风险投资机制与风险投资保险基金研究

　　[摘 要]本文以风险投资机制和风险投资保险基金的构建为研究对象，就政府出资的风险投资资金转变为风险投资保险基金对扩大风险投资资金的规模所发挥的作用进行了论述，提出它可有效提升风险投资公司的风险承受力和扩大风险投资资金的规模，促进风险投资公司、高新技术和创新企业的发展，提升经济竞争力，另外，阐述了风险投资资金的退出机制对风险投资资金规模的影响，强调风险投资退出机制对风险投资的发展起着制约作用。转变政府风险投资资金为风险投资保险基金，是促进风险投资发展的有效措施之一。

　　[关键词]风险投资；保险基金；风险投资机制

　　[中图分类号]F830.9　[文献标识码]A　[文章编号]1006-5024(2009)03-0104-03

　　[作者简介]刘文国，上海金融学院会计学院教授，研究方向为会计与资本市场。(上海201209)

　　

　　风险投资机制是由风险投资基金公司、被投资企业、风险资本市场政策法规等基本要素所构成的体系。其基本运作过程为：以风险基金投资公司为中枢，广泛吸收资金，形成风险投资基金，选择具有在收益率和成长潜力方面具有投资价值的高新技术创业企业，并以股权形式进行投资，同时参与企业的经营管理，使企业借助专业化的管理及充足的资金迅速发展，在企业发展成熟后，风险投资基金公司通过资本市场转让企业的股权并获取高额利润，从而撤出在企业的投资。风险投资机制的各个环节是由风险投资资本的来源、风险投资资本的治理结构、风险投资的运行、风险投资的激励和风险投资的退出等机制所构成。风险投资机制的有效性直接关系到风险投资的成效。如何完善风险投资的机制，是当前风险投资研究的重要方面。

　　

　　一、我国风险投资的现状及存在的问题

　　

　　我国的风险投资开始于20世纪80年代中期。目前，各类风险创业投资机构的数量已达到380家左右，注册资本为1200多亿元，这类风险资本主要以政府、创业企业、投资机构、中介服务机构为主，相应的创业投资机制也已初步建立并运行。并且，在所有风险投资中境外风险投资机构是最为活跃的，外资机构资金在全部风险投资中所占比率很高(在2007年的31亿美元中占到80％)，政府资金次之，我国金融机构资金和私人资金所占的比率较低。风险投资基金投资于企业初创等相对早期发展阶段的资金比率也在逐年增高。上述数字说明，风险投资正逐步成为我国高新技术产业化发展不可或缺的投资来源。由于我国风险投资机构规模不大，平均每个机构管理的资金约3.15亿元人民币，风险投资机构的平均投资强度在3000万元人民币左右(具体数据见下表)，对每个风险投资企业的投资力度相对有限，且风险投资的资金与风险投资机构的资金不匹配，很多风险投资资金投入到传统类企业或成熟阶段企业，这种投资不符合风险投资的特性，没有起到建立风险投资机构的作用。

　　2007年全球风险投资规模已达400亿美元，我国风险投资规模也达到31.80亿美元，投资项目和规模比2006年有较大规模的增长。尽管我国风险投资市场的总体规模与经济发达国家还存在一定的差距，但我国的发展速度较快，风险投资也是很多创新企业和中小企业热衷的对象。由于目前我国的风险投资仍处在初级阶段，在风险投资机制方面还存在着如下几个方面的问题：

　　1　资金来源方面，资金主要来自国外风险资金和政府风险投资资金。而社会的私人资金、金融机构资金、保险机构资金和养老金没有进入，风险投资资金规模受到限制。

　　2　风险投资的法律方面，所需政策法规有待完善，风险投资税收政策的完善是促进风险投资资金规模的有限措施。

　　3　风险投资的认识方面，对风险投资的特点要有认识，风险投资的对象是高风险、高收益的投资项目。风险投资资本不是中小企业融资的资金源。

　　4　风险管理方面，要加强风险投资项目的投资管理，在缺乏合格的专业风险投资管理专家情况下难以取得满意的投资收益。

　　5　风险投资业绩方面，由于风险投资的高风险性和投资回报周期长及风险资本的退出机制不健全，反映风险投资良好业绩的案例较为缺乏。

　　6　风险投资专家方面，缺乏风险投资管理专家，风险投资机构难以控制和管理被投资企业的风险，风险投资管理水平落后。

　　

　　7　退出渠道狭窄，风险资本退出机制缺乏。

　　8　民间资本很少参与，政府成为投资主体。只靠政府出资，民间资本不能积极参与，风险都由政府承担，风险投资不可能得到大发展。

　　我国目前风险资本的来源比较单一，除了来自外资风险投资公司的资金，国内风险资金主要是由政府提供。因而导致了我国现有风险资本的规模较小，影响了风险投资业的发展。因此，如何拓宽我国风险资本的来源渠道，改变单一的风险资本结构，是我国急需解决的重大问题。各级政府出资建立的风险投资公司是我国风险资本运作体制的缺陷之一。风险投资是一种风险极大的特殊投资活动，如果没有一批具有风险投资管理专业知识和经营技能的职业风险投资家来进行运行，风险投资活动是不可能成功的。实践证明，这种模式不能适应风险投资的特点和动作规律，无论是我国还是外国，采用这种模式较难取得成功。这是因为在国有独资公司的模式下，无论设计怎样周密的监督代理人方案，还是难以解决所有者虚置的问题，当然更无法建立有效的激励机制。

　　风险投资资金规模的限制对于风险投资来讲是一个很大的制约，没有足够的资金规模和抗拒风险的能力，使得风险投资没有输的底气，因为一旦投资失误，可能就很难翻身。而对于风险投资来讲，高风险就意味着高失败率，因此，风险投资机构总是要对风险投资项目进行严格的挑选，从上表就可以发现，风险投资机构的资金与风险项目投资资金有较大差距。如何提高风险投资资金规模和风险投资管理水平，就是摆在风险投资机构面前的首要任务。

　　如何扩大风险投资资金规模，就是摆在各级政府面前的重要任务，政府在风险投资方面的资金与社会资金相比总是有限的，且政府出资建立的风险投资机构也缺乏足够的专业风险投资管理专家。因此，建立以政府出资的风险投资保险基金，对风险投资保险引入其他资金和投资机构进入风险投资领域，是促进我国风险投资事业发展的重要措施。与非政府风险投资机构的合作，对促进高新技术产业的发展有着积极意义。政府只是对风险投资项目提供保险资金而不参与被投资对象的管理，政府认为某个高新技术企业或项目对促进经济建设和社会发展有利，风险投资保险基金就可为这个企业或项目提供保险，风险投资机构出资和参与管理，这样风险投资机构的投资风险有风险投资保险，投资损失的承受力得到提高，在有效降低风险率后，对其他各类资金进入风险投资领域也起到了示范和引导作用，特别是为养老金、私人资金、银行和保险机构资金的进入提供了条件。

　　风险投资保险基金的运转对扩大风险投资资金的规模也有促进作用。如果风险投资资金大部分来自政府资金，其他投资机构资金不参与风险投资，则政府风险投资资金的投

资规模受到很大限制。在有风险投资保险后，投资风险得到控制，可吸引其他投资机构资金参与风险投资项目，在其他风险投资资金的参与下，风险投资保险基金就具有杠杆作用，一个风险投资项目的保险资金需求是不等于风险投资资金规模。如一个风险投资项目的规模是1000万元人民币，假设风险投资保险资金是投资规模的20％，则政府出资建立的风险投资保险基金就具有5倍的放大系数，也就相当于政府的风险投资资金扩大了5倍，原来政府的1000万元人民币只能投资一个项目，现在可以为5个投资规模为1000万元人民币的项目保险。另外，风险投资保险基金可吸引更多的非政府投资机构参与技术创新项目投资，对促进高新技术产业的发展将有积极意义。

　　在非政府风险投资机构进入风险投资领域后，政府资金将只作为扶持高新技术产业发展的保险资金，不谋求商业利益，这种模式符合我国现阶段促进高新技术产业发展的需求。而非政府风险投资机构是以商业模式运营的，他们在政府的风险保险资金支持下开展风险投资项目，商业利益有所保证，风险和收益的均衡关系向收益方向倾斜，有利于更多的其他资本进入风险投资领域，形成风险投资资本的竞争，有利于发挥专业风险投资家的技能，提高被投资企业和项目的成功率。

　　

　　三、风险投资退出机制的完善

　　

　　风险投资的退出机制是在企业发展成熟后，风险投资基金机构通过资本市场转让企业的股权并获取高额投资利润，从而撤出在企业的投资。由于我国对企业上市的要求较高，一般中小企业难以达到上市要求，风险资本如不能退出被投资企业或项目，风险资本的高收益也无法实现，而且限制了风险投资机构的再投资，降低了风险资金的使用效率，不利风险投资的发展。建立有效的风险资本退出机制是促进风险投资的重要方面。我国资本市场发展的实践已经证明，现有资本市场难以满足创业企业上市的需求，限制了资本市场在广度和深度上的发展。在《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法(征求意见稿)》中，对创业企业在创业板市场上市提出了具体要求，为创业企业在创业板市场上市融资开辟了渠道，建设创业板市场和完善我国资本市场体系，是促进创业企业发展的有效途径。但是，创业板市场的人市标准应建立在能满足大多数创业企业符合上市要求之上，降低创业企业人市的门槛是其首要条件，使大部分一般的创业企业都能达到在其市场上市的标准。建立创业板市场的目的是完善资本市场结构(建立多层次资本市场)，创业板市场的准人条件应较主板市场更为宽松，才能达到建立创业板市场的目的。具体的准人条件具有健全的经注册会计师审计的财务报告、具有较高的业务增长潜力、有高度集中的业务范围、周全的业务发展计划和业务发展战略，并遵守《公司法》和《证券法》。在企业达到上述标准后就应允许其在创业板市场挂牌上市。另外，我国创业板市场依附于一个证券交易所的模式，也限制了创业板市场的规模，这是由于受交易技术和管理能力等方面的约束，在证券交易所上市的公司数量必然会受到限制。因此，建立独立于证券交易所的创业板市场，是创业板市场发展和改革的方向。可以考虑在我国的创业板市场上市条件设计时采用多样化的上市条件。对有一定规模且有盈利的企业，上市条件低一些，有一定规模但暂时无盈利的企业，上市条件高一些和监管严格一些。这样既能兼顾不同公司的特点和需求，又能减少市场风险及投资人的风险。在《管理办法》中将市场定位于“高成长型，自主创新能力强的公司”，这类公司的净资产中往往拥有较多高新技术专利，因此，应对创业板公司的无形资产(技术和发明专利)占净资产比例进行规定，且相对于主板市场应该更高。另外，从《管理办法》来看，目前创业板并不支持具有高成长性但目前尚未盈利或盈利能力较弱的创业公司，这实际上排除了一些风险投资额很大，成长性很强，却尚未赢利的企业和项目。在制定这类企业的上市条件时，应考虑公司虽然尚未盈利，但净资产达到一定规模的情况。在采取这些措施后，风险资本的退出得到保证，风险投资的发展速度将更加稳健，对扩大风险投资规模和提高风险投资管理水平起到促进作用。

　　

　　四、完善风险投资机制的具体措施

　　

　　科学技术创新既是经济可持续发展的根本推动力量，也是提高国际竞争力和实现经济安全的根本保障，要使高新技术有效地实现产业化，需要建立和完善能有效地动员和集中创业资本、促进知识向高新技术转化、加速高新技术成果商品化和产业化进程的风险投资机制。建立和完善风险投资机制，对于推进国家技术创新体系建设，提高国民经济整体素质和综合国力，实现跨越式发展具有重要意义。建立有效的风险投资机制，对于高新技术的开发及其成果的产业化，具有重要作用。根据上面的分析，采取以下措施对促进我国风险投资的发展将会有积极意义：

　　1　建立政府主导的风险投资保险基金。风险投资保险基金的建立，对降低风险有着积极的意义。在当前风险投资机构承受风险能力有限的情况下，可有效提升非政府风险投资机构投资风险项目的积极性，为扩大风险投资资金规模提供支持。

　　2　加强与国�外知名风险投资机构的合作。非政府风险投资机构的风险投资专家的技能，对风险投资项目的管理有着十分重要的作用，有效的管理是降低风险和提高管理效率的保证。

　　3　法律和政策的支持。风险投资的发展离不开政府的支持。2006年国家发改委、科技部、财政部等十部委联合发布的《创新投资企业管理暂行办法》，从法律保障、税收和融资渠道等方面为扶持高新技术企业和创新风险投资机构投资中小高新技术企业提供了更多渠道。

　　4　拓宽风险资金的来源渠道。实行投资主体多元化，努力提高私有资本在风险投资中比例。充分利用大中型企业资源，使企业将风险资本的投资作为企业新的利润增长点。注重风险投资基金的发展，积极引入保险公司资金和养老金的介入，加强与发展与外资风险投资基金的合作。

　　5　引入个人资本特别是养老金进入风险投资领域。在建立风险投资保险机制后，积极引入养老金进入风险投资领域，养老金本身就有一个保值增值的要求。由于养老金具有规模大的特点，投入部分养老金到风险投资领域，这一举措可有效提高养老金的增值要求和扩大风险投资的规模，有利于风险投资的发展。

　　6　完善风险投资资本退出机制。风险投资主要是以股份形式投资的，它要求产权清晰，确保利益。完善资本市场结构是风险投资运行的基础，它既是资金市场，也是产权市场。为确保公平交易，维护市场秩序，政府要制定法规予以保证。另外，风险投资作为一种中长期投资，其价值实现的最佳途径是公司上市。因此，建立场外交易市场，以利于风险资本的退出。

　　7　加强投资风险管理。风险投资的风险是一个动态的过程，实现风险投资管理目标需要实施一系列的评估，科学的评估事前、事中和事后发生的事项，促进风险投资的动态管理。

　　

　　[责任编辑：陈 瑾]