简评亚洲金融危机中泰国国际收支失衡的调节政策

简论亚洲金融危机中泰国国际收支失衡的调节政策

金融是现代经济的核心和神经中枢。随着中国社会主义市场逐步完善，中国经济与世界经济的整合程度越来越高。在过去的二十年中，世界上发生过几次大的金融危机，总结这些危机的经验教训，对中国建设自己的现代金融体系无疑有着重要的借鉴意义。由于泰国的经济和我国处于相似的发展阶段，所以金融危机的产生对我国金融市场的警示是深刻的、长远的，因此, 有必要加强对于此次泰国金融危机问题的研究，客观地剖析金融危机产生的原因。

那么，泰国的金融危机是怎么产生的呢？

从1976年至1996年，泰国经济年平均增长率保持了8％的高速度，一时泰国经济成为亚洲乃至世界各国关注的焦点。其中政府积极运用财政预算收支调控经济的做法，受到多方赞誉。同时，财政盈余也保持了较低的通货膨胀率，并引导了国内的高储蓄和高投资。但是，这其中也潜伏着问题。由于国内储蓄不足和总需求膨胀, 进口过多; 而随着国内工资成本的上升, 传统的出口产业的竞争力下降, 出口增长乏力, 从而使经常帐户不平衡的矛盾加剧。为了弥补经常项目的赤字, 自93年起, 泰国政府进一步放开资本市场。随后, 大量外资流入, 特别是短期外债增加很快, 导致国内信贷宽松。国内企业大量举借外债, 进行房地产与股票投资, 形成严重的泡沫经济。

95年以后, 美元开始升值。由于泰铢与美元挂钩, 导致了泰铢相对升值, 出口能力进一步下降。而为了保持资本流入, 以实现国际收支平衡, 泰国中央银行被迫提高利率；加剧了国内经济的不景气, 外资大量流出。在外汇需求增大的情况下, 泰国货币当局并未对泰铢实行贬值, 而是加大在外汇市场的干预力度。在这种形势下, 国际资本市场投机者借机对泰铢发动攻击。自96年起, 连续发动了四次攻击。泰国中央银行在多次干预后, 外汇储备大幅度下降, 被迫于97年7月2日宣布, 放弃执行了十三年之久的钉住一篮子货币的汇率制度, 改为采取有管理的浮动汇率制度。

实行浮动汇率后, 泰铢大幅度贬值。7月2日之前, 泰铢汇率经常保持在1美元兑25铢的水平。7月2日以后, 泰铢汇率最低曾达到1美元兑32.6铢, 泰铢贬值幅度最高达30%左右, 这远远超过泰国中央银行预计的1美元兑28铢的

水平。 在严重的危机形势下, 泰国财政部长和中央银行行长先后辞职; 同时, 泰国政府也已宣布接受国际货币基金组织的贷款。同时，为了满足国际货币基金的贷款条件, 泰国政府采取了一系列的紧缩政策, 这使泰国经济进一步面临沉重的压力。目前, 泰国经济的发展遇到了巨大的困难, 并极大地影响着社会和政治的稳定。

一、国际收支失衡导致泰国金融危机产生

1、从经济政策来看, 泰国政府忽视了经常帐户的赤字问题

自1977年以来, 泰国经常帐户一直存在着赤字。在经常帐户出现赤字时, 货币当局应首先对经常帐户的赤字的性质加以判断, 如果经常帐户赤字是短期性的, 可以通过外汇储备的变动来加以调节。如经常帐户赤字的性质是长期的, 可通过两种不同方式来加以弥补: 一是通过放开资本帐户的管制, 吸引外资, 以便通过增加资本帐户的盈余来弥补经常帐户的赤字; 二是通过对本国货币实行贬值, 同时采取紧缩的财政货币政策,以便达到在防止通货膨胀上升的同时, 实现经常帐户的平衡。由于泰国经常帐户赤字是长期性的, 泰国政府主要采取了上述第一种政策, 即在汇率上采取钉住美元的政策, 将泰铢稳定在1美元兑25泰铢的水平上; 同时, 采取一系列放宽资本帐户管制的政策, 以吸引外资。 但是, 在过去几年中, 流入泰国的资本却是以短期资本为主。自1993年起, 泰国为了吸引外资, 在开放资本帐户的政策上, 采取了两个重要的政策, 一是开放了离岸金融业务, 推出了曼谷国际金融规划。根据上述规定, 泰国中央银行对商业银行和外资银行实际上已没有任何外债规模管理的政策限制。二是泰国允许非居民在泰国商业银行开立泰铢帐户, 进行存款或借款, 并可以自由兑换。通过以上措施, 泰国资本项下已基本实现了可兑换。93年以来, 通过BIBF和非居民的泰铢存款大幅度上升, 而直接投资并未相应上升。上述两种渠道流入资本大幅度上升, 使得外汇储备上升, 国内信贷扩张, 经常帐户赤字进一步扩大。95年以来, 实际经济状况开始恶化, 股市和房地产难以保持上升的趋势。终于使短期外资外流, 这就迫使中央银行继续维持着较高的利率; 较高的利率使投资和消费进一步下降。银行不良资产上升, 国外银行减少了对泰国企业和银行的贷款, 外汇需求发生逆转, 贬值压力加大, 最终诱使国外投资者发动了对泰铢的攻击。 因此, 从宏观政策上看, 泰国政府没有正确处理国内经济平衡目标与国际

收支平衡目标的统一; 在经常帐户出现赤字时, 过分依靠短期外债, 只是在外汇市场上采取了一系列政府干预的手段, 如固定汇率和频繁的外汇市场干预。这种宏观经济政策的失调是导致金融危机的最主要的原因。

2、从汇率政策与货币政策的配合来看, 钉住汇率制降低了货币政策调节经济的作用

泰国自1984年6月30日起, 就实行了钉住以美元为主的一篮子货币的汇率制度, 并以此保证汇率的稳定和货币的可兑换性。泰国中央银行采取钉住汇率时的主要考虑是: 首先, 如果汇率是稳定的, 将有助于外国投资者信心, 特别是国外投资者在泰的直接投资; 二是稳定的汇率, 有助于防止由于进口品的价格上升而导致的通货膨胀; 三是稳定的汇率有助于出口商的成本核算, 从而有利于出口的稳定。 泰国的进出口的百分之八十是以美元结算的, 因此, 钉住美元有助于进出口的稳定。但是, 在政策实践中, 钉住汇率制能否成功, 要取决于其它政策的配合。同时, 为了维持固定汇率, 还必须付出其它相应的代价。 为了维持固定汇率制, 所必须付出的最重要代价之一是, 无法有效地实施本国货币政策。在泰国, 这突出地表现在以下几个方面:

1. 中央银行无法有效地实施对于货币供给量的调节。

2. 由于钉住汇率, 泰国中央银行必须保证泰铢利率与美元利率差别稳定, 这也就使其丧失了调节利率的能力。

由于钉住汇率制, 使得中央银行在利率水平上基本失去了控制, 而只能以稳定汇率为目的, 保持美元与泰铢的利差,从而使货币政策在调节经济的能力上受到很大的限制。如93年和94年期间, 泰国出现了经济过热, 但中央银行无法提高利率。因为提高利率, 将导致短期资本的进一步流入, 国内流动性加大, 利率降低到原有水平, 而货币供给量增加。反之, 到了95和96年, 当美元利率开始上升, 而泰国经济不景气, 需要降低泰铢利率时, 泰国银行又无法实现这一目标。因此, 可以说金融监管不力, 也是此次金融危机的重要原因。

二、危机后泰国政府的调节政策

金融危机之后，泰国的政府债务已经成为严重问题。1996年底政府债务为176亿泰铢，占GDP的4％，到1999年第三季度发展到9580亿泰铢，占GDP的18％，2000年度的财政赤字已超过GDP的25％。

泰国的经济复苏计划主要着眼于二点：一是通过货币政策、财政政策和外汇政策稳定宏观经济；二是维持金融市场稳定

1、自1997年8月，与IMF共同制定的宏观政策经历了相对来说不同的三个阶段：

第一阶段是标准的IMF财政和金融紧缩政策，利用财政和货币杠杆防止泰铢继续贬值，以稳定经济并重振信心。另外还实行了紧缩的货币政策，利率维持在相当高的水平。

在第二阶段，金融政策由保持汇率稳定转而促进货币量的增长。利率因此降低，金融系统的压力得到缓和，并在一定程度上推动了国内需求。同时，政府采取了新的更为积极的财政政策，通过公共工程和社区发展工程提供社会保障，增加就业。

政府于1999年3月开始了宏观政策的第三个阶段。1999年3月30日政府出台了旨在促进私人消费的措施，1999年8月政府又出台了促进私人投资措施。这些措施的出台大大改善中小企业融资状况措施，使处于困境中的中小企业更加容易得到融资。

2、为使金融系统免于崩溃，政府随后进行了全面的金融改革。它是泰国经济改革的核心，以加强国内金融机构的偿债能力和流动性为主要目的。危机后的改革正在重塑泰国的金融体系轮廊，其中最显著的特点就是在更大程度上允许外国参与。

主要有四个方面的内容:

一、开放金融系统，允许外资的更大参与；

二、调整金融系统结构，发展债券市场；

三、加强央行的独立性和监管能力；

四、进行资产结构调整，减少不良贷款率。

三、泰国金融危机带给我们的思考

（一） 经济发展主要应依靠国内的储蓄, 而不能过分依靠外资, 特别是不能依靠外债来支撑经济发展

今天, 世界正进入全力发展经济的新时期, 各国在经济发展上的竞争也日益加剧。泰国在20年的经济发展中, 长期保持着经常帐户赤字, 但始终不采取有效措施实现经常帐户的平衡, 而只是试图通过放松资本帐户的管制, 来吸引

更多的外资来弥补经常帐户的赤字,特别是短期外债,来支撑经济发展。从实践来看, 这一政策是有重大缺陷的。

近年来, 我国之所以能够实现宏观经济稳定平衡的发展, 一个重要的原因就是坚持了以利用本国储蓄为主, 引进外资作为补充的发展经济的战略。自93年以来, 在保持人民币名义汇率稳定的同时, 始终保持了经常帐户的盈余, 这就使我国宏观经济有了一个良好的基础。因此, 对这一基本的宏观经济政策应当继续保持下去。

从泰国金融危机的过程来看, 具有较高的外汇储备是稳定一国货币的重要因素, 但并不能充分保证一国的货币安全。泰国的外汇储备并不算低, 到96年底, 外汇储备为396亿美元, 约为7个月的进口量, 这已达到泰国历史最高水平。但是, 由于经济发展出现了严重的失衡, 依然发生了金融危机。 因此, 一国的货币安全的条件不仅在于要保持较高的外汇储备, 同时还要保持一国经济的健康发展和提高经济实力。

（二） 在引进外资过程中, 要特别注意促使产业结构的升级和出口能力的提高

在经济发展过程中, 泰国政府始终注意积极引进外资；但是, 在外资的投向上, 始终没有合理的调整。大量外资被用于公共建设和房地产, 而整个工业制造水平和出口能力始终没有提高。

我国在引进外资工作中, 一直坚持了以吸引国外直接投资为主的政策, 因此, 使我国的工业制造能力和出口能力不断提高。人民币实行有管理的浮动汇率以来, 虽然实际汇率升值达40%左右, 但我国出口依然保持着良好的势头, 特别是三资企业出口比例上升, 这也反映了引进外资对于提高我国出口能力和改善经常帐户的效果。但在目前在引进外资的工作中, 也有需要注意的问题, 特别是目前地方政府大量在基础建设中引进外资, 而又通过结汇, 迫使中央银行投入基础货币； 这类投资对出口能力和工业水平并没有提高, 虽然国家外汇储备增加了, 但未来会在两方面产生压力, 一是一旦项目收益不理想, 会带来偿债的压力; 二是当项目到期时, 又会对外汇汇出产生压力。特别是一部分地方政府和企业, 采用了地方担保的回报的形式, 实际形成了外债, 对这类外资的流入, 应当加强管理。

（三）要充分利用汇率机制调节国际收支, 同时使货币政策的更具有自主性 如前所述, 泰国所采取的钉住美元的汇率制度的重要的缺陷之一是使中央银行丧失了在货币政策上的调控权。

目前, 我国也采取了稳定人民币名义汇率的政策, 在外汇市场上供大于求的形势下, 中央银行外汇占款迅速增加。自93年外汇体制改革以来, 中央银行资产的结构发生了很大的变化。目前, 在外汇占款持续增加的形势下, 我国主要运用以收回中央银行贷款的对冲政策; 但由于各方面的因素, 收回中央银行贷款的政策已越来越受到限制。因此, 一方面我们应当加强以汇率来调节国际收支平衡, 另一方面要大力推动公开市场操作, 以便保证有力地实施货币政策。

（四）要加强离岸金融业务的管理和外汇管制

泰国的金融危机中表现出, 目前国际金融市场上投机者对于一国金融稳定的破坏作用。因此, 我国中央银行应当大力加强对于国际金融风险防范的研究, 并具体落实到政策制定中去。

通过对泰国的金融危机过程的分析, 我认为, 国外投机者要进行对一国货币的攻击, 除了要有适当的宏观环境之外, 在技术上, 也要有相应的条件。从我国经济实践来看, 我国货币基本保持了稳定, 除了宏观经济处于健康发展的阶段这一根本的因素之外, 在外汇管理体制上, 目前还没有给投机者可乘之机。因为, 我国虽然建立了银行间外汇市场, 包括允许外资银行进入外汇市场买卖和将三资企业纳入结售汇体制, 但是, 我国对于短期资本采取了严格管理的政策; 同时, 对非居民持有本币也实行了严格的控制。所以, 虽然这两年, 股票、债券和货币市场波动较大, 但在外汇买卖上并无发现相关的异常波动的现象。这是值得认真总结的经验。但是, 随着经济形势的发展, 对于原有的管理方式, 也将提出新的问题。目前, 三资企业的规模正在迅速扩大, 我国在信贷资金管理上必然要逐步放宽对于外资银行在本币业务上的限制, 这就需要注意研究防范金融风险的问题。例如, 目前三资企业从外资银行借款, 并不受到外债规模管理的限制; 外资银行总行可以调入外币资金到其设立在华的分行, 以满足三资企业的外汇贷款需求。这样, 就为三资企业以外汇资金转成本币进行投资活动提供了可能。同时, 外资银行也开始进入人民币同业拆借市场, 这也为外资银行得到人民币资金提供了新的渠道。随着, 我国地方和企业在港融资规模的扩大, 也将为非居

民取得人民币提供了可能。目前, 国内已存在外汇的现汇和人民币远期, 而在香港和芝加哥市场都有人民币现货和远期交易, 因此, 目前, 必须加强对于非居民和外资银行的人民币业务的监督和管理, 以规避开放过程中可能带来的风险。

（五）要正确处理金融体制改革和金融监管的关系

泰国这次金融危机的重要原因是非银行金融机构的大量坏债的出现。在多年的经济发展中, 泰国仅仅强调了金融自由化, 设立了许多新的金融机构。但在本币和外币的融资方面,都没有对非银行金融机构加以应有的控制。 财务公司等非银行金融机构可以通过大量发行本票融入资金, 同时, 还可以通过直接向外资银行借债获得外币贷款。在钉住汇率制下, 由于汇率风险很小, 而美元利率很低, 这也促使非银行金融机构对外过度负债。而一旦国内房地产和股票市场下跌, 汇率贬值, 都会使这些企业的经营更加困难。

泰国在非银行体系金融机构发展问题上的教训表明, 金融监管与金融体制改革必须同步进行; 没有有力的金融监管手段, 就无法推进金融机构和金融工具方面的创新。