刚果金重磅深度:感受钴铜的心跳

作者：安信有色齐丁团队

1. 感受钴铜的心跳

2017年5月15～22日，安信有色团队首次深入非洲大陆，对刚果金铜钴矿脉进行了为期7天的地毯式产业链调研。在这七天充实的调研行程中，我们走访了11家矿企，其中包括7家上市公司、7座矿山、8座冶炼厂，获得了丰富的一手资料和调研感悟，对刚果金当地铜钴矿业生态有了较为全面和深刻的认识，切身感受到了“钴铜的心跳”。

2.1.刚果金 ：人类钴铜资源的处女地 ：人类钴铜资源的处女地

2.1. 1.经济最不发达国家之一，极度依赖矿业出口

刚果金 是联合国公布的世界最不发达家之一。

刚果金地处非洲中部，有“非洲心脏”之称。面积2,345,409平方公里，在非洲仅次于阿尔及利亚，居第二位。采矿业占经济主导地位，加工工业不发达，粮食不能自给。

由于矿产资源储量丰富，刚果金获得的投资主要来自矿业领域。根据刚果金投资促进署（ANAPI）提供的数据，刚果金2016 年共吸收投资 177.25 亿美元，较 2015 年同比增长 149%，其中矿业领域投资约 93.42 亿美元（占比 53%），其它领域投资共计 83.83 亿美元（占比 47%）。2016 年刚果金矿业领域投资额共计 93.42 亿美元，主要外资来源国为美国、加拿大和中国，投资额分别为 18.45 亿美元、16.35 亿美元和 15.78 亿美元，约占矿业外资总额的 19.75%、17.51% 和 16.89%。

刚果金出口商品以初级产品尤其是矿产品为主，矿产品占出口贸易的比重高达98.3%。据刚果金中央银行提供的统计数据显示，2015年，刚果金对外贸易额出现下滑，进出口总额为201亿美元，其中进口97.7亿美元，出口103.3亿美元，与2014年相比，分别下降18.45%、20.4%和19.5%。刚出口商品以初级产品尤其是矿产品为主，矿产品占出口贸易的比重高达98.3%，主要有铜、钴、锌、钻石、黄金、原油等。在2015年进出口商品中，进口额列前三位的商品分别是食品（14.07亿）、工业专业设备（11.1亿）和工程车辆（9.34亿）；出口额列前三位是铜（63.9亿）、钴（24.8亿）和原油（4.1亿）。

刚果金出口矿产品主要包括铜、钴、锌、锡，其中，铜占出口商品总额的50%以上，钴占出口商品总额的20-30%。矿产出口情况如下所示：

铜矿出口2012、2013年均大幅增长，2014、2015年稳中有降；钴矿出口历年相对稳定增长。

2.2.资源禀赋：人类钴铜资源的处女地

2.2.1.钴：储量全球第一，占比50%

刚果金钴矿产量全球第一，过去三年刚果金钴年产量在7-9万吨之间，全球占比基本都在70%以上；品位多在0.3%-0.5%之间，全面优于其他产地；当地露天民采矿一般是8%-10%。

2.2.2.铜：储量潜力巨大，品位超高

铜矿探明储量全球占比仅为2.7%，铜矿产量每年100万吨左右，全球占比4.7%，排名仅为世界第七；但考虑到刚果金的勘探开发程度很低，随着铜价逐步上涨带来的资本开支增加，刚果金加丹加铜矿带增储和增产潜力巨大。紫金矿业在科卢韦齐的卡莫阿铜矿2016年底以来就连续大幅增储，且都是厚大、高品位矿体，适合露天开采，就是明证。

刚果金铜矿的超高品位使工业化开采的矿山基本都在3%以上，是国内平均水平的10倍以上；民采矿品位甚至达到20%-30%。我们认为，刚果金目前的探明储量虽并不惊人，但考虑到其勘探开发程度很低，加丹加铜矿带在未来的增储潜力巨大。

2.2.3.品位高，开采条件好，全面优于镍钴矿山；大矿、富矿多，服务年限长

刚果金矿山品位高，可以称为是全球铜钴矿的王者，全面优于镍钴伴生矿。尚未进入系统性地下开采的阶段，基本都是露天开采。在镍价已经全面走弱的背景下，镍钴矿山开采经济性系统性降低，刚果金的铜钴资源地位将越来越高。而且，大矿、富矿多，尤其是加丹加铜矿带西北部是王者聚集之地，Mutanda、Katanga、Tenke均是世界级的铜钴矿山，光Mutanda、Tenke就贡献全球超过40%的钴产量，服务年限均高于25年。

2.2.4.资源分布规律和趋势

第一，扎堆。刚果金铜钴矿基本都在从刚果金卢本巴希到科卢韦齐长达300公里、宽70公里的加丹加铜钴矿带上，总长度近300公里，有多达72个有经济效益的矿床（2010年统计数据）。

第二，加丹加省东南部开采透支较多，西北部资源禀赋高。东南部硫化矿较多，早期火法开发多，且本身含钴就少，赞比亚境内几乎都是纯粹的铜矿。越往西北，大、富矿越多，氧化矿越多，含钴也越多（钴亲氧）；同时，品位高的鸡窝矿也越多，刚果金比较大的手抓矿区也多位于加单加铜矿带西北部的科卢韦齐附近。

第三，相对高品位的硫化矿前期透支较多，相对低品位的氧化矿越来越多，湿法冶炼技改需求提升。高品位的硫化矿随着初期的大肆开采和火法冶炼，透支较多，随着硫化矿减少，选冶相对低品位的氧化矿成为首当其冲的课题。在这个背景下，原先刚果金以火法为主的冶炼系统将面临系统性技改，新建项目上湿法冶炼是大势所趋，对于原先的火法系统可以添加焙烧系统。需要注意的是，湿法冶炼由于缺少自备硫酸，需要到南非去买硫磺制酸。

3.刚果金矿业竞争格局变迁：从西方独霸到中国崛起

3.1.十年之前：欧美、印度、黎巴嫩人的天下

刚果金矿产的商业性开采始于1920年。在1970年到1988年间，刚果金每年生产的铜金属量约在40-50万吨。1992到2001年间这个数字急速降到5万吨/年。在2001年之后，刚果金铜矿年产量稳步增加。

美国自由港曾长期持有TFM项目这一大型铜钴矿山，比利时Groupe Forrest也持有了许多类似PE527、Luishia等项目，Katanga作为曾经给最大的单体钴矿，最初由加拿大人开发。

2002年起中国矿企抢滩登陆，基本以火法铜冶炼为主，收益巨大。2002年刚果金新矿业法颁布，国家的铜钴矿石开采由单一的国企垄断向民间开放。在当时手抓矿盛行的背景下，30%以上品位的铜矿很多，中国矿企抢滩登陆投资小见效快的火法冶炼，以焦炭为燃料将铜矿石加工成铜锭直接出口。在经历了2004-2007年的铜牛市时，当时的企业均获得巨大收益。

3.2. 十年之间：两轮大浪淘沙，格局逐步重构

2008年金融危机淘汰一批中小型企业。在经历2008年金融危机铜钴价格暴跌后，一大批在刚果金进行矿产收购的中国、印度收矿仓库倒闭。同时，规模较小的中国、印度的冶炼企业倒闭。较早起步的松华矿业倒闭，科塔、华鑫、嘉兴、盛宝矿业陷入严重的债务危机；新来的金聚成矿业刚建好火法生产线即停产。国际知名矿业企业必和必拓也因为不适应刚果金的经营环境全面撤出刚果金。

2009年开始火法向湿法的技改浪潮。随着矿山开采的不断推进，距离城市较近、埋藏浅、容易开采的矿逐渐衰减， 6-15%的中低品位矿石逐渐取代过去25%以上的高品位矿石。对于许多火法冶炼企业原料保障越来越成为问题，盛宝、科塔、嘉兴、佳纳金属、诚意矿业、富丽矿业、黎巴嫩的BAZANO相继停产，以焦炭为燃料的火法冶炼基本退出历史舞台。与此同时，对中低品位矿石适应性较好且回收率较高的湿法冶炼逐渐崛起。Cimco、金聚成、鹏欣、寒锐迈特矿业的湿法产线相继建设起来。

3.3. 十年之后：欧美企业强者恒强，但中国公司迅速崛起

2012年欧债危机后，中国矿业公司在“超级周期”中逐步壮大，客观上具备了向海外输出资本和产能的实力，在进行充分可行性研究、与当地政府及公司的商业谈判、项目设计后纷纷寻找合适时机入主大家的老牌国际矿业企业。

主要项目包括：

中国五矿：2012年收购Anvil；

金川矿业：收购南非Metorex的Ruashi mining；

中铁资源：在刚果金持续投资矿业，其中2014年MKM投产，2016年Luishia投产；

紫金矿业：2014年11月收购Commus；

华刚公司：2015年11月，中国中铁、中国电建、中国水电组成的中国企业集团开发的868万吨特大铜矿一期投产；

洛阳钼业：2016年5月收购TFM；

中色集团：Deziwa矿山建设运营框架协议、RTR项目总包合同；

万宝矿产：将富利矿业出售给华友钴业（仍停产），转向Comika；

寒锐钴业：建成湿法生产线，2016年投产2000吨氢氧化钴。

鹏欣资源：建成湿法铜冶炼项目，二期拟建设粗制氢氧化钴产能。

4.中国驻刚钴铜企业发展现状及规划：奋进的中国力量

4.1.华友钴业：早在2003年就在刚果金开始布局，2015年收购PE527项目

4.1.1.在刚发展沿革

早在2003年，华友钴业就来刚果金建设3.7万吨火法铜冶炼；自2006年开始在刚果金布局原料采购网点，并于2008年收购了多项钴铜矿业权，择机向上游矿山领域拓展，2008年公司控制MIKAS公司75%股权（拥有KAMBOVE尾矿），现持有72%股权，另外由Gecamine控制不可稀释的28%股权。

2015年，华友钴业下属子公司刚果东方国际矿业有限公司（CDM 公司）与刚果国家矿业公司GECAMINES于2015年6月25 日签署《关于PE527采矿权相关矿权的全部转让合同》，由 CDM公司购买GECAMINES持有的PE527采矿权相关的全部权益以及在合同生效之日采矿权所覆盖区域内的人工矿体。

4.1.2.产能结构及规划

华友原料基地：Mikas1000吨，PE527 3000吨；

粗炼基地：3.7万吨火法铜，1.2万吨湿法铜，1.1万吨粗制氢氧化钴，以及钴精矿。

CDM冶炼厂：3.7万吨火法粗铜，1.2万吨湿法电铜+粗制氢氧化钴1.1万吨，以及火法粗铜项目和电铜项目项目。

2015年5月份收购PE527矿区。目前先开发鲁苏西矿区，年产100万吨矿石处理量，排产计划前7年原矿，后三年地表尾矿。鲁库西再说，主要是看铜价。铜金属量1.3-1.5万吨，钴前五年精矿含量3400-3600吨。

矿区现状：采矿场待抽水，选矿、冶炼产能建设进行中，预计17年年底投产。

4.2.洛阳钼业：2016年5月收购TFM

4.2.1.在刚发展沿革

洛阳钼业是世界领先的钼生产商之一，拥有三个世界级钼矿，同时也是中国最大的钨生产商之一。继公司于2013年收购澳大利亚境内Northparkes铜金矿的80%权益之后，本次从自由港（Freeport）收购TFM进一步扩充公司的全球矿业版图，更为多元化的商品组合也有助于公司成为国际一流的大型矿业企业。

本次收购标的FMDRC为FCX间接控制的全资子公司。FMDRC间接持有位于刚果金境内TFM56%的股权，TFM拥有Tenke Fungurume矿区。本次交易完成后，公司间接持有FMDRC100%的股权，从而获得TFM56%的股权，即通过收购上述交易标的实现对TFM的控制。

4.1.2.产能结构及规划

TFM矿区情况：Tenke Fungurume矿区位于Katanga省境内，该矿区的开发可以追溯到1917年，直到2009年才由TFM正式开始采掘并投入生产。是全球范围内储量最大、矿石品位最高的铜钴矿之一（矿石储量1.83 亿吨），也是刚果金国内最大的外商投资项目。业务涵盖铜、钴矿石勘探、开采、提炼、加工和销售，拥有6个矿产开采权、近1,500平方公里的矿区、从开采到深度加工的全套工艺和流程。

产能产量：主要产品为电解铜和氢氧化钴初级产品。矿区铜/钴金属储量分别为471.81万吨/56.9 万吨，品位分别为 2.6%/0.31%。目前该矿区已探明的铜、钴经济储量分别为376万吨和51万吨，基于目前的开采规模，其经济储量服务年限约为25年。

后续进展：公司通过BHR层面引入投资者包括开非投资（1.5 亿美元）、定元合伙（4.7 亿美元）、汉唐铁矿（2.5 亿美元）、Design Time Limited（0.5亿美元）、信银投资（不高于3亿美元），共计引入资金 12.2亿美元，用于收购THL原持有的Lundin100%股权，收购完成后BHR直接持有Lundin壳公司100%股权并间接持有TFM24%的权益，届时公司将持有Tenke矿山股份达 80%。2017年4月20日已完成交割。

4.3.寒锐钴业：建成湿法生产线，2016年投产2000吨氢氧化钴

4.3.1.在刚发展沿革

2007年在非洲刚果金投资设立了迈特矿业子公司，主要从事铜钴矿资源的收购、粗加工并出口业务，以及电解铜的生产和销售。刚果迈特拥有 4,000 吨金属量钴精矿选矿生产线、5,250 吨电解铜生产线、2,000 吨金属量氢氧化钴生产线、12,000 吨硫酸配套生产线。截至2016年12月31日，刚果迈特总资产折合人民币3.23亿元，净资产折合人民币1.63亿元。

4.3.2.产能结构及规划

运营模式：刚果迈特作为公司海外原材料保障基地，在非洲刚果金开展铜钴矿石的收购、开发和初步加工，此后，一部分产品通过香港寒锐向国际市场销售，一部分运回国内，经过江苏润捷进一步加工成各类钴盐产品，钴盐再经过发行人深度加工后成为钴粉后对国内外客户销售。

产能规划：IPO募集资金将用于“钴粉生产线技改和扩建工程项目”、“刚果迈特矿业有限公司建设年产5,000吨电解钴生产线项目”和“钴粉及钴基粉体研发项目”三个项目。其中钴粉产出线技改可使得公司钴粉产能提升至3000吨/年。公司在刚果金现有2000吨粗制氢氧化钴项目，剩下的3000吨产能线预计将于今年底建成投产。

扩产项目进展：截至2017年6月30日，钴粉生产线技改和扩建工程项目的设计工作已经全面展开，项目的技术团队和建设团队已组建完成，核心设备的设计和采购工作也已基本到位，项目建设工作已开始全面动工。项目建成达产后公司钴粉产能将达到3000 吨，这将为公司后续的长远发展奠定坚实的基础。

子公司刚果迈特年产5000 吨电解钴生产线项目的前期氢氧化钴项目取得进一步进展，继2000 吨氢氧化钴项目投产后，后续3000 吨氢氧化钴项目加速推进，项目预计今年底前后将建成投产，届时公司的氢氧化钴生产能力将达到年产5000 吨金属量。

同时，刚果迈特年产5000 吨电解铜项目经改扩建产能达到年产10000 吨电解铜，实现了产能翻番，目前已经建成投产。另外，刚果迈特投资在周边购买了8.3公顷土地的永久使用权，为公司生产规模扩大、生产尾矿坝的扩建、矿产资源储备的扩张以及厂区内部的进一步合理规划预留了充分的发展用地。与此同时，公司加强了与刚果本地矿权所有人和独立矿山承包开采团队的合作，以便稳定和扩充矿产来源渠道，保证公司产业链矿产源头的健康和可持续性发展。

4.4.金川矿业：收购南非Metorex的Ruashi mining

4.4.1.在刚发展沿革

2011年8月金川集团有限公司获得了Metorex公司全部已发行股份的31.15%的不可撤销股权。当时，Metorex公司拥有的矿山主要分布在赞比亚和民主刚果，主要包括Chibuluma、Ruashi以及MMK等。2012年1月正式完成股份交割。

4.4.2.产能结构及规划

Ruashi矿包括3个露天矿及一个生产直接在国际市场上销售的阴极铜的加工厂。目前企业在积极推进Ruashi矿三期项目，为Ruashi Minning后续的发展奠定坚实的基础。Ruashi矿2016年年产量铜32129吨、钴3391吨，产品销量铜32233吨、钴3264吨。

Ruashi矿是氧化矿和硫化矿，矿产资源量为583千吨铜和78千吨钴，铜品位2.3，钴品位0.3；储量为161千吨铜及29千吨钴，铜品位2.1，钴品位0.4。

4.5.中铁资源：2014年MKM投产，2016年中铁绿莎项目投产

4.5.1.在刚发展沿革

中铁资源在刚果金有五家合资子公司，分别为MKM矿业股份有限公司、绿纱矿业股份有限公司、刚果国际矿业股份有限公司、中刚基础设施建设股份有限公司和华刚矿业股份有限公司。

4.5.2.产能结构及规划

中铁绿纱项目：绿纱矿位于刚果金卢本巴希绿纱镇，属赞比亚—刚果金铜矿带，是大型露天铜钴矿山，矿区矿床有5个矿体,面积5.04平方公里，资源储量3111.4万吨，铜金属资源量76.8万吨，钴金属资源量5.69万吨。其中，铜平均品位2.69%，钴平均品位0.13%。

项目是中铁资源实施走出去发展战略在刚果金投产的第二个项目，也是投资最大的项目，2014年投入生产，服务年限15年。达产后，可年产阴极铜3.3万吨、钴1000吨、硫酸5万吨。目前没有上钴生产线。

中铁MKM项目：MKM矿业股份有限公司是从事矿山开采、冶炼型矿产资源开发企业，该公司矿区总面积为6.72平方公里，产品有阴极铜、氢氧化钴、硫酸及二氧化硫。该公司2012年底生产出第一批阴极铜，2013年6月生产出第一批氢氧化钴，2013年开始进入生产经营期。

中铁国际：只有冶炼产能，无矿山，主要进行外购矿石处理。2016年铜产量在10000吨左右，实际建设产能1.8万吨铜冶炼，2000吨钴，但钴生产线没有运行。

4.6.紫金矿业：2014年11月收购Commus（目前只生产铜精矿）

4.6.1.在刚发展沿革

2014年11月，紫金矿业集团股份有限公司下属全资子公司金城矿业有限公司与浙江华友钴业股份有限公司于2014年11月3日签署《股权收购协议》，金城矿业作为买方，出资收购华友钴业持有的目标公司51%的股权，收购价款合计77,916,700美元（约合人民币479,187,705元，按2014年11月3日外汇牌价1美元兑换人民币6.15元折算）。

4.6.2.产能结构及规划

2015年10月8日正式项目开工建设，2017年3月份开始试生产。目前选厂系统运行稳定。产出精铜1400-1500吨左右的铜金属量，精矿3000-4000吨。冶炼还在建设调试，2017年年中投料试生产。

公司2016年最新募投项目科卢韦齐为公司新增铜资源储量约为154万吨，平均品位约为4%，该项目预计于2017年投产，规划产能为每年产铜5.8万吨。

产能产量：设计能力选矿日产5000吨（矿石处理量），按照330天，满负荷，年产量约为165万吨/年。产能（以金属量计）约为5.5万吨。

4.7.华刚公司：特大铜矿一期投产（目前只生产铜，钴少量间歇性生产）

4.7.1.在刚发展沿革

2015年11月，中国中铁、中国电建、中国水电组成的中国企业集团开发的868万吨特大铜矿一期投产；公司注册资本金1亿美元，项目总投资67亿美元。目前，中国中铁持股41.72%，中国电建持股25.28%，浙江华友持股1%，刚方持股32%。

4.7.2.产能结构及规划

项目储量品位及产量：华刚铜钴矿位于刚果(金)加丹加省科卢韦齐市，由6个矿段组成，矿区面积11.5平方公里，控制加推断级矿石量2.5亿吨，铜品位3.47%，钴品位0.215%，铜金属量868万吨，钴金属量54万吨。矿石类型以氧化矿为主，是世界级特大铜钴矿山。该生产线达产后每年能处理矿石量455万吨，每年产金属铜12.5万吨

项目进展：该项目一期工程于2013年4月启动，2015年10月实现全面投产。华刚矿业提前超额完成2016年各项生产经营指标，各项经济技术指标均达到或优于设计要求，投产首年即实现了达产、达标。2016年11月，布桑加水电站项目正式开工，电站项目建成后，不仅为华刚矿业项目的二期工程投产用电提供了根本保障，而且能够极大缓解刚果金电力长期依靠进口的紧张局面。

4.8.中色集团：签订Deziwa矿山建设运营框架协议、RTR项目总包合同

4.8.1. Deziwa矿山项目：51%权益，投产后钴年产量1万吨

2016年，中国有色矿业集团与刚果金国家矿业总公司gecamines就Deziwa矿山筹资建设及运营敲定框架协议。Deziwa铜钴矿项目位于世界级的铜矿成矿带区域，在刚果金加丹加省Kolwezi东35km，Lualaba河东岸约5公里。SOMIDEC拥有该项目的采矿许可权，面积约 15km2。Platmin已委托GRD Minproc完成Deziwa项目最终可行性研究报告，主要开发Deziwa主矿段高品位氧化矿。根据该可研报告，Deziwa主矿段设计采用露天开采，选冶采用传统工艺，项目服务年限近20年，总投资约4.66亿美元，年处理矿石450万吨，投产后平均年产铜约8万吨，钴约1万吨。

中国有色将为Deziwa铜矿筹资建设及运营铜矿加工设备，以BOT的形式进行开发，换取该矿51%的权益。

4.8.2. RTR项目总包

2015年9月2日，中色股份与Metalkol SA签署了《刚果金RTR项目总承包框架协议》；

2016年6 月 30 日，公司与欧亚资源子公司Metalkol SA于于中色股份总部签署了《刚果金RTR项目EPC总承包合同》。根据合同约定，中色股份将负责刚果金RTR铜湿法冶炼项目的设计、技术服务、采购、施工、安装、调试、管理等工作，项目建设周期24个月，合同金额约6.54亿美元。

4.9.万宝矿产：出售富利矿业（停产），专注开发Comika

万宝持有Comika70%股权（另外30%归季卡明所有），08年开始投Kamoay矿， 2016年开始投产，2017年已经满产。

2014年12月，公司在刚果金的子公司科米卡矿业简易股份有限公司与北方国际举行了刚果金卡莫亚铜钴矿一期工程EPC总承包合同签字仪式，合同总金额9180万美元，合同的履行期限两年；2015年5月开始建设，2016年6月一期选厂试生产，2016年9月实施第三期地质勘查工程（项目增储补充勘探）；2016年11月18日，卡莫亚项目生产的第一批3000吨铜钴精矿顺利运至国内客户工厂，目前已实现满产。

卡莫亚矿区共有10个矿体，面积约为9 .35平方公里。已完成一期和二期地质勘查工程。经过两期地质勘查，已探获铜资源量137万吨，钴资源量33万吨。卡莫亚铜钴矿项目拟分三期开发，一期工程设计开采南Ⅱ、东Ⅱ矿，产品为硫化铜钴精矿和氧化铜钴精矿。预计项目一期投资2.25亿美元。

4.10. 鹏欣资源：建成湿法铜冶炼项目，二期拟建设粗制氢氧化钴产能

4.10.1.在刚发展沿革

公司拥有的希图鲁铜矿已经顺利生产5 年，工艺技术成熟，阴极铜产量及回收率等各项生产指标均达到设计要求，属世界先进水平。公司湿法炼铜生产工艺过程中，磨矿阶段采用半自磨球磨机，矿石处理量大，磨矿效率高，生产成本低。分级过程中采用高频振动筛，分级效率好，成本较低，工艺稳定。固液分离过程中采用真空带式过滤机，适用于大规模的连续自动化生产，自动化程度高，耗用人力成本较低。

4.10.2.产能结构及规划

公司拟新建2 万吨/年阴极铜生产线项目和7,000 吨/年钴金属量的粗制氢氧化钴生产线项目。为了保障上述新建生产线项目的矿石来源，鹏欣矿投已与杰拉德金属签署了《合作协议》，约定：杰拉德金属或其当地子公司向鹏欣矿投的子公司供应其生产所需的铜矿石和钴矿石；钴矿石的供应量每年大约 3,000 吨金属量，随着钴矿石生产线的扩建，钴矿石的供应量每年应大约 7,000 吨金属量；铜矿石的供应量每年大约 30,000 吨金属量；钴矿石的品位为 5%-6%、铜矿石的品位为 9%-10%。

未来扩产计划：为了提高回收率上萃取项目处理尾矿；增加7000吨的粗制氢氧化钴；将铜3.6万吨扩到6万吨。

中资企业正在刚果金矿业版图中迅速崛起。我们将刚果金中资企业项目（浅蓝色底色）的股权结构、储量、品位、开采条件和服务年限整理如下表。随着这些项目不断被中资企业并购或开发，中资企业正在刚果金矿业版图中崛起。

4.11盛屯矿业：进军刚果金，锁定铜钴资源

公司2016年年报显示，基于国家政策支持，以及海外战略性资源的重要性，报告期内公司拓展了海外铅、锌、钴 等有色金属的矿产品贸易，主导投资了非洲刚果（金）年产 3500 吨钴、10000 吨铜综合利用项目。

目前，该项目已进入实施阶段。2016 年公司海外业务的拓展，为未来有色金属金属资源的全球布 局，实现进军全球钴、铜等有色金属资源市场的战略目标奠定基础，同时为公司扩大业务规模、 提升综合盈利能力做出贡献。

根据我们实地调研情况了解，公司刚果金项目正在持续推进中，与当地政府的协商正在进行，我们将继续关注公司项目进展。

5.刚果金钴铜矿业生态的变化趋势

5.1.总统大选存在不确定性，但政治风险总体可控

刚果金政治局势并不稳定。刚果金现任总统约瑟夫·卡比拉在2001年继任被刺杀的父亲郎·卡比拉出任总统，并分别在2006年和2011年的总统大选中胜出，一直任职至今。虽然约瑟夫·卡比拉已经连续执政16年，但刚果金的政治形势并不太平。除执政党和三个较大反对党外，各党势力分散。在刚果金东部地区，种族矛盾和各类武装力量对矿产资源的争夺更加剧了该地区的动荡局势。刚果金许多地区，都由于政府鞭长莫及而处于高度自治的状态，叛乱和斗争时常发生。

卡比拉谋求第三个任期，总统大选一再推迟恶化国内政局。刚果金本应于2016年9月20日举行新一轮的总统选举，但选举委员会以选民名册更新等理由宣布选举必须推迟，在抗议与流血冲突后，刚果金政府多数派与温和反对派一致同意将2016年12月份的总统选举延期至2018年4月。期间将由过渡政府负责管理国家事务，现任总统卡比拉将在任期结束后留任至新一届总统产生。此次大选延后，表明了卡比拉欲谋求第三个任期的野心，同时也进一步加剧了刚果金国内的动荡局势。

刚果金国内政治局势动荡，可能影响钴矿供应。2016年年底至今，刚果金国内反对派和政府支持者之间围绕总统卡比拉的任期问题展开了激烈的对抗，并多次发生流血冲突事件，2016年12月21日金沙萨有超过31人死亡，目前尽管卡比拉的任期已经延长至2018年，但刚果金国内反对派与政府之间就总理人选、修改宪法等问题仍然存在较大分歧。这种动荡的局势，也影响了刚果金国内小型矿山的钴矿供给。

但是，我们认为卡比拉仍然占据较大的政治优势，刚果金政治风险总体可控。首先，卡比拉在刚果金的政治控制力仍然较强，他可以通过推迟选举、修改宪法中总统任期来延续统治，或者上台与其交替执政；

第二，刚果金政坛能与卡比拉分庭抗礼的政治对手被明显削弱。一是齐塞克迪作为改过最大的反对党社会进步联盟党主席，虽然曾在2011年的大选中以32%的得票率仅次于卡比拉，风头强劲，但其于2017年2月初去世，使得反对派群龙无首；二是另外一位最强劲的政治对手加丹加省省长卡通比受到卡比拉猛烈排挤，目前正在南非就医无法回国，对卡比拉难以构成致命威胁。

第三，作为“非洲心脏”和各种矿产资源富集的重要国家，刚果金牵涉到的各方国际势力也尤为复杂，客观上需要一位强有力的领导人继续维持各方的既得利益格局，在政治上处于绝对强势的卡比拉显然也受益于这种诉求。

5.2.基础设施落后，薄弱的电力、运输及制造业基础限制产能扩张

电力紧缺仍将维持，限制产能扩张。刚果金虽然拥有刚果河巨大的水力资源潜力，但其政府无力组织强有力的国企来主导开发，电力系统发展滞后，供电能力有限，且丰枯水季节差异大，往往只能满足企业40%左右的用电需求。根据2014年相关统计，刚果金可供应电量仅为2450MW左右。

目前刚果金国内电价6美分/度，赞比亚、南非进口电价达到18美分/度，对于企业而言当地电力供应不足时只能依靠进口电维持生产顺利进行。由于刚果金电力设施长期缺乏维护，当地供电的不稳定导致停电也是当地的家常便饭，每月停电时间累积可达数日，许多企业常备柴油发电机。

电力供给是当地矿业企业生产过程中面对的一个重要问题，在本地供电无法保证的情况下，企业需要购买赞比亚、南非等国家的进口电，其价格为本地电的3倍，达到0.18美元/度。在现阶段刚果金电力供应水平无法整体提高的情况下，企业建设的首要考虑就是电力保障问题，并且现有企业在没有自建电厂的保障时很难实现大规模扩产。

运输条件较好，但运回国内费用高昂。加丹加铜矿带的矿业生命线已由中国中铁修了柏油马路，路况较好，但夜间行驶仍有一定风险。当地矿产主要通过公路运输运至海港，从加丹加，经过赞比亚、津巴布韦、博茨瓦纳，到南非的德班港，大概需要一周的时间，海运回国时间大概在1-1.5个月，综合看单吨运费在250美元左右。

5.3.优质矿山数量减少，手抓矿供给越来越不稳定

品位越来越低，开采条件越来越差，富矿、大矿越来越少，原先的寡头会强者恒强，新进入者壁垒越来越高。在刚果金矿业发展的早期阶段，西方矿业公司占据大量露天富矿进行了充分开采，许多矿山地表铜品位在20%以上。现阶段正在开采的矿山铜品位多在1-4%之间。近十年内开发出来的新矿山很少，且多是小矿、品位较差的矿；近年来各国企业在刚果金新收购的矿区也普遍为已进行过一遍露采的矿体或者已进行过较充分开采的尾矿，以及一些废矿再冶炼项目。

这意味着三个事情，一是优质的大矿、富矿会强者恒强，在钴、铜价格持续回升的背景下，强劲现金流会支持其进一步扩产或收购；二是随着金属价格从2015年底以来的低估逐步回升，相关矿山正在逐步回血，优质矿山的收购窗口正在关闭，新进入者壁垒会越来越高。三是对于像华友钴业、寒锐钴业之类的中国企业，拥有在刚果金摸爬滚打多年的丰富经验，虽然不能像嘉能可、欧亚资源、自由港这些欧美巨头获得先发优势，但更容易通过早期介入潜在矿山或和刚果金政府联合开发等方式较为便利地获得矿产资源。

手抓矿的供应越来越不稳定，负责任供应链体系亟待建立。随着国际社会对矿业开采过程中的人权问题的关注程度不断增加，刚果金政府及上下游企业对矿石来源和开采流程的可控性重视程度也持续提高。在下游企业和国际社会的共同压力下，过去较为粗放的民采矿活动或将受到政府联合矿业企业的监管治理。政策的调整将遏制过去民采矿活动无组织无监管无计划的原始自发状态，对民采矿的采集方式和出矿量都将造成影响。

5.4.传统的火法冶炼向湿法技改正成为趋势

随着刚果金当地的矿产开发不断推进，硫化矿，冶炼厂工艺需要进行相应技术改造。刚果金最初选冶主要针对地表的硫化矿富矿，可直接使用火法冶炼；随着高品位硫化矿减少，开采氧化化矿的比例持续提高，接下来冶炼厂将需要增加焙烧系统处理氧化矿，或者直接建设湿法冶炼产能。这样的资源变化意味着现阶段相关企业均会迟早面临技改，相关的产量波动、融资需求就会产生。

5.5. 无处不在的Gecamine和税费

5.5.1.无处不在的Gacamine

Gecamine：刚果金国家矿业总公司。主要管理公司，占有刚果最富有的探明储量矿山，终身矿业开发权。刚果金国家持有季卡明100%的股份，长期以来它曾是国家经济的支柱。1980年，国家预算收入的66%来自于该公司。1988年，该公司向国家上交的各种税费达3.68亿美元。1990年，该公司铜产量一度达46.5万吨，其后产量逐步下跌，目前不到20000吨。季卡明独立开发能力很低，通常通过和外国矿业企业合作的形式享有不可稀释的干股（20%-30%以内），享有分红权，国内、外国企业想在刚果金取得矿权均需要和季卡明进行谈判。

Gecamine正在试图获得合资企业更多股份。目前Gecamine正在谋求重新审核与一些外国企业签订的合作协议，或者对原确定矿区储量产量进行重估，以期获得更高比例的股权和矿产品销售收入。同时，Gecamine也试图提高在新建合资企业中所占的干股比例。

5.5.2.税收：诸多税收品种和较高的税费

所得税税收：2012年所得税征收按照收入金额的0.1%与应纳税所得额的30%孰高征收；自2013年1月1日开始所得税征收按照为收入金额的1%与应纳税所得额的30%孰高征收；

增值税：为销售货物、应税劳务收入和应税服务收入的16%；

基于矿产表面面积的税收：研究许可证持有人和开采许可证持有人人所支付的税费不同，并且同一地块根据使用年限收取的税费也不相同，在$0.02/公顷到$0.08/公顷之间不等；

地块年费：矿业公司需要基于其持有的地块数量支付年费，其中一个地块相当于84.955公顷。研究许可证持有人需要在最初两年支付$2.25/地块，后续每年支付$26.34/地块，在第一个延长期每年支付$43.33/地块，第二个延长期每年支付$124.03/地块；开采许可证持有人需要为普通的开采许可支付$424.78，为尾矿开采许可支付$679.64，为小面积的开采许可支付$195.40；

矿区使用费：从有效开采的第一天起，矿业公司需要支付矿区使用费，费用与销售获得的价值（减去运输成本、鉴定费用、保险和市场费用）的数值有关。矿业公司需要支付的矿区使用费根据其开采的金属类型有所不同，其中有色金属的矿区使用费为2%。

5.6.适者生存：当前刚果金矿企的五大成功要素

综合以上刚果金矿业生态的变化趋势，以及我们调研的实际感受，我们认为，在当前刚果金顺应生态变化，成功发展壮大需要具备五大成功要素：

第一，与当地政府、社区关系要保持可持续的友好互利关系。刚果金的政治生态有两大特点，一是政治大体稳定，卡比拉总统驾驭政局能力强，虽然东北部金沙萨地区作为政治中心经常有一些冲突，但南部加丹加省总体上比较稳定；二是虽然政局较稳，但政府治理能力低下，寻租普遍，负外部性显著，需要企业承担诸多政府的公共职能，这使得企业经营平添了干扰因素和运营成本。

第二，产业运营要自给自足，自成体系。由于当地基础设施极其落后，甚至没有成建制的制造业，举个极端的例子，一个螺丝钉没了都有可能无法配齐，都需要从国内运过来。这使得产业运营必须要自给自足，自成体系，否则一旦某些生产环节受到干扰，就会影响公司整体的运营。

第三，建立良好的电力保障。刚果金稀缺、不稳定的电力资源是影响公司运营稳定性和扩产的瓶颈因素，“兵马未动，电力先行”是必须要保障的。

第四，积极应对氧化矿增多情况下的技改及其投融资。硫化矿减少、氧化矿增多，以及钴粗炼需求提升都要求公司要积极应对湿法冶炼的技改，以及相应的投融资。这对于华友钴业、寒锐钴业等已上市公司来说，在中国强大活跃的资本市场来提供融资支持下，具备很强的竞争优势。

第五，手里有矿，心里不慌。对于大多中国企业，矿石来源一般都是当地的手抓矿，在人权组织对手抓矿的调查日益严格的背景下，需要积极构建负责任供应链体系，稳定手抓矿供应。同时，由于刚果金大矿越来越少，现在具备开发条件的优质矿山有限，在钴铜价格上涨的背景下虽然逐渐会有新的矿权涌现，但毕竟培育时间长，且越晚可能越贵，目前积极看矿、买矿甚至利用资本市场进行融资并购将是决胜之策。

6. 全球钴矿供给展望

6.1.全球钴精矿供给：2017年增长7.6%，2018～2019年维持7%以上增长

全球钴矿2017年钴产量增长7.6%。我们预计2017年全球钴矿产量将略增7.6%，主要增量来自万宝矿产3000吨钴精矿投产、几个大型矿山的小幅增产以及刚果金民采矿的放量。

2018-2019年钴产量将持续增长。我们预计未来2年全球钴矿供给增速较为明显，2018-2019年产量分别为12.9万吨和14.1万吨，对应增速分别为7.3%和9.1%，主要增量来源于与大型矿山KCC复产和RTR投产，以及一些受今年铜钴价格上涨拉动进行钴生产线新增和扩产的企业放量。嘉能可KCC矿目前无明确复产产量数据，我们预计随着KCC矿18年复产，2018、2019年钴产量分别为5000吨、8000吨。

未来三年仍是紧平衡状态。主要看大矿扩产，小矿供应增加不多。近期6月份大赦国际人权调查可能会带来供应冲击。

6.2.刚果金在产钴矿山拆分

2017年，刚果金增产量1000余吨，主要增产的矿山包括：1）万宝矿产旗下的Comika项目增产约3000吨，项目16年年底一期工程竣工；2）Shalina Etoile Mine增产1700吨；3）民采矿增量。

2018年刚果金钴矿增产量预计为7400吨，主要增产的矿山包括：1）KCC复产并扩产实现钴产品生产增量5000吨；2）华友钴业PE527矿区建成投产预计产量将达到3000吨左右。3）华友Mikas尾矿复产产将达到1000吨左右；民采矿量有所减少。

2019年刚果金增量预计为10600吨，主要增产矿山包括：1）KCC复产并扩产在继续达产过程中实现钴产品生产增量3000吨；2）RTR投产实现产量6000吨。

6.3.刚果金民采矿供给探讨：供给收缩趋势明显

6.3.1.民采矿产业链：无组织，大基数

民采矿数量众多，产量瞩目。目前，刚果金有数千个民采矿场，主要集中在刚果金南部。在南部的卢阿拉巴省和上加丹加省（由原加丹加省一分为二），即刚果金铜钴矿带上。该区域与赞比亚接壤，一直是刚果金最重要的矿区。据刚果金政府统计，全国出口钴总量中20%左右来自民采矿。

刚果金政府成立手采矿协会以期对手采矿进行管控，但效果并不显著。刚果金几经修改最终形成了现在的新矿产法，将其矿产开采分为了普通开采、弃矿开采、小型开采和手工开采，与之相对应的则是要获得普通开采证、弃矿开采证、小型开采证和手工开采证。手工开采证由省矿业部门颁发，手工开采区域由矿业部划定，持证者才能进入开采区进行采矿活动。但在实际执行层面上，政府对手采矿区的划分并没有前瞻性规划，许多情况下是在民众发现矿脉后补划。实际开采过程中持证者也需要向矿山管理人员支付一定费用。

民采矿的销售环节通常包括以下几个环节：采矿者→中间商→冶炼厂→精炼加工厂→作为产品销售给下游制造商

其中，采矿者数量波动较大，当矿价上升或者出现品位较高的手采矿时，大量民众涌入矿区采矿，曾经出现过未经政府划定的采矿区域发现矿脉，上万名民众涌入以至于军队到来也无法驱赶的情况。因此，民采矿的出矿量也时常难以断定，通常随市场需求和矿产发生波动。

6.3.2.民采矿供给规模

根据刚果金政府统计，民采矿供给占全国钴矿供给的20%左右。近年来手采矿量在15000-20000吨之间波动。根据我们调研的结果显示，近期刚果金未出现规模较大的手采矿矿区，原先规模大品位高的Kasulu矿巅峰时期出矿量每年超过一万吨出货量，近年来产量锐减，开采难度也越来越大，在没有新矿脉发现的情况下，尽管有高钴价的刺激因素，民采矿的矿产量大幅提高难度较大。

民采矿今年增量在3000吨左右。在今年年初以来铜钴价格持续上涨的带动下，当地采矿积极性持续提高。但一方面，刚果金最大的民采矿区kasulu矿品位产量近年持续下降，且目前尚未发现新的优质民采矿区作为增量。同时，在国际组织对铜钴产业链上游人权保证的关注下，刚果金政府与上游矿业企业将联手对采矿环节进行治理，保证矿业产品生产的规范化同时实现当地人民工作权益的保障。由此民采矿的开采将由原先的混乱状态向有组织有规划有保障的方向转变，同时也将抑制民采矿的大幅放量。综上，我们认为民采矿的增量在2000-3000吨之间是一个合理的范围。

6.3.3.民采矿的扩产瓶颈、供给弹性和未来供给趋势

在目前情况下民采矿大幅放量可能性较小。正如上文所谈到的，在没有新矿发现原有矿区品位下降开采难度上升的背景下，民采矿大幅放量可能性较小。在钴价高企的带动下民采矿放量存在一定滞后反应，今年4-6月刚果金钴矿产量或将出现一定程度增长，但鉴于客观条件的限制，增长幅度较为有限。

未来民采矿的供给量将持续收紧。在2016年国际组织发布的关于钴行业人权问题报告的影响下，钴产业量上下游企业对于刚果金民采矿的采购与加工态度趋于谨慎，在民采矿行业未能得到有效监督监管的情况下民采矿的消耗量将呈下降趋势。在国际社会和钴行业企业配合刚果金政府的共同努力下，针对民采矿的整治活动将逐步展开，过去无组织无计划无监管的采矿现象将得到改变，在这个过程中民采矿产量将持续收紧并最终维持在一个较为稳定的数字上。

6.3.4.国际人权组织活动对民采矿活动的影响：2-3个月减产及后续反应

人权组织施压，2016年刚果金钴产量下降7.3%。 2016年1月人权组织大赦国际发布报告指出多个电子、汽车行业巨头例如苹果、微软等公司未能确定其产品中使用的钴金属来源，要求这些企业保证其产品中钴金属并非在危险的条件下采集或通过儿童劳动力获得。在国际社会的压力下，钴产业链上下游企业联合开始针对民采矿的整顿活动，进而影响当年刚果金钴矿生产总量。从刚果金央行口径统计数据来看，2016年刚果金钴产量为77392吨，相较于2015年的83529吨下降7.3%。

从左图刚果金央行统计的月度铜钴生产指数（指数基准为2012年铜钴产量，设为100）可以看出刚果金铜钴产量基本呈正相关并有一些季节波动规律，例如通常7月份是一个产量的高点，3-4月是另一个全年产量的高点。

刚果金钴矿产量包括三部分，一部分是可准确统计的大型矿山生产量，一部分是可大略估计的中小型矿山企业生产量，还有一部分是没有准确统计口径、需要通过经验判断和当地调研得以粗略估计的民采矿产量。

2014年-2016年，主要大型矿山（占刚果金钴矿总产量的60%左右）生产总量没有大幅变化，主要变量来自于小型矿山和民采矿，其中又以没有统一规范规划开采的民采矿产量为带来变化的主要因素。从2016年的产量数据可以看到，在通常产量上行的3-4月，当年这段时间内钴矿产量不升反降。排除天气等其他方面原因可判定为大赦国际报告的影响。

预计国际组织的再次聚焦会带来随后3个月的钴矿产量的下降，并有一定长期影响。在2016年1月底大赦国际报告发布后，3-5月刚果金钴矿产量降幅明显。可以预测，如果今年人权组织以相似力度再次对钴产业链施压，刚果金民采矿部分将经历类似的产量下降。但值得注意的两点是，2017年已经过去半年，在上半年钴价大幅上涨的带动下，民采矿产量已经有了较大幅度的放量；另一方面，在去年的报告影响下，钴产业链上下游企业已针对民采矿的各种潜在问题开展了整顿规范化行动，并且联合刚果金国家矿业部门一同执行。同时考虑到民采矿规范化活动对后续产量的向下影响，我们预计今年刚果金民采矿部分的增量为3000吨左右。

6.4.全球精炼钴供给：2017年增速有所回升

我们预计2017年全球精炼钴增速为8.11%，较2016年同期增速有一定上升。主要原因一是2016年钴精矿供给产出负增长，精炼钴增速较低，相对而言基数较小，一旦精炼钴产能有所上升则增速较为明显；二是同时由于钴价有所恢复，刺激新增精炼钴产能出现。

2017年有一定新增精炼钴产能。2017年新增项目主要是Shalina和Norilsk的矿山配套冶炼扩产。

预计2018-2019年全球新增精炼钴产能分别为12000、11000吨，对应增速分别为11.89%和8.99%。

2018-2019年有一定新增产能。2018年新增项目主要是Umicore芬兰和Katanga矿山配套的冶炼厂扩产，以及寒锐钴业刚果金新增电解钴产能；2019年已知明确新增项目为Katanga矿山配套的冶炼厂扩产产能的持续达产。

7.全球钴需求2017-2019：继续高速增长，新能源汽车占比突破20%

全球钴下游消费，按行业主要分为锂电、高温合金、硬质合金、磁材和其他工业需求。锂电需求主要包括3C数码消费品和新能源汽车。高温合金是航空发动机、火箭发动机、燃气轮机等高温热端部件的不可代替的材料，钴基高温合金具有重要地位。其他工业需求包括包括硬面材料、颜料、催化剂、有机材料和其他等传统工业需求等，相对增速稳定。

随着新能源汽车消费的崛起，全球钴消费格局发生了巨大变化，新能源汽车占比已从2014年的4.0%快速上升至2016年的13.4%，并将在2018年达到22.7%。这一产业格局的变化意味着，未来新能源汽车需求增速加快将对钴需求形成强劲拉动，并对钴价形成冲击。

2016年全球钴需求为10.45万吨，同比增速9.90%。其中，新能源汽车需求1.39万吨，3C数码消费品需求3.77万吨，高温合金需求1.61万吨，硬质合金需求8600吨，其他工业需求2.06万吨。

2017-2018年全球钴需求预计分别为11.49万吨和12.78万吨，对应增速9.99%和11.26%。其中：

1）增长动力主要来自新能源汽车。增长动力主要来自于三元材料电池驱动的乘用车产量高速增长，预计2017-2018年新能源汽车需求分别为1.92万吨和2.90万吨，对应增速分别为37.8%和51.16%。

2）3C数码消费品保持稳步增长。2017-2018年全球3C数码消费品碳酸锂需求增速预计分别为5.07%和4.58%，分别对应3.96和4.14万吨。

3）高温合金需求快速增长。预计未来2年全球高温合金钴需求分别为1.74和1.90万吨，对应增速分别为8.45%和8.76%。

4）硬质合金需求小幅增长。预计2017-2018年全球硬质合金钴需求分别为8700、8900吨，增速稳定在2%左右。

5）磁材需求快速增长。预计未来2年全球磁材钴需求为8100、8700吨，增速维持在7%。

6）其他工业需求保持稳定。预计全球工业碳酸锂需求保持年均0.5%左右的增速，2017-2018年对应钴需求量均为2.08万吨。

8.全球钴供需平衡表：2017-2019年短缺格局延续，钴价持续牛市

全球钴需求在新能源汽车的带动下继续发力，2016年全球增速为9.90%。2016年全球钴需求为10.45万吨，其中动力电池材料钴需求为1.39万吨，增速为74.81%，需求高增长的动力来自于三元材料在乘用车电池市场份额的快速上升。

供给冲击叠加需求快速增长，推动2016年钴供需平衡表扭转，陷入明显的短缺状态，钴稀之时已经来临。需求放量和供给冲击，导致2016年全球钴供给短缺3300吨，并引发了价格持续上涨。

2017-2019年全球新增精炼钴供给有限。由于未来3年内，新增钴矿和精炼钴项目有限，且需求仍将维持高增长，考虑到手抓矿产出恢复能力有限，短缺格局改善仍需时日，我们预计2017-2019年全球精炼钴供给增速分别为8.11%、11.89%和8.99%，对应精炼钴产量10.93、12.23和13.33万吨。

未来2年全球钴需求仍将维持高速增长，由于新能源汽车需求的强劲增长，2017-2019年全球钴需求增速预计分别为9.99%、11.26%和15.02%，对应精炼钴需求量分别为11.49、12.78和14.70万吨。

2017-2019年全球钴市场有望继续维持短缺，迎接钴稀之时，价格将持续强势。我们预计2017、2018和2019年金属钴将分别短缺5600、5500和1.37万吨，价格将持续强势。