清华金融评论2015年1月摘要

《清华金融评论》 2015.1

一、《经济新常态下银行发展趋势》

成家军 中国银监会银行监管一部

2014年9月银行资产规模达168亿人民币，从2003年起平均年增速15%以上。 2014年7月，工行一级资本2076.14美元，总资产3.1亿美元，世界第一。 趋势一 规模扩张趋向中速

特点：

（1）资产、信贷增速高于GDP增速（经济对银行持续资金需求）；

（2）资产增速高于信贷增速（非信贷和其他业务快速发展）；

（3）资产增速>GDP+π+4%，信贷增速>GDP+π+1%。

面临挑战：

（1）转变高速增长模式下传统银行经营管理理念的挑战（经营发展战略、业务发展模式、客户服务方式、经营管理理念等与7%左右中等的增长速度相适应）。

（2）助推经济结构调整升级、提升服务实体经济能力的挑战（特别是要着力解决好长期以来对小微企业、三农等领域金融服务问题）。

（3）资产质量反弹压力，尤其是区域风险累积的挑战（受经济增长速度放缓、去杠杆化和去泡沫进程加快、部分行业产能过剩等因素影响，银行业不良贷款率呈回升状态）。

（4）监管政策调整背景下行业竞争加剧的挑战（货币政策传统工具、创新工具、金融脱媒、存款保险制度）。

趋势二收入来源趋向多元

当前，我国银行业的收入结构是存贷差收入为主，约占到60%～70%；投资收益则稳定在20%左右。与国外先进银行相比，中间业务收入占比相对较低，维持在15%～20%。

对策：

一是要调整发展战略（从信贷中介向现代金融中介转变）。

二是要盘活存量资产（信贷资产转让、资产证券化）。

三是要大力开展业务创新（资管业务、小微型企业、三农领域）。

四是要推进综合经营常态化（金融租赁、保险业务、投资银行、养老金管理）。 趋势三盈利水平趋向稳定

2012年前的五年内（2009年除外），我国银行业的盈利增速均超过了30%，2012年盈利增速有所下降，也达到了20%的增长速度，2013年尽管盈利增速下降到15.7%，2013年全部沪深交易所2500余家上市公司净利润总计2.26万亿元，其中仅16家上市商业银行就占到一半还多，达到1.15万亿元。 趋势四薪酬制度趋向合理

趋势五风险处置趋向常态

趋势六金融监管趋向严格

一是监管标准从严，二是监管资源从重，三是准入监管从简，四是监管业务从同。

二、《中国经济通往新常态之路》

刘胜军中欧陆家嘴国际金融研究院执行副院长

中国经济增长模式

概括为“政府主导下的投资驱动模式”，特征：

（1）以高投资作为经济增长的主要动力：最近几年保持在50%左右，不仅远高于欧美发达国家（15%～30%）的水平，也高于“砸锅炼钢”的大跃进时期（42.8%）。即使在日本、韩国经济腾飞阶段，其投资率也没有超过35%。

（2）通过低估生产要素（土地、劳动力、资金、环境）价格刺激投资：地方政府在招商引资中可以把土地免费赠送给企业；中国劳动力成本只有德国的十分之一；中国的环境污染几近“免费”；2004—2012年中国一年期银行存款实际利率平均为负，首次公开募股（IPO）市盈率高企。

（3）政府保留了对经济活动的强大控制权和资源支配权：1990—2012年间，中国财政收入增长38.9倍（其中中央财收增加55.6倍）。同期GDP总量仅增加了26.6倍，而城镇居民可支配收入与农村居民人均纯收入只分别增加15.3倍和10.5倍。2014年上半年，政府收入占GDP比重达到惊人的44%。

（4）政治经济一体化，即各级政府以经济增长为核心任务，“国内生产总值（GDP）崇拜”。

新常态

2014年5月习近平将中国经济特征进一步提炼为“新常态”，并在11月亚太经合组织（APEC）会议上总结了新常态三大特点：经济增长速度从高速增长转为中高速增长，经济结构不断优化升级，增长动力从要素驱动、投资驱动转向创新驱动。

新常态下的新动力

第一，创新。研究表明，创新是现代经济增长最主要的动力。1909—1949年美国经济增长中创新的贡献高达87.5%。创新不仅是技术，更包括商业模式创新。 第二，消费。假定未来几年净出口为0或负数（考虑到欧美去杠杆的长期影响），

提升消费是化解产能过剩的唯一出路。

第三，城镇化。与其他中等收入水平国家相比，中国的城镇化率只有53%，户籍标准的城镇化率只有35%。

如何避免转型中的风险？ 第一，加快收入分配体制改革，提升消费能力，化解产能过剩（未来的刺激应该以减税为主）；

第二，将金融改革作为重点，消除利率双轨制，放弃IPO审批，鼓励民营银行和互联网金融，提升金融体系有效配置资源能力，减少金融扭曲；

第三，大力推进政府简政放权，给市场以创业和创新的自由空间； 第四，在努力让“改革成为最大红利”的同时，货币政策与财政政策必须保持足够的“灵活性”，能够快速反应，防范系统性风险的爆发； 第五，在不发生系统性风险的前提下，允许市场机制淘汰“僵尸企业”，这是转型不可避免的阵痛。

三、《加快发展衍生品市场服务经济新常态》

刘宇 中金所研究院研究总监

向新常态转化过程存的风险因素

首先，2008年之后的危机管理政策加剧了金融旧模式的风险累积，目前存在爆发可能。2014年上半年，银行业金融机构不良贷款余额增长1023亿元，已经超过2013 年全年的水平。

其次，分业监管、机构监管形成的市场断层和市场分割问题严重，加剧了风险暴露的可能。

第三，现有宏观调控工具适应金融旧模式。 第四，增长驱动力的转换要求金融服务于小微企业，服务于消费，服务于创新，从而产生更加个性化的风险管理需求，既有的风险管理模式无法应对新变化和新挑战。

金融衍生品市场可以护航经济新常态

首先，金融衍生品市场提供了新常态下直接融资的风险管理机制。

其次，发展金融衍生品市场是新常态下进一步深化金融改革的内在要求。（标准化的利率期货和外汇期货作为市场化利率和汇率的载体要更加合适） 第三，金融衍生品市场建立了货币市场和资本市场衔接和转换的价格与风险渠道，有助于新常态下金融市场整体贯通运转。

第四，金融衍生品市场提供新常态下宏观调控的新指标。

四、QE3鸣金收兵？

文/开发科技顾问公司董事长 台大国企所暨东吴法研所兼任教授 刘绍梁 欧元区推行欧式货币宽松（EQE）的可能性:

一、欧洲央行其实是仿效德国央行（Bundesbank）而设立的，相当保守；

二、德国的保守派精英已发动联署及诉讼，告到德国联邦宪法法院，指称欧洲央行各项救市措施违反欧盟公约以及德国基本法（其宪法）；

三、两地市场十分不同。美国采取“直接金融”的发展模式，所以其债券市场的规模大，流动性高；而欧洲系采取“间接金融”的发展模式，其债券市场的规模与效率皆不如美国。EQE预期想如同美式QE产生类似的“财富效应”（wealth effect），相当不易。

五、人民币国际化与香港的战略定位

文/香港证券及期货事务监察委员会副行政总裁 张灼华

人民币国际化：种货币的国际化是指其使用突破了该货币发行当局所管辖的区域，并被其他国家或地区的市场接受其具有计价单位、交易媒介和价值储藏的功能。（人民币跨境使用”或“跨境人民币业务”）

人民币国际化的动因：

一、中国已成为世界第二大经济体；

二、持续、大额的贸易顺差和外资流入使中国面临外汇储备的快速增长及较大的国际收支失衡压力；

三、“热钱”风险也成为与人民币汇率机制改革相伴左右的话题；

四、008年爆发全球金融危机后，美元、欧元等主要国际货币的稳定性和信用相对削弱，国际社会出现了探讨国际货币制度改革、推动国际货币体系多元化的呼声。

成功推进人民币国际化的必要条件：

一是相对强势的经济地位才能形成并支撑相对强势的货币地位：截至2013年底，人民币在中国对外贸易结算总额中的占比已近12%（偏低），第七大贸易结算货币；

二是适当的官方推动（包括国内政策及国际交往措施）对货币国际化而言至关重要，FDI；

三是离岸市场的形成和发展决定货币国际化的深度与广度：2004年中国开始允许个人在香港银行开立人民币银行账户，2010年香港与内地修订了人民币清算协议，世界各地的企业和机构均可据此在香港开立人民币账户，RQFII；

四是货币国际化在获取更强影响力的同时，也要承担更大的国际责任。 人民币国际化进程也面临诸多风险和困难：

一、离岸与在岸的汇差、利差产生的投机套利会加剧国内投资和通胀压力；

二、增加国内货币政策的执行难度，对中央银行控制基础货币、调控宏观经济的能力都提出了更高要求；

三、人民币将在世界范围内面临更大的需求波动，引起人民币资产价格和人民币汇率大幅波动，直接影响国家的金融安全和稳定。

四、现有各方经济体需要重新进行利益及职责划分，并形成相关国际货币体系安排。

六、中国股市上涨的逻辑是什么?

文/中国社会科学院金融研究所金融市场研究室副主任尹中立

2014年前6个月上证综合指数（以下简称“沪指”）一直在2000点至2100点之间窄幅波动，但从7月底开始逐渐形成了上升趋势，7月底至11中旬，沪指累计上升了500点。

“盈利预期”和“风险溢价”都不支持股价上涨：

一、2014年前三季度GDP增长速度只有7.4%，明显低于2013年7.7%的增长速度，居民消费价格指数（CPI）一直在低位运行，工业生产者价格指数（PPI）已经连续20多个月处在负增长区间。

二、股市的风险溢价一般与货币政策的松紧度成反比，信贷与货币扩张，风险溢价降低，则股市上涨；反之，信贷与货币紧缩则风险溢价上升，股市下跌。（可理解为风险溢价影响资本成本）2014年的货币政策延续2013年的货币政策基调，实行的是稳健的货币政策。信贷与货币并没有出现明显扩张，广义货币

供应量（M2）的增长速度一直在13%左右。

“无风险收益率”降低是股市上涨的内在原因：

统计数据显示，2014年前11个月，1年期的银行理财产品平均收益率从6.2%下降到5.4%。余额宝的收益率从7%左右下降到4%左右。2014年一季度信托发行规模环比减少四成；2014年10月，信托市场融资规模更是跌至“冰点”，发行和成立规模双双再创年内新低。

主力为何方神圣：

第一种可能情况是一个或几个民间财团（类似中民投公司）的集体行为。2011年至2013年，随着房地产市场投资的减速，钢铁、煤炭、有色等周期类股票连续大幅度下跌，这些板块的股票在基金及保险的资产配置里都相当低。

第二种可能情况是政府资金入市。三中全会关于资本市场的改革目标是“提高直接融资比重”，关键是“多渠道推动股权融资”。（沪港通可以把国际资本引入中国股市，发展私募基金可以动员更多的储蓄进入股票市场。）

七、货币政策转松为慢牛行情提供坚实支撑

文/宏源证券固定收益总部市场与研究部总经理胡恒松

降息是股市开启牛市行情的一大助力 ： 2004年—2014年十年间，央行总共调整基准利率21次，其中降息7次，降息时指数均处于下跌阶段，而且这7次可以分为两个降息周期：

第一轮：2008年9月16日—2008年12月31日。5次降息。存款利率从4.14%降至2.25%；贷款利率从7.47%降至5.31%。单次降息1%以及连降都未能阻止跌势。

第二轮：2012年6月8日—2012年7月6日。2次降息。存款利率从3.50%调整为3.00%；贷款利率从6.56%调整为6.00%。

这两次降息反而加速了下跌。原因在于降息意味着经济下行压力加大，且降息对实体经济传导存在时滞，因此，短期降息对市场并非一定利好，行情延续前期走势可能性大。但中期看，降息对实体经济的传导会显现，促使市场走牛，比如2008年的连续降息促使2009年市场的走强。

降息的影响：

而且贷款利率下降能降低上市公司财务成本，对高负债企业构成利好；同时，对于股票二级市场而言，能够降低融资融券成本，提高市场活跃度；存款利率下降（虽然实际操作层面可能未变，但风险资产预期收益提高）令无风险利率下降，将有利于资金流向股市等风险资产。降息令A股快速上升，这或缩短注册制出台时间，市场风格有望加速转向大盘股。

八、Ally Bank、ING Direct、BOFI 三家直营银行的创立发展和启示 文/清华大学五道口金融学院常务副院长、教授 廖理

互联网银行一般是指直营银行（Direct Bank），也叫直销银行。直营银行是指这些银行一般不通过传统的营业网点和柜台，而是通过电话、信件和自动取款机（ATM），以及后来通过互联网和移动终端来提供银行服务。

直营银行快速发展背后制度、技术和产业的三重原因：

一是利率的市场化。美国在1986年完成了利率市场化，市场化的结果首先导致银行在存款利率方面的竞争，而直营银行由于成本优势，能够提供比传统银行更高的利率。

二是互联网技术的发展。互联网技术加上之前的电话和ATM 使得银行能够提供成本更低更有效率的服务。营业部、ATM、互联网/移动互联网以及电话每笔交易的成本分别为3.97美元、0.59美元、0.56美元和0.1美元。

三是金融产业竞争，在1980年美国大约有70%的个人或者家庭的金融资产存放在银行，到1995年这个比例下降到25%。银行业一直的统治地位受到了证券业和基金业的挑战，因此提供价值更高、效率更高以及更有亲和力的服务也是整个银行业的迫切要求。