上市公司股权质押的法律问题

上市公司股权质押的法律问题

《中华人民共和国担保法》第七十五条规定，依法可以转让的股份、股票可以作为权利质押的标的。随着我国证券市场的发展，股权质押必将成为一种越来越重要的融资方式。就证券登记结算机构而言，随着证券质押登记业务的增多，与此相关的法律问题也凸现出来。因此，深入研究与股权质押有关的法律问题，防范法律风险，使证券质押登记业务迈上一个新的台阶，已刻不容缓。

一、上市公司股权质押概述

上市公司股权质押是指出质人以其持有的上市公司股权为标的而设定的一种权利质押。出质人可以是作为融资一方的债务人，也可以是债务人之外的第三人。上市公司股权质押的实质在于质权人获得了支配作为质押标的的股权的交换价值，使其债权得以优先受偿。上市公司股权具有高度的流通性，变现性极强，是债权人乐于接受的担保品。

质押以其标的物为标准，可以分为动产质押与权利质押。股权质押属于权利质押。在法律适用上，上市公司股权质押首先适用法律关于股权质押及权利质押的规定；其次，适用法律关于动产质押的规定（《担保法》第八十一条）；再次，作为担保的一种，上市公司股权质押还要适用法律关于担保的一般规定；最后，作为一种设定物权的民事活动，它还适用民法的相关规定。

在我国，股权质押担保制度是由《担保法》确立的。在此之前，《公司法》仅规定“公司不得接受本公司的股票作为抵押权的标的”（《公司法》第一百四十九条）。《股份有限公司规范意见》虽然允许设立股份抵押（见其第三十条），但是无论是质权还是抵押权，都属于担保物权，根据物权法定的原则，作为行政规章性质的《股份有限公司规范意见》能否创设物权存在疑问。这里应该说明的是，在《担保法》颁布之前，我国民法不区分抵押与质押，而把二者统称为抵押。因此《担保法》颁布之前的法律，无论是《民法通则》，还是《公司法》，都没有质押的概念。

《担保法》第七十五条规定，“依法可以转让的股份、股票”可以质押，第七十八条对此作了进一步的补充。在此，《担保法》的表述值得商榷。因为《担保法》所指的股份、股票质押既包括有限责任公司的股权质押，也包括股份有限公司的股权质押。在这一点上，有必要弄清楚我国《公司法》上股份与股票的用法与所指。在我国，《公司法》对有限责任公司股东的出资称为“股东出资”或“股东的出资额”，股东出资的证明是“出资证明书”，对股份有限公司股东的出资才称“股份”，“股票”则是指股份有限公司签发的证明股东所持股份的凭证，从未混同使用。股份与股票也不是一个层次上的概念，股票是股份的存在形式，股份则是股票的价值内涵，二者是一种表里关系，不能并列使用。《担保法》不仅把“股份”与“股票”并列使用，而且从其第七十八条的规定来看，立法者意欲使股份指称有限责任公司股东的出资，而用股票指称股份有限公司股东的出资。这种表述欠妥。遗憾的是，2000年出台的《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国担保法〉若干问题的解释》（以下简称《担保法解释》）仍沿用了这一提法。

本文讨论的主题是上市公司股权质押，对此，既可称之为股份质押，也可称之为股票质押，都不为错，但是，既然作为权利质押的一种类型，称之为股权质押似乎更为妥当。

二、作为质押标的的上市公司股权的适格性

《担保法》第七十八条规定：“以依法可转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记。质押合同自登记之日起生效。”《担保法解释》第一百零三条也规定：“以股份有限公司的股份出质的，适用《中华人民共和国公司法》有关股份转让的规定。以上市公司的股份出质的，质押合同自股份出质向证券登记机构办理出质登记之日起生效。以非上市公司的股份出质的，质押合同自股份出质记载于股东名册之日起生效。”由此可知，上市公司股权质押的设定须具备三个条件：出质股权的依法可转让性、书面合同、登记。对于作为出质标的的上市公司股权的适格性问题，必须结合《公司法》等有关法律法规关于股份转让的规定讨论，具体应分析如下几个问题：

（一）公司发起人、董事、监事、经理所持有的本公司股权的质押问题

《公司法》第一百四十九条规定：“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起3年内不得转让。公司董事、监事、经理应当向公司申报所持有的本公司的股份，并在任职期间内不得转让。”法律限制发起人股份转让是由于发起人是公司最重要的原始股东，负有公司设立之责任，限制其股份在一定期间内转让，既可以在一定程度上确保公司的健全与信誉，也可以维护公司与第三人的利益。限制公司董事、监事、经理持有的本公司股份的转让，其立法目的主要是为了防范内幕交易，因为公司董事、监事、经理是最重要的公司内幕人。但是，各国并不绝对禁止公司董事、监事、经理在其任职期间转让其所持有的本公司的股份，而是通过短线交易收益归入制度达致这一目的，我国《股票发行与交易管理暂行条例》第三十八条的规定就是出于这一目的。但是，《公司法》的规定似乎走了一个极端，绝对禁止公司董事、监事、经理在任职期间转让其所持有的本公司的股份。这一规定也许在一定程度上影响了《证券法》的制定，《证券法》第四十二条有关短线交易收益归入制度的规定未对公司董事、监事、经理进行相应规制。

总而言之，结合《公司法》第一百四十七条与《担保法》第七十八条的规定，可以认为：发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年内不得出质；公司董事、监事、经理持有的本公司股份，在其任职期间内不得出质。这一解释虽然符合法解释学上有关文义解释的要求，但对于公司发起人、董事、监事、经理来说，则未免过于严苛。因为股权质押与股权转让仅仅存在着或然性联系而非必然性联系。股权质押并不一定意味着股权转让。只有当质押担保的债权届期未获清偿时，出质股权的转让才有可能变为现实。因此，为了充分发挥股权质押的融资功能，如果公司发起人或董事、监事、经理欲通过其所持有的本公司的股权质押融资，同时其债务的清偿期分别在公司设立之日起三年之后和任期届满之后，则上述四种人可以和债权人订立预约合同，该预约合同的主要内容是，该四种人承诺在法律限制的股权转让期届满后与债权人订立股权质押合同。当然，如果董事、监事、经理不能确定其任职到时候必然会终止（如获连任或延聘），则可以订立附条件的预约合同。所附条件为停止条件，据此，当董事、监事或经理届期不再担任相应职务时，则该预约合同发生效力，否则，该预约合同不生效力。

（二）上市公司能否接受本公司的股票作为质押标的

我国《公司法》第一百四十九条第三款对此问题的回答是否定的。这是因为，我国《公司法》严格贯彻资本确定、资本维持、资本不变三原则。《公司法》禁止公司接受本公司的股票作为质权的标的，目的便在于贯彻资本三原则。因为一旦债务届期而债务人不能清偿时，公司可能因折价受偿而取得本公司的股票，从而动摇资本三原则。但事实上，质权的实行除了折价受偿外，还可以通过拍卖、变卖的方式进行。以拍卖或变卖的方式实行质权不会影响资本三原则的贯彻。当然，这样做可能会引发内幕交易或操纵股价的问题，但也不能因噎废食。总的来说，《公司法》的相关规定似乎显得慎重有余而灵活不足。

（三）国有股的质押问题

《股票发行与交易管理暂行条例》第三十六条规定，国家拥有的股份的转让必须经国家有关部门批准。基于此，以上市公司国有股权为出质标的设定质权，必须经过一定的审批程序。根据《财政部关于上市公司国有股质押有关问题的通知》（财企[2001]651号）的规定，这个审批程序是通过备案制度实现的。具体来说，以上市公司国有股质押的，国有股东授权代表单位在质押协议签订后，按照财务隶属关系报省级以上主管财政机关备案，并根据省级以上主管财政机关出具的《上市公司国有股质押备案表》，按照规定到证券登记结算公司办理国有股质押登记手续。这个通知对国有股质押还有如下限制：1、国有股东授权代表单位持有的国有股只限于为本单位及其全资或控股子公司提供质押；2、国有股东授权代表单位用于质押的国有股数量不得超过其所持该公司国有股总额的50%；3、以国有股质押所获得的贷款资金，不得用于买卖股票等。

（四）对《公司法》第一百四十五条第三款规定的理解

《公司法》第一百四十五条第三款规定：“股东大会召开前30日内或者公司决定分配股利的基准日前5日内，不得进行前款规定的股东名册的变更登记。”根据这一规定，是否意味着股东大会召开前30日内或者公司决定分配股利的基准日前5日内不能进行股份转让。并非如此，因为，这一条并没有禁止股份在规定期间内的转让，只是转让后，受让人的姓名或者名称及住所无法记载于股东名册。法律这样规定的目的在于确定参加股东大会的股东或者可获得股利分配的股东，如果股东名册一直处于变动状态，则参加股东大会的股东或者可获得股利分配的股东就无法确定。《公司法》的规定似乎没有考虑上市公司股票集中托管、登记的事实。在证券集中托管、登记的体制下，股东名册是由证券登记结算机构而非上市公司生成。但即使如此也不妨碍股份公司置备股东名册，只不过证券登记结算机构登记系统中股票持有人是变动不居的，而公司股东名册中登记的“股东”是不变的，只有他们享有出席股东大会的权利或者领取股息的权利，但不能根据这个股东名册上登记的股东的申请办理质押，除非他们也是证券登记结算机构登记系统中登记的股票持有人。

（五）所有的上市流通股是否都可以办理质押登记

在现阶段，根据《证券公司股票质押贷款管理办法》的规定，综合类证券公司可以以其自营的人民币普通股票（A股）和证券投资基金券办理质押贷款登记，自然人及综合类证券公司以外的其他法人持有的上市流通的人民币普通股票尚不能办理质押登记。但是质押是质权人与出质人协商的结果，如果自然人及综合类证券公司以外的其他法人以其持有的上市流通的人民币普通股股票出质，债权人也接受了这种出质，证券登记结算机构是否应为其办理

质押登记呢？因为证券登记结算机构是法定的也是唯一的办理上市证券登记业务的机构，如果证券登记结算机构不办理这样的质押登记，无异于堵塞了他们办理质押登记的唯一渠道。这样的结果，从小处说，不利于物尽其用，也与同股同权的法律要求相背离；从大处说，阻碍经济的发展与市场的稳定。因此，无论是A股还是B股，无论其持有人的身份如何，无论办理质押登记的目的是为了担保银行贷款债权还是担保其他债权，上市公司股权质押登记业务都应当全面展开。

三、上市公司股权质押登记的问题

（一）上市公司股权质押登记中出质人、质权人与证券登记结算机构的关系问题

登记虽然具有一定的法律意义，但是登记本身并不是一个法律行为，它只是一个事实行为，是质押合同的履行行为，但这个事实并不是凭空产生的，而是基于一定的法律关系发生的。要想理解上市公司股权质押登记中出质人、质权人与证券登记结算机构之间的关系必须首先了解证券登记结算机构的法律地位。根据《证券法》的规定，证券登记结算机构承担以开立账户和证券托管为基础的各项职能，具有权利和义务的双重属性，正是在这个意义上，《证券法》使用了“职能”一词，而非“职责”。证券登记结算机构的职能具有权利的属性是因为，《证券法》规定，证券持有人所持有的证券在上市交易前，应当全部托管在证券登记结算机构，而且，证券登记结算采取全国集中统一的运营方式，只有证券登记结算机构能够办理上市证券的登记与托管。另一方面，正是因为只有证券登记结算机构能够办理上市证券的登记与托管以及以此为基础的其他相关服务，证券登记结算机构就必须接受符合条件的申请人的有关服务申请，否则该申请人就丧失了接受服务的渠道，其合法权利将会受到限制甚至丧失，因此，办理开户、登记、托管并在此基础上开展其他相关服务，是证券登记结算机构必须承担的法定义务。基于对证券登记结算机构职能的理解，就上市公司股权质押登记来说，出质人、质权人与证券登记及结算机构之间形成了一种具有法定性的委托关系。一方面，证券登记结算机构必须接受出质人与质权人合法的登记申请，在这里，证券登记结算机构是受托人，受托事项是办理质押登记；另一方面，在没有法律对此委托关系有特别规定的情形下，这种委托关系应适用合同法乃至民法关于委托合同的规定。有了这样的认识，对上市公司股权质押中，界定出质人、质权人与证券登记结算机构在登记中各自的责任就有了比较明确的思路。也正是基于这样的认识，就可以很好的理解上市公司股权质押中《担保法》第六十九条的规定“质权人负有妥善保管质物的义务。因保管不善致使质物灭失或者毁损的，质权人应当承担民事责任。质权人不能妥善保管质物可能致使其灭失或者毁损的，出质人可以要求将质物提存，或者要求提前清偿债权而返还质物。”因为证券的无纸化以及证券的集中登记、托管，在上市公司股权质押中，保管质物的责任已不是质权人，而是证券登记结算机构。证券登记结算机构应当根据《证券法》的规定，履行其对证券登记资料的善管义务。

（二）登记在上市公司股权质押设定中的地位与问题

《担保法》和《担保法解释》规定，登记是质押合同的生效条件，如果没有登记，股权质押合同就不生效。

登记是质押合同生效的条件所引发的第一个问题是，这一规定对债权人是很不利的。因为如果质押合同无效，债权人最多只能要求出质人承担缔约过失责任，其债权还是没有保障。但是如果登记是质权生效的条件而不是质押合同的生效条件，则对债权人就有利多了。因为

如果是由于出质人的原因而没有办理质押登记或者出质人拒不办理或协助办理登记手续，则债权人就可以起诉出质人违约，从而要求出质人承担违约责任，甚至可以要求法院强制出质人协助办理质押登记手续。这里涉及到物权变动的一个根本性原则-原因（合同）与结果（物权变动）相分离的原则。我国现行法律对物权变动中的原因与结果的关系似乎应该采取更为科学的严加区分的态度。这样，既有利于债权人保护，也避免滋生纠纷。

上市公司股权质押的设定不需要移转出质标的的股权的占有，就证券无纸化而言，就是不需要把出质股权从出质人名下转移到质权人名下。这使上市公司股权质押有点类似于抵押。根据民法的一般理论，质押应移转标的物占有，即作为质权标的物的质物应从出质人那里移转给质权人占有；而抵押不移转标的物的占有，但需登记。这种不移转占有而设定的质权，产生了许多意想不到的问题，使对移转占有的考虑具有一定的必要性。

1、公示作用的弱化

根据传统民法理论，对世性权利的变动涉及社会经济秩序的稳定，事关重大，因此要有一定的外观表象来体现这一变动，从而引起人们的关注与尊重，达致社会公信。这种外观表象对于动产来说是占有的移转，对于不动产来说是登记。譬如动产质权的生效需要出质人将出质动产移交质权人占有。股权质权属于质权，按照传统观点，应以移转占有为质权设定的生效要件，但是，《担保法》和《担保法解释》没有规定上市公司股权质押的设定需要移转占有。由于质押登记的局限性，在上市公司股权质押中，公示的效力被弱化了。证券登记结算机构的登记虽然是一种公示方法，但是这种公示方法是有局限性的，因为并不是任何一个人都可以查询证券登记结算系统的登记记录，因此证券登记结算机构的登记仅具有有限的公示作用，如果质押登记又不采用冻结的方式的话，在出质人办理股票出质后，又把出质股票卖掉，则虽然不知情的受让人可以要求出质人承担权利瑕疵担保责任，但也易于滋生纠纷，并使法律关系复杂化。

2、留置效力的缺失

质权的效力之一便是，质权人于其债权受偿前对其占有的质物有留置的权利，只要债权未受清偿，质权人能够拒绝一切人关于返还质物的请求。即使出质人将质物转让给第三人，也不影响质权的留置效力，质权人仍然可以拒绝受让质物者的返还请求权。质权留置效力的意义在于质权人通过对质物的占有，使出质人产生一定的心理压力，促使债务的履行。但是，对于上市公司股权质押来说，由于质权人并不实际占有质物，质权的留置效力也就无从体现。对此，《担保法》第七十八条第二款试图予以规制。该条规定：“股票出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的可以转让。出质人转让股票所得的价款应当向质权人提前清偿所担保的债权或者向与质权人约定的第三人提存。”这一点是《担保法》中股权质押不同于动产质押的地方，因为《担保法》及《担保法解释》没有规定出质期间出质人不能转让质物。因而，《担保法》第七十八条第二款的这一规定可以合理地解释为是对股权质押因质权人不占有标的物而不具有留置效力的补救。但是，“股票出质后，不得转让，”这一法律规定该如何落实呢？对此，《担保法》及《担保法解释》都没有规定任何保障措施。上市公司股权质押虽然需要登记，但登记并不能等同于冻结。[1]因此，出质人在出质期间仍有卖出出质股票的可能。虽然证券登记结算机构对上市公司股权质押登记采取冻结的方式办理，可以解决这一问题，但不能解决由此衍生出的所有问题。而且，目前证券登记结算机构这样做也没有法律根据。

3、质权保全的困境

《担保法》第七十条规定：“质物有损坏或者价值明显减少的可能，足以危害质权人权利的，质权人可以要求出质人提供相应的担保。出质人不提供的，质权人可以拍卖或者变卖质物，并与出质人协议将拍卖或者变卖所得的价款用于提前清偿所担保的债权或者向与出质人约定的第三人提存。”这是质权的保全效力。对上市公司股权质押来说，质物有损坏或者价值明显减少并足以危害质权人权利的情况，主要是股价波动的风险，在此情况下，质权人有权采取两种措施：其一，要求出质人提供担保；其二，紧急拍卖或者变卖出质的股权。第一种措施不是第二种措施的必然的前置条件。其中第二种措施如何实施是个问题。因为在我国现行的法律框架下，上市公司股权质押因登记而设定，出质股权仍然登记在出质人名下，质权人并不占有出质的股权，质权人难以处分出质的股权，这就使上市公司股权质权的保全在落实上困难重重。

4、质权行使中的尴尬

《担保法》规定了质权人行使质权的三种方式：与出质人协议以折价的方式取得出质股权、依法拍卖出质股权、依法变卖出质股权。因为质押与抵押不同，向人民法院起诉不是质权行使的必经程序。对于质押来说，如果质押合同没有规定质权的实行方式，而事后也没有达成协议的，则质权人可以自行决定采取拍卖或者变卖的实行措施。但是，就上市公司股权质押而言，由于质权人并不占有质物，也即出质股权没有移转到质权人名下，质权人无法采取拍卖或者变卖的方式行使质权。这是否意味着，上市公司股权质押的实现，在出质人与质权人无法达成协议时，也必须通过向法院提起诉讼的方式实现？对上述问题的解决，必须通盘考虑，才能得出妥当的解决办法。

5、移转占有-一个一劳永逸的解决方法

实际上，对上市公司股权质押中因登记而产生的所有问题，都可以经由一个措施而解决，这就是质权的设定要移转出质标的-股权的占有，对于无纸化股票而言，就是要在质权设定时把出质股权从出质人名下转移到质权人名下。只有这样才能真正使上市公司股权质押褪去“抵押”的外衣，回归“质押”本色，从而一劳永逸地解决因登记而非移转占有所产生的一切问题。关于这一点，《证券公司股票质押贷款管理办法》已经做出了有益的尝试。《证券公司股票质押贷款管理办法》第十八条规定：“贷款人在发放股票质押贷款前，应在证券交易所开设股票质押贷款业务特别席位，专门保管和处分作为质物的股票。”第二十七条规定：“贷款人应在证券交易所开设股票质押特别席位（以下简称特别席位），用于质押物的存放和处分；在证券登记结算机构开设特别资金结算账户（以下简称资金账户），用于相关的资金结算。存放在特别席位下的股票的处分权和存放在资金账户资金的处分权均属贷款人，未经贷款人同意，除法院以外的其他任何单位或个人均不得动用或冻结。”第二十八条规定：“证券登记结算机构应根据出质人的申请将出质股票转移至贷款人特别席位下存放。”上述规定似乎有意使出质股权移转占有。但是，因为《担保法》已经对上市公司股权质押的生效条件做了明确规定，作为行政规章性质的《证券公司股票质押贷款管理办法》无权作出变更性规定；同时，由于《担保法》关于上市公司股权质押生效条件的规定属于强制性规定，当事人不能通过协议另行规定。尽管如此，《证券公司股票质押贷款管理办法》这样的规定还是具有某种示范与启发效应，应通过修改《担保法》而规定，办理上市公司股权质押的，应

将出质股权从出质人的证券账户上转移到质权人的证券账户上，从而实现质权人对出质股权的占有。

四、上市公司股权质押的担保期限问题

《担保法解释》第十二条第一款规定：“当事人约定的或者登记部门要求登记的担保期间，对担保物权的存续不具有法律约束力。”可以认为，在当事人办理质押登记时，登记部门要求登记一个担保期间是不合适的，因此，《担保法解释》规定登记部门要求登记的担保期间对担保物权的存续不具有法律约束力，这样的规定是合理的。但是，《担保法解释》规定当事人约定的担保期间，对担保物权的存续不具有法律约束力，这一规定是不合理的。因为担保物权是意定物权，是根据当事人的意思自治而设定的。虽然根据物权法定原则，物权的种类和内容由法律规定，当事人不能在法律之外另行创设物权。但是物权的种类有意定物权与法定物权之分。意定物权与法定物权的一个重要区别就在于，除了法律有强制性规定以外，当事人可以对物权的有关内容作出约定。《担保法》对担保期限没有强制性规定，因而担保期限属于当事人意思自治的范畴，应当允许当事人自由约定。就质押合同而言，担保期限属于《担保法》第六十五条第（六）项规定的“当事人认为需要约定的其他事项”。当事人对担保期限的约定只有违反法律的有关规定（如有《合同法》第五十二条规定的情形等）时，才导致无效。《担保法解释》在这个问题上走了一个极端。这样的规定也不具有现实的可操作性。因为如果当事人约定了担保期间，并且证券登记结算机构在当事人约定的担保期间届满后解除了对出质股权的登记，这时候，即使按照《担保法解释》的规定，这个约定的担保期间对质权的存续不具有法律约束力，质权仍然存在，那么，这个质权如何行使是很成问题的。因为股票的流通性，在出质人已经卖出出质的股票的情形下，质权是存在于出质股票的代位物-出质人出卖股票所得的价金之上呢？还是由质权人根据物权的追及效力，辗转而寻得原出质股票的现行持有人，而对其行使质权呢？无论何种情况，质权人都将处于尴尬境地。如果这个质权是存在于出质股票的代位物-出质人出卖股票所得的价金之上，那么，对这个价金法律没有规定妥当的保全措施，这种情形下，如果有质权存在的话，这个质权也与债权无异，只是一种请求权而已，而这又如何能担保债权的实现呢？如果质权人根据物权的追及效力而行使追及权，那么，因为股票的高度流通性，在质权人行使追及权时，原出质的股票已不知转了多少次手，通过追及权的行使而使这多少次交易复原，这将是一种何等艰巨的工作啊！因此，可以说《担保法解释》的这一规定既不符合法理，也不现实。但也正是这样的规定最容易使有关当事方无所适从。对证券登记结算机构来说，如果质押合同当事人约定了担保期间，那么，证券登记结算机构是按照当事人约定的担保期间办理登记，还是置之不顾？如果证券登记结算机构不按照约定的担保期间办理登记，是否构成侵权？如果证券登记结算机构按照约定的担保期间办理登记，事后质权人又以《担保法解释》第十二条第一款的规定起诉证券登记结算机构，证券登记结算机构是否应承担责任？在这个问题上，如果质押合同当事人约定了担保期间，证券登记结算机构应告知当事人《担保法解释》第十二条

第一款的规定，如果当事人执意要求按照约定的担保期间办理登记，则证券登记结算机构已尽了勤勉尽职的责任，不应再承担任何法律责任。

五、质权人转质的权利

转质是质权人为担保自己或者他人债务而在质押标的上设定新的质权的行为，属于质权的再设定。新设定的质权所支配的标的仍为原质权支配的标的。因转质而取得的质权就质押标的享有优于原质权的支配力。根据成立的条件不同，转质分为责任转质和承诺转质。责任

转质是指，质权人在质权存续期间，无需出质人同意而以自己的责任将质押标的转质与第三人的行为。承诺转质是指，质权人征得出质人的同意，为担保自己或者他人的债务而在质押标的上设定新的权利质权的行为。我国《担保法》对转质没有规定。《担保法解释》第九十四条规定了承诺转质。司法解释之所以肯定承诺转质而否定责任转质，主要是因为，承诺转质的实质取决于出质人对其合法权利的行使，充分体现了意思自治的原则；而责任转质则存在着明显的利益冲突和风险，发生纠纷的可能性比较大，司法解释因此否定其效力。

《担保法解释》第九十四条规定：“质权人在质权存续期间，为担保自己的债务，经出质人同意，以其所占有的质物为第三人设定质权的，应当在原质权所担保的债权范围之内，超过的部分不具有优先受偿的效力。转质权的效力优于原质权。质权人在质权存续期间，未经出质人同意，为担保自己的债务，在其所占有的质物上为第三人设定质权的无效。质权人对因转质而发生的损害承担赔偿责任。”《担保法解释》的这一规定虽然是针对动产质押做出的规定，但是，根据权利质押没有规定的，适用动产质押的规定的原理，上市公司股权质押的质权人可以根据出质人同意在质权的存续期间内转质。转质的目的只能是为自己的债务担保。转质所担保的债权只能在原质权所担保的债权范围内。转质权的效力优于原质权，也就是说，转质权人对于转质人的债权如果已届清偿期，无论转质人的债权是否已届清偿期，都可以直接实现其质权。在实现质权时，应当优先清偿转质权人的债权，然后再以其余额清偿转质人的债权。出质人向转质人清偿债务后，原质权消灭，转质权并不因此消灭，转质权与原质权是相互独立的。

六、质权的效力是否必然及于孳息问题

《担保法》第六十八条规定：“质权人有权收取质物所生的孳息。质押合同另有约定的，按照约定。前款孳息应当先充抵收取孳息的费用。”《担保法解释》第一百零四条规定：“以依法可以转让的股份、股票出质的，质权的效力及于股份、股票的法定孳息。”这两个规定有冲突。根据《担保法》的规定，质押合同可以规定质权的效力不及于孳息；质权的效力是否及于孳息属于当事人意思自治的范畴。但是，《担保法解释》却排除了当事人意思自治的可能性。司法解释是对法律的理解，不能与法律相矛盾，否则无效。因而可以认为《担保法解释》的这一规定是无效的。但是，中国的法律实践往往是，在实际案件的处理过程中，法院优先适用司法解释，而非法律。更重要的是法律制度上的纠错机制又往往运转不灵。结果是，有关当事方常常处于进退维谷的两难境地。如，对于证券登记结算机构来说，如果当事人前来办理质押登记时，约定不冻结股息、红利，证券登记结算机构该如何办理？这是证券登记结算机构可能面对的一个棘手问题。当然，如果当事人已约定质权的效力及于孳息，则皆大欢喜。目前，证券登记结算机构的实际做法是质权的效力及于孳息（参见上海证券交易所《股票质押登记实施细则》第十九条，《中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司证券公司股票质押登记业务运作指引》第十四条）。

这里需要解决的另外一个问题是，孳息的范围的确定。股权的孳息包括股息、红利、送红股及因公积金转增股本而发的股票等，不包括配股。在这里，不能把送红股、配股与公积金转增股本混为一谈。送红股与转增股本的本质区别在于，红股来自于公司年度税后利润，只有在公司有盈余的情况下，才能向股东送红股，它是将利润转化为股本。送红股后，公司的资产、负债、股东权益的总额及结构并没有发生改变，但总股本增大了，同时每股净资产降低了。而转增股本却来自于资本公积，它可以不受公司本年度可分配利润的多少及时间的限制，只要将公司账面上的资本公积减少一些，增加相应的注册资本金就可以了，虽然，从

严格意义上来说，转增股本不是对股东的分红回报，但它并没有给股东施加新的负担，因此可以理解为股权的孳息。配股是指公司按一定比例向现有股东发行新股，属于再筹资的手段，股东要按配股价格和配股数量缴纳股款，完全不同于公司对股东的分红，它在赋予股东一定的优先购买权之外，还施加给股东一定的负担，因此，配股不能理解为股权的孳息。

关于股权孳息的范围，现行法律、司法解释都没有明确的规定。《证券公司股权质押贷款管理办法》第三十三条则规定：“质押物在质押期间所产生的孳息（包括送股、分红、派息等）随质押物一起质押。”由此推论，则配股不属于孳息。至于其第三十三条第二款的规定：“质押物在质押期间发生配股时，出质人应当购买并随质押物一起质押。出质人不购买而出现价值缺口的，出质人应当及时补足。”则应理解为质权效力中质权保全权的范畴。实践中，中国证券登记结算公司上海分公司的做法与此规定如出一辙（参见上海证券交易所《股票质押登记实施细则》第十九条，第二十条）。中国证券登记结算公司深圳分公司的做法则略有差异。《中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司证券公司股票质押登记业务运作指引》第十四条规定：“质押股票的权益，分派到特别席位。选择冻结的质押股票，红股及认购的配股一并冻结。”这里的“权益”是指什么不太清楚，但从这一条规定的整体来理解，似应包括红股及认购的配股。这种做法在实务上很便利，也符合《证券公司股权质押贷款管理办法》的要求，但没有明确孳息的范围。

七、上市公司股权质权的实行问题

（一）上市公司股权质权实行的一般规定

上市公司股权质权的实行又称为上市公司股权质权的行使，是指质权人在其债权已届清偿期而债务人未为清偿时，质权人得处分作为质押标的的上市公司股权，以优先受偿的行为。《担保法》第七十一条第二款规定：“债务履行期届满债权人未受清偿的，可以与出质人协议以质物折价，也可以依法拍卖、变卖质物。”据此，质权人行使质权的方式有三种：与出质人协议以折价的方式取得出质股权、依法拍卖出质股权、依法变卖出质股权。质权人在行使质权时应注意以下几点：其一，因为质权行使的不可分性的特征，只要债权没有获得全部清偿，质权人就可以对出质股权的全部行使权利。其二，向人民法院起诉不是质权行使的必经程序。这是质权与抵押权在实行方面的一个区别。抵押权在实行过程中，如果抵押人与抵押权人没有就抵押权的实行方式达成协议，则抵押权人应通过提起诉讼的方式行使抵押权，而不能自行决定拍卖或者变卖抵押物，这主要是因为抵押权人不占有抵押物。对于质押来说，如果质押合同没有规定质权的实行方式，而事后也没有达成协议的，则质权人可以自行决定采取拍卖或者变卖的实行措施。其三，折价清偿需要出质人与质权人达成协议，但这个折价协议应当不违反流质禁止的规定，即出质人与质权人只能在债权已届清偿期后订立折价协议，而不能预先约定在债务履行期届满质权人未受清偿时，出质股权直接归质权人拥有（《担保法》第六十六条）。通过拍卖或者变卖的方式行使股权，出质人和质权人之间可以有协议约定，也可以由质权人直接依法行使。其四，至于当事人具体选择何种质权的行使方式，得由当事人根据行使的成本、行使的方便程度和最有利的价格确定方式，自行决定，只要不违反法律的强制性规定就行。

（二）上市公司股权质权的存续期间与上市公司股权质权的行使

《担保法解释》第十二条第二款规定：“担保物权所担保的债权的诉讼时效结束后，担

保权人在诉讼时效结束后的二年内行使担保物权的，人民法院应当予以支持。”根据这一规定，应当从三个方面理解上市公司股权质权的存续期间：其一，上市公司股权质权是期限物权，可因一定的期间的经过而消灭。根据《担保法》及《担保法解释》的规定，这个存续期间分为前后三段：上市公司股权质权生效时至主债权受到侵害的期间、主债权的诉讼时效期间、主债权诉讼时效结束后的二年。其二，根据对《担保法解释》这一规定的理解，上市公司股权质权本身没有诉讼时效。因为《担保法解释》对担保物权的存续期间已有规定，如果上市公司股权质权本身还有诉讼时效的话，就会产生两个期间并存的矛盾。其三，上市公司股权质权所担保的债权的诉讼时效结束后，质权人仍然可以行使质权，质权人行使质权遇到阻碍时，可以向人民法院提起诉讼，人民法院应当予以支持。但是主债权的诉讼时效结束后，质权人应当在两年内行使质权，超期行使权利的，人民法院就不予支持了。其四，当事人约定的担保期间与这一款所述的质权的存续期间的关系是，如果当事人约定有担保期间，则这一款规定的质权的存续期间就不适用，如果当事人没有约定担保期间，则适用这一款规定的期间。当然，因为《担保法解释》禁止当事人约定担保期间，实际上只能适用这一款规定的期间。

（三）商业银行作为质权人时质权的行使

我国实行严格的金融分业经营制度。《中华人民共和国商业银行法》第四十三条规定，商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票业务，不得投资于非自用不动产，不得向非银行金融机构和企业投资。第四十二条规定，商业银行因行使抵押权、质权而取得的不动产或者股票，应当自取得之日起一年内予以处分。在这里，商业银行可因两种情形而取得出质的股票，一是和出质人协议以股票折价，二是在人民法院强制执行时直接由人民法院强制过户而取得。无论出于何种情形，商业银行都应该自取得之日起在一年内对所取得的股票予以处分。处分时可以在中国人民银行商中国证监会的监督下并在证券交易所和证券登记结算机构的协助下进行。

（四）出质标的为国有股和社会法人股时上市公司股权质权的实行

首先来看出质标的为国有股权时，上市公司股权质权的实行情况。可以分为两种情形：其一，不通过人民法院执行程序时，根据《财政部关于上市公司国有股质押有关问题的通知》（财企[2001]651号）第九条的规定，国有股质押后，若国有股东授权代表单位不能按时清偿债务的，应当通过法律、法规规定的方式和程序将国有股变现后清偿，不得将国有股直接过户到债权人名下。据此，质权人和出质人不能通过协议折价的方式实现质权，只能依法拍卖或者变卖该出质的国有股以清偿债务。其二，通过人民法院的执行程序行使质权时，根据《最高人民法院关于冻结、拍卖上市公司国有股和社会法人股若干问题的规定》（法释

[2001]28号）第八条的规定，应当通过拍卖的方式进行，不得直接将股权执行给债权人。基本程序是，由人民法院委托资产评估机构对股权进行评估，以该评估值为股权拍卖的保留价，拍卖最高应价未达到保留价时，应当继续进行拍卖，每次拍卖的保留价应当不低于前次保留价的90%，经过三次拍卖仍不能成交时，人民法院应当将所拍卖的股权按第三次拍卖的保留价折价抵偿给债权人。人民法院可以在每次拍卖未成交后主持调解，将所拍卖的股权按照该次拍卖保留价折价抵偿给债权人。从这个意义上来说，折价抵偿也并非绝对禁止，只不过拍卖成了一个必经程序，只有拍卖失败（流拍）后，才允许折价抵偿。拍卖成交后，人民法院应当向证券交易市场和证券登记结算公司出具协助执行通知书，由买受人持拍卖机构出具的成交证明和财政主管部门对股权性质的界定等文件，向证券交易市场和证券登记结算公司

办理股权变更登记。股权性质的界定文件，是指国有股权转让行为发生后，由财政主管部门出具的认定转让后的股权性质的行政文件，是证券交易市场和证券登记结算公司据此重新对股权进行分类管理的依据。《财政部关于上市公司国有股权被人民法院冻结、拍卖有关问题的通知》（财企[2001]656号）第九条规定，买受人应持拍卖机构出具的成交证明以及买受人的工商营业执照、公司章程等证明买受人身份的法律文件，按照《最高人民法院关于冻结、拍卖上市公司国有股和社会法人股若干问题的规定》，向原国有股东授权代表单位主管财政机关提出股权性质界定申请。

再来看出质标的为社会法人股时，上市公司股权质权的实行情况。也可以分为两种情形：其一，不通过人民法院执行程序时，协议折价、依法拍卖或变卖这三种方式都可以。其二，通过人民法院执行程序时，根据《最高人民法院关于冻结、拍卖上市公司国有股和社会法人股若干问题的规定》（法释[2001]28号）的规定，上市公司股权质权的实行情况与国有股在类似情况下作同样的处理，此不赘述。

（五）质押登记后又办理了司法冻结时，上市公司股权质权的行使

证券登记结算机构在办理质押登记后，法院又要求办理司法冻结，此时该如何处理？如果还可以办理司法冻结，那么上市公司股权质权又该如何行使？《最高人民法院关于人民法院执行工作若干问题的规定（试行）》（1998年7月8日 法释[1998]15号）第40条规定：“人民法院对被执行人所有的其他人享有抵押权、质押权或留置权的财产，可以采取查封、扣押措施。财产拍卖、变卖后所得的价款，应当在抵押权人、质押权人或留置权人优先受偿后，其余部分用于清偿申请执行人的债权。”第91条规定：“对参与被执行人财产的具体分配，应当由首先查封、扣押或冻结的法院主持进行。„„。”第93条规定：“对人民法院查封、扣押或冻结的财产有优先权、担保物权的债权人，可以申请参加参与分配程序，主张优先受偿权。”第94条规定：“参与分配案件中可供执行的财产，在对享有优先权、担保权的债权人依照法律规定的顺序优先受偿后，按照各个案件债权额的比例进行分配。”这几条规定提供了如下信息：第一，已经办理了股权质押登记的股权，如果法院要求冻结，证券登记结算机构应当协助法院办理冻结手续。第二，有上市公司股权质押担保的债权优先于普通债权受偿，证券登记结算机构应按照主持法院（指上文所引第91条所称法院）的有关要求办理相应的协助事宜。

「注释」

[1] 这里涉及对“冻结”一词的理解。冻结的原意是指液体遇冷凝结，并由此引申为阻止人员或资金等的流动或变动（参见《现代汉语词典》，商务印书馆1983年第2版，第261页）。对财产的冻结是否只能是司法行为而非其他呢？如果是这样的话，针对财产的其它类似活动该如何称谓呢？譬如说对股权，是否只能称为“锁定” 呢？如果只能称司法上限制财产的流动为冻结，而其他的类似做法则要换个说法，是不科学的，也没有法律依据，只不过是一种文字游戏而已。而且那样的做法也不符合现实，如中国证券登记结算公司深圳分公司便允许当事人约定质押股票是否“冻结”（参见《中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司证券公司股票质押登记业务运作指引》第十四条）。