论-有效资本市场假定理论及启示
市 场有 效 性 定 俘
假 &
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弱为 有型 假 效设 半强 型 有 假设效和 强 型 有 效设 在假此 基 础 .上%
。。 ,
、
关信息 的 垄 断力 信息 量还集 包 没 有 括全完反 映 在市 场 价格 上 的 内幕 信 息 。
,
#
(
)
冲#
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,
,
(
是
理 性
预,
。
等
学派期理 论 的一 个 重 要组 成部 分 它 数 量化是 本资 场市理 论的 基 石现 代 经 典 资本 市 场理 都 是论在 此 假定基 础 发上起展的
,
人 来其对进 行 完了 目前善 广被 使泛用 检 的
,
验
若 该设 假 立成 说则 投明 资者
即
,。
(
三
形式是 在弱种 型有
,
使
有拥 内幕消 息也 无 法 获 超 得 额利润 强 式有 效设假 研究的对 象 是专 业投资 者 内幕或 士人 收的益 率
。 。
、效 假 的设 市 场里 价格 只包括 以 往价 格 的信 息 集 = 在 半 型 强效 假有 设的 市 里场 格价 括包 以 价往格 信息和 其 他 共 享 的 息 在 信型强 效 有 假设 的市场 价里 格包 括了场市 独享的 息 信以
及 , ,
。
。
(,
经一 出
,
,
提就
受 经到 济学家 的极 大关 注 经 多 发年 展究
。
研
已 被广 泛应 于 用本市场资 的
=
二
有 效 本资市场 假 定 理 的 论
评一
、有
效 本 资 市假场 定论 理 的
所 有内可 共 享的信
,息
(。
的
产生 在世 学界术 界产
,
,
,
3一 弱 式 有假效 检设验 用 过去 收 益 资预 料测 来 收益未的能 力 息信
,
生了极 大 反 响 引起了非 广常 的泛讨 论
究。其 原 因 主 要 有以下 几 点一
3, , (
(
0
%# .% 在 /
,
1
2
年提
出 在效市
,有
集仅
为历史价 格
。
若
该 假 设 立 成则
,
是现 代 资本 场市理 假设前 提 论 资本下市 ,
场上全 体投 资者 都 利可获 得用的 信 力息图获得 更 的高报酬 证 券价 格能 迅速而 准确 地完 全 反 应 全 部市 场信 息 市场 竞 争 驱使证 券 价格 从个一 均水 衡平过 到渡 一另 个 衡水均 平 而 新 信 与息 相应 的价 格变 动 是 互 相 独 立 的或 随机 称
的
, ,,
说
明 投 资 者无法 利 用过 去股 价料资 包 所含的信 息 获得 超 利额润
。。
的
基石
。
在
场 的价
格 随机游 走 及 益 率 的 收正态 分 特 >布生 意味着 价 格 变 方 差化的 有 效性 方 能差 有 效 量度价格 变化 离的 散 及度 资本 场市的 风 衡险量资 市本 的 场 险有 了一 个风 确 量精化 且 极 易定 的测标 准其 后的 多许经 现 代典资 本市 场 理 都 基 论于此
。。, ‘
3 二 半强式 有效假 设 检 验 证券价 格 对公开 发 布 息 信反的 速应度 息 集信 是 有 所外 对 公开 信的息 如 度年收 的公 益 股告 分割 方 案等票
,
, 、。,
,
,
,该
若
。
此因
)正
(又被 称
。
假设 立成 说则明 投资 者不 仅 法无从历 史信 息 中 取获超 额 润 而利 且也 法 通 无过分析 当前 的 开公 息信 得 获超 额 利润
。
%& 为机随行 3走&4
5
6
%
理
论
,
。
日 是 现
(代
按 可获
得信 息 的 类 型不。
7
资 本市场 理论 奠的 石 在基,
同分 为
种 形 三 最早 提 出这 式 种三形式 是 美 的 国哈里 9
)
(
影
响下产 生的资 本
&市 %
罗伯 3茨 (首将 ,次
(%
83 三 强
有式效假 设 研 究 是否有 投资者或 机 构 组 织有 价 与格形 成相
)? &!!
。
场理 论 是
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+ # &
,
5
)
的 均 值一方 差 ,
他
在/
0; 1
分
模
型通 过方 来差衡 量 收益率 离 散的
麟
Α! 6
!%) Β
#
ΧΔ 2 2 Ε / Φ
Γ
摊满麒
超 要收求 益率 必须 正是 态 分布的 其 所 述描的模 型 却 隐 含 市 了 是场 效 有的这 前 一条 件提 =Η % 印 ! 等人 的 资 本资 产定 价模 型 3 心核 题是 确 问定。
规贝 Μ
, Ο6 似生乎变 精得 且 简确单起 来不 同 资 产 价格间 的 关系也 有了可 遵循 的关联性 使 整 金个融 产定 价资和资 本市 场 格 价变化的 精 量确化 成为可 能
。
,,
展
略战
。
3
二重 发 视 机展构投 者 有 效 的资 本市资场 存 在量大的 机 构投 资
者,
。Ι
Α
机 构
投 资 者能 够 付 较支大 数额 的
信息成本 使 得 对 于信 息的 生产和 用
,利
有
组效 中的 合个 证单 的 券风 险和 期预 益收间存 在何 种关 系 该 模 型除 了 继承
%,
3
三
,
(
为研。究 资 本 场市
准,
,
非 常 充分
从 证券 买价的 和 卖 价可 中反以 映 所有 可 以得 出到的 息 而个 人 信 投者资 投资资 金额 小较 工 处理加信 息 所带 来的 收 往往 不益 足以 弥补 较比 昂 的贵信息成 本 因 个此 人投资 者 往 往 是 不 据根收 集大 量 有 值价的 息 再信 过 经理 和处加 工来 行投进 资决 策 而 是 根 猜据测 进 行 资 投其 投 行资 为 带一有定 的盲 目 性投和机
。 性,, ,
。,
5&)
Κ
的
均 值一 方 差 模型
,
备了 分析框 架
(
是
资 本 市场一
中 效组有 合风 险的 定思 测外 想于用 测定单 个证 券 风险的 也 通 过是方 差 形 式计 算来出的 、
,
种
理想的 美状完态 体它 了竞现 均 争之衡 要求
。
,在 此框 架 前 述下分析 已 ,
在 整,
个
Ι
Α
,
的
给 了资出 市场 本的风险 衡 量方 法 资市 场 本定的 价题也 问得 到解 决了同
,时
假, 设 条件推 导 过 程及 结 中 论都隐 含着市 场是有的效 这一提条 前件
9)+ +
,。
(的 三种 不同形 对 资 本式
市 套利 定的模型价3 Α ΙΛ主 张
价
场的价 格 预 测 能 力 也 作了 不 同 分 的析。
格变化 来自各 个 因 素 的 有预没 到 的变期化 包含 了 虽非性线 关系但 它 求要资本 资 产 的 收 益率 与 生成 该收 益率的 各 要 素 个 间之 是一 种线 关性 系在 实 践 应 中
,用 ,,
,
(
,
对
资 本 场市 管 也具 监有
。 三3重 视 资本 市场 的规模 展
。发,
,
导指意 具 义政 策参有考价
值
,
,
(
励 鼓 争 高竞 效的 资本 场市 应该是
具主 张场市 能 分充 反映所 有信 息 投资 者都是 理 性 预的 因
,,
有 定 一规 模的 场 只市有 一在定规 模 市场的中 大 量 的构机投 资 才者 能 要 投 对资的对象 有一定 择 的选余 而地单 个 持 有 大 量投 资资金 机 的 构投资 者 也就 不 能纵 操 场 市在这 样的市 场 中券 价格 证所 映反 的 是个每 投资 对 者于证 券本 身内 价在 值的评 价是 根 它所据掌 的握信息 而 做 出 的理 性 断判这 个 市相 当于 场经 学 济研究 所中 定假的完 全 争市竞 在 场这个市 场 不 存供在给 垄 断或者需 求垄
。 。断 ,。 , 。 ,, ,
ΑΛ
Ι ,
时 际实上 还,
,
不
应 对 市 场 行 干进
是 使
了 用限 方有 差假 设 同样 论 是 一 个建 在 立线的 性框 架模型 = Γ6
%!
(
)
故ΑΛ
Ι理
,
(
要 主是 由 理 性 预学期派
,
基础上
6!
+所提 来 的
出 ”“
它
该是派学倡导的
,所
一
期权
+自
由经 济 思 想在 资本 场 的市反映
、
定 价、模 型 的 础基 期 为权标 的 资 价 格产 变 必化 满 须足 马尔科夫过 程 即 格价 益收相率 互立独Γ
%6
!!一Η
,
,为 资本市 场 险 衡风 定量价 测 预及 管监 起 了一 个搭 研究 框架 据, (
,
。
故
,
(
亦
为
理 。论证 市 券场价 格 能
),
!
+6
期
权定价 模型 基之础
(
迅速 充
反分映 有相所关 信 息投资者 就 不 可能 利用 某些 分 析模 式 和 关相 信息始 终 如一地 在证 券 市场 上获 取 超 额利 但许润多国 证券家 市 场普遍 出现 些一 象 如异
。, , 、 、 , , 、,
3
二
,
,
为 量 定研 究资 市
。本
场 的
运 行 供 了 理提 论基 础
,
(
认
为
本资市 场 过上 的信 去息不会 影 响 市 场 行 为价 格化变是 相 互立独的 ,
, ,
3 四
立 建完 的信善 发 布 息渠道 提高 信息质量
,
,在 发
达 的资本 市场
此
设假 使 得可以像 研 究 理物现 象 那样 随机 用积 微分来 研资 本究 市 成场为 资 市 场数本量 研
化
究的 基石 在 ,
(,。
中
资本供 求 信息的 产生 与 售 销 已成 为 一复 杂个的 体系 有 以 直 接 售销为 的目 的信息 生产 也 对原有 始信 加息工整理 出后 给售 资 者 投的息信生 产 ,
。
, 价下格 变化 的相互 独
,
,
(理
不论相
立和近 似 正态 分 布特 性可 随以机 描述 资 本市 场价 的格变 化
。
以
及 资 和本 产资 合 结 在一起 的 息 生信产 信 息生产和 销 售也 形成 一 个 具有 大规 很模 信 息 产业的 但 信在息 业还 不 发达 的很 中 资本国供 求 信的 发 布渠息道还 很不 通畅这 些 都要需引 起 我 们意注
,。 , ,,。
据此
,
Λ
) Μ
有三 效 资本 市 假场定 理 论 对我
、
定
理 揭示了如 根何 据 标 资 产 的 的随机 微 分方程 推 导 出 金 融衍生 产 品 的随 微机分 方 程且 因 随环机 境中 随机积 分与 微分的 同 一性Λ Μ Ν 定理 还 用来可分 随析 积分 机随 机微分与积 分 的 泛应 用 广 金使 资产融 定 的和 资 本价 市场 价 格 变化 表 面 的 复 上杂及 不
。,, ,
国
资本 市 场 启的示 3一
,
(理论 给 出了 判断
资本
市 场有 效性 的 三种 形式这 助有 于 客观 地 识 认 我 资国本 市 的场发展 状现 确明 未 发来展 标 确 目 规定 范 化 运的 行规 则和 制 定 资本 市 场 远 发长,
,3作
者 单
柏?
)
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!
6
Α %
! )Β
#
Χ
Δ 2 2 /ΕΦΓ
愈