跨市场投资系列--经济型酒店对比

雪球  吴桑茂

本文为雪球#跨市场投资系列#： 中国经济型酒店连锁企业对比

中国经济型酒店自二十世纪90年代末进入中国以来，现已发展至超过6000家的规模；每年仍然以30%的速度增长。中国旅游市场的发展和替代传统无品牌单体酒店两个因素将推动中国经济型酒店未来3-5年保持快速增长。本文将对目前中国前四大经济型酒店集团进行比较分析；这四家企业分别是在美国纳斯达克上市的如家、汉庭，在美国纽交所上市的7天和在A股上市的锦江股份。

目前如家品牌以1004家酒店数居行业首位；今年5月如家酒店集团又收购了莫泰品牌，其酒店数量已超过1300家。7天以840家的规模居行业第二，汉庭，锦江分别以565家和506家的规模列三、四位。

公司基本情况介绍：

如家：作为携程系里的第一个经济型酒店品牌，如家酒店集团由携程和首旅集团于2002年创建于上海；2007年通过收购七斗星超过锦江之星成为行业老大一直保持至今。2008年底如家推出中高端“和颐”品牌实施多品牌战略；2011年5月又以4.7亿美元收购行业排名第五的莫泰扩大领先优势。目前如家以1300家酒店规模保持着行业第一的位置。

7天：7天连锁酒店是郑南雁离开携程后，于2005年在广州创办的经济型酒店品牌。自创立之初就以单一品牌快速扩张的策略和其独特的会员体系快速发展。2009年上市后通过加盟方式进一步加快扩张步伐，目前以840家酒店的规模位居行业第二；并继续保持行业最快的发展速度。

汉庭：汉庭酒店集团是继携程、如家之后，季琦创办的第三家美国上市公司。从最初的汉庭酒店到现在的“汉庭全季“、”汉庭快捷“、”海友客栈“；汉庭走过了从中高端到快捷，再到覆盖中高端、快捷和中低端市场的多品牌发展战略。作为商务酒店的代表，汉庭以其稳健的风格保持较快发展；目前其开业酒店规模达到560家左右。

锦江之星：作为中国第一个经济型酒店品牌，锦江之星由老牌国有酒店集团上海锦江国际酒店（集团）股份有限公司于1996年5月在上海创立；并于1997年2月开业第一家锦江之星酒店-上海锦江乐园店（中国第一家经济型酒店）。锦江之星随后以自建（收购）为主的策略谨慎发展，4年仅开了5家酒店。2000年锦江国际集团重组，锦江之星引入连锁概念加快发展，从而保持行业老大位置到2006年。2007年锦江之星通过“白玉兰“品牌进入中高端酒店市场；2009年3月推出“百时快捷”品牌发展中低端市场；2010年9月又以1.34亿元收购山西金广快捷70%股权。2011年9月，锦江之星与上好佳合作开始试水海外市场。

2009年10月，锦江股份（600754.sh）与锦江酒店（02006.hk）宣布进行资产置换；锦江之星资产全部注入锦江股份旗下，成为锦江股份全资子公司。截至2011年9月30日，锦江股份旗下已有463家“锦江之星”，37家“百时快捷”，13家“金广快捷”，6家“白玉兰”品牌连锁酒店共519家经济型连锁酒店。

经营和财务指标

客房数、酒店数、加盟比例

客房数量决定了酒店企业可获得营收的最大能力。如家快捷品牌客房数已经超过10万间；收购莫泰后的酒店数量和营收规模都是排名第二的7天的两倍。后面三家相差不大，7天客房数多一些；汉庭因为RevPAR比较高，总营收多一些。

7天是行业发展最快的单一品牌，管理层希望尽快在单一品牌酒店数量上超过如家；二季度将今年计划新增酒店数从290家调高至340家；如家、汉庭分别计划新增280家和200家酒店；三家扩张速度的差别主要在加盟酒店，直营店都是新增100家左右。

国有体制下的锦江之星发展最慢，今年计划新开120家酒店；自2006年的老大位置被如家超过之后，现在又被7天和汉庭超越。2010年5月锦江股份完成与锦江酒店资产置换后，锦江之星成为锦江股份全资子公司；其管理层可以集中资源和精力发展这项主要业务；开店速度也略有加快。

去年以来，各品牌为抢占地盘都加快了发展速度。因为直营店的扩展受资金的约束，他们都加快了加盟店的发展步伐。锦江之星加盟酒店比例已经超过三分之二；7天的加盟店比例也已超过50%；如家的加盟店数量也将很快超过直营店。目前只有汉庭表示自己将维持直营和加盟1:1的比例发展，暂不大幅加快加盟店的扩展。

各品牌已进入城市分布格局

i美股根据各经济型酒店企业官方网站公布的各城市可预订酒店数统计显示：中国经济型品牌连锁酒店在各地区分布非常不均衡，呈现华东地区（特别是上海）分布密集，西部地区稀缺的特点。由于中国经济型酒店的前五大品牌（包括莫泰）有四家都是在上海起家，所以上海及其周边地区的经济型酒店数量明显高于其他地区；另外，由于沿海地区经济较发达，以商务客群为主要客源的经济型酒店也优先选择在这些地区布局。

从各品牌上看，如家、汉庭、锦江布局相似；都是在华东地区最多，华北地区其次，随后是华中、东北地区和西部地区。在广东起家的7天则是在华南地区优先布局，所以在华南、华中和西南地区数量较多；主要得益于其差异化的发展策略。7天在成立之初就绕开竞争激烈的长三角地区，在如家、锦江等品牌还未大举进入的南方地区树立自己的品牌优势。

如今各大品牌都声称要将发展重点转入二三线城市，所以我们可以看到各品牌进入的城市数量都增长很快。截至2011年6月30日，如家、锦江、7天、汉庭分别进入了164、133、111、80个城市。但从各品牌官网显示的各城市酒店数显示，他们在新进入的二三线城市大多只有一两家酒店；而在北京这样的一线城市，依然可以看到各品牌单季新开五六家甚至十几家酒店。从中也可以看出，二三线城市经济型酒店市场还只是处于刚被开发的阶段；随着各品牌深入三四线城市，中国经济型酒店市场还将保持快速增长；短期内还不会进入饱和状态。

ADR、RevPAR、入住率、会员数

在酒店业最重要的指标RevPAR方面，汉庭以183元领先于其他三家品牌。这主要得益于汉庭的商务定位；商务客人在公司允许的报销范围内对价格较不敏感。汉庭的选址以及为顾客提供的免费打印和零秒离店等服务也是针对这样的定位实施的差异化策略。7天则以低价策略吸引年轻的客户群体，所以ADR和RevPAR都比其他三家低。锦江之星的ADR高于如家，但两者的RevPAR基本一样；这是因为锦江之星的入住率低于如家。

从往年的入住率看，锦江之星的入住率一直低于其他三家品牌；2010年有较大提升主要是受益于上海世博会。2010年锦江之星被全部置入锦江股份后成为后者的主要资产；公司管理层可以集中人力和财力发展这块经济型酒店业务，或许有助于锦江之星的业绩更好地提升。7天的入住率在2009年以后也比如家汉庭低，主要是因为7天的开店速度更快；此外7天没有和最大的OTA携程合作，第三方渠道获得的入住率仅1%左右。汉庭和如家从第三方获得入住率则为4-6%左右。

锦江之星入住率偏低的一个重要原因是其会员贡献的入住率远低于其他三家企业。作为中国最早的经济型酒店品牌，锦江之星虽然在1997年就开出了第一家酒店，但其个人会员数只有200万；这主要是由于他沿袭的是其母公司经营高星级酒店的方式，以集团客户为主要客户来源。所以个人会员对他入住率的贡献分别只有汉庭和7天的1/2和1/3，但他的企业会员贡献的入住率比其他三家高很多。

自携程系经济型酒店品牌兴起后，中国经济型酒店企业越来越重视自身的会员体系建设；会员也成为了各品牌连锁酒店最主要的客源。如今如家的会员已经发展到428万，个人会员贡献的入住率达到50%以上；汉庭也有350万个人会员，2011年Q2贡献了66%入住率。

7天是这个行业中的另类，通过免费派发会员卡的形式迅速发展会员；目前会员数已超过2000万。当然，这些会员是包括了那些刚拿到7天会员卡但还没有消费的会员，不过仅计算两年内有过消费记录的会员数也已超过600万。7天的会员卡是免费的，因此入住过7天的顾客基本都成了他的会员；所以会员贡献的入住率也超过了90%。7天这样的会员营销模式让潜在的酒店客户首先接触了他，扩大了品牌认知度；这也为他的快速扩张保障了客源。

成长性

总体而言,7天和汉庭的营收都保持较快的增长速度;如家因为基数较大,发展相对速度慢一些;锦江之星则是因为在国有体制下一向都是比较”稳健”的发展。此外，2010年的上海世博会让锦江和汉庭利润大增；所以他们今年上半年的利润增长受到较大影响。世博会中受益不大的7天营收和利润都增长最快。

从未来一两年的发展来说，7天依然会通过加盟方式继续快速开店，营收和利润也将保持较快增长。汉庭控股50%的董事长兼创始人季琦曾表示，规模不是最重要的；所以他会让汉庭保持适度的发展，增速居中。如家受收购莫泰的影响，整体增速或会有所下滑；2.5亿美元的收购贷款也将侵蚀利润；不确定性较大。锦江之星发展速度应该还是会低于前三家品牌；十月换将俞萌成为锦江之星CEO后，徐祖荣退居董事长；新管理团队的效率还有待观察。

盈利能力

衡量酒店业获利能力的EBITDA率方面，如家比较稳定的保持25%左右；7天和汉庭因为新开直营店成本支出占比较大，所以EBITDA率相对低些；锦江之星能够获得30%以上的EBITDA率主要是因为锦江之星有29家自有物业，一年可以减少RMB 7000万元左右的租金支出。

汉庭EBITDA率从24.2%下降至18.2%是因为2010年世博会和新开直营店的影响；2011年上半年在没有了世博效应的情况下依然比上年同期多开24家直营店。今后汉庭如果继续保持直营店的增速，他的盈利能力依然会相对较低。因为来自加盟店收入的利润率高于直营店的利润率；所以7天和如家的EBITDA率将随着加盟比例的提升获得进一步增长；但净利率方面，如家会受2.5亿美元的贷款利息支出和莫泰亏损所拖累。

TTM营收、市盈等指标

7天和汉庭的市盈率都在40倍左右，锦江股份34倍，如家27倍。受去年世博会的影响和发展速度的不一样，今年上半年7天的财报表现最好，营收和利润增长都在40%左右；汉庭和如家营收分别增长25%和11.5%，净利润均下滑；锦江股份则营收和净利都下降超过10%。

单独对比经济型酒店业务，锦江之星因为入住率较低，所以他RMB 17.51亿元营收最低。7天的客房数虽然高于汉庭，但他的ADR和入住率均低于汉庭；所以7天的营收也比汉庭小。7天随着加盟店增长其盈利水平接下来将进一步提升，而如家则可能因为莫泰而下降。

综合评价：

如家：作为行业老大，如家的快捷品牌已经以1000家的规模位居单品牌第一的位置；收购莫泰之后，进一步扩大了领先优势。通过近十年的品牌积累，如家的入住率、EBITDA率和净利率都处于行业较高水平；和颐在中高端市场的积极尝试也为他的多品牌集团化发展积累了经验。因为整体基数比较大，如家11.5%的营收增速低于同行。

如家目前最大的风险来自于收购莫泰后的整合风险。2004年由沈飞宇创立的莫泰几次试图上市未果，最后以4.7亿美元的价格卖给了如家；由于成本较高，管理相对低效导致至今还未盈利。如家如何整合这个行业第五大的品牌，让和如家快捷价位差不多的莫泰重新获得顾客的认可是一大挑战。目前27的市盈率不算很高；但目前面临的不确定性让持有的风险较大。

7天：作为行业发展最快的品牌，7天一直宣称要在单一品牌数量上尽快超过如家；所以他借助加盟的方式在全国快速圈地；今年Q2也交出了一份靓丽的财报；营收和利润增速都超过40%。随着开店数量的快速增加，7天的营收和利润也将保持增长。

由于新开酒店需要6个月左右的时间才能达到稳定的入住率水平；所以7天快速开店也将拉低其整体的入住率水平。此外，因为平均房价低于同行，7天客房数量和他的营收地位并不对等；而且如果他不能进行更有效的成本控制，他的利润率水平将低于同行。短期来看，7天40倍的市盈率相对合理；长期要看他在快捷品牌饱和时多品牌的发展。

汉庭：商务型定位让汉庭获得了众多商务人士的认可，所以他可以获得行业较高的平均房价。创始人和管理团队理念更注重稳步发展和客户忠诚度；所以汉庭每个会员平均每年贡献7个间夜量为行业之首。优秀的酒店位置和在经济发达地区的密集布局也让汉庭获得了较高的入住率。

汉庭去年受益上海世博会增加的基数最大，管理层也保持相对谨慎的发展战略；意味着他今年的收入增速不会太快。稳健发展可以让汉庭更好地保证服务质量；但在行业快速扩张的环境下也将错过三四线城市的一些发展机遇。短期看，40倍的市盈率略微偏高；长期来说，创始人对汉庭的绝对控制和长期战略可以让汉庭成为领先的酒店集团。

锦江之星：锦江之星是进入前五大经济型酒店品牌的唯一国有企业；利用母公司的背景和资源可以为他带来资金、品牌、客户资源等诸多益处。沿袭了母公司高星级酒店的经营方式之后，锦江之星的酒店品质也被许多顾客认为相对较高；企业客户带来的入住率也比同行多。2010年完成资产置换后，锦江之星也摆脱了与集团高星级酒店发展之间资源竞争；可以在锦江股份管理团队的领导下更专注地发展。

锦江之星的这些背景同时也恰反映了他与其他品牌的不同：个人会员贡献的入住率只有30%；国有管理架构下的层级多、反应相对较慢等。此外，对于多品牌没有清晰的战略发展定位；反映出管理层对这些品牌发展的不确定。特别是公司旗下的白玉兰品牌，不到60%的入住率明显低于其他品牌。在思考如何加快发展的同时，管理层还要考虑如何处理这些品牌之间的关系。考虑锦江之星并不快的行业增速和证券、餐饮业务的有限规模，34倍的市盈率偏高；关注新管理团队的表现。