流动性平衡\价值创造及金融产品设计原则

　　[内容摘要]本文运用含有实际余额效应的瓦尔拉斯模型描述了符号经济系统与实体经济系统的基本平衡 条件,并指出流动性(信用)是通过影响价值创造过程而间接地创造价值,但流动性的过度 扩张可能导致符号经济系统独立于实体经济运行而与价值创造无涉,打破两系统的基本平衡 关系。本文最后通过对美国新金融模式的分析,说明我们仍需按照“资金转移及分配”和“ 风险 转移及分配”两种基本中介功能相分隔的原则来设计金融产品,才能避免信用过度扩张而导 致的流动性危机。

　　[关键词]流动性失衡;价值创造;符号经济;实体经济

　　

　　一、问题的提出

　　

　　美国金融危机及其所导致的全球经济衰退引起了人们对于一个国家的金融体制、金融模式, 以及金融创新和金融衍生工具的反思,同时也在讨论中央银行的货币政策能否促使经济尽快 地走出衰退。

　　一些观点认为,美国人的低储蓄率以及利用信贷进行超前消费是导致金融危机的原因。美 国的财政部长保尔森、美联储主席伯南克等人甚至直接把美国金融危机归罪于中国的高储蓄 率;①另一些观点则认为,美国的新金融模式使得非银行机构加入了信用创造过程,特别 是 金融创新产品导致了美国信用扩张过程中产生高杠杆率以及高信用风险,因此,需要对信用 扩张过程“去杠杆化(Deleveraging)”;②还有一些观点认为,美国的金融监管体制存 在着漏 洞,需要加强金融交易中的信用风险,特别要对金融衍生工具交易中的信用风险(如对冲基 金)实施严格监管。③在宏观经济政策上则主张采用“信用宽松”的货币政策,以及增加 政府支出的财政政策,以刺激经济复苏。④

　　这些观点忽视了信用扩张是一个符号经济和实体经济互动过程的结果,流动性过度扩张可能 导致符号经济系统独立于实体经济运行而与价值创造无涉。金融危机的本质是符号经济系统 与实体经济系统的流动性失衡。所以,金融危机过程实际上是对这种流动性失衡的一种纠正 过程。当然,这是一个非常痛苦并需要付出巨大代价的过程,会导致企业倒闭、工人失业。 但是,试图通过“大水漫灌”的方式来中止金融危机的做法可能是饮鸩止渴,将导致符号经 济系统与实体经济系统出现新的流动性失衡,不利于实体经济的价值创造。所以,以维护符 号经济系统与实体经济系统的流动性平衡,制定促进价值创造为思路的宏观管理政策和金融 监管目标,可能是一种较好的选择。

　　二、符号经济与实体经济的互动及流动性平衡

　　彼得•德鲁克指出,当今世界经济变化的第三个主要方面是:“符号经济” (资本的流动、汇率以及信用)取代了“实体经济”(产品与服务的流通)成为世界经济的 飞轮,而且大体上独立于实体经济,这是一个最为醒目而又最难理解 的变化。[1]市场经济中交易行为的时空延伸以及分离造成了价值符号从实体经济 系统中“脱 出”。例如,一个人出售了某种商品之后并不急于购买,而是持有货币;或者是人们把自己 收入的一部分储蓄起来选择未来的消费。这些行为都会造成交易的中断和交易行为的时空 延伸以及分离。同样的,我们可以把个人交易行为的这种特征推而广之到企业交易行为。因 此,符号经济系统是从实体经济中抽象出的一组中介性价值符号的组合。⑤

　　那么,实体经济与符号经济是如何实现流动性平衡的呢?我们按哈里斯的方式来进行分析。 [2]

　　首先假设:某个人对α商品i的计划需求XDiα与其收入水平决定的供给XSi α之间的差额为XXEiα=XDiα-XSiα,如果XXDiα为正数,我们称为过度需求;如果XXDiα为负数,我们称为过剩供给 ,或者负的过度需求。对于商品i的总过度需求或总过剩供给,可以定义为所有人的过度需 求或过剩供给之总和。如 果总人数为Ω,总过度需求就可表示为∑Ωα=1XXDiα=∑ Ωα=1XDiα-∑Ωα=1XSiα,并可简化为:XXD�i=XD�i-XS�i。

　　所谓瓦尔拉斯定理是指:整个市场上过度需求与过剩供给的总额必定同样等于零。齐次性假 设是瓦尔拉斯均衡模型中的重要假设,即是说,n种商品市场上的需求和过度需求不会因绝 对价格水平的变化而变化。换句话说,如果存在一组特定的相对价格,使某些市场上存在着 总过度需求,那么至少在另外一个市场上存在着一定量的过剩供给,而且,过剩供给总和等 于过度需求总和。

　　瓦尔拉斯定理是联系实体经济系统和符号经济系统的桥梁,并决定了两个系统的基本平衡关 系,但是,必须改造为含有有实际余额效应的瓦尔拉斯模型来说明。如果假设实体经济系统 中有n个市场,在每个市场中商品和服务按照Pi(i=1,2,……n)的价格同货币进行交换; 每个市场有m个(h=1,2,……m)交易者。商品i(i=1……n)的总需求函数XD�i就是n 种商品的相对价格(P�1P�2,……P�nP)和m个交易者个 人收入的实际余额总和∑ni=1P�iXS�iP的函数,总需 求函数可以表示为:XD�i=f�iP�1P,P�2P,…, P�nP,∑niP�iXS�iP。同理,可以把对商品X �i的总过度需求函数表示为总需求函数减去每个人最初所拥有的该物品的总和∑ni P�iXS�iP,简写为XS�i,XXD�i=f�i P�1P,P�2P,…, P�nP,∑niP�iXS�iP-XS�i ,(i=1……n)。

　　假设有(n+1)个市场,其中,n个是商品和服务市场,代表实体经济系统;第(n+1)个市 场是货币市场,代表符号经济系统。根据瓦尔拉斯定理,对货币市场的过度需求等于所有其 他商品和服务市场上名义过剩供给的总和,即,Pn+1XXDn+1=(-1)∑ni=1P�iXXD�i,由于计价物Pn+1为1,所以,这个等式就变成为: �XXDn+1=(-1)∑ni=1P�iXXD�i(1)

　　或(-)XXDn+1=∑ni=1P�iXXD�i,(i=1……n)

　　

　　

　　(2)

　　(1)式表明,实体经济系统的过剩供给总额必定等于符号经济系统的过度需求总额。(2) 式表明,实体经济系统的过度需求总额必定等于符号经济系统的过剩供给总额。(1)式和 (2)式说明,实体经济系统内n个市场的过剩供给总额或过度需求总额必然会传导到符号经 济系统,引起符号经济系统内价值符号总额的同增或同减,以满足瓦尔拉斯定理。反过来, 符号经济系统内货币数量的变动也会传导给实体经济系统,其传导机制就是“实际余额效应 ”:假设其他外生变量不变,货币供应增加一倍,所有商品的价格水平都上涨一倍,这将引 起货币市场上名义货币余额的过度需求,但“实际余额效应”引致n个商品市场的等量过剩 供给。因为绝对价格P上升减少了货币实际余额(Ms/P),而实际余额的减少 引起了对n种商品需 求减少,从而在商品市场上形成过剩供给。这样就满足了瓦尔拉斯定理的两系统平衡条件。

　　含有实际余额效应的瓦尔拉斯模型的优越性在于,它可以同时解释相对价格现象(如资产泡 沫)和绝对价格现象(如通货膨胀和通货紧缩)。我们可以根据实体经济系统和符号经济系 统的基本平衡关系,对通货膨胀和通货紧缩及其运行机制进行重新解释。

　　(1)式可以用来解释通货紧缩现象:实体经济系统出现商品过剩供给和符号经济系统出现 同额的货币过度需求。人们所认为的通货紧缩的主要特征――价格总水平的持续下降和货币 供应量减少(或增幅减缓),以及经济衰退等,都可以通过两系统间的动态平衡过程得到解 释。货币过度“脱出”导致了实体经济系统的投资需求的减少。凯恩斯曾对通货紧缩过程中 货币的过度“脱出”给予了很大的关注,他曾指出,“通货紧缩将使财富从一切借入者,即 从工商业者和农民手里转移到借出者手里,从活跃分子手里转移到不活跃分子手里”、“精 明、务实的人会把他的资产转变为现金,摆脱风险,停止工作活动,赋闲在家园,静候其现 金价值向他预期好了的方向稳步提高”。[3]

　　(2)式可以用来解释通货膨胀现象:实体经济系统出现商品的过度需求和符号经济系统出 现同额的货币过剩供给,表现货币贬值和价格总水平的持续上升,所以,代表价格总水平的 持续上升的指数如CPI、PPI等被用作衡量通货膨胀的指标。经济学家认为,通货膨胀的发生 机制可以用“需求拉上”、“成本推进”和“结构性”三种理论来解释,但是,如果没有伴 随着货币的超量发行及货币贬值,价格总水平是不会出现持续上涨的。因此,通货膨胀本质 上是一个货币现象。

　　我们更倾向于从价值符号从实体经济系统中“脱出”和“返回”的流动性平衡及其微观机制 ,来探讨通货紧缩和通货膨胀的问题,货币“脱出”的数量可以分析如下: 如果深入考察市场i中交易者h的活动,他或者进行一项购买Dhi>0,为此付出P�iD hi单位货币;或者进行一项销售Shi>0,为此收入P�iShi单位货币。 总之,交易者h持有的和在n个市场上进行交易后的货币净增量等于:

　　∑nP�iShi-∑nP�iDhi(3)

　　那么,n个交易者的货币净增量总额等于:

　　∑n∑nP�iShi-∑n∑nP�iDhi(4)

　　(3)式表示的货币净增量就是交易者h从实体经济系统中“脱出”的价值符号总额,表明了 由于交易者h的购买额和售卖额并不总是相等而造成货币脱出。交易行为的时空延伸和分离 是形成货币从实体系统脱出的根本原因。可以看出,在脱出的货币总额中有一部分代表生产 经营活动中正常存货的价值,但是,也部分代表市场中的非正常库存。这些非正常库存 或是由于消费者延滞消费,或是由于厂商推迟投资。

　　(4)式表明了n个交易者从实体经济系统中“脱出”的价值符号总额。该式的意义还不仅仅 是(3)式的简单加总,因为从总体上说,“脱出”的价值符号总额可能因交易者相互之间 提供流动性(如商业信用)而抵消一部分,或者,银行信贷而增加一部分,但我们要强调的 是,“脱出”的价值符号总额最终依赖于生产活动新创造的价值总额。

　　实体经济系统与符号经济系统是一种相互嵌套的结构,意味着两个系统必须互动,并保持货 币“脱出”和“返回”的流动性动态平衡,这就牵涉到社会“流动性”问题。经济学的“流 动性”是指某种资产转换为支付清偿手段以及变现的难易程度。例如,凯恩斯所指的流动性 是资产的一种变现能力。[4]Diamond和Dybvig将流动性理解为一种价值的储藏。 [5]Holmstr om和Tirole认为流动性是一种资产的总价值,可以使死资产变成活资产,从而能够调动资源 和有效地实现跨期的配置资源。[6]

　　三、流动性扩张和价值创造

　　Holmstrom和Triole探讨了流动性的私人供给与公共供给问题。他们的结论表明,企业通 过储备必要的流动性以应付第二期投资时可能面临的流动性冲击。当企业所受到的流动性 冲击相互独立时,企业之间可以通过发行私人流动性(如企业债券)进行流动性调剂;而 当微观经济主体面临系统的流动性冲击时,政府部门需要发行公共流动性(如政府债券) 以满足社会生产过程中的流动性需求。[7]

　　传统金融理论认为,银行体系在社会信用扩张过程中起着主导的作用,公众(包括了个人和 企业)相对而言处于被动的地位。因此,中央银行增加货币供应量的“数量宽松”(QE)政 策能够有效地增加整个社会流动性,并能渗透到社会经济的细胞――企业和个人,使他们有 足够的流动性进行消费与投资。实际上,公众在社会信用扩张过程中也发挥着重要的作用, 公众与银行体系互动,并共同创造出银行信贷。如果公众预期经济前景不好,就会减 少银行贷款;在信息不对称条件下,如果商业银行与公众之间难以建立信任,商业银行就会 对公众实行信贷配给。所以,中央银行仅仅依靠增加社会货币供应量,而不能促使货币供应 转化为银行信贷就不能达到刺激经济的效果。从格林斯潘时代开始,美联储就提出了QE和CE 两个政策,从中央银行的货币政策基点来说,传统QE的政策基点是中央银行的负债方,而CE 的政策基点是中央银行的资产方。也就是说,中央银行不再仅仅依靠基础货币的投放来增 加整个社会流动性,而且也要充分运用再贷款、再贴现、国债买卖、外汇储备等资产管理工 具来促进银行信贷的增加。从货币理论上说,CE政策针对的是内生货币,而QE政策针对的是 外生货币。

　　内生货币和外生货币的区分是格利和肖提出的。他们认为,银行存款和银行贷款之间可以相 互抵消,因此不会对整个私人部门的资产净额产生影响,这就是内生货币。而外生货币是不 能由私人部门的资产和负债相互抵消,因此会对整个私人部门的资产净值产生影响。 外生货币可以看作是公共部门负债的对应物。[8]

　　我们对于内生货币的看法与格利和肖存在差异,我们把内生货币看成是一种由社会信用体系 创造的“私人流动性”,其中包括了银行信用、商业信用和企业债;而外生货币则是一种“ 公共流动性”,主要指中央银行的货币发行。尽管Holmstrom和Tirole把“流动性”看成是 一种可以使死资产变成活资产的总价值,但“活资产”的意义并不明确。我们的看法是,流 动性(特别是现代信用货币)实质上是以货币形式表现的一种“对价”,“对价”本意是我 们为换取另一个人做某事而给予他的承诺,而信用货币的实质则是社会信用体系创造出来的 一种“等价有偿的承诺关系”。流动性(信用)能够促使企业增加投资,但形成资产的同时 也增加了负债,所以,整个私人部门的资产净值实际上来源于生产过程新创造出来的“价值 ”。这就表明,流动性(信用)本身并不直接创造价值,它只是通过影响价值创造过程而间 接地创造价值。所以,Holmstrom和Tirole 所谓“活资产”的意义就是价值创造,不能创造 价值的资产只能是“死资产”,即没有经济价值的资产。所以,私人部门的资产净值增加与 否,只能通过生产过程是否创造了价值来解释。由此我们可以推论,如果企业把信贷资金完 全投资于负净现值的项目,那么,“私人流动性”或者说“内生货币”自然就会收缩,如 果不能继续获得银行贷款,企业就可能出现流动性危机。

　　“流动性”影响企业价值创造过程的途径为:促进更加有效的跨期资源配置;增加价值创造 的长期资产;应对短期现金流赤字的冲击。但实际的情况是,一方面因企业过度投资,或者 投资于负净现值的项目导致了社会流动性收缩,或社会资产净值减少;另一方面,银行信贷 配给则可能会导致企业不能弥补现金流赤字而影响价值创造。企业的流动性需求得不到满足 的情况,我们称之为流动性供给约束。我们通过对1999-2004年中国沪深两市639家上市公司 跨时6年的面板数据进行对比性的实证检验,结果表明中国上市公司普遍地受到了流动性供 给约束,可以断定非上市公司受到流动性供给约束应该比上市公司更加厉害。[9] 流动性供 给约束也具有两面性:一方面可以扼制企业过度投资的冲动;另一方面也可能因此影响资产 配置而降低企业的价值创造能力。适度的流动性供给约束更有利于挤出实体经济中的过剩生 产能力和资产价格泡沫的脓疮,达到优化经济结构,健康经济肌体和增强企业价值创造能力 之目的。要达到这样的目标,流动性供给约束只能是由经济系统所内生,并且是一种结构性 的约束。

　　 不同于“信用宽松”理论,我们认为银行信贷扩张不仅需要在中央银行与商业银行 或者政府之间建立信用关系,更需要商业银行与公众之间建立“信任”和信用关系。由于商 业银行与公众的“信任”受到信息不对称和道德风险的影响,所以,即使在中央银行实行“ 信用宽松”的条件下,商业银行也可能会对企业实行流动性供给约束。我们的看法是 ,外生货币代表中央银行与公众之间的信任和“等价有偿的承诺关系”,而内生货币代表商 业银行与公众之间的信任和“等价有偿的承诺关系”。如果中央银行与公众之间的“信任” 或“等价有偿的承诺关系”受到损害,那么,会导致货币体系和币值不稳定;如果银企之间 的“信任”或“等价有偿的承诺关系”受到损害,银行信贷不仅不会增加,甚至可能出现收 缩,企业就可能出现流动性危机,其生产经营活动将无法顺利进行,当然更不可能创造出价 值。此时,如果要促进私人部门的资产净值增加就需要通过外生货币,或者是政府支出 等公共部门提供的“等价有偿的承诺”来恢复私人部门的信心。

　　四、流动性和风险管理分隔的金融产品设计原则

　　我们认为,符号经济系统中的价值符号(或金融产品)可以区分为两种基本的中介功能:其 一是资金的转移及分配,即把一些个人或企业的闲置资金集中起来转移给需要资金的个人或 企业,或可称之为提供流动性功能;其二是风险的转移及分配,这是通过期货、期权等风险 管理工具来实现,或可称之为风险管理功能。金融产品的融资功能和风险管理功能都有利于 价值创造,前者为企业提供流动性而有利于跨期资源配置或应付现金流赤字的冲击;后者则 可以转移价格风险,从而“锁定”企业生产成本或利润。

　　在传统金融模式下,符号经济系统的中介功能主要体现为融资功能,由银行系统和资本市场 发挥资金转移及分配的功能,即通过间接金融和直接金融来为公众提供流动性;而风险的转 移及分配功能居于很次要的地位。传统金融产品的设计基本上是按照这两种功能相分隔的原 则。但是,美国所出现的新金融模式使上述情况发生了很大的改变。银行系统和非银行金融 机构都加入了为公众提供流动性的信用扩张过程,并且债务性或权益性金融产品与其他风险 管理类金融产品组合起来,通过优先次级结构设计形成新的结构金融产品。结构金融产品模 糊了资金转移及分配与风险转移及分配的中介功能之间的界限,金融创新产品因此而得到了 快速的发展,甚至成为了符号经济系统的主导方面。

　　殷剑峰把美国的新金融模式归纳为:其一,打破了商业银行单一的金融中介机构的格局,以 及间接金融和直接金融的传统界限,形成了银行和非银行金融机构都参与信用扩张的新型金 融中介。其二,金融发展模式表现出供给导向的特征,金融体系主动地向经济体提供金融服 务。其三,整个银行业的经营模式发生了转变,从“贷款并持有”转变为“贷款然后分配” ,其运作模式是贷款、证券化、获得流动性、继续贷款,如此不断地循环下去。[10] 通过证 券化这种金融模式,很好地解决了商业银行的脆弱性根源――高度集中的信用风险和“资产 ― 负债”不匹配。新金融模式下,金融机构的流动性创造和信用扩张能力是大大地超过传统金 融模式。这样一来,符号经济系统的过度膨胀就最终导致了如德鲁克所言的符号经济系统 独立于实体经济系统而运行,打破了瓦尔拉斯定理所描述的两个系统的基本平衡关系,因而 更加容易引起实体经济系统与符号经济系统的失衡,或者是两系统中的某些子系统的失衡。

　　资产“证券化"在新金融模式中扮演了非常重要的角色,美国的“证券化"可以分为“公营" 证券 化和“私营"证券化两种类型。所谓“公营"证券化是指通过政府信用支持的私营机构为社会 提 供流动性,并转移商业银行的流动性风险,例如,1938年成立的房利美和1970年成立的房地 美;“私营"证券化的主体是储贷协会和贷款公司等私营机构,比如Countrywide,WellsFag o 等,其主要目的是转移信用风险,其次是获得流动性。“私营"证券化机构的主营业务为次 级抵押贷款或“非标准类贷款",其发展很大程度上依赖于结构金融产品。

　　结构金融产品的共同之点是在最初获得的原始资产的基础上,加入衍生品或者采用优先次级 的结构设计出新的证券产品,然后销售给投资者。结构金融产品不仅包括可以融资性产品, 还可以包括风险管理性产品。结构金融产品是按照不同的“风险―收益”匹 配原则来设计的,以及在投资者之间形成一种相互担保的结构。这样,银行等风险规避的 金融机构可以购买风险较小的优先档产品,保险公司可以购买中间级风险的产品,对冲基金 或者投资银行可以自己回购股权或风险较大的次级贷款产品。通过这种风险分档,就可以很 容易地按照不同客户的风险偏好来设计产品和销售产品,并可以把风险很大的次贷抵押产 品也销售出去。

　　结构金融产品不仅具有期货和期权等传统金融衍生产品的风险管理功能,而且具有资金转移 及分配的融资功能,使得很多结构金融产品本身就暗藏着极大的难以觉察到的市场风险。 例如,它们之中包含着与利率、汇率的变动相挂钩的内容。所以,相对于传统的具有融资功 能的债务性工具和权益性工具,以及相对于传统的风险管理功能的期货和期权而言,结构金 融产品不仅成分十分复杂,而且杠杆系数要大得多,所以,结构金融产品包含有流动性风险 和资产价格降低的风险。正如比特纳所说,这些结构金融产品就像是一杯被搅拌机打碎了的 水果和蔬菜汁,你根本就无法看出里面到底是什么东西。[11]由于金融结构产品的 出现使所 有金融中介机构都可以成为证券设计者、资产管理人,以及承担了类似的风险,金融机构职 能分明的格局已经成为过去,信用扩张的能量被“证券化"无限放大,因而非常容易出现 实 体经济系统或符号经济系统中的某些子系统的流动性过度扩张和资产价格泡沫。这种情况不 仅增大了金融机构之间通过资产负债表彼此传染流动性风险的可能性,而且给金融监管带来 了很大的难度,这些就是美国的次贷危机的根源。

　　我们的基本观点是,既不能因金融衍生工具在这次金融危机中起到推波助澜的作用,就因 噎废食地停止金融产品的创新,也不能因此抹杀了金融衍生产品的风险管理功能及其在现实 经济中的重要性。我们应该从美国次贷危机中吸取的教训是,按照“资金转移及分配”和“ 风险转移及分配”两种基本中介功能相分隔的思路来设计金融产品可能仍然是一个重要的原 则。这样,我们可能会防止流动性过快扩张,以及信用风险的迅速蔓延。☆�

　　注 释:

　　①美国财政部长保尔森在英国《金融时报》2008年1月2日刊登的一篇专访中称,中国等新兴 经济体崛起导致的世界经济失衡对全球金融危机的爆发也负有部分责任。中国等发展迅速而 储蓄又太多的国家与大量消费的国家之间的不平衡是问题的根源。美联储主席伯南克则干脆 把美国房地产泡沫归咎于外国人尤其是中国人的高额储蓄。�②2010年1月,美国总统奥巴马宣布将对美国银行业做重大改革,采纳了82岁的金融老将保 罗•沃尔克的建议,因此其方案被称为“沃尔克法则"(Volcker Rule)。该法案中限制银行进 行自营交易等内容,就是政府强行对市场进行大规模的“去杠杆化"。�③中国人民银行研究生部部务委员会副主席王自力于2008年11月14日在人民网发表评论,认 为监管缺失是美国次贷危机形成的深层原因。�④见美联储主席伯南克于2009年1月31日在伦敦经济学院的演讲――金融危机与应对政策。 �⑤从古典剑桥学派到凯恩斯都认为货币具有储藏的功能,人们持有金融资产还是实体财产的 决策与收入,特别是利率相关,这是从资产选择的角度来分析符号系统形成的理论。我们则 是从货币的中介功能出发分析符号经济系统的形成,认为交易行为的时空延伸和分离决定了 货币“脱出”量,金融资产的选择与这些中介功能相关。�

　　主要参考文献:

　　[1] 彼得.德鲁克.管理的前沿[M].上海:上海译文出版社,1999.

　　[2] 劳伦斯.哈里斯.货币理论[M].北京:中国金融出版社,1989.

　　[3] 凯恩斯.预言与劝说[M].南京:江苏人民出版社,1998.

　　[4] 凯恩斯.就业、利息和货币通论[M],宋韵声译.北京:华夏出版社,2005.

　　[5]Diamond.Douglas and Dybvig . Philp.Bank Runs, Deposit Insurance, and

　　Liquidity[J].Journal of Political Economy, June, 91(3), 1983.

　　[6]Holmstrom, B, Tirole, J. LAPM.A liquidity-based asset pricing model [J].Journal of Finance ,56: 1837,2001.

　　[7] 汪昌云,汪勇祥,吴卫星.流动性:文献综述[J].中国金融学(第二卷,第三期) ,2004.

　　[8]约翰.G.格利,爱德华.S.肖.金融理论中货币[M].上海:上海三联书店、 上海人民出版社,1994.

　　[9]毛道维.中国社会信用体系中信用结构和信用链研究[M](国家社科基金资助 项目:05BJY002打印稿),2010年6月将由上海三联书店出版.

　　[10]殷剑峰.美国模式与金融危机的演变[R].中国金融40人论坛,http://www.省略.cn,2009.

　　[11]理查德.比特纳.贪婪、欺诈和无知,美国次贷危机的真相[M].北京:中信出版社, 2008.�

　　 Fluidity Balance, Value Creation and Principles of Financial Product Design: �A Perspectivefrom Interaction between Symbol Economy System and Real

　　Economy System�Li Yue1 Mao Daoxiong2Abstract:This paper describes the basic conditions for the balance between symbol economic system and real economic system using Walrasian mod el which includes the real money balance effect. It also finds that fluidity (credibility) creates value indirectly by affecting the process of value creation, while the excessive expansion of fluidity might lead to the independence between symbol economic system and real economic system. This will result in the irrelevance of value creation, and further break the basic balanced relationship between two systems. In the end, our studies analyze the new financial mode in the United States, and conclude that we need to design financial products by the principle of separating bridge functions-- “capital transferring and distribution" and “risk transferring and distribution"--in order to avoid the fluidity crisis created by overexpansion of

　　credit.

　　Key words: Fluidity Imbalance;Value Creation;Symbol Economy;Real

　　Economy�