张建红 周朝鸿:中国企业走出去的制度障碍研究--以海外收购为例

内容提要：本文以海外收购为例，对制度因素在中国企业走出去过程中的作用进行理论探索和实证研究。总体结果表明，制度因素不仅有可能会直接影响企业国际化战略的顺利实施，而且会对影响企业国际化战略实施的其它因素产生显著的调节作用，从而间接地影响企业国际化的成效。对海外收购的实证研究的结果从三个方面证实了这一点：第一，东道国制度质量对中国企业海外收购的成功概率没有直接显著的影响，但东道国的制度质量对影响海外收购成功的其它因素——产业保护和收购经验——有明显的负的调节作用；第二，收购企业的国有制形式对收购的完成有显著的负面影响，这一负面影响在市场化和民主化程度高的东道国更加突出；第三，东道国产业保护对中国企业海外收购的完成有负面影响，这一负面影响对国有收购者更加突出。本文的研究有助于深化对制度作用的认识，同时对于企业国际化战略的制定和实施有指导意义。

关键词：制度因素；调节作用；国际化；海外收购

*张建红，云南财经大学，Nyenrode University ，邮政编码：650221，电子信箱：[email protected] ；周朝鸿，荷兰Utrecht University，电子信箱：[email protected].作者感谢匿名审稿人的意见。

一、引言

随着中国及其他发展中国家国际化进程的加快，越来越多的学者开始认识到发达国家的企业国际化与发展中国家企业的国际化存在着很大的不同，有必要对建立在发达国家企业发展经验基础之上的研究体系进行反思。对此制度研究的发展为我们提供了一个新的视角和分析框架。新制度学认为制度研究是认识跨国企业行为的重要基础（参见Scott ，2001；North ，1990）。然而对于制度因素如何影响企业的国际化行为还没有得到充分研究。越来越多的学者认为研究制度因素是认识中国及其他发展中国家企业在国际化过程中行为差异的一个关键（Childand Rodrigues ，2005；Morck et al ，2008；Peng et al，2008；Yamakawa etal，2008）。因而随着全球国际化进程的不断深入及我们对企业国际化认识的提高，对制度的研究显得越来越重要。本文顺应这一趋势，研究制度因素是如何直接和间接地影响中国企业“走出去”战略的顺利实施。

直接投资是中国企业“走出去”的重要方式之一。尽管中国企业的对外直接投资与其它发达国家相比还比较低，但其发展速度快，增长强劲，在国际经济中引人注目（UNCDAT，2008）。这种现象吸引了众多的中外学者对中国企业对外直接投资的各种特征进行研究。例如，一些学者从宏观层面对中国对外直接投资的趋势和驱动力（Liu et al ，2005；Morck et al ，2008；Yang et al，2009）以及决定因素（Buckley et al.，2007；Cheung and Qian ，2008；韦军亮、陈漓高，2009；张为付，2008）进行分析；也有学者从企业层面对中国企业对外直接投资的动机（Boateng et al.，2008；Child and Rodrigues ，2005；Deng，2009；Liu and Li，2002；Rui and Yip ，2008；Yamakawa et al.，2008）、企业国际化进入模式和战略（Cui and Jiang ，2008；Meyer et al.，2009；李春顶，2009；黄速建、刘建丽，2009）、企业国际化程度与绩效的关系（杨忠、张骁，2009）等问题进行实证和理论分析。在这些研究中已经有不少是从制度的视角对相关问题进行研究（例如，Deng，2009；Meyer et al.，2009；Peng etal.，2008；Rui and Yip ，2008；Yamakawa et al.，2008）。这些研究对本文有很大的启示。然而在文献回顾中我们发现，尽管越来越多的学者认识到将制度引入国际经济与商务的研究中的必要性，但还没有学者对中国企业"走出去"的制度障碍进行过深入系统的研究。本文将以Peng等人（Peng et al.，2008；Peng，2009；Peng et al.，2009）近年来提出的战略三支柱的理论框架（strategytripod framework）为基础，以中国企业的海外收购为例，研究制度如何影响中国企业国际化的顺利进行。具体的研究问题是，制度因素如何直接和间接地影响中国企业海外收购的成功。所谓的直接影响是指各种制度因素如何直接对海外收购的完成概率产生影响，所谓的间接影响是指其它各种影响海外收购完成概率的因素如何受制度因素的调节，即制度的调节作用（Moderating effect ）。本文所指的收购成功是指收购意图的实现，即一个中国企业成功完成了所宣布的对某一国外企业股权的收购，并不涉及收购之后的整合和绩效，也就是说我们的研究只限于前收购（Preacquisition）过程的绩效。

本文选择海外收购作为研究目标的原因主要有两个。第一，近年来，随着中国企业"走出去"步伐的加快，收购海外目标企业的股份逐渐成为中国企业走出去的重要方式。据商务部统计，2008年中国以收购方式实现的直接投资占直接投资总额的54%，2009年一至三季度以收购方式实现的直接投资占到同期投资总额的43.5%.而且从理论上讲，海外收购是发展中国家企业获取战略资产（strategicassets）和提升国际竞争力的有效途径（Deng，2009；Rui and Yip，2008），对影响收购顺利进行的制度因素进行深入分析对那些将要或已经投资海外的企业有指导意义。第二，尽管已经有学者从制度的视角对中国企业的国际化行为作过一些研究，但还没有人深入系统地研究过制度因素对企业国际化的绩效的影响。

中国企业海外收购的发展与成败为研究这一问题提供了一个良好的案例。这一方面是由于中国企业在海外收购中表现出的"特殊性"为制度分析提供了很好的基础。另一方面，从数据的角度来看，我们利用汤姆森金融公司的并购数据库提供的1306个收购案例进行实证分析。该并购数据库收集了来自全球的各种新闻媒体、证券交易所以及各种出版物的信息。凡是对公众宣布过的收购意向，不论收购比例大小都予以收录，是目前国际上最权威的并购数据库。运用这一数据库，我们可以进行大样本的分析，使研究结果具有比较强的说服力。

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五、结论与启示

本文以海外收购为例，对制度因素在中国企业在走出去过程中的作用进行理论探索和实证研究。结果表明，制度因素不仅有可能会直接影响中国企业国际化战略的顺利实施，而且更重要的是会对影响企业国际化战略实施的其它因素产生显著的调节作用，从而间接地影响企业国际化的结果。尽管前面所引的几篇相关文献认为制度因素对企业国际化战略的实施有显著的直接作用，但在一些中国研究中，制度因素的直接影响不十分显著。例如，Cheung Qian （2008）及韦军亮、陈漓高（2009）的实证研究中均发现制度因素、政治风险对中国的对外直接投资没有显著影响。本文的实证结果也表明东道国的制度质量对海外收购的直接影响不十分显著。但是，仅通过直接影响来判断制度的影响是不够的，本文的研究结果表明制度因素可以通过影响其它解释变量与应变量的关系而间接地产生作用。这是本文对前人研究的一个拓展。

通过对中国企业海外收购成败进行实证研究，我们发现制度因素的作用主要表现在以下几个方面：第一，东道国的制度质量对于海外收购成败的直接影响不显著；东道国对资源产业的保护对海外收购成功有显著负面影响；收购企业的国有制对海外收购的成功有显著的负面影响；企业的海外收购经验对海外收购的成功有显著的正面影响。第二，东道国的制度质量对产业保护与海外收购成败的关系有显著的调节作用，但这一调节作用因国家而异。具体而言，如果其它条件相同，在制度质量比较高的国家，资源产业保护对海外收购的完成有负面影响，制度质量对这种负面影响有加强作用。也就是说，制度质量越高的国家对资源的保护程度越高，资源型收购相对于其它类型的收购的成功率也越低。在制度质量比较低的少数几个国家，对资源产业的收购相对于其它产业反而更容易成功，但随着制度质量的提高，对资源产业的收购难度也会增加。对于制度质量不高也不低的国家，其调节作用不显著。第三，东道国的制度质量对经验与海外收购成败的关系有负的调节作用，但这一调节作用对于制度质量高的国家不显著。具体而言，在制度质量越低的国家，过去的成功经验对于后来收购交易的完成越是重要，即经验的作用随制度的提高而递减，但是当制度质量高到一定程度时，这一递减作用不再显著。第四，东道国的民主与市场化的程度对收购企业的国有制有负调节作用，但这一调节作用只是在民主与市场化程度较高的情况下显著。具体而言，当民主与市场化提高到一定程度，中国国有企业的收购成功率显著地低于非国有企业的收购成功率，但在当民主与市场化程度低的国家，中国企业的国有制并不是收购完成的一个包袱。第五，收购企业的国有制对资源型收购的调节作用表现在，当收购者为国有企业时，对资源类目标公司的收购成功率会显著低于对非资源类目标公司的成功率。

本文的研究结果给我们几点启示：

第一，在分析海外投资的制度因素时，不仅要分析制度本身的直接作用，而且更要深入分析制度对其它因素的调节作用。对于海外收购而言，制度质量对于收购的结果并没有直接显著的影响，然而制度质量的调节作用在很多情况下是显著的。比如，对资源的负调节作用在制度质量达到一定程度后越来越显著。这一结果提示我们，在制度质量越高的国家进行资源型收购，越要充分估计产业保护及相关政策和利益集团所带来的各种不确定性。

第二，在分析海外投资环境时，各种投资因素在不同的制度环境下所起的作用是不同的。例如，在海外收购时，国有企业在那些极力推崇民主化与市场化的国家会遇到比较大的阻力，但那些民主化与市场化程度较低的国家，国有企业并没有遇到比其它所有制更多的障碍，甚至有可能会好一些。同样，在海外收购时，资源型收购在制度质量高的国家会遇到比较大的阻力，但制度质量低的国家，资源型收购并没有遇到比其它收购更多的障碍，甚至还会好一些。因此，在制定收购战略和进行风险分析时要因地制宜。

值得一提的是，本文研究的中心是中国企业海外收购意向是否实现，这可以看作是在国际化过程中企业绩效的一个方面，但这一实证研究的具体的结果不能简单地延伸到企业绩效其它方面。

以企业的国有制为例，从我们的研究来看，国有企业在进行海外收购时所遇到的制度方面的障碍比较多，尤其是在民主化和市场化程度较高的国家，国有制对交易的完成有负面的影响。但这并不意味着国！字头对企业的国际化总是不利的。尽管国有企业本身是有一些问题，但从资金实力和诚信等方面来看是比较具有实力的，从实践来看，国有企业是走出去大军中的主力。如何正确看待国有企业在走出去战略中的作用，以及如何制定国有企业的国际化战略等问题值得深入研究。

本文的主要目的是对制度障碍进行概括分析，以期从理论上对这一问题有进一步的认识，因而本文抽象了许多具体条件。而且在实证研究中，分析的结果很可能会因分析的对象、前提和方法的不同而有所不同。因此要将这一问题完全分析透彻，还需要进行一些深入研究，例如，分行业和分国家的研究，案例研究等等。