价值分析在当前A股市场上的作用与局限

当前A股市场仍是一个资金推动型的市场。自由流通市值的计算表明，即使在2010年的IPO和再融资速度下，A股向更为成熟的市场过渡，大致也需要3年的时间；而以自由流通市值为基准，当前市场2.5%左右的总体换手率却表明，投资者持有一只股票的平均时间还不到2个月。

关注中长期的价值分析，是否有可能适用于平均持股时间不足2个月的A股市场？初看该问题，答案似乎不言自明。毕竟，即使在最成熟的美国市场上，价值投资者也是绝对的少数派，价值分析在A股市场上似乎并没有存在的理由。

然而，如果换个角度看问题，不难发现上述因素也许反而为价值分析创造了良好条件。在参与者普遍追求短期收益的情况下，A股市场与成熟市场相比，更可能出现部分交易活跃的股票估值泡沫化，而另一些股票却因为“被人们忽视”或者“人们过分看重那些可能是暂时性的不利因素”而相对低估的现象，从而（在市场总体估值水平较低的时候）带来更多投资机会。

一、 价值分析的主要优势

具体地说，相对其他的分析方法，价值分析在A股市场上有以下几方面优势：

●在基本面数据当中，财务数据相对可靠

对普通投资者（区别于产业投资者，无意参与公司的经营财务决策）而言，实地调研成本较高。因此，价值分析的最主要基础，是上市公司在各类定期报告当中提供的经营财务数据及其他信息。

在财务数据方面，上市公司的财务报表——包括资产负债表、利润表和现金流量表——合计约有100个项目。此外，专业的投资者可以在通常多达数十页的财务报表附注当中，发掘出更多有价值的信息。

与宏观经济数据或者各类政府机构、行业组织、咨询公司发布的数据相比，上市公司的财务数据应该仍是基本面数据当中相对可靠的一类。

首先，多数宏观经济数据（如GDP），事实上是对经济中的所有组织（主要是企业）和个人的数据收集、统计而成的结果。国内的公司总数以百万计，而A股市场的上市公司目前只有约2000家；再加上在海外上市的公司，总体也不会超过3000家。由此可见，上市公司的总体质量，在一个经济体当中无疑是出类拔萃的。如果上市公司的财务数据，尚且存在严重问题，那么众多未上市公司的财务数据，乃至以此为基础的宏观数据，其可信度又从何而来？

其次，对上市公司而言，其财务数据和相关指标，以及年报提供的其他所有信息，大致上形成一个体系，各部分之间可以起到相互验证的作用。因此，试图浑水摸鱼的上市公司，一般只能选择对少数关键的财务指标（例如净利润）进行管理。此时，如果投资者能结合其他财务指标分析，并关注财务报表附注以及财务数据之外的其他信息，通常可以发现问题。

● 价值分析着眼中长期、针对具体的上市公司，更具可操作性

由于指数本身并非可投资的对象，因此除了股指期货、指数基金投机交易，以及不时出现的各类套利机会之外，多数投资策略的实现，最终仍要落实到具体证券的选择上。相比之下，由于价值分析针对具体上市公司的特点，结论可以直接指导投资；而其着眼中长期的特点，又使策略的操作频率（从而交易成本）大大降低。因此，基于价值分析的投资，通常不会存在可操作性的问题。

●价值分析在对象、数据等方面有更多选择，且结论相对稳定

与价量分析、宏观分析等专注市场整体表现，数据来源相对单一的情况不同，价值分析的数据来自数以千计的上市公司，而后者同时也是其潜在的投资对象。对于中国特色的A股市场而言，价值分析的这一优势显得尤为宝贵。

目前A股市场有约2000家上市公司，而一般上市公司的年报（财务报表经审计）在100页以上。因此，对价值分析而言，覆盖所有的上市公司既无可能、也无必要。价值投资者完全可以通过简单的筛选，排除对其主要业务缺乏了解、或者经营财务状况乏善可陈、或者公司治理及财务数据可能存在较严重的问题、或者基本面尚可而估值水平显著泡沫化……的上市公司。与之相比，其他的分析方法无论在数据还是分析对象上，都很难有替代的选择。在其他的分析方法受制于数据质量等问题的时候，价值分析的选择多样性，使其在A股市场的特殊环境下有更明显的优势。

最后，价值分析还有一个突出的优势：其结论相对稳定。由于公司的基本面状况通常不会在短期内发生重大变化，因此，虽然价值分析在前期可能需要投入大量的精力，但其对一家公司形成的结论却可以持续相当长的时间。

二、 价值分析的局限

●价值分析主观性较强，且对投资者的要求较高

与市场价格不同，上市公司的价值本身是一个主观的概念。不同的投资者，对同一家公司价值的判断可能有较大的差别，并做出不同的投资决策。很多情况下，投资者还需要分析公司的盈利模式、所在行业的结构、税收对公司业绩的影响……这些使其几乎需要所有相关领域的知识。可见，价值分析对投资者要求较高，投资的表现在很大程度上取决于投资者的努力、能力和阅历。

●价值分析对短期投机交易缺乏指导作用

价值分析通常属于投资的范畴。不过，有较好投资价值的公司，一般同时也是良好的投机对象（反之不一定成立），因此价值分析对（中长期的）投机活动可能也有一定的参考价值。但由于市场价格与价值的偏离，有可能持续相当长的时间，因此，市场以及单个股票的短期走势，更多的是投机资金参与意愿和偏好变化的结果，而并非由公司内在价值的变化推动。价值分析对短期的投机交易，通常缺乏指导意义。

●绝对价值分析发掘A股市场投资机会的难度较大

在A股市场上，资金长期供过于求，导致估值水平偏高成为市场的常态。而“安全边际”是价值投资的核心理念之一。虽然A股市场也不乏经营财务状况稳健、发展前景良好的公司，但多数情况下，其过高的股价却使价值投资者望而却步。由于资金推动的市场环境下，绝对价值分析发掘投资机会（公司价格显著低于其内在价值）的难度较大，投资者常常只能选择长期观望、等待机会；或者放弃价值分析，尝试更具投机性的策略。

在股指期货和融资融券业务推出之后，相对价值分析成为一种新的选择。但由于相对价值分析的基础（不同公司之间、或者市场与公司之间的估值关系，在中长期当中会回归到其内在价值所体现的状态）弱于绝对价值分析，而相关投资策略的交易成本却明显较高，因此其通常面临更大的风险。