另类投资的表情

作者：聂春林王传晓

21世纪经济报道 2007年12期

　　在股市成为诸如巴菲特等投资家赚钱乐园的时候，哈佛大学校务基金（Endowment）仅将26％的基金投入了美国的股票市场和传统的债券市场，更多的资金，则投向了私募股权、房地产行业，甚至染指木材行业。一个颇有意思的现象是，哈佛大学校务基金77％的商品投资集中在木材行业，有专业人士为其全球挑选森林。

　　在过去5年，哈佛大学校务基金年平均收益率达到18.4％。这其中，“另类投资（alternative investment）”贡献颇多。

　　“另类投资”是指在股票、债券及期货等公开交易平台之外的投资方式，包括私募股权（Private Equity）、风险投资（Venture Capital）、地产、矿业、杠杆并购（Leveraged Buyout）、基金的基金（Fund of Funds）等诸多品种。

　　在更为广阔的华尔街，黑石的私募股权基金平均年回报为30.8％，其767名员工平均每人创造财富330万美元，是投行巨头高盛的3倍。

　　随着凯雷并购徐工、国投参股黑石，“另类投资”渐入国人视野，中国战记越写越长。

　　巴克莱资本对那些掌管逾5万亿美金资产的经理们的调查显示，“另类投资”已经成为他们在亚洲的新宠。52％的受调查人表示，将在未来两年里为客户安排更多资产类投资，包括私募基金和房地产等。

　　资本游乐场里的玩具越来越多，由边缘到主流，“另类投资”渐入佳境。

　　PE：资本怪兽

　　一系列收购手笔令私募股权投资基金（PE）在中国名声大噪。

　　新桥收购深发展、黑石参股蓝星以及凯雷并购徐工，私募股权投资基金在中国逐渐从幕后走上前台。

　　其实PE早已经是华尔街的旗舰。

　　2007年2月，全球有史以来最大的一宗杠杆收购交易产生，黑石以395亿美元收购全球最大的房地产信托基金EOP。此后7月，黑石又以260亿美元的价格，将希尔顿集团2800多家酒店收归帐下。

　　当月，PE并购金额纪录又一次被改写。以安大略省教师退休基金为首的一个私募股权财团收购了加拿大最大的电信企业—加拿大贝尔电信集团（BCE），收购金额为485亿美元。

　　私募股权投资基金源于美国，迄今也仅有31年的历史，但其翻云覆雨之势却令业界为之侧目。

　　1976年，华尔街著名投资银行贝尔斯登的三名投资银行家合伙成立了一家投资公司KKR，专门从事并购业务，这是最早的私募股权投资公司。

　　随后凯雷、华平及黑石等PE巨人相继涌现。PE也由边缘逐渐登堂入室，成为华尔街的基石之一。

　　统计显示，截至2006年底，国际性的PE已经超过了4000个，交易活动约占全球并购交易总量的1／5。仅2006年一年，全球PE就从资本市场上募集到了2150亿美元。

　　在长期关注国际PE的联合证券总裁盛希泰看来，在PE领域，KKR、凯雷、华平、黑石、3I、德州太平洋、阿波罗、橡树资本被称为PE八大家。

　　而这行业八骏风格迥异。其中，KKR素以低成本收购，一个支点撬动地球而独步天下。凯雷则利用政界人士的影响力攻城略地。黑石特立独行，拒绝恶意收购。2007年5月，更是一举揭开PE的神秘面纱，在纽交所IPO。华平资本在所投资企业中，无一例外占据领导地位，其“专业经营”模式带来了28％的年投资回报率。橡树资本行事诡异却又眼光独到，被称为“华尔街的秃鹫。”此外，3I喜欢投资成熟企业，德州太平洋往往在行业最低点出手、阿波罗善于将不良债务点石成金。

　　现在，这些资本怪兽杀向了中国。2007年9月10日，黑石集团以6亿美元认购蓝星20％的股份，一举攻下其在中国内地的第一单。在此之前，KKR以1.5亿美元收购了河南天瑞水泥厂，也完成了其在华的第一笔股权投资。而在华并购屡屡受挫的凯雷，又将目光投向了中国海化集团和重庆商业银行。

　　与偏好IT等高科技产业的VC不同，PE们大多屯兵传统产业。交银国际控股投资银行董事总经理温天纳表示，这其实反映了PE行业在投资策略上的转变。“过去PE喜欢投资高增长、高风险的行业，现在则更偏爱传统产业，追求更稳定的回报。”

　　杠杆并购：钢丝绳之舞

　　如果说其他的投资被冠以另类之名有所牵强的话，那么以小成本撬动大买卖的杠杆并购，足以让人大跌眼镜。

　　过去的几年中，中国股民在电子设备制造版块中会发现一个有趣的现象。一个主营业务收入超过该行业第二名一倍以上的企业，却身陷亏损泥潭难以自拔。

　　人们常常分析，这其中的一个重要原因在于，这家企业—京东方科技集团迷恋上杠杆收购所带来的后遗症。

　　2003年2月，京东方科技于以3.8亿美元收购韩国现代显示TFT-LCD业务，创下国内企业海外收购金额最高纪录。鲜为人知的是，在收购现代的TFT-LCD生产线时，京东方自有资金只有6000万美元。它又通过国内银行贷款9000万美元，在韩国投资成立子公司BOEHYDIS；然后以BOEHYDIS资产和生产利润做抵押，向包括韩国外换银行、韩国产业银行等在内的数家金融机构借款约2亿美元；另外，还获得两笔总额为3963万美元卖方信贷。

　　最终京东方完成了收购，也走上了被迫不断扩大融资的道路。

　　当然，这类似乎水土不服的案例，并不能成为杠杆收购的注脚。看起来近乎空手套白狼的杠杆收购，已经在资本高度发达的市场上风靡了二十多年。

　　根据国际上的经典解释，杠杆收购（LBO）系通过信贷融通资本，运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入融得数倍的资金，对企业进行收购、重组，并以目标企业未来的利润和现金流偿还负债。以小搏大、高风险、高收益、高技巧的特点，为杠杆并购获得了“收购艺术”的美名。

　　像华尔街KKR公司以1500万美元本金，发行垃圾债券筹得250亿美元的资金收购美国雷诺兹—纳贝斯克公司，一度在美国市场引起巨大轰动。

　　80年代末，杠杆收购一度因高负债积累效应，给金融界带来巨大危机而极度萎缩。直到1996年，杠杆收购基金从投资者手中获得大量新资金，并以支持性资本提供者的友好形象重回市场。

　　房地产矿产基金：锦衣夜行

　　买房置地向来是投资之利器，相应的地产基金和矿产基金也就应运而生。但与PE的呼风唤雨不同，此类基金多为幕后操盘。也许你所在的写字楼的投资人中，就会有大摩、美林这样的名字。

　　地产基金在美国尤为盛行，目前美国已经有超过300只地产类基金，资产总额超过3000亿美元。

　　美国的地产基金源于20世纪60年代。当时为解决房地产投资专业性要求高、资金需求大、地域性强、流动性差等不利因素，美国出现了由房地产专业机构管理的房地产投资信托基金，其在汇集众多投资者的资金后进行房地产投资。

　　目前房地产基金几乎已经渗入美国每一个大中城市的房产经营活动中。摩根士丹利、美林集团、雷曼兄弟及高盛旗下，均有大牌的房地产投资基金。

　　一个众所周知的事实是，上述基金的触角，也早已经深入到了中国。其在中国合纵连横，既有联合开发，也有整体购买。

　　2007年3月，摩根士丹利房地产投资基金开始“单飞”，斥资13亿元人民币，买下位于上海市中心城区卢湾区一块土地，面积约2.4万平方米，进行独立开发高层办公楼及多层商业地产。

　　而中国本土，由于相关法规的缺失，鲜有房地产投资基金。即使可以成为雏形的，也是以信托之名，行地产投资基金之实。但在汹涌的外资面前，他们颇有些四面楚歌的困顿。

　　与之相比，行事更为低调的是矿产投资基金。9月29日，由美国、英国和澳大利亚三国投资基金掌握的巴西铁资源公司，收购了一座位于巴西储量达5亿吨的铁矿，收购金额为2.5亿美元。

　　而在中国，计划中的矿产投资基金，则有着浓烈的政府色彩。近日，由内蒙古自治区政府主导的内蒙古矿产资源产业投资基金，已经进入报批阶段，这是国内第一支矿业投资基金，预计筹集资金规模100亿元人民币。

　　根据规划，这支基金将会引进战略投资者，但政府仍将在其中绝对控股。

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　　截至2007年2月，全世界共有950支私募资金，直接控制了4400亿美元。目前，西方国家私募股权投资占其GDP的比重，已经达到4％—5％。2006年，PE从全球募得资金2150亿美元，全球私募股权投资基金总额达到7380亿元，其中超过100亿元的私募股权交易有9笔。

　　（数据来源：英国调查机构Private Equity Intelligence）