2015年下半年经济形势分析
前言:陈博士有可能出任下届央行的具体职务,所以他的讲话是带有一定权威性的。具体可以看到高层对当前的金融体系、实体经济、泡沫和通缩都有较客观认识。
5月26日,智库组邀请了国务院发展研究中心金融研究所政策研究室主任陈道富博士来频道,与部分制片人、主编、策划做内部交流.陈先生为著名经济学家夏斌、央行行长周小川重点培养的高级人才.以下为陈讲话实录整理.共飨.
一、金融现状之忧思
1、现在整个金融感觉是一个困境.
第一个问题就是金融体系本身,在正规金融体系里面的功能在萎缩,原来非主流的一个方面就是往表外走,这个体系越来越庞大的同时,把这种二元体制非正规的,跟原来正规连起来,就是表外影子化,这是金融体系本身的变化;另外一个变化,这么庞大的金融体系,现在管道很小,大量的资金进来,在这个地方空转,转完以后一小块落到实体经济去,到实体经济,还出现了一部分到了股市,或一些地方融资平台。
第二个问题,到了实体经济的管道再往外流.从去年二季度开始,资本帐户就是负,2009年以后是正的,去年二季度开始资本帐户就净流出了,这是什么概念?整个金融体系服务效率非常低,到实体经济还错配,实体经济到细分经济又到国际资本往外走,中央放水是通过正盘的东西带到实体经济,这个效率非常低,往外抽水的效率非常高.这是整个金融体系的困境。
2、利率市场化的改革现状
金融体制改革有几个在做,还有几个没做的,一个是市场化改革,市场化改革放到50%,还有一部分,下半年,从原来的银行间面向个人和机构,这块放开以后,基本上把传统的这部分的价格都放开了,保险制度放开了,接下去银监会把人民银行的准入也放开了,现在就基本上没数量限制,只要程序对就给了.但实际上到底是什么效果还不知道,全国存款保险制度的负面效果,对一些城商行或者中小金融机构到底冲击有多大,下半年才能看到效果,所以下半年会不会出现不一样,最担心就是下半年能不能出来。。
3、资本帐户的改革 ,SDR会成为一个事件
资本帐户的改革,这个国门打不打开?现在说法是希望更快打开,一个事件来看,是境外SDR(特别提款权),就是IMF SDR的谈判在最关键的时候,现在不知道具体时点,今年底之前必须决定到底进还是不进,SDR会成为一个事件。你们可以关注两个,一个是资本帐户开放的问题,就是人民币资本帐户可兑换,另一个是人民币国际化.国际上必须有一部分用人民币做储备资产,推动人民币国际化。
4、关于自贸区的金融改革,都想有更大的突破
现在上海自贸区做了几轮改革以后,这些自贸区都很着急,都想在金融市场这
一块能够有更大的突破,都在找切入点,如果从前瞻性来说,应该是今年年底这些自贸区可能在一些金融政策上能够有一点突破的。
5、民营银行已经开始挂牌
温州银行,杭州阿里的都开始陆续挂牌了,民营银行成立以后到底怎么样,能不能发挥作用,他们有没有自己的独特性,未来发展空间有多大?这是银行体系的一个改革。
二、下半年对于资本市场关注点
1、注册制
注册制应该说现在主要就卡在《证券法》,其实有很多不同意见出来,包括对证券口径的考虑,债券算不算,注册制本身到底是不是放在交易所,反映最大的是证监会到底跟《证券法》之间什么关系,《证券法》是凌驾于证监会之上,而不是证监会把很多法的权利放在证监会自我裁量.这里面争议非常大,现 在压力又很紧,大家都把注册制作为一个重点来推。
2、债券市场:现在争议比较大
受到冲击比较大的,就是债券市场的发展.现在事情比较多,最后整个规则能不能统一,争议非常大,正在做一些突破,好多非标资产,银行理财的东西,就给银行间市场造成巨大的压力.
下半年在债券市场上有很多事,包括一个是现在的地方政府的债务置换,江苏第一轮没做成,后来基本上通过摊派的方法来做,弄得利率非常低,再往后地方政府的债务置换到底怎么做,这个对债券市场影响非常大
地方政府债务置换,还有一个关注点,表面上看,地方政府想用低的债来置换这种高息的债,就是债务的利息是集约的,但是事实上,如果市场化发行,地方债的持有者跟国债的持有者是高度重合的。愿意去持有地方债的这些投资者,跟愿意去持有国债的投资者,基本是同一个资本供给.坚持市场化发行,还是必须摊派,背后其实是人民银行跟财政部怎么协调。
3、美国加息
美国加息,QE的复出,这是盯的事。绝对不能漏掉报道.
美国宽松量化完以后,正常情况下,实体经济出现快速的调整,然后反映金融体系,金融体系调整的时候,不会调整到实体经济的层面,会把实体经济继续往外拽.伯南克第一步调整都不管你,做第二步调整的时候,注入前把你切割开来,放开来,然后,只调世界经济层面,金融经济二次冲击不让你发生,就锁定到另外一个体系,通过放水,通过时间,慢慢消化,差不多了,实体经济开始找到,放水回来了,再回去。
实际上,加息不管是好的结果还是坏的结果,对细分市场都会产生冲击. ◎对我们有几个影响:
第一个是资本帐户.外汇帐户会不会走?前几年人民币是升值的,其实国际上相当一部分资金是进来,还有一部分是套利进来,还有一部分,就是可以通过贸易下降,通过资本下降,进入你的房地产领域,进入一些资本投资领域.
随着美国经济在恢复,中国现在经济又到了一个非常敏感的时期,因为这个时候美国一加息,一恢复,钱开始往这个地方投,一跑以后,就产生一个巨大的紧缩效果,特别是去年底到今年这个季度,紧缩效应非常明显.一季度的时候,资本流出将近八百多亿美元,这些钱大量流出,就导致钱快速紧缩.中国人民银行是通过外汇流入,放钱,人民银行抽水,形成这个新进来的资金流动,海外的钱进来,现在这部分出去,人民银行自己往下放水,发现这种放水是非常有效率,实体经济是加速的,企业融资快,资金紧,越来越严重,然后民间借贷就出问题了,担保链出问题了.银行一看不行,就抽,抽自己,还抽一些好企业,所以好企业跑路,小企业跑路,这样出现一个企业资金紧张,抽贷资金更紧张,就是恶性循环.
◎美元加息升值,人民币要不要跟
美元兑着人民币来的,人民币要不要升,去年一年人民币有效升值15%,企业出口订单一塌糊涂,但是不跟它升,人民币一贬值,头寸的逆转非常紧张.汇率贬值,贸易顺差马上没了,躲在贸易投融资那些东西都没了,很多企业把美元债务要清掉,原来人民币升值的情况下是借美元债务,这时候借款的货币是获利,人们对人民币没有信心,人民币贬值的时候,就要清掉人民币债务,所以这个资金在往外走。
◎假如美国经济复苏很明显了,我们有什么办法?
事实上美国的决策也是抉择,我经济确实复苏了,我可以加息才可以加息.但是这个过程,中国帮他度过了最难的需求这一段了,这几年中国一直保证7.5%或者7%的增长,所以出口很猛,中国其实这个时候可以利用美国的复苏给自己抬轿子,做经济调整,改革可以推进再大一点,短期风险加大的情况下,美国反而不敢动.今年是一个加快推动改革非常重要的一个关口。
◎到底是美国影响中国还是中国影响美国
你们可以做一个报道,到底是美国影响中国还是中国影响美国?到今天这个程度不是谁单独独立做决策,中国已经成为世界经济的影响者,这个时候你的政策其实有一定的空间或者主动权的,你的行为会带来他行为的变化。只要结构调整或者经济改革推动了,资金是否会流出反而成为不一定了。
三、中国下半年经济到底可不可持续。
能不能保7,越来越没有把握,现在看到的数据是,投资4月份降了2.5个百分点,看不到止住的一个力量.看两个数据,一个是新开工项目接近0,第二个是资金来源,房地产是负,整个固定资产才是6。真实的经济支撑确实没有找到.就是现在马云或者这些互联网非常热闹,但是对GDP的正面影响很弱,甚至负面影响大于正面影响.
四、下半年经济三个风险
1、流动性,资金往外走.2、地方债问题.3、股市
股市对房地产负面的效果就是导致了房地产销量的上升,他们没有像以前一样那么快带动投资的,今年我们觉得房地产投资能保持在5就很了不起了。
五、※※※ 重点谈对股市的担心
※这一轮股市有三个最主要的特征.
第一个特征,上涨背后的逻辑是一个国家概念,就是国家新经济,互联网+、一带一路;第二个特征是杠杆,这一轮股市最大的是杠杆;第三个特征是跟基本面的脱离。
※结合起来看,就发现股市的运动特点,1、几乎是一马平川的上去.股市玩的故事,原来这个故事由一家企业或者一个行业来做,现在由一个国家来做。2、杠杆在这里面加大,现在平均是3倍,一般大都到5倍,3到5倍什么概念,20%,绝对承受不了20%的下跌,在股市上反映就是,超过20%就会被动停盘,被动停盘就会产生雪崩.3、跟基本面是脱节的,大家对这个泡沫的预期是一致的。 ※现在玩的是搏杀游戏.只要市场出现一点点波动,或者只要在技术上有可能出现波动,一定先跑再说,不计成本,先全撤出来,撤完以后发现错了,市场力量还在,继续再进去,最后就会有一个恐慌盘,而这个恐慌盘是非常脆弱的, ※什么时候会逆转?
三种情况,只要出现一个情况都会出现逆转。
&第一个可能性,人民银行的放息速度比不上股市的贴息的速度.人民银行放一点水股市就起来了,如果说这种信贷的扩张,赶不上股市的膨胀,一定要自我膨胀,这个一定会越来越快,速率上的差异就导致不可持续,横盘都受不了,下跌20%一定会触发.现在融资量是两万亿,是7到8的成本,承受多大的横盘水平.
&第二个可能性是就是讲一些故事,出现一些欺骗,或者出现一些巨大的丑闻,现在小丑闻大家都没有关注,其实现在大家都是带着有色眼镜在看的,任何原来坏消息都变成好消息了.当哪一天一个巨大的丑闻出来,大家突然发现这个市场上由丑闻支撑的,马上逆转。其实已经在了,但是没发现.
&第三个可能性是政策,国家原来的态度是很顶的,但是最近已经在犹豫了。这么快又是这么大的杠杆,一会儿推一会儿拉,又下来,大家能感觉这个东西,再往上,只要政策上面,或者国家态度上面,稍微有逆转,马上就跑.
所以,现在的股市基本上就是你要感知情绪和政策,其他不用看。
※现在创业板,投资理念很可怕
现在创业板投资背后的理念,一个是搏杀,赌博的理念,另一个是风投的理念.讲一个故事,一百个公司,最后只有两个公司非常成功,我的投资收益很好.作为股票市场,倡导这种理念是非常可怕的事情。
当出现调整的时候,高杠杆导致无数的人,不是倾家荡产,就是跳楼,还有一部分赖到国家的身上。
六、下一步银行放水的时间节点是什么时候?
陈主任:其实会看、会算数据。央行什么时候放,一个是降息一个降准,降准是可以通过资金算出来,现在是M2只有10%的增长,如果外汇持续外流,央行降准很快.现在几个地方消耗流动性,一个是地方政府债务的置换,为了配合
地方政府必须要降.第二是外汇帐款的下降,就是资金的外流,使基础货币的增速极大下降,现在基础货币增速不到10%,6.8%的速度,原来是20%的速度.6%的流动性能消耗到6月底就不错了,5月底6月初的时候是做半年分析,那是一个节点.正式开新闻发布会是7月18号。第二个节点就会推到美国加息前后。 ◎关于资产泡沫
世界上的市场泡沫,起因都在于合理的结构调整,为什么有资产泡沫?每个人都不是傻子,一定是看到希望了.有很多企业一开始就是那么高的经济增速,就是那么好的产业,但是在这个过程中,在第二步的时候,政府力量介入进去,第三步就是金融体系进去了,放杠杆,然后用一些债务的方法来证明你这个故事还可以,而不是故事本身了,最后把这个推到资产泡沫。资产泡沫破完以后,第二轮的时候往往有时候把第一轮的工具拿起来,但是第一轮就是错的.国际市场无数的案例说明这个问题。
资产泡沫后面是有用,但是后面固化,带来人类痛苦,这个代价非常巨大,完全可以不用这种方法。如果看好马云跟阿里那种方法,如果确实要这个规模,政府直接强制就可以了,为什么要制造一百个假马云,99个死掉,最后一个活着.这个泡沫破了,后果不堪设想。。
◎几月份小心泡沫破掉?
陈主任:很难到年底。