银行系理财子公司如何运作?欧美银行系大资管运作模式的启示

光大董事会批复资产管理子公司，对于一头猪分开猪排等的理论，资本市场给予了比较大的支持。对于监管而言，银行系理财子公司可以一定程度剥离风险，而对于资管部门而言可以享有更大发展空间以及更具想象力的薪酬体制。但是资产管理公司到底如何运作？它与母行之间如何协同？它的竞争力在哪里？

我们援引下文的研究，它以瑞银、汇丰为案例，来看资管子公司的运作状况。从欧美来看，子公司或者部门的形式都存在，从协同关系看，欧美大型银行的资产管理部门大多与兄弟部门和子公司开展密切合作，以挖掘更多机会，实现良好的经营协同效应，并对内部定价、资金成本和风险溢价的分担达成一致。例如，投资银行部为财富管理部和资产管理部设计多种结构化产品；资产管理部不仅为其客户制定投资决策、管理共同基金，同时也为私人银行、零售与公司银行部提供信息和解决方案。

从风险隔离看，2008年金融危机期间，欧美大型银行中各部门的“过度协同”负效应显露无疑，其根源在于内部混乱的转移定价机制，以及对重资本、长尾业务的风险隔离不足。鉴于此，部分机构提出将更多资产和职能配置给资产管理团队，根据市场环境和产品需求情况进行产品重定价，设立“双董事会制度”进行独立监督，创造外部市场以实现有限协同等措施，取得了良好的风险隔离效果。（i资管俱乐部）

文/《深圳金融》 李刚

（作者系中国社会科学院数量经济与技术经济系博士研究生）

资产管理是指专业机构接受客户（含机构和个人）委托，通过专业化投资运作，对客户委托资产进行经营管理，以实现资产保值增值的经营活动。从全球范围看，资产管理是金融领域中规模最大、发展最快的行业之一。截至2011年末，全球资产管理资金规模已达到90万亿美元，其中来自共同基金、养老基金和保险公司等领域的资金占比合计近90%。近五年来，除对冲基金规模小幅下降外，其他渠道资产管理业务发展迅速，规模均已达到或超过危机前水平。

银行系资产管理公司在全球资产管理市场占据重要地位。从当前情况看，全球排名前20位资产管理公司中，银行系资产管理公司共8家，包括摩根大通、瑞银、汇丰等；独立系资产管理公司共8家，该类公司专注于资产管理业务，规模超大、历史悠久，在排名榜上占据了前五位，如黑石、安联、先锋、富达等；保险系资产管理公司共3家，其所属保险公司在业内也较靠前，如安盛、保德信、日本生命等；信托系资产管理公司1家，为美加地区的大型信托公司——北方信托。

一、国际资产管理产业链分析

成熟市场中的资产管理行业是一个规模巨大、结构复杂和专业分工精细的行业，其中有各种形形色色的参与者。按参与者在整个产业中所承担的角色和功能不同，我们可以把它们大体分成为资产管理人（Asset Manager）、产品设计者（Product Architect）、产品销售者（Distributor）、市场看护者（Gatekeeper）、产品购买者（Investment Buyer）和资产所有者（Asset Owner）六大类，它们共同组成了资产管理产业链或价值链。

资产管理人可以是商业银行、保险公司、证券公司、共同基金、养老基金等机构自身，也可以是其一个独立部门或者附属公司，主要职责是根据客户的预期回报和风险承受水平等情况进行适当的资产配置，并建立多元化投资组合。

产品设计者的主要职责是把金融服务打包为可交易的投资产品，如共同基金、年金、保险合约和信托投资工具等。

产品销售者是连接作为消费者的资产所有人和作为生产者的资产管理人的最重要的环节。一般而言，产品销售的方式可以分为直接销售和间接销售。

市场看护者是国际金融市场上存在的各类咨询顾问公司，其主要职责是把投资者的目标转化为具体策略和指引，并对备选资产管理人的资信情况进行跟踪调查。

产品购买者是指代表某一大型的特定群体购买投资产品的机构，它们购买投资产品时往往能享受折价优惠，这些机构对其客户负有特别的信托义务，在投资时对资金的收益和承受的风险都必需遵循一定的指引。

资产所有者是投资产品的所有人和整个行业的最终消费者，可以分为居民个人和企业客户两类。在成熟市场中，企业客户是最大的资产所有者和投资性的购买者，但近年来高净值的个人客户也开始受到资产管理人的重视。

二、国际资产管理行业主要特征

后金融危机时代，全球资产管理行业发生显著变化，投资者风险偏好趋于保守，对绝对收益产品的需求旺盛，行业整合和并购加剧，新兴市场资产管理业务快速成长。在新的发展趋势下，综合性资产管理公司因产品线丰富、投资区域广泛、整体竞争力较强，体现出更好的适应性和成长性。行业发展的新特征主要体现在以下方面：

（一）投资者需求发生变化

金融危机使大多数投资人经历了空前的挑战，机构投资者挑选和评估资产管理机构的标准变得更为严格，对其投资过程、历史业绩和风险管理系统的审视也更加系统化。波士顿咨询公司（BCG）近年对机构投资者的调研显示，超过1/3的机构认为美、英、德、法等主要市场的投资顾问服务重要性明显增加，接近一半的机构认为中东和亚洲地区投资顾问的重要性显著上升。此外，金融危机使投资者要求资产管理机构提升服务的专业化水平，要求产品、费用和风险等方面的信息披露更为清晰透明。也就是说，在这一轮经济周期中，客户更为关注的不是资产的虚拟净值而是投资的风险规避和绝对收益，更注重于在保本基础上的安全收益。

（二）产品结构有所调整

金融危机前，大量结构化产品（如MBS、ABS等）充斥市场，受到投资者广泛追捧，而这些产品正是导致全球经济陷入崩溃的始作俑者。近两年，市场对产品的需求出现微调。首先，被动管理产品强劲增长。金融危机爆发以来，大多数主动管理产品无法持续跑赢大市，而被动型和平衡型产品（如ETF、指数基金、指数授权等）因交易价格低廉、产品流动性强、增值空间较大等优势，逐步成为市场主流产品。其次，另类产品虽受重创但需求犹存。尽管房地产、对冲基金、私募股权投资等另类产品在金融危机期间损失惨重，但因其与传统产品走势的低相关性，可实现套期保值、对冲波动性以及规避单一市场系统性风险的功能，仍然获得投资者亲睐。调查显示，自2009年下半年起，对另类产品的净申购量已经由负转正，大部分投资者希望在组合中增加另类产品所占比重。

（三）行业整合趋势显著

国际资产管理公司在拓展业务平台的过程中，既要将资产配置布局到全球各地域，又要考虑在不同市场中获利，还要在各投资领域体现专业性，单靠内生发展会非常缓慢甚至落后于同业。近几年，以并购方式将资产管理业务做大做强，并通过业务联动和资源整合实现利益最大化逐渐成为业内共识。例如，美国道富金融集团在2009年就收购了一家另类投资公司，建信基金的外方股东信安金融集团也在2011年收购了三家公司以实现其全球化战略，2012年黑石集团也积极竞购ING亚洲资产管理业务。

（四）新兴市场表现突出

近十年来，伴随国民经济的持续快速成长，新兴市场国家的资产管理业出现了跨越式发展。其中，亚洲资产管理业规模年均增长率高达25%，拉丁美洲为20%，中东和非洲为10%，日本和澳大利亚为8%，欧洲为7%，北美洲则仅有6%。例如，由Sumi tomo信托银行控制的Nikko资产管理公司，在中国和东南亚市场取得了成功，汇丰环球资产管理也在亚洲等新兴市场获得了较好发展。预计未来几年，新兴市场的资产管理规模例占比有望突破25%。

三、银行系国际大型资产管理公司运作模式

（一）总体概述

遵循“大资产管理”的理念，国际大型商业银行目前大多建立了独立的资产管理部门或机构，将资产管理业务作为与商业银行、投资银行、零售银行和财富管理等条线并重的业务板块，使其成为集团重要的客户开拓和盈利来源，并将各业务品牌集中整合后在市场上营销。在拓展业务平台的过程中，通过自设与并购联合的方式做大做强。

从业务定位看，欧美大型银行的资产管理部门主要承担资产配置和投资咨询职责，根据客户的期望回报、风险偏好、流动性和限制条件等因素进行组合投资，提供跨地域、跨产品、跨渠道的多样化选择，投资工具涵盖传统市场（如股票、债券、基金等）和另类市场（如对冲基金、基础设施、私募股权等），经过各组合的相互搭配可形成多层次投资策略。也有一些银行不直接设立资产管理部，而是通过其他部门（如财富管理部）或子机构（如信托平台）提供替代服务。

从组织架构看，欧美大型银行的资产管理部门可作为集团的一级或多级子部门。但是，无论其归属层级如何设定，均包括前中后台的各类业务，以实施全投资运作流程。此外，为了达到良好的风险控制效果，对后台部门往往采取矩阵式管理架构，使其在为资产管理业务运作提供支持的同时，还要受集团业务条线管理。

从客户来源看，欧美大型银行的资产管理部门通常不直接进行客户营销，而是依托其他部门力量进行开拓，并设立指定团队独立开展客户维护。其中，零售银行和财富管理团队负责挖掘高净值个人客户，而商业银行和投资银行团队负责挖掘公司和机构客户。

从协同关系看，欧美大型银行的资产管理部门大多与兄弟部门和子公司开展密切合作，以挖掘更多机会，实现良好的经营协同效应，并对内部定价、资金成本和风险溢价的分担达成一致。例如，投资银行部为财富管理部和资产管理部设计多种结构化产品；资产管理部不仅为其客户制定投资决策、管理共同基金，同时也为私人银行、零售与公司银行部提供信息和解决方案。

从风险隔离看，2008年金融危机期间，欧美大型银行中各部门的“过度协同”负效应显露无疑，其根源在于内部混乱的转移定价机制，以及对重资本、长尾业务的风险隔离不足。鉴于此，部分机构提出将更多资产和职能配置给资产管理团队，根据市场环境和产品需求情况进行产品重定价，设立“双董事会制度”进行独立监督，创造外部市场以实现有限协同等措施，取得了良好的风险隔离效果。

（二）案例分析

1、瑞士联合银行（UBS）

（1）基本情况。瑞银是全球领先的银行集团，是欧洲第二大互助基金管理者，业务主要集中于商业银行、财富管理、资产管理和投资银行，形成了具有全球领先优势的四大核心业务体系。全球资产管理部是瑞银的唯一资产管理机构，管理资产规模约6100亿美元（相关数据全部来自2012年财务报告）全球排名第10，业务多元化，追求长期总投资回报，业务活动遍及各个地区，如瑞士（总部）、美国、英国、德国、法国、日本、澳大利亚、新加坡、香港等24个国家和地区，共有员工3800人。

　　

瑞银全球资产管理部旗下所有成员均归属集团执行董事John Fraser管理，其中基金服务主管向集团首席运营官Thomas We1s汇报，财务管理等四个后台业务板块则同时受集团业务条线管理。

（2）产品与业务。瑞银全球资产管理部的业务定位是资产配置专家，其不直接设计理财产品，而是提供跨地域、跨产品、跨渠道的多样化选择，资产配置方案涵盖了各类投资工具，包括股票、固定收益产品、货币市场、对冲基金、房地产、基础设施、私募股权投资和主权基金咨询等。经过各组合的相互搭配，可以形成多层次投资策略，而客户关系维护则由位于瑞士、北美、欧洲和亚太地区的本地团队负责。

（3）财务与经营。2012年，瑞银全球资产管理部的营业利润为19.3亿美元，较上年增长4.5%，对集团的贡献度为7.4%（投资银行占33.8%，财富管理占27.7%，零售及公司业务占14.7%，其他业务合计占16.4%）。

（4）与集团及其他业务部门关系。瑞银集团内部将具有核心竞争力的业务有机整合在一起，机构资产管理与私人银行、投资银行业务产生重要的协同增效作用。瑞银创建了独特的一体化业务模式，可以充分利用内部已有资源，通过各业务部门之间的互动协同，挖掘更多机会，从而实现最大增加值。例如，投资银行部可为财富管理部和资产管理部设计多种结构化产品；资产管理部不仅为客户做投资决策、管理所有共同基金，同时也为私人银行、零售与公司银行部提供信息和解决方案，不仅在收入方面挖掘协同效应，还从成本、技术、后勤等方面充分做到资源共享。

（5）风险隔离。为了防止过度协同带来的风险叠加，瑞银采取了三项风险隔离措施：

一是强化独立风险管理。瑞银提出，要减小总部的资产和人员规模，把更多资产和职能重新配置给各业务部门。在弱化总部职能的同时，对自身融资框架进行改革，使每个部门的资金成本和负债结构与专业化运营的竞争对手相似。目前Thomas We1s全权负责管理部门内的所有经营风险。

二是理顺内部定价，引入独立监督。瑞银对各部门之间交叉服务、收入分享及连带安排进行了重新审视，根据市场环境和产品需求的实际情况对内部资金成本和风险溢价进行重定价。此外，瑞银还提出“双董事会制度”，即以CEO为首的执行董事与非执行董事严格分开，前者负责日常运营，后者负责战略制定和风险监控，在非执行董事会内重新组建了风险管理委员会，作为独立负责风险识别、评估与应对的最高权利机构。

三是创造外部市场，实现有限协同。由于很多创新产品都有“长尾”特征，历史数据有限，通过计量模型很难准确度量该产品的风险。为此，瑞银主动放弃了部分协同效应和潜在收益，如投资银行部的某些创新产品不能直接服务于财富管理部的个人客户，必须先经由资产管理部推向外部公开市场，在外部市场获得充分定价和长期评级后再以成熟产品形式提供给财富管理部门。

2、汇丰银行

（1）基本情况。汇丰银行将业务分为四大板块，分别为零售银行和财富管理、商业银行、环球银行与资本市场、私人银行。全球资产管理业务设立在环球银行与资本市场板块之下的投资模块中，可视为汇丰银行的三级子部门，该投资模块还提供包括咨询、融资、投资、研究分析、交易销售等产品和服务。虽然管理层级较低，但作为集团旗下的资产管理平台，汇丰环球投资管理公司管理资产规模（AUM）已超过4300亿美元，全球排名第13位，并自2010年起将旗下信托、基金和投资管理业务等纳入该平台，共享同一品牌，不但成为全球最大的资产管理机构之一，也是全球知名的新兴市场资产管理机构，在全球20多个国家和地区拥有经营网络，遍布亚太、北美、欧洲、拉美、中东和北非地区，员工数量超过2000名。

（2）产品与业务。汇丰环球投资管理的客户包括机构投资者、个人投资者、经纪、中介及批发商等。业务方面，汇丰提供一系列积极投资及量化投资配置，包括股票、债券、流动资金管理及另类投资策略，致力于提供长期投资价值，同时注重全球配置和本土资源相结合，这与汇丰“全球本土银行”的策略相一致。此外，遍布20多个新兴市场地区的投资团队可以充分利用世界各地的研究能力和资源。

（3）管理模式。集团高管层委任来自于不同地区且经验丰富的专业人士组成管理团队，是为了在满足各地区客户不同需求的同时，综合拓展全球市场业务。资产管理业务在伦敦设有全球执行委员会，主要是制定策略指引，该委员会主要构成包括全球首席执行官、全球首席投资官、北美首席执行官、全球首席产品总监、全球首席运营官、亚太首席执行官、全球人力总监、全球合规总监、拉丁美首席执行官、欧洲首席执行官及全球客户策略总监。

（4）与集团及其他业务部门关系。一方面，汇丰较强调发挥自身实力，依靠内部团队而非外部力量提供资产配置方案，这源于强大的集团资源和协同能力，除所属板块外，集团内其他产品和投研团队都是强大后盾；另一方面，资产管理业务依托汇丰集团全球范围的网络和子机构，并通过这些机构开展营销，为客户提供专业资产管理服务。其管理资产中83%通过内部消费者金融、商业银行和私人银行等渠道而来，但组合交易和风险控制则通过资产管理团队统一运作，这方面与UBS较为相似。