高盛并购双汇

高盛收购双汇发展并购案例

中国是世界肉类生产大国，拥有全世界最具潜力、增长快速的肉类市场。2005年全国肉类总产量为7743万吨，比上年同期增长6.9％，占世界总产量的29%。其中，猪肉产量为5010万吨，比上年同期增长6.6％，占世界总产量的49%。

中国肉类协会常务副会长邓富江认为，尽管中国肉类总产量占世界第一，但由于中国拥有13亿人口，因此肉类的人均占有量和消费水平与发达国家相比依然有相当大的差距。在中国肉类食品消费结构中，近几年猪肉一直占65%左右，居于领先地位。中国人均猪肉消费量从1990年的20公斤上升到2006年的39.6公斤，16年间几乎翻了一番。

2006年4月28日，由高盛集团与鼎晖中国成长基金以20亿元人民币在双汇股权拍卖中中标。

一、 并购各方概况

（一）收购公司

1．罗特克斯有限公司（Rotary Vortex Limited）

罗特克斯有限公司是一家专门为参与双汇集团股权转让项目而根据国际惯例在香港新注册成立的项目公司。注册地址--香港皇后大道中2号长江集团中心68楼；注册资本为1,500,000,000港币。高盛策略投资(亚洲)有限责任公司持有51%的股权，鼎晖Shine有限公司持有其49%股权。

2．高盛策略投资(亚洲)有限责任公司(Asian Special Situation Group, “ASSG”) 高盛策略投资(亚洲)有限责任公司于2005年12月8日在美国特拉华州注册成立，高盛集团拥有100%的股权。

3．高盛集团

高盛集团是全球历史最悠久、经验最丰富、实力最雄厚的投资银行之一。高盛集团于1869年由Marcus Goldman创立于纽约，并于1896年加入纽约证券交易所开始提供证券交易服务。1999年5月，在以合伙人制度经营了130余年之后，高盛集团在纽约证券交易所挂牌上市。高盛集团总部设在美国纽约，并在超过20个国家设立了30余个办事处，员工超过22,000人。高盛集团主要通过投资银行业务、交易和直接投资业务以及资产管理和证券服务业务，为包括公司、金融机构、政府及高净值资产个人在内的不同客户提供全方位的财1本案例为中国人民大学财政金融专业金融硕士采用的案例。编写者为李凤云、时昱旻等 1

务顾问、证券交易、投融资、资产管理等金融服务。

4.鼎晖Shine有限公司

鼎晖Shine有限公司是于2006年2月27日在英属维尔京群岛注册成立的商业公司，鼎晖中国成长基金II拥有100%的股权。

5．鼎晖中国成长基金II

鼎晖中国成长基金II于2005年3月17日在开曼群岛注册成立，该基金的组织形式是有限责任合伙，无限及有限合伙人是该基金的投资者。根据所适用的法律，无限合伙人全面负责该基金的管理，对该基金有完全的经营管理权；有限合伙人不参与该基金的经营管理。鼎晖中国成长基金II管理的资产规模超过4亿美元。鼎晖中国成长基金II的无限合伙人是鼎晖中国成长基金控股有限公司。

高盛集团有限公司与鼎晖Shine 有限公司并非受同一主体控制；两者相互之间也不存在股权控制或参股关系；除共同投资设立罗特克斯有限公司外，并不存在共同扩大其所能够支配的双汇发展股份表决权数量的任何协议或其他安排。因此，除因共同设立罗特克斯在本次收购中构成一致行动外，高盛集团有限公司和鼎晖Shine 有限公司并不存在一致行动关系。收购人股权及控制关系结构的关系如图1所示。

图1 收购方公司关系示意图

（二）目标公司

1. 双汇实业集团有限公司

双汇实业集团有限公司是以肉类加工为主的大型食品集团，总部位于“中国食品名城”河南省漯河市。该集团于1994年8月24日经批准，以漯河市肉联厂和漯河罐头食品股份有

限公司的国有资产组建起来的国有独资公司，注册资本为28,000万元。由漯河市国有资产管理局完全持有。双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团，总资产约60多亿元，2005年销售收入超过200亿元，净利润1.07亿元。另外，集团持有上市公司双汇发展35.715%股份，所持股份的市值达33.89亿元。

2.双汇投资发展股份有限公司

双汇投资发展股份有限公司是由河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司独家发起、以募集方式设立的股份有限公司。双汇集团公司投入本公司的净资产共18869. 32万元（不含商标权）。以上述净资产值为基数，按65.186％的比例折为12,300万股国家股，由漯河市国有资产管理局持有， 委托双汇集团公司经营管理。

3. 漯河海宇投资有限公司

漯河海宇投资有限责任公司成立于河南漯河市，成立于2002年6月28日，注册资本为11868万元，第一大股东和法定代表人是万隆，50名自然人股东均为双汇高管。主要经营业务有种植业，养殖业，饲料加工，食品加工业，机械制造业，电子制造业，包装业，商业，物流运输业的投资业务，房地产及其他投资业务等。

海宇投资于2003年6月13日与双汇实业集团有限公司签署了《股权转让协议》。双汇实业将其合法持有的公司国家股20787万股,占公司总股本的60.72%中的8559.25万股转让给海宇公司。转让部分占公司总股本的25%,本次股权转让后,双汇集团仍为公司的第一大股

东；海宇公司为第二大股东。

海宇投资的营业截止期限为2005年7月1日。截止后，未申请续存。

综上所述，目标公司的产权关系如图2所示。

图2 目标公司关系示意图

（三）其他参与收购的公司

1. J.P.摩根公司是在世界上享有盛誉的一家综合性金融公司， 主要提供商业银行、投资银行和其他各种金融服务。

2. 美国国际集团（American International Group，AIG）是一家以美国为基地的国际性跨国保险及金融服务机构集团，总部设于纽约市的美国国际大厦。

3. 淡马锡控股公司（Temasek Holdings）是一家新加坡政府的投资公司，新加坡财政部对其拥有100%的股权。

二、 并购过程

（一）收购过程

2006年3月3日，漯河市国资委在北京产权交易所挂牌，将其持有的双汇集团100%股权对外转让，底价为10亿元。根据挂牌信息，此次双汇集团股权转让要求受让者必须满足四个条件：资产规模超过500亿元的国外资本、财务投资者、管理团队不变、税收留在当地。另外，双汇集团规定意向受让方或其关联方在提出受让意向之前，不得在国内直接或间接经营猪、牛、鸡、羊屠宰以及相关产业，也不得是这类企业大股东。闻讯，JP摩根、美国国际集团、新加坡淡马锡、高盛等国际资本展开了对双汇股权的激烈争夺。

2006年4月24日，双汇发展突然刊登公告宣布海宇投资转让手上所有双汇发展股权的决定。高盛在竞购过程中不断提高收购价格，最终使出价在12～15亿元的JP摩根败北。

2006年4月26日，由美国高盛集团、鼎辉中国成长基金Ⅱ授权，代表上述两家公司参与投标的香港罗特克斯有限公司（高盛集团的一家子公司），以20.1亿元人民币中标双汇股权拍卖，获得双汇集团100%股权，间接持有双汇发展35.715%的股权。

2006年5月6日，双汇发展第二大股东海宇投资与香港罗特克斯有限公司签署协议，海宇投资将其持有的双汇发展1.28亿股（占总股本的25％）全部转让给罗特克斯，转让价款总计5.62亿元。

至此，高盛旗下的罗特克斯以25.72亿元共赢得了双汇集团100%的股权和上市公司双汇发展60.715%的绝对控股地位。按照《上市公司收购管理办法》的有关规定，已触发全面要约收购义务。2006年6月1日，罗特克斯以每股18元的价格提出全面要约收购。

收购流程如图3所示。

图3 收购流程图

（二）高盛减持双汇股权

1.第一次减持

因送股、转增股本，双汇集团持有双汇发展的股份比例下降至30.27%，罗特克斯直接持有双汇发展的比例则降至21.19%，也即罗特克斯合计持有双汇发展51.46%。

2007年10月8日双汇发展的公告，高盛当时将其持有的罗特克斯5%的股权转让给鼎晖投资的下属公司鼎晖Shine有限公司(下称“鼎晖Shine”)。转让完成后，高盛持有罗特克斯的股权比例降至46%，鼎晖持股比例则升至54%。

2.第二次减持

2007年10月，高盛与鼎晖公司决定设立一家注册地在英属维尔京群岛的公司，再由这家名为Shine B Holdings I Limited(Shine B)的公司在境外注册的下属公司直接持有罗特克斯100%股权。如此一来，高盛所持双汇发展股权，转而由其所持Shine B股权决定。

根据双汇发展的公告，Shine B 2007年10月的股东名单上，高盛仅持股30%，鼎晖Shine持股50%。

3.第三次减持

2009年11月5日，高盛于境外向鼎晖Shine III转让其所持有的Shine B 15%股权，同时鼎晖Shine将其持有的Shine B 2%股权转让给鼎晖Shine III。

Shine B的股东名单相应变更为：高盛所持股权降至15%，鼎晖Shine持有

48%股权，鼎晖Shine III持有17%股权，Dunearn 持有12%股权，Focus Chevalier持有8%股权。

至此，高盛间接持有的双汇发展股份比例骤降至约7.72%左右。