证券投资策略与技巧

作者：冯彬

金融科学（中国金融学院学报） 1999年02期

　　在投资某种证券或证券组合时，可以计算出可能获得的投资收益和要承担的风险。然而，当投资者面对证券市场上众多的证券时，会发现不同的证券或不同的投资比重可以组成不同的证券组合。仅仅根据它们的期望收益和风险的计算值来选择投资对象，将会非常困难。因而，在进行具体的投资操作时，需要一种最佳的投资策略，以此达到如下目的：通过选择合适的证券或证券组合，在承担相同的投资风险时，获得最大的投资收益；或者，在获得相同的投资收益时，承担最低的投资风险。另外，即使投资者掌握了所有的证券投资分析方法与策略，但是在实际操作时，又远不象理论上那么简单。只有在懂得实际操作后，才会发挥出理论真正的价值。因而，证券投资又需掌握一定的技巧，只有在实际操作中运用它，感觉它，才能得心应手，发挥作用。

　　一、证券投资策略

　　（一）选择相关程度较低的证券组合

　　投资分散可以避免或减少风险，大家所形成的共识是：“不要把所有的鸡蛋都装在一个篮子里”。但是，在把鸡蛋分装在不同的“篮子”里时，还有一个策略问题，并不是随意地装，就能分散投资风险。原因就在于证券之间可能存在着相关关系。必须对证券之间的相关关系进行分析以后，才能做出正确的证券组合选择，从而达到分散投资风险的目的。

　　1.证券收益的相关分析

　　证券收益之间的相互关系用相关系数r来表示。r值在-1和+1之间，即-1≤r≤+1。根据不同的r值可以分为三种情况：正相关、负相关和不相关。我们以证券A和证券B来分析它们的收益相关问题。

　　(1)正相关。当0≤r[,AB]≤+1时，证券A与证券B是正相关。此时证券A投资收益变化与证券B的收益变化是同方向的，也即证券A的收益增加时，证券B的收益也会增加；证券A的收益减少时，证券B的收益也会减少。但是，证券A的收益增加（或减少）时，证券B的收益增加（或减少）的幅度是不确定的。

　　特别地，当r[,AB]=+1时，证券A与证券B是完全正相关。此时证券A与证券B的投资收益是按同比例变化的。如果用图形表示，证券A和证券B的收益分布在一条向右上方倾斜的直线上。图1表示这种情况。

　　

　　(2)负相关。当-1≤r[,AB]＜0时，证券A的收益与证券B的收益负相关。此时证券A投资收益变化与证券B的收益变化是反方向的，也即证券A的收益增加时，证券B的收益会减少；证券A的收益减少时，证券B的收益会增加。但是，证券A的收益增加（或减少）时，证券B的收益减少（或增加）的幅度是不确定的。

　　特别地，当r[,AB]=-1时，证券A与证券B是完全负相关。此时证券A和证券B的投资收益是按同比例变化的。如果用图形表示，证券A和证券B的收益分布在一条向右下方倾斜的直线上。图2表示这种情况。

　　

　　(3)不相关。当r[,AB]=0时，证券A的收益与证券B的收益是不相关的，即证券A的收益变化不会对证券B的收益产生影响；同时，证券B收益的变化也不会对证券A的收益产生影响。如用图形表示，证券A和证券B的收益分布在与坐标平行的两条直线上。图3表示这种情况。

　　

　　2.证券相关性对证券投资风险的影响

　　在讨论证券的相关性对证券投资风险的影响时，为了方便起见，选用三种典型情况进行分析：

　　(1)证券A与证券B完全正相关，即r[,AB]=+1时，证券A与证券B的组合的风险：

　　

　　这里，S[,p]是指组合证券的投资风险；S[,A]、S[,B]分别是证券A和证券B的风险；X[,A]、X[,B]分别是证券A和证券B的投资比重（以下的含义同此）。

　　由此可见，在证券A与证券B的收益完全正相关时，此两证券组合的风险就等于两证券以投资比重为权数的风险加权平均数。这就表明，在这种情况下，投资分散化并不降低投资风险。

　　(2)证券A与证券B完全负相关，即r[,AB]=-1时，证券A与证券B的组合的风险：

　　

　　由此可见，在证券A与证券B的收益完全负相关时，此两证券组合的风险可以降到0。这就表明，如果选择投资比重合适，投资分散化可以消除投资风险。

　　(3)证券A与证券B不相关，即r[,AB]=0时，证券A与证券B的组合的风险：

　　

　　由此可见，在证券A与证券B的收益不相关时，此两证券组合的风险可以适度下降。这就表明，投资分散化可以有效降低投资风险。

　　如果证券组合不是两种，而是更多种——假设N种，而且我们假设，这N种证券不相关，风险都为10，投资权数相同。那么经过数学推导，可以得到：

　　S[2,p]=100/N

　　由此可见，随着不相关的证券组合种数越多，组合证券的投资风险越低。

　　通过以上的分析，我们可以得出两点结论：其一是证券组合所构成的证券的相关程度越低，越能降低投资风险；其二是在证券组合中，选择不相关的证券种数越多，越能降低投资风险。

　　据此，我们就有了关于最佳证券组合的一般性策略：(1)选择相关程度较低的证券构成证券组合。(2)在精力许可的情况下，选择尽可能多的不相关或低相关程度的证券组成证券组合。

　　在实际操作中，有经验的投资者都是按此策略进行低风险的证券投资的。例如，美国互助金在证券投资时，一般选择25种以上的不同行业的股票构成证券组合，从长远观点看，投资效果很好。从我国目前的证券种类看，发行主体分散，而且层次不一。在不同行业的证券一般说是不相关或相关程度较低的，甚至有些证券是负相关的。投资者可以参照美国互助金的投资证券组合方法进行投资。

　　（二）证券投资收益与风险之间的选择

　　我们通过适当的策略使证券投资的风险降到最低，但这并不是我们的最终目标。因为，投资的目的在于获得投资收益，投资风险最低并不能带来最高的投资收益。实际上，高投资收益与高投资风险往往同时出现，所以，最佳的投资策略应同时考虑投资收益和投资风险两个因素。

　　1.最佳投资组合的策略

　　

　　投资的最佳选择是使这一数学算式值最大化。这里的λ是投资者的投资选择系数，其值大于零。它的含义是：相对于收益，投资者对风险的偏好。如果λ值较高，表示投资者偏好风险，即投资者为了获得较高的收益愿意承担较高的风险；如果λ值较低，表示投资者不喜欢投资风险，即投资者为了降低投资风险，宁愿牺牲可能的收益。λ值是由投资者选定的固定系数。在投资者选定λ值后，借助计算机对各种可能的证券组合进行计算，比较求得Z的最大值。在Z为最大值时，各证券的投资比重，即X[,1]、X[,2]……X[,n]的值是有实际意义的。具体的含义是：这时，按此投资比重选择的证券组合是同时考虑风险与收益这两个因素后的最佳组合。

　　2.λ值的选定策略

　　如果没有特别的偏好，投资者在选定λ值时，可以在不同情况下有不同的选择。

　　首先，投资者要判断自己的风险承受能力。如果投资者对投资收益的依赖程度比较高，这样其投资的风险承担能力小，在选择λ值时应小。投资者宁愿牺牲部分投资收益，以换取投资的安全性。此时，在选择投资证券组合时，也可多选择一些投资风险比较低的证券。如果投资者对投资收益的依赖程度比较低，其投资收益没有什么特定的用途，用于投资的资金也是富裕资金，投资者感兴趣的只是获得更多的投资报酬，在选择λ值时宜大一些。

　　其次，投资者应对自己的资金来源做一个清晰的判断。证券投资的资金来源不同，在选择λ值时的策略也应有所不同。如果投资的资金来源全部是自己的富裕资金，可以适当把λ值选得大一些，偏向于收益。如果投资来源是借贷资金，则宜以保险为主，λ值选得小一点。如果是把一些养老基金或类似的基金用于证券投资，也宜以保险为主，λ值宜小。

　　当然，以上原则并非固定不变，在情况发生变化时，可以做适当的调整。如股市动荡变化无常，重大事件冲击证券市场的可能性增大，也即在证券风险系数增大的情况下，可以趋向于保险的选择，把λ值选得小一点。在证券投资时机较好，可能获得高收益的前提下，也不妨做几次高风险的选择。

　　二、证券投资技巧

　　在实际操作中，债券市场的变化比较平稳，容易运用分析做出决策。股票市场风云变幻，变化莫测，技巧的作用比较大。这里主要讨论股票的操作技巧。当然，在债券市场变化激烈时，也可参考这些技巧进行实际操作。

　　（一）抓住时机

　　时机是阶段的含义，而不是时点的含义。股票市场的涨落是一个连续渐进的过程，一般说，股票价格上涨的过程就是买进的时机，股票价格下降的过程就是卖出的时机。在股价最高这一点时卖出，在股价最低这一点时买进，对具体的投资者来说，概率太小，几乎是不可能的。如何抓住时机，可从以下两个方面入手：

　　1.观察时机。在证券市场上，时机随时存在，但是时机的出现不是随意的，是有其内在原因的，应从以下几个方面进行观察：

　　第一，空头市场与多头市场。在股市上，空头与多头市场总是交替出现。空头市场时，股市一片惨淡，大多数人处于悲观的情绪之中。此时正蕴育着最佳的投资时机。政府可能为了使经济回升而采取调控措施，同时人们盼涨情绪浓厚，当股票刚一回升，便有人急于购进，经过几个回合，多头终于压过空头。在多头市场持续上升时，投资者一路跟进。此时股价已进入偏高状态，现金周转也开始出现困难。此时已是抛售股票的时机，股市又要转入空头市场。

　　第二，经济的周期性和政策的周期性。通过对美国经济危机的周期与股票市场波动相互关系的观察，我们发现股票市场通常是在经济衰退的中途达到最低点，这里就是投资的最佳时机。我国虽然没有像美国那样的周期性的经济危机，但我国近年来宏观经济政策也呈周期性变动。在国家宏观经济政策，特别是紧缩银根政策开始放松时，也是投资的好时机。

　　第三，突发重大事件。包括战争以及政治、经济等方面出乎人们意料事件的发生，一般会对股市产生强烈的冲击。

　　第四，波段理论。美国股市专家艾略特在研究美国道·琼斯工业平均股票指数时发现，股票的价格是按有规律的波浪的形式进行变动的。他于1927年提出波段理论。该理论比较适合于整体股价指数的分析，对股价变动趋势具有比较明确的预测功能。其目的就是揭示股市全部上升过程的波动规律，同时也为投资者提供了一种预测股市涨跌幅度及心理价位的计算方法。

　　2.捕捉时机。能看到时机，并能抓住时机者是真正的赢家。投资者真正的工作是抓住时机，因此要考虑以下因素：

　　(1)买进的时机：经济领先指标（如基建投资）开始回升；通货膨胀减轻；经济预测相当悲观；银根松动，信贷规模扩大；股市价格收益已经达到或低于上次股市的最低点；股市平均股价接近上次最低点；新股票交易量很少；投资信托机构所持现金大增；股市自上次高峰已下跌几个月；最近的投资者是否大蚀老本；他人对股市投资是否都无兴趣；现有的投资组合的市场风险低于原有的水平。

　　如果以上的所有或大多数的回答是肯定的，则为买进时机。

　　(2)卖出的时机：经济领先指标（如基建投资）在下降；通货膨胀在加速；经济预测相当乐观；银根抽紧，信贷规模缩小；股市价格收益已经达到或超过上次股市的最高点；股市平均股价接近上次最高点；经常有新股票上市；股市自上次最低点已上涨几个月；最近投资者在股市大赚了一笔；大家对股市投资都有兴趣；现有的投资组合的市场风险高于原有的水平。

　　如果以上的所有或大多数的回答是肯定的，则为卖出时机。

　　（二）证券种类的选择

　　除了抓住时机外，还需要选择优良的证券种类。

　　1.寻找绩优的公司。发行证券的公司的业绩良好，股票才有价值。了解公司可以通过两种渠道：一是通过证券商；二是通过公司的上市公告。一个公司是否有好的业绩或将来是否有好的业绩，可以通过以下几个方面了解：(1)查阅公司的财务报告；(2)了解公司的主导产品或服务；(3)公司的管理制度与高级管理人员。

　　2.股票的选择。收益好的股票有三种：实质股、成长股和热门股。出售价格低于真实价值的股票称为实质股；公司利润增长率连续高于平均水平增长的股票称为成长股；目前或不久的将来深受投资者欢迎的股票称为热门股。所谓的选择好股票，就是要在股票市场上寻找到这三种特性中的一种，具有两种以上特性的股票一般较难发现。

　　(1)实质股的发现。股票的价值可以用四种形态来表示：面值、市值、净值和真值。面值是股票发行时票面上规定的价值；市值是股票在交易市场上的价格；净值是上市公司财务帐上所表现出来的股东权益；真值是利用折现公式计算出来的上市公司的获利能力或股利。实质股通过市值与净值或真值相比较而发现。

　　股票的净值＝股东权益总额÷股份总数＝（总资产－总负债）÷股份数额

　　如果市场上有股票市价比净值低，这一股票就可以视为实质股，就是选择的对象。这一选择实质股的方法叫净值法。在使用净值法选择实质股时，要注意两点：其一是注意公司采用的会计方法，检查其财务计算方法是否真实、合理；其二是从实质股的选择到实质股价值的实现需要一个过程，其等待的时间长短取决于股民对此实质股价位这一事实的认识。

　　除了净值法外，还有一种真值法，在实际运用中，真值法使用更为普遍。此法是用本益比P/E（P为股票市价，E为每股的收益）为基础进行计算比较的。可以用两种方法来确定某一股票是否是实质股：(1)本益比的历史比较。用同一股票的本益比与过去数年的本益比相比较，确定此股票目前市价是否低于实际价值。(2)本益比与每股纯收益增长率比较。这里借助公平评价线进行判断。具体做法是：选择不同纯收益增长率的股票，分别计算其本益比，在坐标中标出各点，根据各点做一条直线，此线即为公平评价线。在评价线右下方的股票即为实质股。这一方法的关键在于公平线的确定是否合理。按一般的经验，公平评价线的斜率在1～2间。按此法选择实质股有一定的冒险因素，因为这里只考虑了纯收益成长率对本益比的影响，而没有考虑其他因素（如风险、资本、报酬等）的影响。

　　用真值法选择实质股同样需要注意公司的财务报告中的会计方法，检查其财务报表的真实性与合理性。

　　(2)成长股的选择。真正的成长股会给持股人带来非常可观的利润，所以很多人都希望选择成长股。成长股必须有持续成长的后劲，判断成长股不是一件容易的事情，可以从以下几个方面进行：①公司管理水平；②公司产品销售增长情况；③国家宏观经济政策的影响；④公司的自我控制能力；⑤公司的原料供应的保证；⑥公司的持续增长率。

　　进行成长股的选择时，还存在几个误区，需要引起投资者注意。

　　一是，高本益比股不等于成长股。本益比的高低与成长率高低并不一致。二是，成长股并不排斥时机。在选择成长股以后，还要时刻注意股市的变化，以保证投资能获得最大的收益。三是，历史的成功不等于未来的成功，现在成功的股票并不能保证未来也是成功的。

　　(3)捕捉热门股。对热门股的影响因素可以概括为三点：一是时间性，热门股一般都是主宰股市一段时间后，即为另一种热门股所替代；二是社会、经济因素；三是公司的预期利润。

　　捕捉热门股可以从以下四个方面着手：

　　第一，预测研究。在其他投资者认识到之前。预测到这一热门股，并果断购进，才能获得相当的报酬。这需要事先预测研究。

　　第二，树立变动观念。因为热门股总是在变动的，所以不要长期死抱着一种热门股不放，否则容易被套牢。

　　第三，注意投资者的想法。热门股之“热”，其实也是投资者“炒”起来的，所以投资者的想法就主宰着热门股的命运。只有摸清众多投资者的想法与“感情”，才能抓住热门股。

　　第四，技术分析。技术分析是判断股市形势的重要工具，借助它可以预知股市未来发展情况，从而更好地捕捉热门股。

　　（三）避免风险的技巧

　　股市风险很大，除了前面所说的投资策略之外，还需要在实际操作中使用一些技术、技巧，才能使股市的风险降到最低。操作技术主要有以下几种：

　　1.顺势操作法。这是投资者在长期的股市实践中总结出来的简单易行的技术，几乎成了普通投资者的铁的规律。顺热操作法，就是当整个股市大势挺升时买进股票；当整个股票市场大势趋跌时，卖出股票。手持现金，伺机而动。此法在趋势到头时不能使用。

　　2.主力操作法。在股市上主力大户对整个股市的波动影响较大，一般投资者盲目跟进，往往容易吃亏上当。所以一般投资者要注意大户的动向，及时调整自己的战略战术，以避免风险。大户操纵股市常见的方法有：(1)拉高出货；(2)整笔批发；(3)轧空出货；(4)杀高出货；(5)转手宰割；(6)声东击西；(7)易子而食。

　　3.拔档操作法。拔档操作法是指投资者在股票价位较高时卖出手中的股票，在价位较低时补回股票的方法。这是想利用股市价差赚取利润，是多头降低成本，增强实力的重要手段之一。拔档操作法在股市上涨和下跌时都可以进行。在股市行情上涨时，称为“挺升间拔档”；在股市行情下跌时，称为“跌落间拔档”。值得注意的是大户的拔档操作，可能会给股市带来一定的波动或影响。

　　4.以静制动法。在股市的波动过程中，有时会出现这样的情况：这种股票价格上涨，那种股票价格下跌，而且这种升降呈不规则的“跳动”。在这种情况下，投资者如果盲目使用顺势操作或主力操作，可能要疲于奔命，损失不菲。因此更有利的方法是以静制动法。即选择涨幅较小或股价未做调整甚至价位在下降的股票，等待价位调整的来临。可选择的股票有两类，一是平日交易极少，市场大户难以掌握筹码的股票；二是价位长期偏低，使人误以为其值本来就低于市值的股票（其实正相反）。

　　5.广撒罗网法。广撒罗网法是指投资者在股票市场把一些有代表性的股票各进一手，不必费心去选择股票。这种办法就是前述证券组合。

　　6.补亏操作法。投资者在其所持有的股票出现价位下跌时所采取的一种积极的补救方法。补亏法有两种：一是在股价剧跌之初发现这一情况，可迅速抛出所持股，投资于另一股票，或待此股票价位跌至谷底附近重新购进；二是在富裕资金的情况下，并发现股票价位剧跌时已被套牢，可在价位跌至谷底附近时，大量购进，在股价回升时，即可弥补亏损。

　　7.分摊加码法。分摊加码法是指投资者将资金分为几份，分几次进行投资。这是一种稳健的做法。虽然赚的可能比较少，但风险也小。

　　8.逆我操作法。指想卖时反而买进，想买时反而卖出，逆自己之买卖欲望而动。这要求有良好的心理控制能力，并且应该建立在冷静分析和审慎判断基础之上，消除自己盲目从众的行为。

　　以上投资技巧仅仅是在证券投资实践中总结出来的主要部分。操作技巧在实践中不断丰富发展，只要做到掌握基本原理，学会灵活运用，就可以得心应手，运用自如。技巧的关键是在实践中应用。

作者介绍：冯彬 中国金融学院经济研究所