当前我国宽松货币政策的实施效应分析

一、 根据我国货币政策传导机制渠道来分析我国货币政策（金融政策）调控的重点。

答：多年来，西方经济学界一般认为现行的货币政策传导主要有货币渠道和信贷渠道两个途径，其中货币渠道主要包括利率渠道、资产价格渠道以及汇率渠道，而信贷渠道主要包括银行贷款渠道和资产负债表渠道。

（一）货币政策传导渠道

货币渠道传导有以下几个前提条件,首先金融市场是信息完全的,也就是说货币政策传导的各个参与方都将获得完全的信息;其次,金融资产只有货币和债券两种形式,银行贷款只是债券的一种,贷款和债券可以相互替代;再次,价格不需要做及时的调整来抵偿名义货币量的变化;最后,中央银行能够通过调整法定存款准备金直接影响名义货币量。

在这些前提条件下,货币渠道通过利率途径、汇率途径、非货币资产价格途径等进行传导。

1、利率途径

通过货币供给的变化来影响价格预期,从而影响通胀预期,再影响实际利率水平,进而影响总投资,最终导致经济增长的变化。凯恩斯的货币政策利率渠道传导机制描述为:货币供应量↑→利率↓→投资↑→支出↑→产出↑,货币供应量增加代表一种扩张性货币政策,在既定的流动性偏好(即货币需求函数)下,货币供应量的增加导致市场利率的下降,在既定的资本边际效率下,更低的利率刺激投资支出的增加,投资通过投资乘数效应导致产出增加。在凯恩斯的货币政策传导机制中,利率起至关重要的作用。凯恩斯认为,利率纯粹是一种货币现象。利率是人们放弃周转灵活性的报酬,而利率的高低则是由货币供给(货币数量)和货币需求两大因素共同决定的。凯恩斯模型中影响消费和投资的是真实利率而不是名义利率,因为真实利率比名义利率对开支影响更大,即使名义利率降低到零,货币扩张仍然可以通过提高预期价格水平,使通货膨胀预期上升,从而导致名义利率为零的条件下真实利率的下降来刺激开支,其传导过程可以描述为货币供应量↑→预期价格↑→预期通货膨胀率↑→利率↓→投资↑→产出↑。我国货币政策传导机制渠道

2、汇率途径

通过改变货币供给量,导致利率发生变化,进而改变汇率从而影响净出口,最终影响产出。当一国的货币供应量上升会导致国内利率下降,此时本币存款不如外币存款有吸引力,从而引起本币贬值,汇率(E)下跌,使得国内商品比国外商品在价格上更有竞争力,从而导致净出口(Nx)及经济产出的增加。汇率传导途径可以描述为:货币供应量↑→利率↓→汇率↓→净出口↑→产出↑。在汇率传导途径中由于我国的货币政策和汇率政策的矛盾冲突、货币政策“保持物价稳定和促进经济增长”的双重目标以及利率市场化程度过低,这些原因都大大的影响了汇率传导的有效性,使得汇率传导途径并未充分发挥出应有的作用。

3、非货币资产价格途径

以托宾q理论为代表的非货币资产价格途径是用于解释货币政策如何通过作用于股票价值来影响经济的理论。托宾定义的q是指企业的市场价值(一般是指它的股票价值)除以其资本的重置成本所得到的值,托宾q理论的传导途径可以描述为:货币供应量↑→利率↓→股票价格↑→托宾q↑→投资↑→产出↑,当货币供应量上升时,利率下降,股票价格上升,更高的股票价格导致更高的q,这样就会催生更高的投资支出,进而推动经济增长。托宾q将资本市场与实业经济联系起来,揭示了货币经由资本市场而作用于投资,该理论已成为政策研究与政策制定的重要工具。

虽然货币渠道是货币政策传导的主要渠道之一,但货币渠道仍有自身的缺陷,主要表现在:首先,货币渠道认为金融市场是信息完全的,这种假设非常不现实,因为其忽略了现实中由于金融市场的信息不完全导致道德风险和逆向选择问题以及金融市场的自身结构问题。其次,货币渠道认为利率对总支出的各个组成要素有明显影响,即使一个很小的货币政策冲击都会引起公开市场利率的微小变化,从而对总支出的各个组成要素产生十分显著的影响。但是关于利率对各个要素的影响,实证研究并没有发现他们之间存在明显效应。再次。货币渠道只强调资产负债表中负债的一方,而忽视了资产的一方,认为货币供给变化的根源并不重要,不管货币总量的增加是银行发放贷款还是购买证券引起的,它对经济活动都将产生同样的影响,这显然与实际情况是不符的;最后,利率的变化与消费支出的变化在时间上存在严重的不匹配,大量的实证研究表明,消费支出往往发生在利率恢复到初始水平即利率效应结束之后才会对货币政策冲击作出反应。由此可以看出,货币渠道难以从程度、时间和结构上解释货币政策变动对经济活动的影响。

(二)信贷渠道传导

信贷渠道是货币政策传导的另一主要渠道,信贷渠道是在以下几个前提条件下提出的:首先,信用市场是信息不对称的。也就是说交易的一方在交易中要作出准确决策时,对交易另一方的信息掌握是不充分的;其次,信贷渠道以不完善的金融市场为前提,认为商业银行拥有储备、贷款和债券等资产,贷款和债券不能完全替代,强调金融资产和金融负 债在货币政策传导中同样担当重要角色;最后,由于不完全信息和较高成本的监控引起的代理成本,使得外部融资与从企业内部筹集资金的成本之间存在差额,称其为“外部融资额外费用”,从而影响企业的融资能力以及投资水平,从而使信贷渠道成为货币政策有效的传导渠道。

在这些前提条件下,信贷渠道通过银行贷款途径和资产负债表途径进行传导。

1、银行贷款途径

在信息不对称条件下,金融中介机构在金融体系中发挥着特殊作用,银行贷款融资对于特定贷款人特别是中小企业和个人是不可或缺的,因为它们不像大企业一样具有其他可以替代的融资渠道,只能依赖银行贷款融资。货币政策可以通过中央银行的准备金操作降低商业银行金融头寸,减少银行可贷资金,从客观上限制商业银行提供贷款的能力,贷款依赖型借款者由于贷款资金来源减少及贷款成本提高,支出水平必然下降,总需求减少。银行贷款途径可以描述为:紧缩性货币政策→银行贷款↓→利率↑→投资需求↓→产出↓。银行贷款渠道侧重于中央银行运用货币政策影响存贷机构的贷款供给能力,以及贷款依赖型私人部门的存在,通过银行信贷量的变动对总支出产生独立的影响。

2、资产负债表渠道

借款者的外部融资额外费用取决于它的财务状况,借款者的净价值越大,它的外部融资额外费用就会越低。同时借款者面临的信贷条件以及它们的资产负债表的实质性变化直接影响其投资和支出行为。资产负债表途径可以描述为:紧缩性货币政策→利率↑→企业净价值↓→外部融资成本↑→投资需求↓→产出↓。紧缩性的货币政策会通过利率的上升使借款者有一些未到期偿还的短期利率或者浮动利率的债务而增加其利息支出,减少其净现金流量,从而使借款者的财务状况恶化,或者是由于利率的上升而伴随着资产价格的下降,导致借款者抵押资产价值的下降使借款者的资产负债状况恶化。

(二)我国货币政策传导渠道

近年来，由于我国国有商业银行改革与国家金融体制改革不协调等诸多因素的影响，在新的利率渠道和非货币资产价格渠道没有完全建立起来之前，原有的信贷渠道己开始阻塞或萎缩，致使国家所制定的货币政策难以向国民经济体系的各相关部门进行及时、顺畅、有效的传导。从国家货币政策传导机制的改革方向来看，利率渠道及非货币资产价格渠道应该成为货币政策传导的主要途径，但从我国金融体系运行及货币政策传导机制的现实来看，信贷渠道仍然是当前国家货币政策传导的主要渠道，这是由我国的现实国情所决定的。

目前我国货币政策传导在中央银行商业银行和微观经济主体三个层面存在着多重障碍，使货币政策信号的传导随着传导路径的伸长而层层衰减，极大地影响了货币政策的传导效果。

1．中央银行层面的传导障碍

1998年以前，中央银行的机构设置为总行一省级分行一市(地)级分行一县级支行，在货币政策的传导、执行方面，受地方政府，特别是省级政府的影响较大。中央银行总行是货币政策的制定者，基层中央银行是货币政策的执行者，货币政策从总行向基层中央银行传导的过程中，传导效果逐步减弱。1998年中国人民银行机构改革以后，撤销了省级分行，按照地理区划(在一定程度上也考虑了经济区划)设立了九个大区分行，中央银行制定和实施货币政策的独立性进一步增强，原省级机构的地方化倾向基本消除。因此，货币政策在中央银行内部传导效果的减弱，不是由于货币政策信号的衰减和失真，而是由于传导障碍导致了货币政策工具作用的层层削弱。在利率管制状态下，以货币供应量为中介目标的货币政策体系选择，成为货币政策传导在中央银行层面上遇到的障碍。

(1)我国仍然是一个以管制利率为主的国家，包括存贷款利率在内的绝大多数利率由中央银行决定。中央银行在制定利率政策时，除考虑总体经济、金融形势和物价水平外，考虑较多的是如何通过利率改变存款人、贷款人和金融机构的收入分配格局，尤其在国有企业改革和脱困中，对其进行政策倾斜和扶持。利率下调的结果往往是企业财务负担减轻，而银行利差缩小，存款人的收入减少。由市场供求关系决定金融机构存贷款的利率水平，是市场经济发展的重要基础。目前商品价格己经全面放开，而资金价格还没有放开，如果不进行利率管制的体制改革，不利于优化资源配置、调整经济结构。

（2）作为数量调节的基础货币调整的主动性和灵活性受到很大限制。近年来，外汇占款和对政策性银行贷款大量增加，作为基础货币主要支持对象的商业银行资金需求不大。中央银行主动拓宽基础货币供应渠道，增加了对股份制商业银行、城市商业银行和城市信用社等中小金融机构的再贷款，这虽然暂时化解了部分金融风险，但也潜伏着新的金融风险。基础货币需求与供应的矛盾，削弱了中央银行基础货币调控的主动性和灵活性，使货币政策的作用受到一定限制，各数量型货币政策工具的有效性也有所减弱。

（3）作为结构调节的信贷政策是近年来使用较多的货币政策工具。为了扩大内需，中央银行连续发布了支持中小企业信贷、消费信贷、农业信贷、外贸信贷的指导意见，对引导商业银行贷款投向和业务创新起到一定的作用。但指导意见只是一种道义劝说，对商业银行约束和激励作用较弱。另外，中央银行的支付清算系统有待进一步完善，目前银行支付手段相对落后、兼容性差、不方便等问题仍很突出，影响了资金的及时清算划拨和调度，满足不了日益发展的银行业务的需要，造成大商业银行各成系统、而中小金融机构结算困难。

2．商业银行层面的传导障碍

货币政策要影响实质经济，必须通过商业银行的信用创造机制，发放贷款，增加派生存款总量。目前，货币政策在商业银行方面的传导遇到的最大的问题就是基础货币的扩张问题，也就是贷款增量递减问题。

（1）1997年以来，防范金融风险受到政府和银行的高度重视，商业银行普遍加强了风险控制，系统内管理权限上收，遏制了基层商业银行发放贷款的能力。商业银行普遍存在信贷决策权集中于地市级行或省级行贷款决策环节多，决策时间一长，基层信贷员贷款权限小而贷款责任重的问题。主要通过以下四种方式上

收资金使用权:一是以经济手段或行政手段上收信贷资金。部分商业银行以高利率的方式上收基层行的信贷资金;另有部分商业银行则明确规定了基层行的上存资金比例，上存资金比例层层加码，基层商业银行的资金头寸十分紧张。二是扩大上存资金和上借资金利差，迫使基层行资金上存，限制基层行资金运用。三是基层商业银行的贷款规模受到了严格限制。四是严格控制对基层商业银行的授权，基层商业银行的贷款权基本被全部上收。

(2)基层商业银行经营意识上“重存款、轻贷款”的倾向比较明显，没有把贷款营销摆到应有的位置。存款是商业银行的主要资金来源，贷款是商业银行的主要资金运用渠道，也是目前我国商业银行的主要利李闰来源。在目前不良资产占比较高的情况下，增加优质贷款的数量，对于降低经营风险、提高盈利能力，具有更加重要的作用。但是，目前商业银行仍然把存款业务作为主要工作，对贷款营销重视不足。这种现象突出表现在以下三个方面:一是把发放贷款和开展中间业务作为争揽存款的手段，没有从增加盈利的角度研究资金运用。基层商业银行一般有几百个企业存款帐户，真正有贷款关系的企业却只占很小的比例，基层商业银行将很大的精力投入到存款竞争中，有时对企业发放贷款只是作为企业在银行存款的交换条件，代收代付业务也作为吸收存款的手段，基本不收手续费。二是缺乏贷款营销激励机制，各商业银行在加强信贷约束机制的同时，没有建立和完善相应的信贷激励机制，普遍实行贷款终身责任制，要求信贷人员对新增贷款负有100%收贷收息的责任。这种权责不对称的信贷管理制度，不但抑制了信贷人员研究企业、研究市场、主动开展贷款营销的积极性，而且导致信贷人员故意不发放贷款的倾向。三是贷款的审批方式不灵活，对大企业和中小企业的贷款申请采用相同的审贷模式。由于中小企业的资金需求特点是数量少、周转快、频率高，如果沿用对大企业的审贷模式，从贷款申请、信贷员审查、基层行审查、上级行贷审会审查、抵押、担保、公证到贷款到位，要经过近十道手续，历时一周到几个月，往往使中小企业错过了运用贷款获取利润的最佳时机。

(3)商业银行“大城市、大企业”的信贷策略严重偏离中央银行的货币政策导向。我国的货币政策导向是多元化的，在支持大企业、大项目发展的同时，更强调加大对中小企业、个体私营企业和消费信贷的支持。但从目前各商业银行的信贷业务战略来看，普遍倾向于“大城市、大企业”战略，国有商业银行如此，股份制商业银行也是如此，在金融体系设计中重点服务于中小企业和个体私营经济的地方法人商业银行，也同样普遍存在着这一倾向。商业银行普遍对企业实行贷款信用评级制度，只有企业达到较高的信用等级才能取得贷款支持。由于评级制度本身的缺陷，企业很难达到较高信用等级，尤其是中小企业，大部分从未取得贷款，没有贷款记录，因此也没有信用等级。商业银行“大城市、大企业”的信贷策略，导致银行信贷向大企业和上市公司的过度集中，出现了少数大企业、大公司资金闲置和广大中小企业急需资金却得不到贷款支持的现象，这种现象不但影响了货币政策的传导效果，也导致了银行信贷风险的过度集中。

(4)商业银行发展意识不强，在防范化解金融风险的问题上未能充分发挥有效信贷增量的作用。商业银行的信贷风险主要表现为不良贷款占比较高，因此降低信贷风险的途径不但可以通过减少不良贷款数量的方

式，也可以通过增加有效信贷投入的方式，在目前宏观经济环境较紧的情况下，减少不良贷款数量的难度要大得多，如果商业银行都倾向于收回贷款，由于乘数效应的存在，必然导致货币供给的多倍紧缩，经济环境会进一步恶化，银行的信贷风险也会进一步积聚。目前，中央银行新的金融监管理念强调以发展的方式防范和化解金融风险，但部分商业银行仍然不重视通过有效信贷投入的增加，稀释和降低信贷风险。在这种防范化解金融风险的内部管理体制下，基层商业银行只注重争夺己经形成的优质客户，不注重研究市场、研究企业，缺乏培养基本客户群的战略意识，缺乏与困难企业同舟共济、积极支持企业发展壮大的经营理念，使许多具有良好发展前景的中小企业不能及时得到信贷支持，影响了货币政策的传导效果。

3.微观主体层面的传导障碍

政府部门、企业和个人等微观经济主体是货币政策传导的最终环节，货币政策的传导在微观主体层面上同样遇到了多方面障碍。

(l)现代企业制度不完善导致有效信贷需求不足。目前仍有很大一部分国有企业没有进行企业制度改革，产权不明晰，法人治理结构没有建立，内部监督制约机制薄弱，尤其是资产负债率较高。由于缺乏面向市场的研发、营销和管理机伟lJ，缺乏开拓市场的能力，导致产品难以适应市场需求，市场占有率低，企业的盈利能力和偿债能力低下，客观上难以满足贷款条件。从中小企业的情况看，虽然产权比较明晰，但规模较小、资本金不足，缺乏有效的抵押和担保等问题，都使中小企业难以满足贷款条件。

(2)消费市场主导产品仍未形成，最终消费回升较慢，居民收入和支出预期变化不大，“惜购”现象依然存在。与此同时，由于个人信用制度尚未建立，银行对居民消费信贷审查相对较严，手续较多，相对于巨大的市场来说，实际贷款仍显不足。另一方面，居民缺乏现代消费意识导致对货币政策反应迟钝，由于传统生活习惯的影响，居民对消费信贷的认识还存在偏见。

(3)政府部门相关配套政策的缺位导致货币政策孤立和有效供给不足。货币政策在微观层面上的顺利传导，离不开政府部门一系列配套政策的配合。从地方财政来看，支持中小企业发展，离不开地方财政出资并牵头建立的“三项”担保基金的作用，财政贴息技改贷款和国家助学贷款也都需要地方财政给予贴息支持。但实际操作中，地方财政以种种借口拖延不办。从消费信贷来看，住房和汽车的产业链条都比较长，住房消费和汽车消费对内需的拉动作用非常明显，但实际中却存在着中央银行大力宣传，商业银行积极推动，但相关政府部门却动作迟缓、收费过高的局面，导致适合不同地域、不同消费层次的有效供给不足，极大地制约了消费信贷业务的发展。

（二）我国货币政策调控的重点

随着08年开始的开幅度的扩张政策的推行，信贷的投放达到了历史高位，CPI在2010年第一季度达到了2.8%。所以当前我国货币政策调控的重点是建立一个通胀预期下的货币政策框架。做好这项工作需注意以下几点：

1．注意客观认识并恰当把握货币供应量增长率与经济增长和物价上涨之间的关系。货币政策不宜简单地以货币供应量增长率是否适度来衡量。应该更多地关注最终目标，即物价上涨水平变化而非中间目标即货币供应量变化。

2．随着资本市场的迅速发展，资产价格渠道在货币政策传导机制中的作用越来越大且比较复杂，资产价格本身日益引起各国货币政策当局的关注，并将其作为主要的监控目标，我国必须高度关注资本市场发展和资产价格变化对于货币政策的影响。

我国近年来资本市场发展迅速，一方面，资本市场投资与银行储蓄存款的替代关系越来越明显，客户保证金对货币层次结构的影响越来越大，致使M2指标的全面性受到挑战，需要建立包括保证金等在内的货币供应量新指标。

但另一方面，当前我国资本市场的财富效应不显著，资产价格变化对实体经济尤其是投资与消费的影响并不大。因此，货币政策需要关注资产价格的变化。但不能以资本市场变化为目标。在具体操作中应该主要以实体经济的稳定和增长为目标，适当兼顾资本市场的需要。

3．生产者一消费者信心使预期因素的传导作用趋于增强，对于货币政策效果造成了比较复杂的影响，已经引起各国货币政策当局的关注，需要在我国货币政策实践中加以考虑。我国的货币政策实践应当适当地考虑预期因素的作用，在货币政策决策之前，对预期因素的作用有一个“预期”，以保证货币政策的有效性。

4．完善信贷传导渠道

(1)首先要考虑解决国有商业银行的合理信贷投放问题

a.处理好国有商业银行基层分支机构改革与服务的关系。

b．关注总行和省级分行对大型企业信贷投放集中化以及加入WTO、外资银行进入等可能引发的新问题。如国有商业银行省分行和总行集中资金，向重点城市、重点行业和重点企业倾斜，必须注意防止不良资产发源地从基层分支机构向省分行和总行的转移，造成新的金融风险。

c．下力气调整与优化人员结构、年龄结构、知识结构、专业结构，建立适应市场性信贷投放的员工队伍，以适应新形势下贷款业务发展的迫切需要。

d.大力发展新的中小金融机构，为货币政策的信贷渠道传导建立更多的“毛细血管”

建立新的地方性金融机构原则上应该以股份制方式设立，尽量使股权分散化，以企业和个人股份为主，建立真正规范的产权约束机制和风险防范机制，成为真正的商业银行。

e.健全完善信贷担保体系和辅助设施

当前主要有两大任务需要完成，一是要对现有的信贷担保机构进行适当的改革与调整，二是要加快独立信用评估体系的建设。

f.运用税收杠杆调节商业银行信贷行为，为货币政策通畅传导提供宏观支持

商业银行基层分支机构多存少贷、只存不贷，甚至损害地方经济的行为，应该受到政策层面的约束。可以考虑运用税收减免杠杆对大银行分支机构片面的信贷行为进行调节，为货币政策发挥更大的作用创造条件。

g.加快货币市场体系建设，稳步推进利率市场化

继续大力发展货币市场，增加货币市场主体，鼓励货币市场创新，建立货币市场做市商制度。大力发展票据市场，建立全国统一的国债市场。

发展货币市场基金，形成完善的货币市场体系。稳步推进利率市场化，发挥货币巾场利率的引导作用，逐步建立以中央银行利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的利率体系，完善利率调节机制。

加快推进国有商业银行和国有企业改革，调整金融机构、企业和居民个人的资产结构，培育真正的市场活动主体，提高经济活动中的利率弹性和货币政策的有效性。

5.注意证券市场发展与货币政策的协调

—方面发挥资产价格渠道对货币政策的有效传导；

另一方面货币政策要根据资本市场的发展变化继续进行适当的适用性调整，以充分发挥资产价格的传导作用。

二、衡量货币政策有效性的标志是什么？当前我国实行的宽松的货币政策的效应如何？ 答：（一）衡量货币政策有效性的标志

1．货币政策有效性就是指货币政策在稳定货币和促进经济增长这两方面的作用大小和有效程度，即

货币政策的实施在多大程度上以尽可能低的通货膨胀来获取尽可能高的经济增长。① 由于经济增长和物价稳定是一国货币政策目标中的主要组成部分。

2．货币政策有效性的理论分析基本上可以划分为以下三个层次：

（1）货币对于实体经济有没有影响？这是在假设货币供给为外生的基础上，研究货币供给变化对经济中的宏观经济变量的影响，如果货币供给变化导致真实宏观经济变量（如实际产出）的变化，则认为货币（政策）是有效的；如果货币供给仅仅导致名义宏观经济变量的变化（如名义产出，价格水平等），则认为货币（政策）是无效的，这部分内容与宏观经济理论有密切联系。

(2)货币（政策）是如何影响真实经济变量的？主要是对各种货币（政策）传导机制的研究，货币政策操作可能通过各种途径（如利率、汇率、信贷、资产价格等）对总需求的各个组成部分产生影响，最终反映在价格水平的变动上，研究传导机制可以深入细致地分析货币（政策）扰动对经济变量的影响。

(3)货币当局（中央银行）如何选择和实施适当的货币政策，才能实现宏观经济目标？这是货币政策实践必须回答的问题，其中主要包括货币政策目标、货币政策工具、货币政策规则等问题的研究。

3.衡量货币政策有效性的标志

货币政策有效性的大小最终体现在经济增长和通货膨胀两方面，前者表示货币政策对经济增长的促进作用，即货币政策收益；后者表示货币政策造成币值下跌的副作用，即货币政策成本，两者之间的对比关系称为有效性基本系数，用来衡量效果的好坏，常用的指标是BCE。具体而言，BCE=指数化的GDP增长率脂数化的CPI。显然，当BCE>1时，实际经济增长率大于零，货币政策呈现正有效性，比值越大效果越好；当BCE=1时，货币政策呈中性，对实体经济不产生影响；当BCE BCE反映了货币政策对于产出和价格作用的对比关系。如果从投入一产出的角度考虑，以中央银行的货币供应量表示货币政策的“投入”，用实际经济增长率(名义经济增长率一通货膨胀率)表示货币政策的“产出”。那么，货币政策的有效性程度或是效果便可以用有效性系数CE来表示：CE=实际经济增长率／实际货币供应量增长率=名义经济增长率／名义货币供应量增长率。

此外，货币政策效果还可以用货币政策预期目标与实际值的偏离程度来衡量，但由于预期目标一般是年度或较短时期内的目标，所以该方法只能从一定程度上衡量短期效果，而不能反映更长一个经济周期内的总体效果，因而实践性不强。目前的主流趋势，除了用IS—LM模型进行分析外，更多是通过计量经济学方法检验货币供应量对产出和物价的影响程度，并以其作为判断政策效果的依据。

（二）当前我国宽松货币政策的实施效应分析

美国次贷危机自爆发以来由房地产领域的局部性危机，发展演变为影响美国金融体系正常运转的系统性危机，并迅速蔓延波及其他国家演变为大萧条以来最严重的国际金融危机，进而由金融领域波及实体经济，使全球经济遭受重创，陷入衰退的境地。我国虽然没有遭受金融危机的直接冲击，但也面临着巨大的困难。出口受阻，经济增长放缓，股票市场，房地产市场价格暴跌，人们对未来的信心降到低谷。

面对前所未有的严峻形势，2008年11月5日召开的国务院常务会议明确要实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策。货币和财政政策基调的双双调整标志着宏观调控开始全面转向扩张，保增长已明确成为此阶段国内宏观调控的主要目标。适度宽松的货币政策，就是根据形势变化及时适度调整货币政策操作，确保货币信贷稳定增长及金融体系流动性充足，支持扩大内需，维护币值稳定和金融稳定，加大金融对经济增长的支持力度，促进经济平稳较快增长。而实行“适度宽松的货币政策”，这是中国政府近10年来的第一次，是货币政策上的一次重大转向。适度宽松货币政策实施以来既产生了积极的效应，同时也出现了一些问题，因此，研究在当前复杂形势下宽松货币政策产生的效应，可能出现什么问题，如何最大限度的发挥其积极作用无疑是十分必要的。

1.当前我国宽松货币政策所产生的积极效应

（1）减轻财政政策的挤出效应，实现“保八”目标的完成

我国是一个拥有13亿人口的发展中国家，保持一定的经济增长速度，是扩大城乡就业，提高居民收入，改善人民生活，增加国家财政收入，发展各项社会事业，维护社会稳定大局的基穿在长期的发展实践中得出8%的经济增长率是一个底线。若低于8%，我国的许多发展问题、社会问题将不好解决。1998年应对国际金融危机时，我国也提出过“保八”目标，最终为7.8%。我国去年GDP全年增速为9%，但受国际金融危机的影响，四季度明显下滑为6.8%。在当前国际经济金融环境不佳，出口严重受阻的情况下要实现“保八”目标并不容易。为此，必须通过启动内需来促进经济增长。 2008年11月15日国务院常务会议决定实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，标志着宏观调控政策发生了方向性转变。

根据货币政策效应的非对称性显示，货币政策在经济周期的不同阶段具有不同的作用效果，紧缩性的货币政策对于经济的减速作用大于扩张性的货币政策对于经济的加速作用。因而在此次应对危机，防止衰退的政策组合中，货币政策居于从属地位。而积极的财政政策通过增加财政支出能够直接增加社会总需求，促进经济增长，因而在此次政策组合中居于主导地位。但根据经济学的相关理论，积极财政政策具有挤出效应，需要积极货币政策的配合，以削弱财政政策的挤出效应。当前实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，应出台更加有力的扩大国内需求措施，促进经济平稳较快增长。要加强货币政策、财政政策和产业政策之间的协调配合，充分发挥政策合力。要在国家统一宏观调控下，使货币政策、财政政策和产业政策有机结合起来，形成组合拳。建立和实行重大政策和事项的协商处理机制，加强政策协调和行动配合，把保增长、扩内需、调结构有机结合起来，充分发挥好货币、财政和产业政策的合力，共同促进经济社会又好又快发展。

（2）重振了市场信心

危机爆发以后，随着金融机构的倒闭破产，股票市场的暴跌，实体经济的衰退，失业率高企，人们对未来的信心降低低谷。上证指数从6124点（2007年10月16日）一路下跌，最低时跌至1664点，沪深两市市值一年内蒸发近24万亿元，相当于我国2007年全年GDP总量。 “在经济困难面前，信心比黄金和货币更重要”。为恢复市场信心，各国政府推出了一系列救市政策。我国政府实行了积极的财政政策和适度宽松的货币政策。财政政策4万亿的经济振兴计划及所产生的带动效应有利于直接刺激经济的增长，而适度宽松的货币政策的提法则为历史上第一次，即使在1998年对货币政策的表述也仅为“稳僵，此次“适度宽松的货币政策”比1998年亚洲金融危机时更显力度，更有利于迅速提振市场信心。

自政策推出以来产生了积极的效果。据统计数据显示2009年一季度消费者的信心比2008年四季度有了普遍提升。而在股票市场上也出现了较大幅度的回升。作为经济形势与市场信心的晴雨表，股票市场的表现也令人欣慰。上证指数由最低时的1664点（2008年10月28日）回升至3478点（2009年8月4日），涨幅高达109%。人们对后世的乐观有助于进一步启动内需，对政策效果可以起到倍放的作用。

（3）缓解了流动性困难

央行执行适度宽松的货币政策，保持了银行体系有充足的流动性，促进了货币信贷合理平稳增长。按照国务院有关金融促进经济发展的政策措施，加大金融了对经济发展的支持力度。2009年将以高于GDP增长和物价上涨之和约3-4个百分点的增长幅度作为全年货币供应总量目标，争取广义货币供应量M2增长17%左右，同时对商业银行的信贷规模不再实施硬约束。放松的银根缓解了资金供应的紧张，对于缓解房地产业的危机，防止中小企业的大面积破产倒闭作用明显。

2.我国宽松货币政策可能产生的消极效应

（1）长期通货膨胀的压力

中央银行货币政策最终目标一般包括币值稳定，经济增长，充分就业，国际收支平衡，金融稳定五个方面。由于这四个方面不能完全统一，有些目标之间存在矛盾，因此央行必须有所侧重。一般情况下，币值稳定是中央银行应该长期坚持的目标，而当一些特殊情况出现时，央行可能暂时性的放弃币值稳定，转而倾向其他目标。比如，当美国次贷危机发展演变为影响美国金融体系正常运转的系统性危机，并进而连累实体经济陷入衰退的时候，中央银行为稳定金融体系，防止经济衰退被迫实施宽松货币政策，向市场大量注资。当然，所有这些注资其实都是向市场扩大流动性，这就使得市场流动性进一步扩大，流动性扩大，就产生了通胀的压力。所以从长期来看，央行的负债会进一步增加，政府的负债、个人的负债都会进一步增加。政府负债增加以后，就会涉及到发债券，然后使得整个市场的流动性进一步扩大，从而带来长期通货膨胀的压力。 （2）持续宽松的货币财政政策可能会抑制经济结构的自发性调整

经济结构的自发性调整主要依赖于市场的优胜劣汰，其调整历程一般要经历三个阶段：库存调整、价格调整和产能调整。表现在：市场需求萎缩，产品销售困难，库存增多；企业被迫通过减产及降价促销来消化库存；惨烈的价格竞争将迫使实力较弱的企业破产倒闭。在经历大量企业的关闭、破产、兼并和重组之后校正经济内部结构性的失衡。然而，持续宽松货币政策将会延迟经济结构的自发性调整。因为在资金比较宽裕的环境下，企业可以依靠银行的信贷资金勉力维持，自身调整的动力将会大大减弱。企业资金的宽松，可能导致制造业投资仍保持高位的低水平增长，并形成新的过剩产能。而结构性经济调整就是要对存量生产能力

进行调整，通过淘汰落后和过剩的产能，来实现经济结构的升级与优化。当前我国正处于经济增长模式的转轨与经济结构调整的关键时期，发挥政府的引导作用与市场的自发调节作用，优化产业结构，促进产业的升级换代至关重要。因此，宽松货币政策对经济结构调整所可能产生的负面效应是值得研究并关注的问题。 （3）新增资金投放违规进入楼市，股市催生新一轮泡沫

从整个宏观经济看，经济增长动力依然不足。上半年，全国GDP增长7.1%， 距8%的经济增长目标尚有一定距离。与此形成鲜明对比的是，房地产“火热”的销售情况和股市连创新高的指数，正在不断“吹大”市场的资本值。 2009年7月底，上证指数重返3400点，新一轮炒股热潮苗头初现。在房地产市场，广州、北京再现地王，一些地方商品房销售额上半年同比增长100%以上。推动楼市，股市迅速上涨的一个重要原因来自于央行宽松货币政策所带来的充裕流动性供应。 2009年上半年货币信贷快速增长，银行体系流动性充裕，高达7.37万亿元的新增天量信贷资金当中，有部分信贷资金流入楼市股市。这种现象带来双重负面影响，一方面，投入实业的资金减少，经济增长的动力受损；另一方面吹大了楼市、股市的资产泡沫，制造了虚假的经济“暖流”，对一些市民和投资者造成误导，进一步加剧了市场的投机之风。

（4）金融机构信贷规模高速膨胀所蕴含的风险

当前我国宽松货币政策的一项很重要的措施就是取消了对银行贷款规模的硬约束，这意味着只要实体经济中有真实需求，商业银行就可以放贷，央行不再下具体的硬指标。2008年12月，全国商业银行共发放贷款7000多亿，2009年上半年货币信贷继续快速增长，新增信贷资金高达7.37万亿元的天量。大幅度增加的银行信贷，增加了社会货币供应量，有利于服务实体经济，刺激经济增长，实现8%的经济增长目标。但是信贷的超常规高速增长，也会形成风险隐患。按照以往的经验，贷款增速一旦超过20%，质量将会出现明显下滑。在指标考核压力下，信贷员加班搞贷款，质量很难保证。贷前调查、贷中审查和贷后管理压力加大。因此在信贷高速增长的背后必须警惕可能存在的风险。主要表现为银行不良贷款率上升；资金流向可能偏离正确方向；过度建设与产能过剩；寻租与道德风险等方面。面对可能高企的银行业风险，尤其应该高度重视，提前防范。