宏观投资效率研究一个理论和实证的的探索

第五届中国经济学年会投稿·宏观经济学

“宏观投资效率”研究：一个理论和实证的探索

樊潇彦、袁志刚

(复旦大学经济系 200433)

内容提要：

本文在经济增长的背景下，提出了一个国家“宏观投资效率”的严格定义和测度标准，以及分析和比较不同国家(和地区)宏观投资效率的方法和准则。在简短的引言之后，文章的第二部分对有关文献进行了简单地综述，第三部分给出我们对“宏观投资效率”的严格定义和度量方法，第四部分通过对一个大型跨国数据库的实证分析，来检验我们的理论假说，并对包括韩国、新加坡和中国在内的亚洲10国的宏观投资效率做出了相应的分析和评价。希望我们的工作能为目前“宏观投资效率”方面的理论和实证研究提供一些新的方法和工具。

关键词：经济增长 投资效率 宏观经济

JEL 分类号：O47 E22 E23

An Exploration of the Theory and Empirics of Investment Efficiency

at Macroeconomic Level

Fan XiaoYan Yuan ZhiGang

Abstracts:

In the setting of economic growth, a precise definition and measurement standard of IEML(investment efficiency at macroeconomiclevel) are put forward in this paper. Based on the penal data of 82 countries during 1960～1987, a further empirical research is fulfilled, which confirms our theoretical exploration and provides a solid foundation for a comprehensive IEML evaluation for ten Asian countries.

Key words: economic growth, investment efficiency, macroeconomics

JEL Classification: O47 E22 E23

作者联系方式：

樊潇彦

上海市邯郸路220号复旦大学经济学院(200433)

袁志刚

上海市邯郸路220号复旦大学经济学院(200433)

投稿领域：宏观经济学

“宏观投资效率”研究：一个理论和实证的探索

樊潇彦、袁志刚

(复旦大学经济系 200433)

内容提要：

本文在经济增长的背景下，提出了一个国家“宏观投资效率”的严格定义和测度标准，以及分析和比较不同国家(和地区)宏观投资效率的方法和准则。在简短的引言之后，文章的第二部分对有关文献进行了简单地综述，第三部分给出我们对“宏观投资效率”的严格定义和度量方法，第四部分通过对一个大型跨国数据库的实证分析，来检验我们的理论假说，并对包括韩国、新加坡和中国在内的亚洲10国的宏观投资效率做出了相应的分析和评价。希望我们的工作能为目前“宏观投资效率”方面的理论和实证研究提供一些新的方法和工具。

关键词：经济增长 投资效率 宏观经济

一、 引言：经济增长中的投资数量与投资效率

投资是拉动经济增长的重要引擎，这一点似乎毋庸置疑。翻开任何一本讲述发达国家经济史的著作，我们都可以发现这些国家在工业化过程中的共同经历：以制造业为主的各种产业方面的投资，加上铁路、水运、电讯等基础设施的投资，推动了一轮又一轮的经济增长。刘易斯在其1955年的经典著作《经济增长理论》中指出：“现在比较发达的所有国家在过去的某个时候都经过一个投资加速的阶段，在这个过程中，它们的年度净投资率从5%或不到5%提高到12%或12%以上。我们所说的工业革命就是这个意思。”

因此大量投资本身并不是坏事，但问题是，如果我们把发达国家所经历的“大量物质资本投资－工业化－经济增长”看成是一种成功经验的话，那么这个经验可以简单复制吗？高投资必然带来高增长吗？显然，答案是否定的。

前苏联和东欧国家在原计划体制下靠投资拉动的经济增长模式已经受到了广泛的批评。从1950年代到60年代，前苏联的高速增长只维持了近20年，上世纪70年代前苏联和东欧国家的经济增长普遍陷入停滞，在80年代末甚至纷纷解体。此外，很多增长方面的实证研究表明，如果用一个国家的投资率来预测其经济增长率，那么总会有一些国家的实际增长率远远高于预测值（如二战后的韩国、中国台湾和中国香港等国家和地区），同时也有不少国家的实际增长率大大低于预测值（参见图1.1来自Brander,1992的研究）。在经济增长文献112 对本文中所使用的几个基本概念的界定：①“经济增长”是指在一个较长的时间跨度上，一个国家人均产出（或人均收入）水平的持续增加。 ②“资本”是国际上研究增长时通常采用的“固定资本”的概念，即主要包括机器设备、厂房建筑物等在内的生产过程中的耐用资本品。③“宏观投资”指全社会固定资本存量的增加。④“宏观投资效率”（investment efficiency at macroeconomic level，IEML）一词中，投资效率与投资数量相对；宏观与微观相对，后者包括企业（行业或产业等）的投资效率评价，不属于本文的讨论范畴。严格定义见文章第三部分。

2 例如：《欧洲经济史(第三、四卷)》( [意]卡洛•M.奇波拉主编，吴良健等译，商务印书馆1989)、《日本经济史(第三至五卷)》([日]西川俊作、阿部武司编，杨宁一、曹杰等译，三联书店1998)，以及《新美国经济史：从殖民地时期到1940年》([美]阿塔克•帕塞尔著，罗涛等译，中国社会科学出版社2000) 等。

中，前者被为“增长的奇迹”(growth miracle)，而后者则是“增长中的失败者”(growth disaster)。——那么我们再问：是什么因素导致了这种差异？为什么同样的投资却有不同的增长业绩？除了投资数量以外，还有什么因素也是一个国家经济能够实现长期、稳定增长所必不可少的呢？—— 一个很自然的回答是：投资的效率。

图1.1：116个国家1960-1988年间的投资率与经济增长率，以及投资对增长的预测

注：(1)左图来自Brander(1992)图4。横轴表示1960-1988年间各国平均投资率(以总投资占GDP 的比重表

示)，纵轴为此间各国人均GDP 增长率。(2)右图来自Brander(1992)图6，纵轴为1960-1988年间各国实际人均产出增长率，横轴为由理论预测值进行的排名(ordered by predicted growth)。

从逻辑上讲，我们认为投资数量、投资效率和经济增长的关系是：投资数量本身只是经济增长的必要、而非充分条件——也就是说经济增长必需以一定数量的物质资本投资为前提，但是只有数量没有效率的投资不能保证一个国家实现长期、稳定增长。只有同时具备投资数量和投资效率，一个国家才具备了经济增长的充分条件。——投资效率和投资数量一起，构成经济增长的“动力之源”。

那么什么是投资效率？在经济增长的背景下，一个国家的宏观投资效率该怎样严格地定义、怎样精确地测度、怎样客观地比较和评价？这正是本文所要回答的问题。我们先从一个简单的文献综述开始。

3

二、

文献简述

虽然投资效率问题对一个国家的经济增长非常重要，但是在西方主流经济学中，这方面的研究文献却并不多见。这也许是因为在西方发达国家，投资主要是企业的事，宏观投资的数量、结构和布局都是千万个企业追求自身利润最大化的结果。正如Bagehot(1873)所言，“（在英国）资本理所当然地、迅速地流向最需要它的地方……就像水流找到它的位置”。因此在比较完善的市场经济中，应该根本不存在所谓“预算软约束”、“过度投资”、“投资结构不合理”之类的问题。也许正因为这些问题在发达国家并不是很突出，所以很少见到系统、权威的研究资料，Wurgler在其2000年的论文中说这方面“只有很少的早期文献（a small prior literature）”。不过在原计划经济国家，以及在东南亚等存在较多政府干预的国家，宏观层面的投资效率问题还是很突出的，现有文献的讨论和分析也主要针对这部分“转轨”国家和“新兴”市场经济国家。

按照是否“以经济增长为背景”来考察“宏观投资效率”问题，我们可以把现有的文献分为两类：

(一)从经济增长以外的角度分析宏观投资效率

34 我们不考虑“有效率而没有数量”的投资。因为当投资数量为零时，谈论一个并不存在的投资行为的“效率”是没有意义的。在实际当中，除了战争和大萧条等特殊情况，一个社会的物质资本投资也总是正的。 4 转引自Wurgler(2000)。

对亚洲国家，尤其是东南亚各国的宏观投资效率问题，一直有很多争论。1995年世界银行一份题为《东亚奇迹：经济增长与公共政策》的研究报告认为，这些国家(和地区)能在战后实现持续30年的高速增长，他们所采取的“高积累-高投资”策略发挥了极为重要的作用，报告对日本和东南亚各国的经济增长成就给予了高度评价，这在当时也代表了经济学界的主流观点。而与此同时，Krugman(1994)、Kim and Lau(1994,1996)和Young(1992,1993,1995)等学者却提出了不同的观点，他们对东南亚国家“高投入-高增长”的发展模式提出了严重的质疑。Krugman(1994)的笔锋非常犀利，他将东南亚NIEs 的发展模式与前苏联进行了对比，认为这两组国家的增长模式非常相似，在大量物质资本投资的同时，这些国家并没有取得全要素生产率(TFP)的显著提高，因此长期来看，由于物质资本边际报酬递减，这一增长模式是不可持续的，前苏联就是一个前车之鉴。1998年东亚危机之后，这些学者的研究引起人们的广泛关注，一时间出现了大量的、重新审视和评价东南亚NIEs 的投资效率和增长模式的文献。

我们的问题是：究竟应该如何评价韩国、新加坡，乃至崛起中的中国的宏观投资效率？这些亚洲国家的经济增长真的和前苏联是一样、是不可持续的吗？利用第三部分给出的宏观投资效率的测度和评价标准，我们来做一个深入的实证分析。

(一) 数据来源

我们直接采用Duffy and Papageorgiou（2000）提供的1960～1987年间世界上82个国家(分组如表4.1所示)的增长数据，包括实际GDP（Y）、实际总物质资本存量（K）和劳动力投入（L）等。D&P(2000)综合了当前经济增长实证研究领域中得到广泛采用的、非常权威的数据库，如Summers-Heston(1991) PWT5.6、Nehru-Dhareshwar(1993)以及World Bank STARS Database等的研究结果，因此我们有理由相信D&P(2000)数据的代表性和可信度。 表4.1:

22个OECD 国家

10个亚洲国家

50个其他发展中国家 美国、加拿大、澳大利亚、新西兰、日本、法国、西德、瑞士、瑞典、丹麦、冰岛、荷兰、挪威、芬兰、奥地利、比利时、意大利、英国、爱尔兰、西班牙、希腊、葡萄牙。 韩国、新加坡、马来西亚、印度尼西亚、泰国、菲律宾、中国等7个东南亚国家，以及印度、巴基斯坦、孟加拉等3个南亚国家。 略。

(二) 计量方法

由于我们所使用的数据库是既有时间长度、又有国家（或地区）跨度的面板数据（Panel Data），因此需要采用相应的计量方法。将线性面板数据模型描述如下：

y i , t =βx i , t +ηi +γt +εi , t .................. (4)

下标i＝1,2,…N代表各个国家（或地区），t＝1,2,…T则代表不同的年份。被解释变量在这里取各年各国（或地区）的实际人均GDP 的对数值，x 则是包括t、ln k 、(ln k )2等在内的、多个解释变量组成的向量。ηi 代表每个国家（或地区）的特殊效应（country specific effect），它可以包含很多不可观测的因素在内，比如政治、文化、地理条件等各种影响产出水平的因素；γt 则表示每一年份的特殊效应（time specific effect），一般可以用时间哑变量来代替，但如果不考虑逐年变化的特殊效应，这一项可以忽略。

在面板数据模型中，当存在不可观测的因素ηi 、存在解释变量x 与ηi 的相关性，以及存在解释变量的内生性E (x i εi )≠0等问题时，传统的OLS 方法得到的估计量是非一致的。近年来专门处理面板数据的计量经济学研究发展很快，随机效应（RE）和固定效应（FE）模型已经得到了广泛应用，DIF－GMM和SYS－GMM方法则进一步考虑了变量的内生性问题，是目前比较先进的计量方法。在分析增长问题时，一个国家的资本存量和劳动力投入变化一般都有很强的内生性，因此我们采用Stata8.0软件中提供的相应GMM 命令，希望能取得更为科

济中的要素替代弹性，他们用不同的数据、不同的计量方法得到了非常一致的结论：前苏联的资本-劳动替代弹性σ显著小于1，而且从50年代到70年代， 从0.7左右持续下降到0.4左右。Weitzman(1970)认为过低的要素替代弹性(ρ

五、 小结

理论方面，本文利用CES 生产函数和增长核算分析框架，在经济增长的背景下给出了 “宏观投资效率”的严格定义和测度标准，以及分析和比较不同国家(或地区)宏观投资效率的方法和准则。实证方面，我们通过对世界上82个国家1960～1987年间面板数据的计量分析，比较了OECD 国家、亚洲10国和其他发展中国家的宏观投资效率。

我们的实证研究一方面完全验证了理论分析框架的有效性，另一方面对争论不绝的东南亚NIEs 的宏观投资效率问题也给出了相应的回答。回归结果表明，包括韩国、新加坡和中国在内的亚洲10国的宏观投资效率与OECD 等发达国家相比，仍有改进的余地；但同时我们也应看到，亚洲10国的宏观投资效率显著优于其他发展中国家，并很有可能优于前苏联，因此我们也不能对亚洲各国的宏观投资效率一味地枉加批判。

最后，对中国的投资效率和未来的经济增长，我们应该有足够的信心，只要通过深化投资体制及各项配套改革、通过建立和完善社会主义市场经济，我们就可以提高和改善宏观投资效率，中国经济实现长期、稳定增长是大有希望的。

附录1：从经济增长以外的角度对宏观投资效率的研究文献简述

从经济增长以外的角度对宏观投资效率的研究文献主要分为三大类：①从“投资

总量”的角度分析是否存在“过度投资”或“投资不足”的问题，即总量层面的效率。②从“投资结构”的角度分析资本在不同行业、不同地区的配置是否合理，投资的流向是否正确。③从其它角度，比如投资是否对资金成本变动有正确的反映、改革开放后宏观投资的波动模式是否与计划经济时代不同等。

我们把这一组文献的各种代表性研究制成附表1，从中可以看出以下几点：

(1) 从理论基础来看，不同的研究采用了不同的理论依据，甚至还有很多研究只是建

立在一种似是而非的经验法则的基础上，并没有坚实的理论基础。因此我们认为，这一组关于“宏观投资效率”的研究缺乏完整、统一的理论分析框架。

(2) 从度量方法与评价标准来看，由于理论基础不同，学者们对宏观投资效率的分析

和评价标准也各不相同。大多数研究直接借鉴了国外早先的研究成果，用文献中的准则来分析中国的问题。

(3) 从实证研究的方法来看，现有研究的方法、数据和计量技术也是各不相同、各有

附表1：

理论基础 用增长理论中的“动态效率”标准确定出“黄金律”或“修正黄金律”的最优资本存量

无

新古典理论中“资本边际收益率均一化”，以及马克思所说的“利润的平均化趋势”

度量方法与评价标准

代表性研究

外国 Phelps(1961)；

Abel et al(1989)；Ahn(2003)

中国

袁志刚、宋铮(2000)；史永东、齐鹰飞(2002)；袁志刚、何樟勇(2003)Zhang(2003)；李治国、唐国兴(2003)；侯荣华、汲凤翔(2002)；武剑(2002)龚六堂、谢丹阳

(2004)

主要结论

宏观投资总量效率

将实际资本存量与理论上的最优资本存量比较，前者大于后者说明出现了 “过度投资”或“动态无效”；否则是有效的。

利用经验准则，将统计指标ICOR、K/Y和I/Y的变动趋势进行国别比较，各项指标较高(或有所上升)则为投资效率不佳(或恶化)的表现；否则是有效的。 首先测算一个国家不同行业(或不同地区)的资本边际收益率，然后在时间维度上观察收益率离差(或方差)是否出现持续下降，下降说明存在资本边际收益均一化的趋势，资本配置或增量投资是有效率的；否则无效。

利用经验准则，通过计量回归分析一个国家的资本流动方向，看资本是否流入相对高成长的部门，而从相对衰退的部门撤出。是为有效，否为无效。 先测算投资乘数，再用目标经济增长率倒推“适度投资区间”，超出该区间则为过度投资或投资不足；否则为投资适度。

用计量回归的方法研究投资总量对产出和利率的反映模式，符合新古典理论说明企业有“正确”的投资调整机制，否则说明企业并不是利润最大化的，投资激励和调整机制存在问题。 用时间序列分析技术，比较改革开放后的投资波动模式与计划经济时期是否不同，没有不同说明投资形成机制没有实质性的变革，是无效的表现；否则有效。

90年代以来中国经济运行处于动态无效状态，存在“过度投资”。

Toh and Ng(2002)

90年代中后期以来我国存在“资本积累过快”和“过度投资”。

宏观

投资结构效率

Fraumeni and Jorgenson(1980)；Desai and Martin(1983)

1970～1984年资本边际回报率方差下降，说明资本配置有效性增加，之后相对稳定，表明资本配置效率稳定。

韩＆蔡：“我国资本配置效率的整体水平很低，并且在90年代末出现恶化的迹象。”潘＆张：“改革开放以来中国地区间资本配置的效率并不低……动态地看，随着中国改革开放的深入，资本配置效率有不断提高的趋势。”

/

无 Wurgler(2000)

韩立岩、蔡红艳

(2002)；潘文卿、张

伟(2003)

其他角度衡量宏观投资效率

凯恩斯主义投资的“加速-乘数”原理 新古典投资理论认为企业投资需求应与产出正相关，与利率负相关。

无

/ 吴忠群(2002) Song et al(2001)；李治国、唐国兴

(2003) Sun(1998)；Rawski(2002)

/

改革开放以来宏观投资对产出和资金成本有“正确的”反映和自我纠正机制。 改革开放以来的投资机制仍然延续了原有的计划模式，没有出现根本性的变革。

Green(1978)

12

附表2：

ln y =b 0+∑j b t , j D j ⋅t +b k ln k +b kk (ln k )2

FE 2.481 (0.023) 0.005 (0.000) 0.006 (0.000) -0.002 (0.005) 0.294 (0.000) 0.012 (0.002) OLS-RE: chi2(1) = 21921.75 p-v.=0.00 RE-FE: chi2(5)= 185.24 p-v.=0.00 2296

DIF－GMM

/ 0.0148 (0.022) 0.001 (0.803) -0.001 (0.793) 0.891 (0.031) -0.026 (0.298) chi2(222) =80.55 p-v.=1 1.68 p-v.=0.09 -0.46 p-v.=0.64 2214

SYS－GMM 21.832 (0.000) -0.01064 (0.000) -0.01073 (0.000) -0.01074 (0.000) 0.813 (0.001) 0.001 (0.910) chi2(300)=79.78 p-v.=1 2.07 p-v.=0.040.35 p-v.=0.732296

()

ln y =b 0+b t t +∑j b k , j D j ⋅ln k +b kk (ln k )2

FE 3.920 (0.000) -0.0001 (0.816) 0.529 (0.000) 0.455 (0.000) 0.358 (0.000) 0.006 (0.119) OLS-RE: chi2(1) = 21881.92 p-v.=0.00RE-FE: chi2(5)= 122.33 p-v.=0.002296

DIF－GMM

/ 0.003 (0.136) 0.495 (0.274) 0.457 (0.196) 0.256 (0.439) 0.004 (0.853) chi2(296)=80.95 p-v.=1 1.76 p-v.=0.08 -0.46 p-v.=0.64 2214

SYS－GMM 25.823 (0.000) -0.012 (0.000) 0.652 (0.011) 0.658 (0.009) 0.647 (0.010) 0.013 (0.358) chi2(400)=80.67 p-v.=1 2.15 p-v.=0.030.51 p-v.=0.612296

()

ln y =b 0+b t t +b k ln k +∑j b kk , j D j (ln k )2

FE 4.263 (0.000) -0.0003 (0.641) 0.400 (0.000) 0.013 (0.000) 0.009 (0.028) 0.004 (0.312) OLS-RE: chi2(1) = 21798.63 p-v.=0.00RE-FE: chi2(5)= 110.34 p-v.=0.002296

DIF－GMM

/ 0.003 (0.182) 0.308 (0.396) 0.014 (0.459) 0.013 (0.573) 0.002 (0.925) chi2(296)=81.26 p-v.=1 1.74 p-v.=0.08-0.47 p-v.=0.642214

SYS－GMM 24.400 (0.000) -0.012 (0.000) 0.759 (0.009) 0.007 (0.653) 0.008 (0.657) 0.006 (0.721) chi2(400)=80.71 p-v.=1 2.16 p-v.=0.03 0.51 p-v.=0.61 2296

()

b 0

OE

b 0 b t

OE

b 0 b t b k

OE

b t AS

OT

b k

AS OT

b k b kk

Hansen test

b kk

AS OT

b kk

Hansen test

Hansen test

m1 testm1 test m1 test

m2 testObs.

m2 test Obs.

m2 test Obs.

注：①由于OLS-RE-FE 比较均选取FE 模型的结果，OLS和RE 的结果省略未报；②OE、AS和OT 分别代表OECD 国家、亚洲10国和其他发展中国家；③各参数估计值下方括号中为p.value of t；④Stata8.0中DIF-GMM 不报告常数项β0。

13

参考文献：

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“中国国有部门的利润率变动模式：1978～1997”，《经济研究》，2001.3

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