期货做空与期权的结合运用_期权分析_浙江省永安期货经纪有限公司

华尔街的名家说：心里想这次交易最多会赔多少钱，比想这次交易会赚多少钱更为重要。

没有期权时，投资者在买卖期货后，出现盈亏不论是平仓还是锁仓，都是锁定了空间。锁仓后的解锁也至关重要，有时候解锁不当风险更大。

有了期权，方法更多、效果更好。

搭配使用期权的方法有保守型和积极型。

比较保守的策略有：1.卖出期货，同时买进看涨期权；2.卖出期货，同时卖出看跌期权。

比较积极的策略有：1.卖出期货获利后，卖出看跌期权锁利。2.卖出期货出现亏损后，买进看涨期权反败为胜。

不论是保守型或积极型操作，皆有优缺点，关键是要选择适当的时机和适当的操作策略。

9月1日棉花期权行情表

第1招：做空期货 同时买进看涨期权(保守型操作)

运用时机：卖出期货属于看空后市，但又担心行情背道而驰，这时就可以再买入看涨期权。即在投资者认为至最后到期日期价会有大幅下跌的机会时，可选择此策略。

特点：一旦价格上涨，期权上的获利可以抵消期货上的亏损，免了后顾之忧，安心等待价格下跌。上涨时，亏损有限；下跌时，收益不限。此一策略，相当于买进看跌期权。

平仓时机：此策略已经进行避险，因此应以波段操作为主，当下跌幅度已经符合满足点，或是达到投资者预期的目标，就可以先将期货空单平仓。至于买进的看涨期权部位，通常此时会出现最大亏损（权利金非常低），但除了权利金外不会再有额外损失，因此不必急于平仓。也可能期货平仓后，期货价格出现反转，权利金又会上涨，不赔反赚也不是不可能。

如果价格真的背道而驰，出现先涨后跌，则只要判断到期仍会大幅下跌，待期货价格上涨一定幅度或遇到压力时，可先将看涨期权平仓，但前提是判断前期的利空题材仍然存在。毕竟上涨的风险已经锁定，否则，没必要急于将看涨期权平掉。因此，平仓时机很重要。

损益平衡点＝期货成交价格－权利金支出

操作技巧：第一，注意运用时机，前已述及。第二，要注意买进看涨期权的执行价格，需高于期货卖出价格，原则上应以平值或虚值一挡为主。第三，为了以最小成本达到避险的最大效果，最好是在期权快到期时使用。因为越接近到期日，权利金时间价值越低，即权利金越低。第四，期权与期货数量相等。

策略缺点：（1）必须担负额外的权利金支出。（2）损益平衡点明显降低。

【案例一】 买进平值看涨期权

此一策略相当于买进看跌期权，但不同的是，平仓时机不同带来的机会不同。

步骤一：9月1日，卖出CF511期货合约，价格为13850元/吨；同时买入CF511平值看涨期权，执行价格为13800元/吨，权利金支出为210元/吨。

说明：郑商所期权规则规定，棉花执行价格间距为200，平值执行价格按就近原则确定。如13850上下两个执行价格为13800、14000，按就近原则，13800为平值期权，14000为虚值一挡。

步骤二：计算损益平衡点。期货成交价格－权利金支出＝13850－210＝13640。

最大亏损＝权利金－期货卖出价－执行价格＝210－（13850-13800）＝160

步骤三：情景1——开始操作时，期货上涨，在损益平衡点之上运行（见表1），这是最差的情况。情景2——情况如预期，期货价格下跌，低于损益平衡点13640，开始获利（见表1）。

步骤四：平仓时机。情景1——价格上涨时，不必急于平仓，因为风险并不会扩大。除非您认为价格不可能再上涨或有利空因素出现，否则，不易将看涨期权急于平仓。情景2——平仓不一定等到到期日，只要期货价格已达到满足点或获利目标，皆可将期货空单平仓，保留期权部位。

【案例二】  买进虚值一挡的看涨期权

步骤一：卖出CF511期货合约，价格为13850元/吨；同时买入CF511虚值看涨期权，执行价格为14000元/吨，权利金支出为128元/吨。

步骤二：计算损益平衡点。期货价格－权利金＝13850－128＝13722。

步骤三：如果如预期下跌（见表2），达到获利目标，则可将期货平仓，期权则不必急于平仓。最差的情况是期货价格上涨（见表2），此时期货亏钱、期权赚钱，损失不会扩大，可以继续持有，等待期货价格下跌、信息明确后再将看涨期权平仓。

第2招：做空期货 同时卖出看跌期权锁利(保守型策略)

使用时机：卖出期货是对后市看跌，但因为还有潜在的利多因素尚未反映，认为下跌幅度不会太大，所以又卖出看跌期权，属于温和看空后市。原则上，是预期到期日之前属于盘整格局或小跌格局。

特点：类似于卖出看涨期权，因此特点是获利有限，损失不限。使用这一策略，必须设立止损点。

优点：第一，可以预先锁定获利范围。比如，预期棉花期货至多有400点的下跌空间，就可以卖出看跌期权，将执行价格定在虚值二挡的位置，或者认为最多下跌200点，就可以将执行价格设在虚值一挡的位置。第二，就算至到期日，期货价格跌幅不如预期，处于盘整局面，也可以赚取权利金流失的时间价值。

平仓时机：不必等到到期日再平仓。如果到期日之前，期货价格出现明显跌幅，而且下跌的幅度已经达到或接近设定的获利目标，就可以将期货和期权部位同时平仓。

如果期货价格并没有明显下跌，虽然期货空单获利有限，但卖出的看跌期权由于时间价值的损耗而使权利金下跌，期权也可以获利。

损益平衡点：期货卖价＋权利金

只要期货价格低于损益平衡点就获利，高于损益平衡点就亏损。必须在损益平衡点之上设立止损点。

最大收益＝期货价格－执行价格＋权利金

操作技巧：第一，注意选用的时机，如上所述。

第二，执行价格原则上依照支撑点的位置，作为选择的依据。比如，13850时，认为13600以下支撑强劲，至到期日也不易突破，即可考虑把执行价格设在13200（虚值二挡）。如果认为13600以下极具支撑，可考虑把执行价格设在13400（虚值一挡）。

基本上，由于卖出期货意味着投资者对期货看空，因此，执行价格不应高于期货的卖出价格。否则，有违常理。

第三，期权与期货数量相等。

缺点：一旦大跌将无法获得大跌的利润。

【案例一】 卖出虚值一挡的看跌期权

步骤一：9月1日，CF511期货价格13850，于是卖出期货价格为13850元/吨；同时卖出虚值一挡13600元/吨执行价格的看跌期权，收取权利金90元/吨。

步骤二：计算损益平衡点。期货卖价＋权利金＝13850＋90＝13940。

保证金＝卖出期货的保证金＋收取权利金。由于卖出的看跌期权有期货空头做保护，因此，此时的期权交易所可不收保证金。

步骤三：情景1——行情如预期下跌，处于损益平衡点之下，则获利。当期货价格达到执行价格之下，则获利固定为540（见表3）。

只要期货价格跌破执行价格，均是获利了结的最好时机，应同时平仓。

情景2——期货价格上涨，高于损益平衡点，因此有停损的必要。

止损点应在损益平衡点以上，可依据技术图形的阻力区或可承受的风险能力，来决定止损点的位置。如果期货价格突破止损点，则期货和期权应同时平仓。

步骤四：平仓时机的选择，不一定要等到到期日。在到期日之前，只要跌幅接近执行价格或达到自己的获利目标，皆可随时将期货空单和期权部位平仓。

【案例二】  卖出虚值二挡的看跌期权

步骤一：9月1日卖出CF511期货价格为13850，同时卖出虚值二挡执行价格13400的看跌期权，收取权利金40。

步骤二：计算损益平衡点。期货卖价＋权利金＝13850＋40＝13890。此做法提高了损益平衡点，抗风险能力增强。

最大收益＝13850-13400+40＝490。也就是说，您对期货价格看跌的空间有多大，执行价格就设在这里，其中的价差加上权利金收入就是您的最大收益。

步骤三：情景1——行情如预期下跌，达到执行价格13400位置，获利固定为490。如表4：

只要期货价格跌到执行价格，均是获利了结的最好时机。

情景2——期货价格上涨，高于损益平衡点13890，开始出现亏损，因此有停损的必要。

步骤四：平仓时机的选择，不一定要等到到期日。在到期日之前，只要跌幅达到自己的获利目标，可随时将期货空单和期权部位同时平仓。另外，如果价格上涨突破止损点，二者应同时平仓。

第3招：期货做空，出现获利，卖出看跌期权锁利(积极型操作)

一般来说，市场上用得比较多的操作方式是出现获利直接平仓。它的优点是，实现获利，而且不会因为期货价格反弹而使利润减少。但缺点是，如果期货价格继续下跌，则会丧失大好的获利机会。此时就算回头杀跌卖出，价位也会拉低。

使用时机：不可否认，有时候跌幅已符合原先设定的目标，但因跌幅满足点远未到达，或波段跌势因某些利空远未结束，唯恐将期货空单平仓后，期货价格继续下跌，那么，此时便可搭配卖出看跌期权。此招与第2招、第3招不同的是，本招卖出期货与期权不是在同一时间进行。

然而，此时投资者的心态通常是：既期待又怕受伤害。既想明天多赚一些钱，又怕自己看错行情，使好不容易实现的盈利，因期货价格反弹而缩水，甚至不赚反赔。所以在期货价格出现明显下跌后，搭配卖出看跌期权锁利，就可解决上述问题。只要第二天上涨的幅度不超过权利金收入，就可以起到平仓而又不失去机会的作用。

总的来说，使用时机是期货空单已出现明显的获利，且预期跌幅将趋于缓和。

特点：（1）卖出期货后，期货价格明显下跌，处于获利状态；（2）投资者持续看空后市，但预计跌幅将趋于缓和；（3）卖出看跌期权可收取权利金；（4）一旦价格继续下跌，获利可以增加。

损益平衡点＝期货卖价＋权利金

最大收益＝期货卖价－执行价格＋权利金

平仓时机：如果锁利之后，价格继续走低，此时没有必要急于平仓。如果锁利后，价格并未向着自己希望的方向发展，不跌反涨，因为既已锁利，也有一定的获利，因此没有平仓的急迫性。除非是锁利之后，期货价格连续上涨，因为卖出看跌期权向上的价格保护仅权利金，因此，要在损益平衡点之上，设置止损。

操作技巧：首先应注意，锁利是在出现明显获利后，投资者仍温和看跌后市；其次则是挑选有利的执行价格，原则上应以平值或虚值一挡为主，如果投资者认为未来跌幅并不大，则选择平值看跌期权更有利；再次，需要注意的是期权与期货数量应相等。

缺点：（1）尽管价格继续下跌仍可获利，但获利幅度已不如单纯的期货空单；（2）虽然价格上涨，也有一定的利润，但获利幅度已不如将期货直接平仓。

【案例一】卖出平值看跌期权

步骤一：看空棉花行情，认为价格还会有不小的跌幅。

期初卖出CF511期货合约，价格为14050元/吨。至9月1日价格跌至13850元/吨，此时期货空单的浮盈已有200元/吨。

步骤二：因预设的目标未达到，且对11月份的棉花价格仍然看空，预期仍有小幅下跌空间，因此不急于平仓。但又担心出现反弹，为避免空单获利减少，在保留空单的情况下，选用卖出平值看跌期权作为锁利策略。

9月1日，卖出棉花平值看跌期权，执行价格为13800元/吨，收取权利金160元/吨。由于属于有保护性看跌期权，因此，卖出的看跌期权交易所可不收保证金。所以说，做期权没有增加成本，还得到了160元/吨的权利金收入。

损益平衡点＝期货卖价＋权利金＝14050＋160＝14210。

步骤三：情景1——锁利后，期货价格果真位于执行价格之下，但因受锁利限制，锁利后的获利也受到了限制。

当期货价格维持在卖出看跌期权执行价格13800元/吨之下时，获利固定为410元/吨，也就是说，不论再大跌或是小跌，获利都不会增加。最大收益＝14050－13800＋160＝410。情景2——如果锁利后，价格上涨，但只要不涨过损益平衡点，仍有利获得。

步骤四：平仓时机的选择，不一定要等到到期日，当期货价格达到预期的目标或执行价格之下，即可将期货和期权同时平仓。但是，如果锁利后价格上涨，保持在执行价格以上，则潜在获利就会缩水，如果涨势形成，就应做好随时平仓的准备。

【案例二】卖出虚值一挡的看跌期权

步骤一：期初卖出CF511期货合约，价格为14050元/吨，至9月1日价格跌至13850元/吨，此时期货空单的浮盈已有200元/吨。

步骤二： 9月1日，卖出棉花虚值一挡的看跌期权，执行价格13600元/吨，收取权利金90元/吨。

步骤三：锁利后，如果期货价格果真位于执行价格之下，因受锁利限制，锁利后的获利受到了限制。

当期货价格维持在卖出看跌期权执行价格13600元/吨之下时，获利不会增加，固定为540（14050－13600＋90）。

但如果锁利后，价格上涨，但只要不突破损益平衡点，仍有利可得。

损益平衡点＝14050＋90＝14140。

步骤四：平仓时机的选择，不一定要等到到期日，当期货价格达到预期的目标，即可将期货和期权同时平仓。

第4招：期货空单出现亏损，用买进看涨期权反败为胜(积极型策略)

卖出期货是对未来看空，只不过，人算不如天算，如果卖出后，行情却偏偏上涨，这时期货空单势必亏损。

一般投资者会有以下作法：

1.认亏，平仓离场。优点是，不会因持续上涨而受损更多。缺点是，一旦是先涨后跌，则平白无故丧失获利机会。就算再卖出，价格也有大的变化，卖出价格也降低了。

2.不认为错估行情，认为上涨只是暂时受利多信息影响，利多反映后，就会下跌。这是高手常用的方法，他们认为，只要跌势不改，就会扭亏为盈。

第4招与第1招的不同在于，卖出期货与买进看涨期权，不是在同一时间，而是卖出后发现价格不跌反涨，且产生明显亏损时，搭配买进看涨期权，形成反败为胜的策略。

运用时机：卖出期货后，价格上涨出现亏损，但认为还会有上涨空间，不过最终还是会下跌，为扭亏为盈买进看涨期权。

特点：（1）卖出期货后，期货价格不跌反涨，投资者处于明显亏损；（2）持续看空后市；（3）买进看涨期权，仅支付权利金，不需另外交保证金；（4）一旦价格持续上涨，仍可增加获利。即使持续下跌，风险也不会扩大。

损益平衡点＝期货卖价－权利金

最大亏损＝执行价格－期货卖价＋权利金

平仓时机：既然不直接平仓，而是买进看涨期权，无非希望价格会先涨后跌，因此没必要急于平仓。

但如果价格持续上涨，因已有避险效果，所以也没必要急于平仓。

原则上，挑选对自己有利的时机平仓。

操作技巧：第一，应注意的是选用时机，即期货价格变动不利于持仓部位，且出现明显亏损，但仍看好后市；第二，挑选有利的执行价格，原则上应以平值或虚值一挡为主；第三，期权与期货数量要相等。

【案例一】买进平值看涨期权

步骤一：看空棉花行情，不过，出乎意料，受利多信息的影响（天气连阴，棉花质量有可能降低），行情不跌反涨。

期初，卖出价格为13720元/吨的CF511期货合约后，价格上涨，至9月1日涨到13850元/吨。

此时空单亏损＝13720－13850＝－130。

步骤二：不过投资者认为阴雨天气只是暂时的，雨过天晴后，质量影响不会太大，因此不急于斩仓。但老天爷的事谁也说不准，如果持续阴雨，价格持续上涨，导致亏损扩大，在决定保留空单的情况下，买进平值看涨期权作为反败为胜的策略。于是，9月1日买入执行价格13800元/吨的看涨期权，权利金210元/吨。

损益平衡点＝期货价格－权利金＝13720－210＝13510。

步骤三：情景1——行情果真先涨后跌，只要跌破损益平衡点13510，就开始获利。情景2——至于最差的状况，期货价格持续上涨，但此项策略的好处是，不论如何上涨，损失是固定的（290，见表7），不会扩大。

步骤四：平仓时机的选择，不一定要等到到期日。（1）在到期日之前，只要跌幅接近满足点，或达到预期的目标，皆可将期货空单平仓，保留买进看涨期权部位。一旦期货平仓后，价格上涨，则期权也会获利。（2）如果行情先涨后跌，在期货价格涨到14200元/吨时，如果天气晴好等利空因素出现，则可将看涨期权平仓，等待价格下跌。但是一旦平仓后仍有其他重大利多消息，使价格继续上涨，则亏损扩大。

【案例二】买进虚值一挡的看涨期权

步骤一：期初卖出价格为13720元/吨的CF511期货合约，价格上涨，至9月1日涨到13850元/吨。

此时空单潜在亏损＝13720－13850＝-130。

步骤二：9月1日买入虚值一挡执行价格14000元/吨的看涨期权，权利金128元/吨。

损益平衡点＝13720－128＝13592。

步骤三：情景1——行情果真先涨后跌，只要跌幅超过损益平衡点13592，就开始获利。也就是说，到期日前，只要期货价格能在损益平衡点之下，就能反败为胜。情景2——至于最差的状况，价格向执行价格以上运行，但不论如何上涨，一旦价格超过执行价格，损失固定为408（见表8），不会扩大。其好处是，减弱了价格继续大幅上涨带来的保证金追加风险，使投资者在投入128元/ 吨之后的风险减小。

步骤四：平仓时机的选择，不一定要等到到期日，在到期日之前，只要跌幅接近满足点，或达到预期的目标，皆可将期货空单平仓，保留买进看涨期权部位。一旦期货平仓后，价格上涨，则期权也会获利。至于期货价格上涨到14200元/吨以上，如果您认为肯定会下跌，则可以先将期权平仓，而后等待价格下跌。

以上介绍的四招，请投资者自己感受并请通过具体模拟，体验卖出期货是搭配买进期权好还是卖出期权好。

前面两部分是介绍先做期货买卖，如何搭配期权的使用方法。在以后的四部分中，将向您介绍分别买进看涨期权、买进看跌期权、卖出看涨期权、卖出看跌期权后，如何减少成本、如何减少风险、如何平仓等方法，请继续关注。

责任编辑：butcher1900