金流简易算法
我们在计算FCFF时，有如下算法： ୈଵା୬୰
FCFE计算过程如下：
笔者的理解，FCFF=净利润(NI)+税后利息(I*(1-T)+折旧—营运资本的增加—资本性支出（非流动性资产支出），如果将（资本性支出—折旧）视为非流动性资产增加，营运资本视为流动资产增加（扣除无息债务），则自由现金流=净利润—资产增加（扣除无息债务），假设资产周转率保持不变，资产增加可以表示为资产*g（g为收入成长率）表示，则FCFF=净利润+税后利息—资产*g，FCFE=净利润—资产*g*ୈାD、E为账面价值，资产已扣除无息债务，并假设资本结构不变），这样简明易懂；而且笔者认为FCFE折现一步到位，不要先算公司价值再扣除债务价值后才是权益价值，除非债务账面价值与公允价值相差较大，会影响权益价值评估结果。
此外，目前在运用DCF时，一般是对核心业务进行估值，即净利润为扣除非经常性损益后的净利润，或称为税后净营业利润（NOPAT）；就是DCF算出的价值只是核心业务价值，还后再加上非核心业务的价值，包括现金、投资等，此外，如果是合并报表净利润，不是归属于母公司股东的净利润，还要再扣除少数股东权益；所以笔者建议直接用归属于母公司股东的净利润，当然是计算FCFE=净利润—资产*g*ୈା
子的E是母公司股东权益，分母的E是合并报表股东权益，资产是剔除非核心资产的核心资产。
区分核心资产（收益）与非核心资产（收益）区分核心资产（收益）与非核心资产（收益）
简单就好，只是需要将利润分为经常性净利润（核心利润）和非经常性利润（非核心利润），资产分为核心资产和非核心资产，亦即将一套资产负债表、利润表拆成两套，估值时将核心业务的估值（DCF）与非核心业务（资产）市值直接相加，就是需要的股权价值了。
估值的价值在于影响力
至于价格与估值不符，那是市场的事，俗语说：知道所有东西的价格，但不知道任何东西的价值，所以估值究其本质没有对错，不能说越趋近市值就越科学，也许市值有太多的非理性因素，所以估值本身没有好坏，验证估值标准不是市值，而是影响力，如果你的估值影响了市值，那你的估值就是高质量的，如果你的估值不能影响市值，即使估值等于市值，也没有任何价值，所以高质量的估值是能影响市场行为的估值，估值结果并不重要，估值过程很重要。
（估值术语中本文混杂，不好意思）