关于利率市场化若干问题的研究

【摘要】本文研究了利率市场化的四个特征以及利率市场化与利率自由化的差异，并根

据我国经济体制改革的模式，指出我国利率市场化过程应是渐进式的。文章还分析了利率市

场化进程中的五个有利因素和四个难点，在此基础上，提出了利率市场化改革的逻辑思路和

步骤安排。【关键词】利率市场化 金融体制改革利率市场化是金融体制改革的核心问题。在

市场经济框架内，无论是对宏观经济运行的调控还是构造微观经济运行机制，均离不开利率

手段的调节。自改革以来，货币当局根据金融市场货币供求的变化曾对利率水平和结构进行

过多次调整，利率的市场化进程已取得一定程度的进展，但从总体上看，时至今日，我国的

利率仍是受官方严格控制的利率，说明现行利率管理体制尚需进一步改革，改革取向是利率

市场化，只有如此，才能使市场机制在决定利率水平方面发挥基础性作用。一、利率市场化

的特征以及与利率自由化的差异（一）市场利率化的特征1．利率市场化是一个动态过程。

所谓动态，从时间上看，在短期内利率可能会维持在相对稳定的水平上，但从长期来看，其

变动由市场货币供求决定。作为一个过程，它包括三方面的内容：一是利率市场化有范围之

分，即某种利率市场化和全部利率市场化，从前者过渡到后者需要一个过程；二是利率市场

化有程度之分，如较低程度的利率市场化和较高程度的利率市场化，从前者过渡到后者也需

要一个过程；三是利率市场化有阶段之分，完整的利率市场化过程包括利率市场化准备、利

率市场化进展和利率市场化成熟三个阶段。2．利率市场化与经济体制的市场化改革相匹配。

我国经济运行还处于转型期，实施利率市场化进程项与经济体制的市场取向改革相匹配，而

并非立即取消货币当局对利率的直接控制。在目前还不具备完全放开利率管制的情况下，应

该建立基准利率和浮动利率相结合，并辅之以市场利率的利率体系，并在条件逐步成熟的前

提下，不断扩大浮动利率的范围和幅度，直到把利率完全放开，最终实现利率市场化。3．利

率市场化与市场主体的利率约束具有兼容性。市场化的利率机制在其运行中便利率能够约束

货币交易双方的行为。如果缺乏这种约束力，利率市场化与市场主体的利率约束就不具有兼

容性，市场化的利率机制就难以形成。在市场经济条件下，人们对资金需求的偏好是凭借利

率的高低在买卖关系中体现的，买卖契约一旦达成，对信贷关系双方的约束力立即生效，贷

者根据契约收取利息，借者则必须偿付利息，并且相应承担违约责任。这种兼容性所体现的

利益和责任关系是建立灵敏的利率机制和传导机制的关键因素。市场利率机制的兼容性特征，

要求建立健全市场利率法规体系，硬化利率约束，使利率作用得以充分发挥。4．利率市场化

是一个有某种程度管制的市场化利率体系。利率市场化只是一个相对的概念，它是利率管制

化与利率自由化之间的一种状态，不能将利率市场化理解为无需任何政府管制，只凭市场自

由调节的一种极端状态，利率市场化同样要求货币当局某种程度的管理。

[!--empirenews.page--]（二）利率市场化与利率自由化的差异利率自由化是不受货币当局

管制、完全由市场调节利率水平的一种极端状态。从严格意义上讲，利率自由化只是一种非

现实性的、理想化的状态，它的理论基础是古典学派的自由放任思想。在当今社会中，即使

在市场经济发达的国家，也不是所有利率都由市场来决定。20世纪70年代以来西方一些发

达国家出现的利率自由化浪潮，只不过是对利率管制不当的一种叛逆，并不意味着政府或货

币政策当局完全失去对利率的控制。因此，世界各国在放松利率管制的进程中，都非常谨慎

地加以对待。由于利率市场化与利率自由化都是对原有利率管制体制的一种变革，因此，利

率市场化与利率自由化既有相同之处，也有不同之点。1．相同之处。一是两者都涉及到对利

率原有管理体制和形成机制的改革问题；二是两者都强调货币当局要放松对利率的管制，让

市场机制在利率的决定方面发挥更大的作用。2．不同之点。一是利率“自由”是相对于利率

的“管制”而言，它强调解除货币当局对利率的管制，使利率波动完全处于一种放任状态；

而市场利率化是相对于利率的“管制”程度来说的，它偏重于强调市场机制在利率决定方面

的基础作用，但并不排斥货币当局对利率水平在一定程度上的管制。二是利率市场化通常包

含在市场取向改革的过程中，它与一国市场取向的经济体制改革要相适应，当市场机制在资

源配置中发挥基础作用之时，也就是利率市场化改革完成之日；而利率自由化是在市场经济

甚为发达的国家中进行的，其起点是市场机制在一国的绝大部分领域已经发挥着基础作用。

三是利率市场化进程往往起步于新兴市场国家，起点相对较低；而利率自由化是在市场机制

较成熟的国家进行的，起点相对较高。二、我国利率市场化的方式选择利率市场化的方式有

两种：（l ）在较短的时间内全面放松及至取消对各种利率的管制。（2）在一个较长的时期内，

对各种利率的管制逐步放松。前者称为激进方式，后者所谓渐进方式。采取激进方式实现利

率市场化，有利的一面是：可以缩短新旧体制的过渡时间，有利于市场利率的尽快形成；二

是可以将金融市场的所有参与者在短期内全面推向市场，其融资活动以市场利率进行，中央

银行只控制基准利率（再贷款率或再贴现率）水平，其他利率完全由市场供求关系决定；三

是可以避免由于各方面改革步调不协调、政策效力相互冲突造成的福利损失，易于形成一个

统一的、公开的和公平的资金市场。不利方面：一是在短期内将利率管制放开，容易激发利

率震荡，对于新兴市场国家尤其如此。因为这些国家经济运行的非均衡状态长期存在，且金

融监管处于较低水平，如解除利率管制，各种市场或非市场因素便会影响资金正常运行，加

大资金缺口或过剩，促使利率大幅攀升或下跌。二是全面放松利率管制后，利率波动随行就

市，增加了金融资产风险，结果导致非理性投机的出现，又会进一步加剧利率的波幅。三是

利率上升会引起企业的投资减少，抑制社会总需求，进而可能引起经济衰退；反之，可能造

成经济过热。四是利率的剧烈波动会增加企业的融资成本和风险，可能导致众多企业破产，

银行不良资产大量增加，使整个金融体系面临很大的不稳定。[!--empirenews.page--]利率

市场化采取渐进方式，有利的一面是：一是逐步放松利率管制，不易造成对金融市场的剧烈

震动，同时，由于并不需要相关宏观经济政策做出较大变动，对现时经济运行态势不会产生

太大冲击。二是逐步放松利率管制利于有效引导市场主体的经济行为，而且通过逐步缩小放

松管制后出现的利率差额，使管制利率渐渐向市场利率接近。三是逐步放松利率管制能使“地

下”利率公开化，中央银行以此调整基准利率，缩小利率调整的幅度，增加利率调整的频率，

资金供求的利率弹性便会不断改善，利率政策的宏观经济效应能得到较好发挥。四是逐步放

松利率管制能够为金融市场化成分的积累提供较为宽松的时间保证，使资金供求适时纳入市

场机制运作。不利的一面：一是利率管制的放松直至取消需要较长时间，显然，这会导致不

确定因素增加，从而使新旧体制转换的摩擦增大；二是由于不同种类和不同期限的利率不同

时放开，容易加剧利率水平、期限、种类与结构之间的矛盾；三是不同金融机构的利率不同

时放开，会产生不公平竞争，从而导致整个金融体系的效率损失。从以上分析来看，我国应

选择渐进方式实施利率市场化进程为宜，原因在于：第一，我国的经济体制改革是渐进性的

改革。在我国，利率市场化改革是整个经济市场取向改革的组成部分，我国从计划经济向市

场经济转轨采取渐进方式，从实际效果看，改革是成功的。[1][2]下一页 所以，利率市场化改革方式应当与经济体制市场化改革相适应。第二是从国外利率市场化的

过程来看，尽管大部分发达国家采取的是激进的方式进行，这与它们的经济发展水平密切相

关，另外还得益于金融市场比较成熟，货币当局监管力量较强，各种法规相对完备等因素，

这些条件在我国还不具备和完善。所以，效仿发达国家利率市场化方式是不可取的。第三，

我国是一个发展中国家，整体经济发展水平不高，金融市场发育还不完善，采取谨慎态度推

进利率市场化，是一种能在最大程度上避免风险的现实选择。三、利率市场化进程中有利因

素及难点分析要使利率市场化改革顺利进行，必须客观分析实施利率市场化改革进程中的有

利因素和难点，以便积极稳妥而又不失时机地推进我国利率市场化改革。（－）有利因素分析

第一，改革开放以来，我国利率管制的扭曲程度较轻，实际利率为正。实践显示，我国的实

际利率水平多数年份为正值，这说明，我国的名义利率已经随着物价指数的波动而变动。 第

二，金融市场的垄断格局正在被打破。近年来，非国有的金融机构数量增长迅速，国有金融

机构的垄断地位已大大削弱，市场竞争格局业已形成。我国加入WTO 后，国内金融业更是要

面临外资金融机构的巨大挑战，市场竞争程度更高，这有利于利率传导和制约机制的形成。第三，国内利率市场化改革措施不断出新。一是银行间拆借市场利率基本实现市场化。二是国债利率依据物价上涨指数、企业债券利率和银行存贷款利率确定。三是中央银行在利率市场化方面还进行了其他一些探索，如理顺金融资产之间的利率关系，加强利率监管和健全利率管理法规等。[!--empirenews.page--]第四，中央银行对基准利率的管制表现出较大的灵活性。近几年来，中央银行根据宏观经济运行状况的变化，多次调整了利率水平和结构，对稳定币值和保持宏观经济的平稳运行发挥了重要作用。第五，经济体制改革不断完善。1994年，我国在金融、财政、税收、外汇管理体制等领域的改革取得重大进展。成立三大政策性银行，承担了原国有专业银行的政策性贷款，加快了国有专业银行的市场运作步伐。财政体制的改革，割断了财政向银行透支的纽带。新税制的实施，强化了税收调控经济运行的作用。外汇体制改革促使汇率成为宏观经济政策中的有效工具。尽管此后几年我国经济增长速度遭遇国内和国外诸多不利因素的困扰而出现下滑，但我国整个宏观经济运行仍保持良好态势，这无疑为利率市场化的改革创造了较宽松的外部条件。（二）利率市场化难点分析现阶段我国在推进利率市场化改革进程中，仍有一些不容忽视的因素制约着利率市场化改革的推进，它们是：第一，国企改革滞后，制约利率市场化的改革进程。目前，我国许多国有企业的经营状况起伏不稳，变数很大，我国加入WID 后，更有面临经营风险和不确定因素的制约，在此背景下，国有企业对因受市场变化而引起利率的波动，可能难以做出符合理性的举措，这会加大银行的经营风险。如此，利率市场化的改革进程就会受挫。第二，国有商业银行改革滞后是制约利率市场化的重要因素。国有商业银行的大部分信贷流向国有企业，这不仅要求国有企业具有市场化的经营行为，而且需要一个优良的金融业与此相匹配。事实上，目前国有银行的运作状况还难以适应利率市场化的要求，因为其经营机制没有实现向市场运作的转变，从而不可能有效地把利率信号通过市场机制传导给企业，利率效率不能充分发挥。第三，金融市场不成熟，制约着利率市场化的改革进程。利率的市场化改革，要在金融市场不断完善的过程中进行，但我国金融市场现仍处于初级阶段，因此，利率市场化改革必然受到金融市场发展的制约。第四，社会保障制度的不完善也影响利率的市场化改革。利率机制能否有效地发挥作用，不仅取决于银行和企业的行为是否符合市场运作的法则，而且要求利率的变动对个人的储蓄和消费行为产生正常影响。遗憾的是，我国现阶段居民储蓄率偏高，在很大程度上并不受利率变动的影响，这与社会保障制度不完善有密切关系。四、推进利率市场化改革的逻辑思路和步骤安排根据前面对我国利率市场化方式选择的分析，利率市场化改革不可能一步到位，必须分阶段、有步骤地进行。（－）推进利率市场化改革的逻辑思路。推进利率市场化改革，应遵循稳健原则，按照由易到难，由点到线，由线到面，点线面结合的逻辑思路来进行。由易到难是基于利率市场化改革涉及到经济运行许多方面的考虑，应先从引起波动最小，最易实施的改革措施为切入点。由点到线是指任何一种改革措施，必须在一定范围内试点，然后在本系统推开。由钱到面是指某一系统改革举措，在实施一段时间后，成效显著，再推广到整个金融业。点线面结合是指利率的市场化改革措施必须在点、线、面上相互配合，层层推进。根据以上思路，应当首先放开银行间同业拆借利率，接着放开贷款利率，最后放开存款利率，全面放开利率管制。这时，以中央银行再贷款利率或再贴现率为基准利率的市场利率体系宣告完成。[!--empirenews.page--]（二）利率市场化改革的步骤安排第一步，放开银行同业拆借市场利率。1990年3月21日前，银行同业拆借市场利率由借贷双方自行商定；1990年3月21日至1995年1月1日，中央银行对同业拆借市场利率实行上限管理；1995年1月1日至1996年6月1日，中央银行按不同拆借期限分档次制定了利率上限；1996年6月1日起，中央银行取消了同业拆借利率的上限，拆借利率由拆借双方根据市场资金状况自行商定。至此，拆借利率基本实现了市场化。第二步，灵活调整中央银行的再贷款利率和再贴现率，使它们成为基准利率。1996年以来，中央银行根据经济发展的需要，

多次调整再贷款利率，同时，改变贴现、再贴现利率形成机制，统一并多次降低贴现、再贴现利率水平。1998年，中央银行独立确定再贴现率，作为中央银行的窗口指导利率。贴现利率以再贴现利率为基础最高加2个百分点形成，这既有利于在降低金融机构贷款风险的前提下增加对企业资金投放，也有利于促进中央银行利用利率工具与其他货币政策协调配合。可见，中央银行的再贷款利率和再贴现利率正在逐步发挥基准利率的作用。第三步，逐步放开贷款利率。从1987年开始，中央银行允许一些金融机构对流动资金贷款实行利率浮动，后又多次变动了利率浮动的幅度和范围。1996年，国债采取招标方式发行，使国债利率的市场化向前迈出了实质性步伐。今后的取向是，随着我国加入WTO 后，中央银行仍需调控2至3年的贷款利率，待建立了符合国际惯例的金融监管体系，可由市场调节利率。第四步，逐步放开存款利率。从今开始2至4年内，允许金融机构对各类存款设定利率上限，并根据物价指数相机调整，实行保值储蓄，同时对大额存款实行浮动利率并过渡到市场利率。到200年，存款利率随行就市。第五步，取消所有利率限制。2005年后，以中央银行再贷款利率或再贴现利率为基准的市场利率体系已建立，即利率市场化得以实现。