我国上市公司融资方式比较分析

我国上市公司融资方式比较分析

安伟洁

（秦皇岛广播电视大学河北秦皇岛

０６６００１）

摘要：资金是企业的血液，也是企业经济活动的持续推动力。企业的发展主要取决于能否获得稳定的资金来源，因而融资成为保证现代企业持续发展的关键。介绍了上市公司的三种主要融资方式，然后将这些融资方式加以比较，最后借鉴国际资本市场，论述了我国上市公司融资方式的变化趋势。

关键词：内源融资；外源融资；融资趋势中图分类号：F275

文献标识码：A

益良好、融资较容易，缺点是一般要提供抵押或者担保，筹资数额有限，还款付息压力大，财务风险较高。

公司债券是指由公司发行并承诺在一定时间内还本付息的债权债务凭证。体现了债务人与债权人之间的行为。债券在本质上也是借钱与还钱关系，但其与贷款的根本区别在于债券可以公开进行交易。而贷款除非债券化，否则是不进行公开交易的。相对于股权融资，债券融资的融资成本较低，可以发挥财务杠杆的作用，同时可以保证股本对公司的控制权。但与银行贷款有着类似的缺点，即财务风险较高、限制条款多，且融资规模有限。对于融入资金的公司来说，债券融资与银行贷款有相似的特点，一般把二者统称为债权融资。

股权融资亦即公司发行股票进行融资。对上市公司而言，发行股票所筹集的资金属于公司的资本；对股东而言，所持有股份代表对公司净资产的所有权。相对于债权融资，股权融资有着自己的优势，如股票属公司的永久性资本，不需要偿还，也不必负担固定的利息费用，从而大大降低公司的财务风险；由于预期收益高，易于转让，因而容易吸收社会资本等等。但股权融资也存在着不可避免的缺点，如发行费用高、易分散股权等。

特的优势，但也都存在着不同的缺点。一般来讲，发行公司债券和银行贷款都有政策等各方面的许多限制，因此不是上市公司采取的主要融资方式。目前我国上市公司的融资方式主要是股权融资的增发和配股方式以及发行一种新２．１增发

型债券—可转换债券三种方式。

增发是向包括原有股东在内的全体社会公众投资者发售股票。其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，同时由于发行价较高，一般不受公司二级市场价格的限制，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，２．２配股

本质上没有大的区别，都是股权融资。

配股是向老股东按一定比例配售新股。由于它不涉及新老股东之间利益的平衡，且操作简单，审批快捷，因此是上市公司最为熟悉和得心应手的融资方式。但随着管理层对配股资产的要求越来越严格，即以现金进行配股，不能用资产进行配股。同时，随着中国证券市场的不断发展和更符合国际惯例，目前将逐步淡出上市公司再融资的历史舞台。

增发和配股作为股权融资，其共同的优点表现在：①不需要支付利息，公司只有在赢利并且有充足现金的情况下才考虑是否支付股利，而支付与否及②无偿还本金的要求，在决定留存利润支付比率的决定权由公司董事会掌握；

１上市公司融资方式概述

目前，我国上市公司的资金来源主要包括内源融资和外源融资两种。内源融资主要是指公司的自由资金和在生产经营过程中的资金积累部分，是在公司内部通过计提折旧而形成现金和通过留用利润等而增加公司资本。由于在公司内部进行融资，不需要实际对外支付利息或股息，不会减少公司的现金流量；同时由于资金来源于公司内部，不发生融资费用，使内部融资的成本远低于外部融资。

内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性，是公司生存和发展的重要组成部分。因此，上市公司应充分挖掘内部资金以及其他各种资源的潜力，如降低生产和经营成本，创造更多的利润；降低存活，压缩流动资本，合理运作公司内部资本，如母公司和子公司之间互相提供资本，以及公司闲置资产变卖的筹集资金等。

公司生产经营活动的正常运转以及扩充生产能力，都需要大量资金给予支持，这些资金的来源除内源资本外，相当多的部分要依靠外源融资来解决。上市公司外源融资又可分为向金融机构借款和发行公司债券的债权融资方式；配股及增发新股的股权方式；发行可转换债券的半股权、半债权的方式。

银行贷款是目前债权融资的主要方式，其优点在于程序比较简单，融资成本相对节约，灵活性强，只要企业效

收稿日期：２０10－05－20

２融资方式比较

可以看出，每种融资方式都有其独

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科技ＰＩＯＮＥＥＲＩＮＧWITHSCIENCE创&TECHNOLOGY业

月刊MONTHLY

和现有股东配售新股时，董事会可以自主掌握利润留存和配售的比例及时机，而且运作成本较低；③由于没有利息支出，经营效益要优于举债融资。

增发和配股共同缺点是：①融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往被稀释而下滑，可能出现融资后效益反而不如融资前的现象，从而严重影响公司的形象和股价；②融资的成本较高，通常为融资额的５％～１０％；③要考虑是否会影响现有股东对公司的控制权；④股利只能在税后利润中分配，因此它不如举债能获得减税的好处。

２．３可转换债券

可转换债券兼具债权融资和股权融资的双重特点，在其没有转股之前属于债权融资，这比其他两种融资更具有灵活性。当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因可转换债券有收回本金的保证和券面利息的收益，而且其投资者往往受回售权的保护，投资风险比较小但收益可能很大。同时，可转换债券的转股和兑付压力也对公司的经营管理者形成约束，迫使他们谨慎决策、努力提高经营业绩，这些特点决定了它对上市公司和投资者而言都是一个双赢的选择，对投资者有很强的吸引力。对上市公司来说，发行可转换债券的优点十分明显换债券的票面利率不得高于银行同期（１）融资成本较低：

。按照规定可转存款利率，期限为３~５年，如果未被转

换，则相当于发行了低利率的长期债券，从而降低了发行公司的融资成本融资规模较大。由于可转换债

。

券的转股价格一般比可转换债券发行

（２）时公司股票的市场价格多出一定比例，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行公司筹得更多的资金造成每股收益摊薄的问题（３）避免股票发行的股本迅速扩张

。

，减轻企业业绩压力。一个投资项目的周期很长，往

往需要３~５年，短期内效益可能很小甚至没有。如果采用增发或配股融资，当

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时全额计入总股本、募集资金全部计入净资产，每股收益及净资产收益率这两项关键指标当即被摊薄，公司将面临很大的业绩压力。而可转换债券至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股，股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，所以比增发和配股更具技巧性和灵活性。

资金办法（４）按》《规定减持国有股筹集社会保障

，增发新股须按融资额

的１０％出售国有股，而对发行可转换债券则无相应要求。另外，可转债的政策环境较为宽松也是一个优点。

可转换债券的缺点：可转换债券像其他债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还转债本金，公司境况将会进一步恶化。

３我国上市公司融资方式选择的趋势

长期以来，配股一直是我国上市公司融资的主要方式，但由于该方式存在较多局限性，上市公司的采用逐渐减少。而在国际市场上公司股权融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，不得已而为之。我国之所以出现上市公司大规模配股的现象，是以往股票发行制度的产物。

近些年来，增发新股在发行数量、规模上都取得了很大的发展。已成为上市公司融资的重要渠道，其所推行的市场化发行机制也逐渐为市场所认同。

现在融资环境已经发生了很大变化，融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，增发和配股等股权融资在市场中的地位将会逐渐下

降。

在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一。由于可转换债券兼具股票和债券两者之长，融资规模大，融资成本低，灵活性强，适应性广，而且可以利用财务杠杆来增加股东财富和优化企业资本结构，优点十分明显。目前由于利率水平，资金使用成本较低，公司支付的债息可作为固定开支计入企业成本，避免交纳公司所得税企业财务费用支出少，避免了公司股本在短期内的急剧扩张。特别在二级市场处于低迷，融资环境发生了重大变化的情况下，发行可转换债券将有助于企业取得最大的融资效益，尤其是资产负债率较低的上市公司优先选用的融资方式。可以说，可转换债券以其独有的特点，对投资者以及企业有较强的吸引力，从而使其在特定条件下成为上市公司再融资的首选。作为新生事物，今后可转换债券在我国证券市场的应用前景十分广阔。

从国际发展趋势来看，今后我国上市公司在制定融资方案时，要从实际出发，根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中可以综合采用多种融资方式进行组合融资，注重融资方式的优化和创新，来实现公司的长远发展。

参考文献

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J］.财会通讯，2009（8）

（责任编辑梁工）

我国上市公司融资方式比较分析

作者：作者单位：刊名：英文刊名：年，卷(期)：被引用次数：

安伟洁， An Weijie

秦皇岛广播电视大学,河北,秦皇岛,066001科技创业月刊

PIONEERING WITH SCIENCE & TECHNOLOGY MONTHLY2010，23(8)0次

参考文献(5条)

1.谷祺.王棣华 高级财务管理 20062.陈焕永 企业融资方式的比较研究 2007(3)3.张绪军 上市公司融资方式理性选择 2005(8)

4.黄少安.张岗位 中国上市公司股权融资偏好分析 2006(11)5.卢霞 上市公司融资方式选择影响的因素分析 2009(8)

相似文献(10条)

1.学位论文 张武 我国民营企业融资问题初探 2003

在市场经济中,企业一般通过两种方式获取资金:内源融资和外源融资.外源融资又分为直接融资和间接融资两类方式.中国民营企业融资也是一个随经济的发展由内源融资到外源融资的交替变换过程.在该文中,我们主要分析外源融资的形式以及民营企业外源融资的现状和问题.风险投资是民营科技型企业的重要直接融资方式,但中国风险投资机构风险投资仅占高科技企业融资额的2.3﹪,适合中小型高科技企业资本扩张和规模扩大的风险投资并没有建立起来.该文分析了从事传统产业和高技术产业的民营企业不同的特点,以及针对不同产业的各自不同特点,对融资工具的有利选择.间接融资是指通过金融中介机构充当信用媒介而实现融资的一种方式.首先,民营企业的自身特点和发展过程中的不规范行为使间接融资发生困难.其次,中国金融体系和信贷管理制度等体制上的弊端使民营企业贷款产生困难.在措施上:一、首先要提高民营企业自身素质,培养企业的自我积累能力.民营企业融资难最基本的问题在于企业自身的实力.这就要求,继续推进民营企业产权制度改革,真正建立起适应市场经济需要的、具有自我积累能力的企业制度.规范民营企业的财务管理,加强财务信息的真实性.建立平等互利、相互信任的银企关系.二、积极促进多层次资本市场的发育,扩大民营企业直接融资渠道.除了建立符合民营型科技企业融资特点的"创业板市场".应把重点放在两个主板和创业板交易所之外的区域性的股权交易市场.要把培育区域性股权交易市场,作为民营企业开发利用资本市场的主要方向.三、发展创业投资事业,应逐步建立并完善以创业投资公司、创业投资基金为主体的创业投资机制,拓展民营企业创业投资的资金渠道,为民营科技型企业提供创业资本.四、发展地方性民营金融机构,是解决民营经济融资的关键.当前中国金融业国有垄断的格局,阻碍了民营经济的发展,因此迫切需要金融业的创新,最重要的问题还是金融业如何民营化的问题.五、加大国有金融机构对民营企业的扶持力度.从完善制度和加强组织建设两方面入手,积极探索建立适合民企特点的信用评级制度.加强对民企的信贷服务,鼓励商业银行推进信贷工具和产品创新,为民企提供全方位、一体化的金融服务.六、加快建立、完善信贷担保体系.七、优化融资环境,各级政府努力改善民营企业的融资环境,建立相应的激励约束机制,组建各级的信用担保体系,为民营企业融资创造便利条件.八、注意各项措施的搭配运用.解决民营企业融资难问题,需要采取系统性的思路,在政策实践中,注意以上各种措施的搭配使用.

2.期刊论文 兰梦妮 内源融资和外源融资的比较研究 -现代经济信息2009,""(9)

本文主要分析银行的内源融资和外源融资的主要概念,主要方式,以及银行内源融资和外源融资各自的优缺点;并通过对我国商业银行的考察,切实分析出我国银行融资应该采取的政策,提出了自己的意见和建议.

3.学位论文 卢宇荣 中国企业资本结构优化研究 2008

自1958年MM定理问世以来，资本结构问题就受到金融学家的持续关注。企业资本结构是如何决定和调整的，它一直困扰着理论界，企业资本结构的优化仍是个难解之谜。迄今为止，资本结构理论并没有十分肯定地提供决定企业资本结构的方法，实践观察和理论解释之间还是存在着相当大的距离。与此同时，在经济全球化的背景下，随着中国企业改革的日益深化，中国企业的产权制度、经营管理体制和融资行为等都发生了比较大的变化，从而引起企业资本结构出现新的明显变化。目前，中国企业的资本结构是否合理?影响中国企业资本结构的因素有哪些?怎样才能促使企业的资本结构决策更有助于提高企业的价值?这是关系到中国企业改革继续顺利推进的一个亟待解决的重要课题，也是当前理论界关注和需要进一步深入研究的问题。

本文尝试将企业资本结构研究置于中国经济体制转轨的宏观背景下展开，主要目的在于力图发现制约中国企业资本结构选择以及优化的根本原因，并在此基础上提出优化中国企业资本结构的对策和措施，以求在实践中为企业优化资本结构、建立最优产权结构和改进治理结构提供理论指导。

本文首先按发展脉络将资本结构的理论文献划分为古典资本结构理论、现代资本结构理论、新资本结构理论和后资本结构理论四个阶段。综合新资本结构理论和后资本结构理论中的主流学派的观点，即权衡理论、信息不对称理论(信号传递理论、代理成本理论和优序融资理论)、公司治理理论(控制权理论和不完全合约理论)、产业组织理论和风险管理理论，可以归纳出影响企业资本结构的重要因素分别是：税收、非债务税盾、破产成本、盈利能力、企业规模、有形资产、经营风险、成长机会和股权结构。

其次，本文分别从历史、现实和国际三个层面对我国企业资本结构的演进与现状进行分析，通过国际比较得出中国企业资本结构失衡的初步判断，结合中国经济转轨的特定制度环境来分析影响我国企业资本结构优化的主要原因。在此基础上进一步对中国上市公司的资本结构进行实证分析，分别考察了资本结构的决定因素、资本结构的时间差异、行业差异和地区差异，进而得出中国上市公司资本结构失衡的总体判断。本文通过对中国国内股票市场自1995年上市的所有企业的资本结构10年的跟踪分析，检验了上市公司的盈利、规模、有形资产、税收、非债务税盾、成长机会、经营风险、国家持股、法人持股和管理层持股这11个代理变量对上市公司资本结构的影响。实证结果表明，从总体来看，对发达国家企业资本结构造成重要影响的因素，如企业的盈利、规模、有形资产和非债务税盾，也是影响中国上市公司资产负债率的重要原因；但也存在一些解释变量，如税收、成长机会和经营风险，对中国上市公司资本结构的影响方式与发达国家的情况不尽相同；还有一些解释变量，如国家持股、法人持股和管理层持股，对中国上市公司资本结构的影响还难以判断，需要进一步的研究。

在总结资本结构理论的相关优化思想后，本文建立了一个基于新制度经济学的资本结构治理模型来解释我国企业资本结构高负债和内部人控制并存的现象。在对各种财务目标进行分析和比较后指出，我国企业资本结构优化应以企业价值最大化为目标，以权益资本收益率和资本成本两种方法共同来判定最优资本结构，并根据企业的具体情况分类选择其优化模式，而且现阶段要根本实现我国企业资本结构的优化应以存量优化模式为主。针对我国经济转轨时期企业资本结构优化的途径，本文提出必须要从企业的内源融资和外源融资两个方面入手来改善企业的资本结构。 本论文的创新点主要有：

第一，对有关资本结构研究的文献进行了较系统的梳理，并按资本结构理论研究发展的脉络将资本结构研究划分为古典资本结构理论、现代资本结构理论、新资本结构理论和后资本结构理论四个阶段。将国外资本结构研究领域的一些最新成果较系统地介绍到国内来，同时对资本结构研究领域的一些重要模型进行了较为全面的剖析。

第二，采用横截面数据运用面板数据分析方法进行回归分析，从时间、行业和地区三个层面对中国上市公司的资本结构进行了较细致的研究，经实证研究发现，一些与国外研究不同的现象，如税收、成长机会和经营风险这三个因素对中国上市公司资本结构的影响方式与发达国家的情况并不相同；一些解释变量，如国家持股、法人持股和管理层持股，对中国上市公司资本结构的影响还难以判断。

第三，论文应用不完全合约理论的方法，并结合国有企业改革的实际情况，建立了一个适合我国国情的资本结构治理模型，并证明在资本结构中选用一定规模的债务，就可以帮助企业的投资者做出最优的选择。

第四，提出富有建设性的对策观点，即要从企业的内源融资和外源融资两个方面入手优化企业的资本结构。企业内源融资的改善可通过构建合理的股权结构、完善的治理结构、有效的激励机制和规范的信息披露来提高公司治理水平并提升企业的绩效和内源融资能力。企业外源融资的改善则有待于深化银行体系改革，提高企业融资效率；完善资本市场发展，拓宽企业融资渠道；加强金融监管协同，规范企业融资行为；健全相关法律法规，保护债权人的利益；调整税收制度和政策，形成均衡的负债率共同为企业营造良好的融资环境。

4.期刊论文 赵俊和.孔庆鸿 内、外源融资与经济增长 -上海交通大学学报2001,35(8)

探讨了内源融资的形成、内源融资向外源融资的转化及两者的关系，论证了内源融资能力的提高是外源融资得以实现的前提条件之一，并分析了不同效率经济单位的产出.结果表明，增强经济单位内源融资能力是经济健康发展的基本条件；外源融资作为内源融资的补充，其作用不只是限于解决资本不足问题，也是增强经济单位的手段之一；低效经济单位在进行外源融资时，不能只局限于量的扩张，而必须有质的突破.在依据效率原则的前提下，扩大外源融资对扩大社会产出具有积极的作用.

5.学位论文 李新渠 我国上市公司融资决策研究 2006

我国上市公司的融资结构表现为内源融资在融资结构中的比重非常低，外源融资比例远高于内源融资：而在外源融资中，股权融资所占比重又相对过高。上市公司融资顺序依次为股权融资，短期债务融资，长期债务融资和内源融资。因此，我国上市公司的融资结构的突出特点是典型的股权融资偏好，这也是近年来一度形成所谓的上市公司集中性的“配股热”或“增发热”的主要原因。

近年来，国内已有许多研究者从不同角度对我国上市公司股权融资偏好的原因进行了大量的研究，取得了一些有见解性的成果，使人们对上市公司的融资行为有了一定的了解。但这些研究都存在有一定的局限性，比如：有的从问题的某一方面进行论述而缺乏系统性；有的单纯从西方的理论着手而没有考虑中国资本市场的具体情况，等等。有鉴于此，本文在综合借鉴并吸收了国内外相关研究文献之精华基础上，结合我国目前的实际情况，从上市公司增发融资的现状出发，着重分析了造成我国上市公司股权融资偏好的原因和影响，并提出了相应的解决措施。

6.期刊论文 孟艳 我国企业内外源融资结构的差异与影响 -金融教学与研究2004,""(6)

我国企业内外源融资结构随企业类型的不同存在很大差别.国有企业高比例外源融资、民营企业高比例内源融资的结构特征以及资金误配置现象,有着复杂的历史背景和制度原因,并会对经济发展和社会各部门产生广泛的影响.应当逐步提高国有企业内源融资的比重,进一步改善民营企业的外源融资环境,但是,鉴于企业融资结构的内生性,企业融资结构的演化和优化将是一个缓慢的过程,在此过程中产生的诸多影响值得长期关注.

7.学位论文 谭志国 解决保险公司偿付能力问题的融资方案分析 2006

随着中国保险业的快速发展，保险公司的偿付能力将成为愈来愈受到关注的核心问题。面对潜在的偿付能力问题时，内源融资和外源融资的方法都可以作为解决保险公司偿付能力问题的选择，而外源融资方法中的发行次级债、引进战略投资者和上市融资方法因快速有效而倍受公司青睐。保险公司利用这三种融资方法解决偿付能力问题时可能会带来很多风险。因此，研究这些风险不论对保险公司、监管者还是公众都具有重要意义。

本文通过对保险公司解决偿付能力问题三种主要融资方式进行研究，试图揭示每一种融资方式可能伴随的风险，并且尽可能提出化解这些风险的对策建议。所采用的研究方法包括综合分析法、案例分析法等。

全文共分为六章。第一章是绪论，引出问题，交代研究的目标和意义、研究的方法等。第二章是融资与保险公司偿付能力，本章对一些具体融资方法做出了介绍，进而指出本文为什么只研究三个外源融资方法的风险。第三、四章是本文的重点，分别讨论三种融资方式的风险，．即发行次级债，引进战略投资者和上市融资的风险。第五章研究太平洋人寿融资的案例，通过案例研究印证了前文对融资风险的分析。第六章为全文的研究总结和展望。 本文主要的创新点和贡献在于：

①以我国保险公司所面临的现实和紧迫问题为出发点，并以其解决方案为目标，系统分析研究了保险公司融资的风险，识别出了三种主要融资方式的风险，并给出了一些对策建议；

②就目前中国保险业的资产收益率，发行次级债有可能恶化保险公司的盈利能力；对战略投资者5年以上的锁定期可以大大减小战略投资者变成财务投资者的风险；公司治理风险在发行上市的过程中会变得很突出，对其他风险有重大影响，公司治理风险是上市要面对的最主要的风险。

8.期刊论文 王建英.田丽.陈平来 我国上市企业融资结构异化原因及其分析 -商场现代化2007,""(24)

内源融资作为企业融资方式的一种,由于诸多优点成为西方发达国家主要的资金来源,但在我国由于历史原因,使得外源融资成为主要渠道,而在外源融资中,我国企业呈现出强烈的股权融资偏好.文章就我国上市公司股权融资偏好的原因进行了探讨,并提出了解决这种融资偏好的几点建议.

9.学位论文 李长虹 企业融资模式与金融发展程度关系的研究——来自中国资本市场的经验证据 2007

改革开放以来，中国企业的融资制度经历了一个由计划经济体制下的财政供给型制度，向社会主义市场经济体制下的现代市场型制度的转变。这一转化过程反映了社会主义市场经济的发展要求，体现了中国经济体制和金融体制变革的内在逻辑。然而，在新的制度建立过程中，体制转轨带来的制度摩擦与矛盾，已经成为中国经济发展的制约因素。

在我国制度背景与宏观经济环境处于频繁与剧烈的波动之中，在这个时期，我国金融发展不仅对于经济发展和改革的进行起着最主要的、决定性的作用，也深刻地影响了我国企业的融资模式。本文致力于研究金融发展程度是如何影响企业融资结构的，同时本文的研究解释了我国现阶段金融发展程度与企业微观层面的因素对企业融资模式影响的相互关系。 通过研究我们发现，即金融发展程度与企业融资模式之间有密切的关系。具体而言，金融发展程度较好的地区，金融发展程度指标与企业经营现金流的乘积与企业投资率显著负相关。我们的金融发展程度指标通过两种方式进行度量，一是金融市场化发育程度，二是金融腐败程度，我们发现金融市场化发育程度越高的地区，企业投资增长率与内部经营现金流系数越小，金融腐败程度越高的地区，企业投资增长率与内部经营现金流系数越大，反之亦然。该结果说明了当外部融资环境较好的时候，企业的外源融资成本比较低，因此企业倾向于外源融资；当外部融资环境较差时，企业则倾向于融资成本比较低的内源融资。

考虑到影响企业投融资行为的因素除外部融资环境以外，还会受到公司特征因素的影响，因此本文又考察了资产负债率、资产变现能力以及所有权性质对公司投融资行为的影响，我们发现当企业具有较低的资产负债率时，也就是说当企业财务风险比较小的时候，企业倾向于外源融资；企业资产变现能力较强时，外源融资风险相对较小，企业也倾向于外源融资；另外国有企业与民营企业相比，具有较强的外源融资的能力。进一步，当我们将金融发展程度指标与公司特征因素结合起来分析时我们发现，在金融发展程度较差的地区，公司的微观特征对其融资模式有较大的影响，而在金融发展程度较好的地区，公司的微观特征对企业融资模式的影响较弱。这就说明了影响企业融资的宏观因素与微观因素之间虽然存在一定的替代关系，但在我国现阶段的经济发展背景下宏观因素对企业融资起到了更关键的作用。为了证明文章的结论不受时间、样本和指标选择偏差的影响，我们做了大量的敏感性检验。我们将影响企业融资的内部和外部因素同时纳入回归方程后，发现我们的结论仍然是显著的；分年度回归的结果则表明，本文的结论基本不受到年份变化的干扰，在本文五年的样本跨度里，有三年的回归结果都十分显著，其余两年即使显著性不够，但符号仍符合预期；此外，对于金融发展程度，我们同时用金融市场化程度和金融腐败指数做了检验，对于样本我们还多次进行了分组检验。大量的敏感性测试增强了本文结论的可靠性。

有关中国问题的实证研究，需要注意基础理论的重要作用。当前，国内学者可以越来越多、越来越快的接触到西方最新的研究成果。但这些研究往往都是站在较成熟市场经济国家的立场上分析和解决问题，直接引用其结论往往会断章取义、以偏概全。本文的研究结论说明了目前解决我国企业融资问题更多地，需要重视我国金融环境的建设和发展，而不是象西方那样过多地将视线放在微观层面上。进一步推进我国融资体制改革与创新，建立市场化的融资制度，积极完善多样化的融资方式，成为解决我国企业融资问题的着眼点和中国经济体制改革的关键。

10.期刊论文 唐珏岚.TANG Jue-lan 发达国家企业融资结构的比较与启示 -浙江师范大学学报（社会科学版）2005,30(6)

发达国家的企业融资都是以内源融资为主,外源融资为补充的,而外源融资的方式主要有两类,即以英美为代表的直接融资模式和以日德为代表的间接融资模式.文章在比较发达国家企业融资结构的基础上,对如何完善我国的企业融资结构提出了相关建议.

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